群兴玩具点评:转型核电、军工,开启双重业绩提升空间

事件:

1、2 月14 日,公司公告,拟收购的三洲核能已获得国家国防科技工业局关于三洲核能资产重组上市涉及军工事项审查意见的通知,国家国防科技工业主管部门原则同意三洲核能重组上市。

2、公司前期发布公告,公司拟向三洲特管、中国核动力院和华夏人寿发行股份购买其合计持有的三洲核能100%股权,三洲核能股权预估值为16 亿元,发行价格为9.09 元/股。同时向三洲特管、中广核资本等8 名投资者非公开发行募集资金8.1 亿元,发行价格11.97 元/股。

点评:

1、玩具制造商定增收购三洲核能。

1)公司目前以玩具为主业,近年利润持续下降。

公司十多年来专注于电子电动玩具研发设计、生产和销售,是国内最大的自主品牌电子电动玩具企业之一,产品主要品类有童车、电脑学习机、婴童玩具、电动车等。 近年受国内外经济放缓、原材料和劳动力价格升高影响,公司营业收入和利润出现双降,其中收入由2012 年的5.05 亿元下降至2014 年的4.04 亿元,归母净利润由2012 年的4400 万元下降至2014 年的1500 万元。

2)增发收购三洲核能,公司维持控股股东不变。 发行股份购买三洲核能100%股权。公司拟向三洲核能股东三洲特管、中国核动力院和华夏人寿发行股份购买其合计持有的100%股权,三洲核能股权预估价值16 亿元,增发价格9.09 元/股。

定增募集配套资金。公司拟通过锁价方式向三洲特管、中广核资本等8 名投资者定增募集配套资金8.1 亿元,发行价格11.97 元/股,募集资金主要用于三洲核能项目建设。 交易完成后现控股股东股权占比32%,控股地位不变。本次交易前,群兴投资持有上市公司 44.85%股份,为上市公司控股股东。林伟章持有群兴投资 40%股份,黄仕群持有群兴投资 30%股份,林伟章与黄仕群为上市公司实际控制人。本次交易完成后,群兴投资持有上市公司 31.71%股份,仍为上市公司的控股股东,林伟章与黄仕群仍为上市公司实际控制人。

2、三洲核能为核电主管道主要供应商,单项军品优势显著, 核电和军工业务迎来高速增长期

1)三洲核能通过多年沉淀奠定核电主管道和单项军品显著优势地位。 三洲核能主要产品包括:核电主管道,核级压力容器,热交换器,核级铸锻件及核电用特殊材料;民品管道设备及管配件、铸锻件;军用产品。

三洲核能现第二大股东中国核动力院,已形成核动力工程设计、核蒸汽供应系统设备集成供应、反应堆运行和应用研究等科研生产体系,先后自行设计、建造了中国第一座高通量工程试验堆等7 座核设施,目前承担核电工程的核岛主系统或核蒸汽供应系统的工程设计与技术服务。核动力院持续为三洲核能获取核电机组订单提供有力市场支持。 三洲核能在二代核电主管道中市占率高。三洲核能拥有核一级设备制造资质,是国内第一家具有核电主管道制造业绩的企业, 承接了国内近 60%的二代及二代半主管道订单,并成功交付15 套机组的核岛主管道(含预制)。 三洲核能为其目前提供的军用产品唯一供应商。三洲核能的军用设备工艺从法国引进经消化吸收再自主创新后形成,已采用“离心铸造+锻(轧)”的国内首创工艺成功研制出一项军用重要设备及相关产品,并通过海军装备部鉴定,已为多个军方工程和国防实验堆提供了大量某军用重点设备及相关产品。

2)核电产品和民品为三洲核能当前利润的主要来源,军品业务开启高增长。

2011 年核电审批暂停后,三洲核能核电产品订单减少,2013 年和2014 年核电贡献毛利基本维持在3000-3500 万,三洲核能每年50%以上的利润增长主要来源于三洲核能对于高附加值民用管道及管配件业务的承接,民品贡献毛利占主营业务比由2013 年的16%上升至2015 年前10 月的38%,此外军品业务也从2013 年微小占比上升至2015 年前10 月的16%。

