梦洁家纺:小品牌快速增长,股权激励条件继续达成

净利增长50%,受益于14Q4获得高新技术企业资格。

14年公司实现营业收入15.66亿元,同比增10.08%,归母净利润1.48亿元,同比增50.27%,EPS0.49元,10派2元转增12股。扣非净利同比增51.2%,14年非经常损益包含单独进行减值测试的应收款项减值准备转回1025万。

净利增速大于收入主要受益于14Q4获得高新技术企业资格,以及毛利率上升、费用率下降。

14Q4收入(5.8亿)增17.79%、净利(9076万)增87.63%。14Q1-Q3收入分别增-4.13%、21.23%、-0.03%,净利分别增11%、13%、54%。Q4收入增长主要由于加盟商在12月加大提货力度、直营稳健增长及电商贡献,净利大增则主要由于税率因素、毛利率上升、费用率下降。

电商增长低于年初目标,小品牌快速增长。

(1)14年估计公司渠道净增78家至2970家(其中直营670家、加盟2300家),外延店铺增速为3%、持续放缓(12年为12%、13年6%)。分品牌来看,新增店主要来自梦洁宝贝(增50-60家)和床垫:全年梦洁1800家、寐380家、床垫接近400家、平实美学100多家、梦洁宝贝340家。

(2)分渠道来看,我们估计公司电商收入全年1.6亿(其中双十一7000多万,增长40%),增长60%,占比由7%提升至10%,电商增长低于此前翻倍的目标,主要由于双十一增长低于预期。线下增长6%,直营终端收入增长10%以上,加盟出货收入增8-9%。

(3)分品牌来看,小品牌收入增长较快:梦洁宝贝估计收入增长40-50%,床垫增长30%,平实美学由于低基数也有较快增长(14年4000-5000万),梦洁主品牌估计增10%,寐增长接近10%。

(4)从量价来看,销量上升12.09%,从而推断出价格下降1.66%。

(5)分地区来看,华东、华南、西南、华中、西北和华北收入分别同比增加13.23%、22.24%、5.72%、13.05%、16.24%、3.26%,华东和华中仍保有传统优势地位,增速保持两位数,弱势地区华南增长最快;东北和出口收入分别同比减少7.56%和65.99%。

毛利率上升,销售费用率下降,存货合理,应收账款减值准备转回。

毛利率:14年毛利率同比增1.43PCT至45.63%,主要由于新品占比提升及成本控制;14Q1-14Q4分别为44.75%(-0.20PCT)、41.12%(-2.20PCT)、48.46%(+4.68PCT)、47.87%(+3.39PCT)。

费用率:14年销售费用上升5%,但收入增速更快、从而销售费用率降1.34PCT至26.71%(终端建设费减50%、房屋租赁费降4%),管理费用率升0.11PCT至6.44%(期权费用增889%、物料消耗增91%);财务费用率降0.35PCT至-0.09%。Q4单季销售、管理和财务费用率分别为23.12%(+1.18PCT)、5.19%(-3.62PCT)、-0.16%(-0.31PCT)。由于加大推广和电商投入Q4销售费用率有所提升。

其他财务指标:1)存货较年初降低14%至4.6亿,存货/收入为30%,存货跌价准备/存货为1%,存货周转率1.7、较12、13年有所提升。

2)应收账款较年初增63%至2.4亿,主要是由于直营专柜应收账款以及经销商授信增加。

3)资产减值损失较去年同期减少108.1%至-134万,主要由于前期确认坏账准备的应收账款收回,坏账损失减少1922万。

4)营业外入同比略增0.4%至384万,主要由于政府补助增加。

5)经营现金流量净额较去年同期增69.70%至2.25亿,主要由于公司销售增加及大幅度使用承兑汇票。

14年成立家居、欧洲推广、移动互联3个子公司。

14年公司成立了3个子公司:(1)湖南梦洁家居有限公司,成立于2014年3月25日,经营范围:生产销售纺织品、化学纤维品、羽毛绒制品、工艺美术品、文化办公用品、家具、皮具、服装、鞋帽、日化用品、化妆用品、电热毯、取暖器、家用电器、计算机软硬件。该子公司为公司未来延伸至大家居奠定基础。

目前公司家居品主要分为两类:(1)席梦思床垫是主要贡献;(2)公司今年开始推广软体性产品,比如沙发、软包床等。但家居品受制于销售半径、区域化特征明显,且家居和家纺在渠道上有所差异:家居需要较大面积展示、渠道集中在城乡结合部,而家纺多在市中心区域,二者在渠道整合上仍有难度。

(2)Poeffen有限责任公司,成立于2014年6月13日,公司注册在德国,有望打开公司在欧洲的市场空间。

14年国际市场方面,公司与数十家外商建立了业务关系,产品出口美国、欧盟、东南亚等多个国家和地区并注册了“MENDALE”商标。公司在欧洲拥有的“Sichou”和“Poeffen”品牌拓展顺利,潜力巨大。欧洲之前家纺消费主要集中在纯棉、麻等产品,对丝绸类购买不多,公司有望形成差异化竞争。

(3)湖南梦洁移动互联网电子商务有限公司,成立于2014年8月5日,为公司未来在移动端的发力打下基础。今年公司开始推广定制品牌Dreamcoco,和湖南卫视《奇妙的朋友》合作推广,定位年轻时尚、少女风格,已于4.13在唯品会、天猫开始销售。

14年公司电商毛利率下降,估计在30-35%,主要由于14年引进电商团队后、思路在于抢占市场份额;此后公司对电商团队进行了再整合,今年毛利率有望提升。目前O2O还没有完全实现打通,线上线下同款同价产品占比不高。

2014年股权激励条件达成,15年计划收入增长5%以上、净利增10%以上。

根据前期公司股权激励方案,行权条件要求以2012年为基数扣非净利润增长率分别不低于55%、85%、115%、145%(复合增25.1%)且14-16年ROE不低于8%,13、14年均达到行权条件。首期股票期权激励计划第一个行权期为2014年11月21日至2015年11月20日,行权价格5.43元,可行权股数352万股。

2015年公司计划营业收入同比增长5%以上,净利润同比增长10%以上。我们判断:(1)公司15年估计外延贡献不大,收入增长贡献主要依靠电商;公司15春夏订货会增长5%,未来我们将关注5月召开的秋冬订货会情况。从15Q1情况来看不容乐观,收入下滑,主要受到促销提前、春节影响等;(2)毛利率估计稳定持平;(3)控费仍有空间,14年期权费用较高,15年有望下降。给予15-17年EPS0.56、0.65和0.75元,维持“买入”评级。自我们1.15上调至“买入”评级以来股价最高涨幅达97%。