九牧王:15年有望迎来拐点,O2O逐步推进

净利下降35%,15Q1收入在低基数基础上转正 14年公司实现营业收入20.68亿元,同比-17.34%,归母净利润3.51亿元,同比-34.76%,EPS0.61元,10派10元。净利降幅高于收入主要由于毛利率下降、销售费用率上升所致;扣非净利同比降35.79%(高于净利增速主要由于政府补助增加507万)。 14Q4收入降23%、净利降61%。14Q1-Q3收入分别-22.15%、-8.12%、-12.18%%,净利分别-24.3%、-25.8%、-34.83%。Q4净利降幅加大主要由于期间费用率增13.09PCT。 15Q1收入增3.25%、净利降11.5%,EPS0.22元。15Q1单季收入增长主要由于低基数;扣非净利-5.18%,降幅低于净利主要由于Q1政府补助减少1204万元。

14年净关店,电商占比略提升至7%

(1)14年公司渠道净关店179家(总店数2945家,其中直营871家、加盟2074家,分别增加93和减少272家),外延店铺增速为-12%(直营和加盟分别增长12.0%和-11.6%),同店增5%。分品牌来看,主品牌净关店175家(总店数2912家、外延-6%,其中直营838家、加盟2074家); FUN净关店4家(总店数33家、外延-11%,全直营)。

(2)分渠道来看,线下同比减少19.3%,其中直营增长9.15%、加盟下降29.76%;线上销售约1.48亿,同比增长18.6%,占比由5%提升至7%, 其中FUN线上销售400万(同款同价)。

(3)从量价来看,销量下降13.81%,从而推断出价格-4%。

(4)分地区来看,主要市场华东、中南、华北分别下降14.6%、10.6% 和26.4%;西南、西北、东北等空白地区分别降26.0%、28.6%和2.5%。

14年毛利率略下滑,销售费用率上升,存货下降

毛利率:14年整体毛利率同比-0.56PCT至56.25%,14Q1-14Q3分别为56.39%(-0.4PCT)、58.31%(-0.6PCT) 、53.26%(-6.08PCT),Q4毛利率上升3.8PCT至57.32%,14Q1毛利率增0.34PCT至56.72%。

2)14年应收账款较年初降低3.39%至1.76亿;15Q1较年初下降14%至1.52亿,主要由于加大回款力度。

3)14年资产减值损失较上年同期增长27.04%至8136万元(坏账损失-180万元、存货跌价损失8317)。

4)14年营业外收入同比增9.13%至2600万元,其中非流动资产处置利得下降80%至102万元,政府补助增加30%至2173万元,违约金收入156万元。

5)14年经营现金流净额下降15.26%至4.7亿元,主要由于销售商品收到的现金同比下降15%;15Q1经营现金流净额增加43%至2.5亿元。

6)投资收益增加196%至7242万元,主要是投资理财产品收益增加。

坚持向零售转型,O2O 进一步推进,15年规划极致单品。

公司坚持“向零售转型”,去同质化、增加季中补单比例,希望让每一终端实现盈利,追求专注和极致,希望利用新的工具、伙伴、规则将原有业务做的更好。14年,公司制定了“一个点”、“两个面”、“三条线”的年度发展战略,分别从“销售增长”、“MD(商品企划)项目落地实施”、“组织效率提升”、“做强男裤”、“做精上装”、“终端战略调整”六大方面进行工作推进,虽然销售收入未达预期,但实现了MD(商品企划)体系导入商品生命周期,进行了营销组织扁平化调整。

公司未来将更加重视品牌的精细化运营,并将优化店铺结构、加强门店零售运营管理、提升店效等作为未来公司运营的重点,15年公司将:启动标准店铺项目,提升门店运营能力;提升加盟商盈利能;提升快速反应能力; 提升商品设计研发能力;完善品牌视觉传播标准,优化品牌沟通策略;设定渠道标准和开发策略。

13年公司成立了O2O 项目,14年1月正式启动,整体投资3000万。14年打通了部分分公司(估计为十几家)及部分加盟商(估计为30多家)的库存,推广线上订单分仓发货业务,实现就近配送;云订单平台、云库存平台及自建的E 商城平台同步上线,同时也试运行了线上线下同价款策略。公司目前O2O 占比仍不高,估计14年在电商中占比5%。FUN 品牌由于全直营销售,推广O2O 更为顺畅,实现线上线下同款同价、同时促销、同时结束,14年FUN 线上销售400万。

目前加盟商在O2O 运营效率方面仍有差距,未来公司将致力于提升O2O 运营的技术基础,包括wifi 铺设、跟踪用户消费习惯等。2015年,公司将建立线上线下、加盟直营统一的会员数据库,实现大型促销活动的线上线下同步推广、线上线下商品进销存信息共享与实时同步;将在线上、线下以统一价格同步推出高品质、高性价比的“极致单品”;进一步整合线下仓储资源。

15秋冬订货会个位数增长,15年有望迎来拐点,账上现金充裕为并购奠定基础。

目前男装行业处于去库存尾声阶段,今年有望见底、明年迎来复苏,公司14年秋冬订货会已迎来拐点、实现个位数增长。公司15年计划终端与上年持平,预计实现销售收入21.5亿元(增长4%),成本和期间费用17.5亿。我们分析:(1)考虑终端持平、同店个位数增长、秋冬订货会增长,预计收入止跌企稳;(2)去库存接近尾声, 预计毛利率稳中略升。

公司目前账上现金仍有30亿。公司在希望做强主业的同时,提出将积极拓展多品牌业务及服装相关产业的投资,将公司打造成以服装为主业的综合性集团公司,未来可能通过自建或兼并收购代理的方式运营国内外其他男装品牌,且可能未来延伸至时尚产业,不排除第二主业的设想。14年11月全资子公司九盛投资认购财通证券6200万股、价格2.98元、持股2%;15年3月公告使用自有资金1亿美元增资全资子公司九牧王零售,增资后将加强与国际时尚产业的联系与合作,搭建国际化品牌运作平台,提高品牌运作能力和商品研发能力。

调整15-17年EPS 至0.7、0.8、0.93元,考虑公司有望迎来拐点、存在并购预期,上调至“增持”评级。