海澜之家:低估值白马,具有较强供应链优势

平价男装龙头。公司拥有四大服装业务,主品牌海澜之家定位大众平价优质男装;百衣百顺卖场通过与供应商的二次采购退换货商品,为中低收入人群提高高性价比男装;爱居兔定位时尚、休闲都市女装,处于培育期;圣凯诺定位量身定制商务职业装。随着国内经济和人均收入增速的放缓,高性价比服装的发展潜力更大,并且市场向着少数龙头品牌集中。

与加盟商、供应商利益绑定,有效提升三方运营能力。公司经营模式采取类直营管理,加盟商只需支付相关费用,不参与门店的具体经营,所有门店的内部管理均由公司负责;并且公司与加盟商的销售结算采用委托代销模式,加盟商不承担存货滞销风险;由此实现门店的统一形象和快速扩张。供应链方面,公司与供应商联合开发产品,既掌握设计的主导权,又充分利用供应商的设计资源;同时公司与供应商签订滞销商品的可退货条款,不承担尾货风险;并通过二次采购退货商品,减轻供应商的存货压力。公司将自身利益与加盟商和供应商的利益有效结合,带动产业链经营良性循环,形成三赢局面。

15年四季度业绩出现下滑,16年一季度有所改善。公司2015年实现营收158.30亿元,同比增加28.30%;归母净利润29.53亿元,同比增加24.35%。其中四季度收入同比增加7.44%,净利同比下滑12.89%,是上市以来第一次出现单季利润下滑,主要是由于15年暖冬气候导致销售下滑以及库龄较长的自营产品计提存货跌价准备造成的1.35亿资产减值损失。16年一季度公司收入与净利分别同比增加11.91%和10.34%,较15年四季度有所改善,全年收入增速有望保持10%-15%。

盈利预测。公司16年将继续加快渠道扩张,预计新增门店700家,巩固三四线市场的渠道优势,向一二线市场辐射;公司依托独特的产业链模式继续加强与供应商、加盟商的合作,优化供应链管理,提升品牌竞争力。我们预计公司16-18年分别实现营业收入181.25亿元、211.71亿元和253.77亿元;净利润35.56亿元、41.81亿元和50.48亿元;EPS分别为0.79元、0.93元和1.12元,对应PE13.29X、11.29X和9.38X,给予“增持”评级。

风险提示。服装行业竞争加剧、新开门店经营不良等。