华夏幸福:梯队加速崛起,模式和能力再升级

公司公告2016半年报,实现营收176.05亿元同比+4.3%,归母净利润39.57亿元同比+30.5%。EPSl.36元+18.26%,ROE18.91%同比降低7.45个百分点。

投资要点:

净利润持续高速增长,产业发展结算收入贡献突出。2016H实现营收176.05亿元同比+4.3%,归母净利润39.57亿元同比+30.5%,扣非净利润37.85亿元同比+33.0%,净利率为22.5%比上年同期提高4.5个百分点,这一利润率和增速均高于行业平均水平。账面预收款886亿元,比年初增长31.7%,基本锁定未来2-3年的结算收入。分业务看,上半年产业发展服务实现收入76.59亿元同比大幅增长69.4%(2015年同比增长26.7%),实现毛利71.33亿元同比大幅增长64.6%,产业发展服务在毛利贡献占比80.5%比上年同期增加12.9个百分点,产业发展服务毛利率高达93%,直接促成了利润的大幅增长。同期园区住宅配套实现营收48.38亿元、毛利12.55亿元,分别同比-8.1%、-19.2%,毛利贡献占比14%较上年同期下降近2个百分点。产业发展服务加速增长的良好势头,上半年新增签约投资额581.53亿元,同比大幅增长129%,并超过2015年全年新增签约额537亿元,累计签约投资额超过2500亿元,其中部分将在3-5年内转化成为落地投资。

持续验证了我们的判断,公司的发展模式有别于传统地产开发商的,2015年园区配套住宅+城市地产开发在毛利中的占比仅占52%,随着公司园区拓展产业发展服务进入规模结算期,非地产销售业务的盈利贡献将继续提升。

财务状况保持优秀,融资渠道拓宽成本走低。至6月底货币资金398亿元、超短债243亿元,资产负债率85%较15年底下降2个百分点,净负债率75%较15年底提高32个百分点,较上年同期下降27个百分点,扣除预收款负债率仅44%。

完成定增70亿元、公募债35亿元和非公募债180亿元,利率区间4.04%-5.40%,较2015年加权融资成本7.92%大幅降低。并通过成立首单物业资产支持计划,融资23亿元,拓宽融资渠道。

销售创新高篇二梯队园区快速崛起。上半年整体销售额584.34亿元同比增75.0%,位列中国房地产企业TOP7,比去年同期再提升3名,完成年销售目标和2015全年销售额的67%/81%,全年千亿销售可期。其中:园区配套住宅销售约384亿元同比增94%,城市地产签约95.4亿元同比增71%;公司自本年起将园区结算金额计算口径,由“当期收到政府支付的结算款”调整为“政府已确认的结算收入金额”,新口径上半年园区结算收入104.8亿元,同口径比上年同期增长28%。从区域上看,香河、永清、嘉善等第二梯队园区实现销售额达公司总销售额30%以上,不断验证公司园区布局的区位优越性及发展模式的可复制性。其中销售面积廊坊、固安、大厂、永清、香河为最大5个片区,分别占比31.4%、17.6%、13.7%、9.9%、9.7%,合计占比82.2%。长三角区域的镇江、无锡、嘉善合计销售面积35.0万方,比1-3月的6万方增涨近5倍,接近15全年37.6万方的销量,嘉善园区销售面积29.32万方占公司总销售面积5%,成为环上海区域快速崛起的产业新城标杆。

夯实京津冀区域,卡位核心城市经济圈取得积极突破。上半年拓区数量10个,比上年同期增加4个。其中,郑州、杭州、武汉、广州等区域更是首次实现布局突破。5月底与广东省江门市签订合作备忘录,在江门高新区获得开发区域24.8km2,在珠三角布局的首次突破。国际化战略取得实质推进,公司国际总部在新加坡正式开业以更好对接国际资源,首座国际产业新城正式落地印尼,下属子公司与印度哈里亚纳邦签署备忘录,进一步明确合作区域。根据我们统计,目前公司累计受托开发区域超3400km2,其中环京津冀近2200km2、长三角近550km2、珠三角25km2、长江经济带约260km2、其他近380km2,初步完成对国家级城市群和长江经济带核心城市周边的卡位。新区域的加速成功开拓表明公司的产业新城实践已经获得多地政府的认可与青睐,也表明公司的整体操盘能力达到一定高度,将进一步促进公司产业新城业务在全国热点区域的大力纵深与快速扩张。

值得关注,公司平台模式和产业发展能力的升级。代表性事件:1)产业新城+轨道交通。5月公司中标成为廊涿固保城际铁路项目社会投资人,此项目是京津冀地区城际线网的重要组成部分,通过该项目不仅可以将公司该区域现有产业园区连接起来,其作为项目业主公司可享受国家、河北省当前及以后出台的促进铁路建设发展的各项支持政策措施,包括有望获得沿线车站站前土地的开发权、获取更多关联的产业新城项目等。2)“产业新城+资本驱动”。拟在固安、霸州分别投资建设第6代AMOLED面板生产线和年产8000万片OLED显示模组项目,前者总投资约300亿元,其中落地投资额约258亿元,后者总投资约60亿元落地投资额约41.2亿元。与行业龙头合作直接介入OLED领域,_方面稳定分享园区企业落地投资额,另一方面可分享高成长行业的收入和利润来源。3)积极的并购战略助力业务快速拓展。除了提升传统的招商引资能力,公司积极收购苏州火炬、深圳市伙伴房地产经纪有限公司分别在江南、珠三角具备一定优势的地方园区运营、招商引资合作伙伴,整合他们的资源,加速产业发展能力的快速提升。

我们认为,地产行业的发展转入结构性和区域性机会,而发展潜力将集中于人口和资源沿轨道交通向核心城市及其周边集聚形成的经济圈和经济带,五大国家级城市群,特别是京、沪、广深几个超大城市周边的卫星城将有大的发展机遇。从这个角度看,华夏幸福已经并将继续完成对这些区域的卡位,其独特的产业新城模式也得到固安的实践检验并且在全国初步成功复制。凭借强大的招商能力在核心城市周边区域拓展产业建设新城,承接人口转移和产业外溢,公司有望成为后城镇化进程中大城市向周边郊区/卫星城拓展这一过程中最受益的公司。志在千里,大有可为,产业新城加速扩张,业绩与估值双赢。作为独特的园区开发运营商投资价值有别于传统房企,长期价值发掘与提升值得期待。预测16-18EPS2.17/2.85/3.66元,对应PE12/9/7倍,公司业务发展迅猛,盈利有望超预期。6个月目标价35元,再次“强烈推荐”。

风险提示:OLED产业资金密集,更新换代快,产品面临降价和被替代的风险;京津冀一体化不及预期,产业发展的不确定性:布局及投资过大的风险。