中国人寿:权益投资亏损和准备金上升符合预期

与预测不一致的方面.

中国人寿公布2016年一季度税后净利润同比下滑57%至人民币53亿元,约占我们/彭博市场全年预测的19%/15%,而2015年一季度占比35%。这一降幅与公司4月20日发布的业绩预警相符,所以应该不会令市场感到意外。正如我们在4月21日报告中所述,我们认为季度盈利并非衡量险企长期盈利的良好指标,因为股市巨震会冲击投资盯市收益。投资是盈利下滑的主要原因。2016年一季度沪深300指数下挫14%,而且我们认为中国人寿权益投资的表现可能还不及大盘股指。这也是该公司盈利降幅大于我们全年预测(下降22%,基于约4%的权益投资回报率)的主要原因。但是,我们注意到一季度的净投资收益率从4.65%改善至5%,可能因为中国人寿加大了非标资产投资配置。假设调整带来的准备金上升导致税前利润降低了55亿元,其原因可能在于传统产品贴现率降低。我们预计未来几个季度还会出现准备金增提,因为过去24个月中债券收益率走低。但是,正如我们在4月11日报告中所指出的那样,基于IFRS 的盈利数据难以反映险企的真实经济价值以及较多销售传统/保障型产品的寿险企业可能受到更多的冲击。(非年化)退保率从2015一季度的3.38%改善至2.41%。偿付能力充足率:在偿二代框架下 ,中国人寿的核心/综合偿付能力充足率为316%/348%,而2015年为324%/359%。

投资影响.

我们维持我们的预测,基于部分加总法计算的H/A 股12个月目标价格26.00港元/人民币21.50元,以及买入/中性评级。上行风险:代理人增长和利润率扩张加速,A 股市场走高。下行风险: A 股市场下跌、长期债券收益率进一步下滑、代理人改革执行。