江山化工:转型液化气深加工,13年盈利迎转折

投资要点:

1.事件公司发布2012年年度报告,2012年实现营业收入17.66亿元,同比下降1.55%,归属于上市公司股东净利润0.72亿元,同比上升829.16%,对应每股收益(摊薄)0.31元。扣除非经常损益的净利润则为0.13亿元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.00元(含税),同时以资本公积金向全体股东每10股转增5股。四季度实现营业收入5.20亿元,归属于上市公司股东净利润0.14亿元,对应每股收益(摊薄)0.06元。

2.我们的分析与判断

(一)、股权转让、甩掉包袱推动业绩大幅增长

考虑到远兴江山经营情况短期难以好转,公司通过股权转让及时止损,甩掉包袱后轻装上阵。出售资产获得的投资收益为4688.71万元,是业绩大幅增长的主要因素。过去几年,公司主业一直保持在7000万左右的盈利水平;12年浆料市场竞争加剧,需求下滑,加上DMF产能快速增长,12年公司主营盈利大幅下滑至约4000万。

DMF、DMAC是公司主要的盈利来源。12年DMF毛利率为10.14%,同比减少2.06个百分点,主要由于DMF景气下滑所致。DMAC竞争格局较好,下游氨纶需求保持稳步增长,12年毛利率同比提升3.32个百分点至22.89%。

(二)、旺季到来,DMF提价

春节后,下游树脂浆料企业开工逐渐恢复,氨纶更是达到9成的开工率,江山化工、华鲁恒升等DMF大厂供需形势趋好,本身库存也较低,再加上DMF将进入传统的旺季需求月份,在此企业纷纷提价300元/吨。经济弱复苏,加上传统旺季的到来,我们对DMF持相对乐观的态度。预计DMF需求将保持10%左右的增速增长,而新增产能有所放缓,DMF行业的供需格局有望出现好转。DMF价格每上涨500元/吨,增厚公司EPS0.28元,弹性很大。

(三)、转型液化气深加工,13年业绩迎来转折

公司一直致力于DMF、DMAC的生产和销售,DMF产能位居国内第二,DMAC产能位居国内第一。考虑到未来DMF及DMAC的市场空间增长有限,为推动公司业务进一步发展、收入和利润更上一个台阶,公司正转向C4产业链的深加工,进军石化产业,有望开启新的成长之路。

公司募投项目为8万吨/年顺酐及衍生物一体化项目,其中8万吨正丁烷制顺酐项目盈利前景很好。从纯苯的供应形势来看,下游需求增速远超供给增速,13年供不应求的局面加剧,13年纯苯价格维持高位的概率很大。在此,顺酐的成本支撑强,正丁烷法的优势明显。按照当前液化气成本测算,我们预计公司单吨顺酐的盈利在2000元/吨左右,如果算上副产蒸汽,则单吨盈利有望超过3000元。随着C4深加工装置的运行投产,公司将迎来新一轮的大发展。

3.投资建议国内DMAC经营格局稳定,该产品能为公司带来稳定的盈利,而DMF业务有望迎来好转。8万吨正丁烷制顺酐项目将是公司业绩贡献的新来源,预计在今年4月份投料试车,下半年有望全面贡献业绩。随着C4深加工装置的运行投产,公司将迎来新一轮的大发展,13年也有望成为公司盈利的新起点。我们预计公司13-14年EPS分别为0.60元和0.98元,对应目前股价PE分别为16.8x、10.3x,给予推荐评级。