3)核电重启打开市场空间,三洲核能三代核电资质获得在即, 有望快速提高核电主管道的市占率。核电锻件预计成为新增长点。 按照规划,2015 年后每年将新建6-8 台核电机组,新建机组均为“华龙一号”、AP1000 等三代核电机组。主管道的市场空间将达6-8 亿元,目前核电主管道的供应商主要为三洲核能和台海核电。此外,通过自主研发,三洲核能成功研制出核级锻棒、直管、三通及核电主管道用核级锻件材料。若加上核电锻件,三洲核能可提供的核电产品市场空间相当于主管道的2-3 倍。 三洲核能已与新冶高科联合研制三代核电主管道,同时与中广核联合研发以 “华龙一号”为代表的三代核电主管道、波动管、超级钢管、管配件等相关设备。 国家核安全局已受理三洲核能增加三代主管道制造资格的申请,我们预计三洲核能资格有望在二季度获批,资格获批后, 三洲核能有望迅速提高市场占有率,预计每年可获得2-3 台主管道订单,实现收入近2 亿元。

三代资质的获取也将提升三洲核能核级锻件的销量,根据公司定增预案披露,基于三洲核能与战略合作伙伴达成的初步意向, 预计2016 年三洲核能核级锻件将有1.5 亿-2 亿元订单,核级锻件将成为三洲核能新的增长点。

4)军品业务市场有望保持30%-40%增长。 除现有军用产品外,三洲核能承接由北京钢铁研究总院主持的军用设备管材研制项目,负责熔炼及热轧管材研制工作。相关产品已完工并交付某指定单位进行后续加工工作。同时,三洲核能参与由中国核动力院主持的某军用重点设备试制件研制项目。该项目由三洲核能、台海核电进行竞争性研制。三洲核能已完成第一件试制件的锻造和粗加工。 根据三洲核能经营规划,2016 年军品订单预计达1.8 亿-2.3 亿元,2017 年后,军品市场对高品质特殊管道及管配件的需求不断快速增长,预计市场每年增长速度可达 30%-40%。 3、承诺业绩基本基于订单确定,2016 年业绩存在超预期可能,高比例奖励政策激励高增长承诺业绩实现。 根据三洲核能接受订单和规划情况,其股东三洲特管、华夏人寿承诺2016 年至2018年实现净利润不低于1.21 亿、1.93 亿、2.82 亿元。其中2016 年测算基础为,核电收入2.56 亿元, 军品收入1.7 亿元,民品1.35 亿元,合计5.61 亿元。而三洲核能已签署订单达3.75 亿元,跟进且已具签订条件订单0.68 亿元。我们认为三洲核能承诺业绩的预测基本基于确定性较强的订单得出,后续还将出现新订单,尤其是军用订单一般分批次获取,因此,2016 年业绩存在超预期的可能性。 预案规定,若三洲核能累计实现的净利润超过承诺利润,则超过部分的40%以现金方式奖励给三洲核能届时在职的主要管理人员和核心技术人员,但奖励总金额不超过 20000 万元。一方面有助于核心人员的稳定,另一方面有助于业绩的达成。

三大核电运营商下属公司均将成为公司股东。中广核资本、国核富盈、中国核动力院分别为中广核、国家核电、中核集团的下属单位,通过本次增发,均成为公司的股东,体现各核电运营商对三洲核能核电产品地位的认可,也有利于公司后续订单的获取。

4、 “增持”评级。不考虑增发,预计公司2015-2017 年EPS 0.03 元,0.03 元,0.03 元。我们看好公司拟收购的三洲核能核电和军工业务的高成长性,首次覆盖,给予公司“增持”评级。

5、风险提示:大盘系统性风险,非公开发行具有不确定性, 核电资质未获取风险,订单获取低于预期风险。