交通银行:上调A股评级

交通银行公告2015年上半年归属母公司净利润373亿人民币,同比增长1.5%,符合我们的预期。2季度净利润同比增长1.5%至184亿人民币。尽管营业收入比我们的预期高7.5%,但大部分被同样高于预期的拨备费用所抵消。在目前股市调整的情况下,我们下调了A股和H股目标价。但是考虑到股权激励计划改革的预期,而且交行的不良贷款也大致符合预期,我们将A股的评级从持有上调至谨慎买入。H股方面,基于人民币贬值的负面影响,维持持有评级。

支撑评级的要点

我们推算15年2季度交通银行的净息差环比下降8个基点至2.17%,情况好于预期的主要原因是投资收益好于预期(投资收益同步下降10个基点,而同业收益率同比下跌64个基点)。交行可能通过增加应收账款投资来提高投资收益水平。未来随着存贷款的重定价,预计银行业仍将面临净息差下滑的压力。

交行的不良贷款余额在2季度环比增长7.1%。截至15年1季度末,不良贷款率为1.30%,到2季度末上升至1.35%。管理层认为不良贷款的上升速度由宏观经济状况决定。上半年关注贷款余额增加31%,说明未来资产质量压力仍较大。我们依然认为目前尚无法判断不良贷款增速何时开始放缓。上半年年化信贷成本为0.66%,环比增加4个基点。交行的拨备覆盖率环比从173%下降至170%。

2季度手续费收入同比增长18%,高于我们的预期,主要因为投资银行和资产管理服务手续费增长迅猛。受到近期市场调整的影响,与资本市场相关的手续费收入(代理和资产管理手续费)或将承压。

评级面临的主要风险

1)东部经济大幅衰退;2)国有银行改革无重大进展;3)东部地区房地产价格大跌。

估值

目前,交通银行的H股和A股价格分别对应0.70倍和0.81倍2015年预期市净率,低于行业平均水平。鉴于近期股市调整,我们下调了H股和A股的目标价。