金城医药:转型增长进入新常态,具备长期战略布局价值

事件:2015.8.20,公司发布2015年中报,营收5.91亿元,YOY18.22%,归母净利润8634万元,YOY61.56%,经营性现金流量6793亿元,略低于净利润,YOY-24%。

点评:基本符合前次业绩预告的范围。我们认为:限抗3年来,产业链上下游过剩产能淘汰结束,公司作为头孢类中间体侧链龙头企业,受益于过程头孢业务恢复性增长,带来量价齐升,同时谷胱甘肽基本保持了稳定的增长。短期看,公司业务整体进入新的稳定期,“头孢类传统业务的恢复性增长+谷胱甘肽进入稳健增长期”成为该阶段的主题。从长期看,公司作为A股医药板块极其稀缺的业务转型升级成功的标的,我们看好公司在下游产业链协同互补并购及战略布局眼光,基于此,我们认为公司仍然是具备长期战略布局的优秀标的。维持“买入”。

谷胱甘肽预计销售7000万元,销量增长10%左右,进入稳定增长新常态。2015H1公司“生物制药及特色原料药系列产品”销售额8069万元,YOY-7.78%,毛利率69.12%,YOY4.07%,我们预计其中谷胱甘肽原料药销售额在7000万元左右,实际销量增速在10%左右(45吨左右)。谷胱甘肽作为公司最重要的利润贡献产品,我们持续看好其下游市场的拓展性,特别关注其保健品注册审批进程。

限抗过后,头孢中间体业务受益恢复性增长,量价齐升,我们预计净利润贡献4500-5000万元。2015H1公司头孢侧链活性酯系列产品销售2.7亿元,YOY23.87%,毛利率34.5%,同比增长1.35个百分点。

我们认为公司作为头孢侧链活性酯龙头企业,包括AE-活性酯在内多个产品市占率均在50%以上,在限抗影响后,产业过剩产能淘汰后,公司该业务必然会有一个量价齐升的过程,也成为公司今年上半年业绩的重要支撑,考虑其价格提高及规模化生产的成本优势,我们预计该业务实际贡献利润在4500-5000万元。

盈利预测、投资建议:公司作为业绩高增长确定性强、成功转型典范的小市值医药股受到市场关注。我们认为今日的金城医药已然不是昨日的化工企业,它已然成为“特色原料药+专科化药制剂”平台型企业,(不考虑朗依重大重组的影响)预计公司2015-2017年收入分别为12.39、14.62、16.09亿元,增速分别为17.9%、18.0%和10.1%,归属母公司净利润分别为1.51、2.21和2.56亿元,同比增速38.85%、46.63%、15.97%,对应15-16年EPS1.20、1.75、2.03元。考虑朗依并购的影响(以增发上限计算),对应2016年估值仅28倍左右,参考可比公司估值情况,同时考虑公司“自身谷胱甘肽下游应用拓展市场需求+转型制剂后业绩20%以上增长确定性+转型带来的盈利能力提升”,作为未来3年业绩仍保持40%左右高增长的个股,目前明显处于低估状态,保守给予2016年40-45倍,对应目标市值160-180亿元,目标价80-90元。维持“买入”评级。

风险提示:谷胱甘肽业绩增长放缓的风险、朗依制药整合风险、新产品获批风险