亚玛顿:减反膜企稳回升,电站将带动双玻组件推广,15年高增长可期

公司4月25日公布14年年报与15年一季报。14年收入8.62亿元,同比增22.91%;净利润3782万元,同比减38.6%;EPS为0.24元。拟每10股派0.3元(含税)。2015年Q1收入2.13亿元,同比增6.26%;净利润1965万元,同比增22.87%;EPS0.12元。预计2015年上半年净利润为4300-4800万元,同比增125%-152%。

投资要点:

14年减反膜量升价跌持续,盈利能力再次下降,但基本触底。14年减反膜销量2820万平米,同比增22.73%,四季度表现超预期。减反膜收入增长19.39%,说明单价略有下降。14年毛利率为13.59%,低于2013年的15.38%,为历史最低水平。再加上应收账款计提的减值准备,净利率也下滑至4.38%,明显低于2013年的8.77%。我们认为减反膜基本已到达盈利底部。随着全球与中国装机容量不断增加,减反膜需求与盈利将回升。

盈利同比增速在逐季迅速抬高,15年高增长可期。公司减反膜从14年下半年开始销量明显回升,销量增加后成本也有所下降,盈利逐步回升。单季看,14年Q2-Q4的净利润增速分别为-78%、-80%、-8.26%,15年Q1提高至22.87%。根据公司上半年4300-4800万的净利润预测看,5年Q2的净利润约为2336-2836万元,同比增长高达668%至830%。凭借减反膜较好的需求,以及电站带来的盈利,我们预计2015年公司增速将高达150%左右。

减反膜回升与电站业务推动2015年高增长,但双玻组件推广是长期增长的关键。减反膜受益于国内装机容量的快速提升,以及公司日本市场的继续开拓,2015年出货量预计将突破3000万平米。从一季度淡季不淡情况看,今年减反膜值得期待。新产品双玻组件的拓展已有较好的发展迹象。首先,公司依靠自建电站进行推广,在去年完成5MW分布式项目后,2015年拟自建不少于100MW电站。其次,目前各大组件商开始逐步关注双玻组件。国内外已开始有双面电池片推出,这类型产品须双面使用玻璃;且国内农业大棚等分布式光伏更适合于采用双玻组件,2015年双玻组件的推广很可能加速。随着公司技术改进与规模扩大后,双玻组件的成本与价格会下降,进一步提升竞争力。且超薄玻璃在大屏幕显示与触控、平板照明市场也有明显的优势,前景值得期待。

资金需求较大。公司存货与应收账款周转率为11.1与3.69,去年同期为14.36与3.33。前者是因公司为电站项目储备组件库存,后者表明应收账款管控力上升。经营性现金流9589万元,同比上升36.74%;资本开支为2.5亿元,同比上升25.3%,存在现金缺口。目前在手现金7.35亿元,若今年要建设100MW的电站,估计所需资金在8亿元左右,资金需求仍较大。

给予“推荐”的投资评级。减反膜今年有望企稳略回升。15年电站业务将带动双玻组件出货,同时带来电费收益。更长期看,双玻组件外卖以及2mm超薄玻璃市场的开拓今年已开始有发展的迹象。预计15-17年EPS为0.64与0.85与1.09元。新产品有望带动公司进入第二轮高速增长期。给予推荐评级。

风险提示:1.新产品销售慢于预期。2.减反膜盈利与销量下滑超预期。