农业银行2016中报点评:收入较弱,资产稳定,关注管理层

靓点:不良净生成环比下降,关注类占比比年初下降;不足:营业收入同比负增长(-5%)

投资要点

对业绩拆分来看,息差为主要负向影响因素。农行上半年归属母公司净利润同比增长0.8%,对业绩拆分发现仅息差降低为负向影响因素,上半年息差2.31%,同比降低47bps,是导致营业收入同比负增长(-5%)的主要原因。息差下降主要是由于贷款重定价以及新增贷款利率下行影响:贷款收益率同比下降125bps,且下降幅度大于存款成本率下降幅度(-35bps)。单季来看,2季度净利润增速环比降低7.7%,除受营改增价税分离影响外,还是受息差降低的影响。

净手续费收入增长平稳,占比提升。公司净手续费收入同比增长7.3%,净手续费收入占营收比重20.1%,同比增加2.34个百分点。其中代理保险业务收入快增带动代理业务手续费收入同比增长26.8%,电子银行业务收入同比增长23%。

贷款结构持续调整。上半年法人贷款余额5.9万亿,增速3.3%。个人贷款,上半年余额3.05万亿,增速为11.7%。法人贷款增量主要集中在基础设施和公共服务领域。其中交通运输、仓储、邮政贷款(+670亿)、租赁、商务服务行业(+750亿)和电力、热力、燃气类 (+401亿)三个行业贷款增量占全部公司类行业增长的155%。制造业、批发零售业、采矿业贷款均为负增长。个人贷款主要以个人住房贷款增长为主,占比高达70.7%。农户贷款同样保持了16.1%的增速。

资产质量环比改善。公司上半年不良率2.4%,环比上季度持平,不良净生成率1.14%,环比降低22bps,公司关注类贷款占比4.17%,比年初降低3bps,逾期率3.23%,比年初略增长9bps,逾期/不良134.6%,比年初增加3.3个百分点,整体未来不良风险可控。从不良贷款率行业分布来看,批发零售业与制造业不良率最高,分别为10.9%与5.5%;从地区分布来看,珠三角与中部地区不良率较年初降低 较快,都降低16bps,而环渤海地区与东北地区不良率上升较快,分别上升27bps和20bps。拨备覆盖率177.7%,环比降低2.7百分点,拨贷比4.26%,环比降低6bps,拨备水平较充足。

净手续费收入增长平稳,占比提升。大股东变化:2季度中国证券金融股份有限公司增持1.4亿股,持股比例0.04% 至1.92% 。

投资建议:

现价对应16年P/E 5.73,P/B 0.84 ,农行估值与工行和建行接近,其经营弱于其他两家银行,但拨贷比高,估值合理。新管理层亮相,值得期待,如果管理改善,有估值提升空间。预测2016/17年净利润增速1%/0.5%,EPS与BVPS分别为0.56/0.56与3.81/4.37。

风险提示:经济下滑超预期。