上海凯宝:内生稳健增长,外延预期较强

核心观点:

1.事件

近日,我们对公司进行了跟踪。

2.我们的分析与判断

(一)内生:痰热清稳定增长,产品梯队逐步形成

公司近年来业绩贡献主要来自于痰热清注射液。2014年痰热清注射液收入占比公司整体达到99.3%(近五年来占比一直在99%以上),2014年毛利润占比公司整体达99.4%(近五年来占比一直在99%以上)。痰热清也是公司业绩主要拉动因素,痰热清注射液2010-2014年5年复合增长率为25%,公司营收2010-2014年5年复合增长率也为25%。短期看来,痰热清的稳定增长对公司业绩非常重要。

痰热清注射液,主要成分为黄芩、熊胆粉、山羊角、金银花、连翘五种中药成分,清热、化痰、解毒。用于风温肺热病痰热阻肺证,症见:发热、咳嗽、咯痰不爽、咽喉肿痛、口渴、舌红、苔黄;肺炎早期、急性支气管炎、慢性支气管炎急性发作以及上呼吸道感染属上述证候者。

公司痰热清注射液是国家中药保护品种,独家品种,国家乙类医保,并达到了“8893”的质量标准,是标准最多、最严、最全的品种之一,另外,痰热清3万例安全性在评价,不良反应的发生率为罕见级,作为中药注射剂,安全性较高。

我们认为痰热清注射液未来成长驱动力主要体现在以下三方面:1)清热解毒类品种市场稳定增长;2)基层放量:公司痰热清注射液已经进入到广东、广西、新疆、重庆、吉林、山东、浙江、河南、安徽等基药增补目录。3)产品系列化开发:痰热清胶囊已获批上市,并通过代理渠道迅速放量;痰热清口服液进入Ⅲ期临床总结待上报国家评审中心;痰热清5ml剂型的开发处于物质基础研究阶段,未来痰热清将形成系列产品,以组合拳的形式参与市场竞争,降低单品种风险,增加市场竞争力。

后续产品梯队已逐步形成:1)在售品种方面,通过收购新谊获得148个品种,包括两个独家品种,芪参胶囊,硫普罗宁钠盐;2)Ⅲ期临床研究共有四个产品:丁桂油软胶囊(肠易激综合症)、疏风止痛胶囊(偏头痛)、花丹安神合剂(失眠)、痰热清口服液;3)Ⅱ期临床研究:优欣定胶囊(1.1类新药,抑郁症);4)临床前研究:体外培育熊胆粉研究(中试)。另外,如果有特别有潜力的好品种,公司也会继续选择并购。

股权激励行权条件为业绩提供基本保障。2014年8月22日,公司发布股权激励草案,解锁业绩考核目标为,以2013年净利润为基数,2014-16年净利润增长率分别不低于15%、30%、45%。按照此条件计算,2015年达标净利润为4.14亿。这也为公司业绩增长提供了基本保障。

(二)外延:从品种到企业呈加速态势,积极关注新兴领域

公司上市以来在外延式方面有如下举措:

2012年8月16日,公告850万购买“疏风止痛胶囊”项目的新药技术和专利权。

2014年1月14日,公告850万购买“花丹安神合剂”项目的新药技术和专利权。

2014年11月25日,公告使用部分超募资金购买“熊胆滴丸”技术。

2014年11月25日,公告使用部分超募资金购买“丁桂油软胶囊”原料及制剂技术。

2015年1月27日,公告使用部分超募资金合作开发“优欣定胶囊”。

2015年4月21日,公告设立上海凯宝产业投资基金公司。

2015年5月12日,公告使用部分超募资金收购河南省新谊药业有限公司100%股权。(获得148个品种,2个独家品种,有效解决了凯宝目前产品单一的现状;彻底杜绝关联交易和同业竞争的问题;未来有望降低生产成本)

从以上一系列举措中,我们发现,近半年来,公司外延式并购呈加速态势(成立产业基金是一个印证),并实现了从品种并购到企业并购的转变。

公司在上市后外延式进程比较慢,主要是因为公司在外延式发展方面态度较为谨慎,非常重视并购质量所致。

在行业变革的今天,公司希望通过外延并购加快产品梯队的建设和产业布局。公司在产品外延式方面,主要还是考虑独家品种,或者能够实现互补优势的品种,也会考虑和科研单位合作开发。

公司现在积极关注外延式项目,也在积极考察相关项目,公司目前在手资金约7-8亿(其中超募资金3亿+),公司亦把大健康和细胞治疗作为未来重点关注发展的方向,外延式发展值得重点关注。

3.公司投资建议

预计2015-17年EPS分别为0.51、0.62、0.73元,对应PE分别为37、30、26倍。公司主要业绩贡献产品痰热清注射液未来成长路径清晰,有望维持稳定增长,后续产品梯队正逐步形成。另外,公司在手现金充足,公司积极关注外延式发展,值得重点关注。首次覆盖,给予“推荐”评级。

4.主要风险因素

中药降价超预期,新产品推广低于预期,外延式发展低于预期。