神州泰岳-一季度业绩低于预期:收入的强劲增长被毛利率下滑抵消

与预测不一致的方面。

神州泰岳公布了2015年全年收入/净利润为人民币27.73亿元/3.51亿元(同比上升9%/下降44%),较高华预测低5%/11%。业绩低于预期的主要原因是飞信和农信通因受限于电信运营商的因素而销售下滑,此外新款游戏推迟推出也带来负面影响。公司拟最终每股派息人民币0.05元。2016年一季度收入为人民币6.69亿元(同比增长43%),较高华预测高22%,但净利润为人民币1,500万元(同比下降61%;2015年一季度重述)较高华预测低85%,原因是高利润率的业务占比下降。

投资影响。

要点:1)虽然飞信和IT解决方案业务乏力,但总收入同比增速保持强劲,不过主要来自利润率低的业务。2)公司对主要业务进行了重组:1.ITC运营管理板块涵盖了IT和CT解决方案、系统集成以及互联网运营等业务;2.游戏板块隶属子公司壳木软件;3.物联网板块注重核电核岛、煤矿等特殊环境下的无线通讯;以及4.创新板块包括一些尚处于发展初期阶段的业务。我们预计:1)互联网运营板块将受到海内外市场融合通信的推动而加速增长;2)IT解决方案将随着现有客户需求升级而增长;3)物联网和创新业务将成为潜在长期增长推动因素。估值:我们将2016-2020年盈利预测下调2%-22%,以计入毛利率下滑和新业务何时贡献盈利尚不确定的因素。我们将基于长期贴现市盈率的12个月目标价格下调至人民币7.9元(原为8.0元),仍基于21倍的2016年全球同业预期市盈率中值乘以0.53元(原0.54元)的2020年预期每股盈利,并以9%的股权成本贴现回2016年得出。维持中性评级。主要风险:上行:壳木软件2016年的新款游戏收入强于预期。下行:新业务进展慢于预期。