水井坊:核心产品持续放量,未来成长空间大

报告摘要:

事件:公司实现营业收入4.93亿元,同比增长26.68%,归母净利润9112万,同比增长81.55%,实现EPS0.19元。

淡季不淡,核心产品持续放量:1H 酒类毛利率为74.38%(-0.17pcts),销售费用率20.90%(-0.98pcts),管理费用率17.92%(-0.99pcts),净利率大幅提升5.59pcts 至18.50%,显示帝亚吉欧进入后公司经营效率有所提高。分季度看,Q2实现营收1.92亿,同增53.64%,归母净利润1281万,同增521.55%,淡季情况下,增长提速明显,一方面是公司此前为保证顺利脱帽,将16Q1部分经销商备货提前至15Q4确认,另一方面,公司核心产品之一臻酿八号在高性价比驱动下持续放量,估计臻酿八号二季度增速超过50%。

回归总代模式,优化渠道管理:公司原有的销售模式主要有总代、直营以及和帝亚吉欧合作三种,总代模式由于在品牌、效率、人力等方面具备优势,占据七成以上的份额,上半年开始,公司开始实施新的总代模式,加强对前端市场的把控,目前已经在江苏、广东、四川等地逐步实现转换,同时增加新的一线销售人员以优化渠道管理模式。

聚焦腰部市场,未来成长空间大:公司中高档酒收入占比99%,其中井台和臻酿八号两个核心品牌约占公司收入80%左右,两者主要定位于300-500元之间,是公司未来重点打造产品。这个价格区间位于白酒腰部市场,一方面,受前几年三公消费影响,部分高端消费下移,另一方面,消费升级趋势明显,部分低端消费上移,两个因素致使中部容量逐步扩大,目前此细分市场较为强势的品牌主要包括洋河、剑南春和水井坊,按公司2015年2702吨销量计,仅占到8%~9%的市场份额,未来在市场聚焦、产品聚焦的推动下,成长空间较大。

盈利预测与投资评级:我们预计公司2016-2018年EPS 0.33元、0.49元、0.70元,对应PE 49倍、33倍、23倍,考虑到公司渠道调整稳步向好,核心产品销售情况较佳,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:食品安全风险;市场竞争加剧