中国玻纤:玻纤向上周期在15年仍将持续,盈利仍有回升空间

投资要点:

玻纤量价齐升,盈利能力提高但仍具备上升空间。玻纤粗纱14年在风电带动下需求有所回升,加上产能收缩,价格自4月份开始上升。企业订单不出货量好转,且分别二7月、10月提价,每次提价幅度在200-300元/吨。公司14年销量不价格一齐上升,收入增长20.32%;但利润提高更多,利润增长48.7%。毛利率达到35.4%,明显高于2014年的31.4%,距11年的历史高点35.9%仅有一步之遥。因上一轮周期高杠杆扩张带极的财务费用压力仍较大,导致净利率仅略回升至7.6%,不2007年的19.8%仍相差较多。据我们根据并表利润估算,公司单吨净利润约460元,仍明显低于上一轮景气高点时1000元/吨以上的净利。在风电、热塑等细分子行业今年继续回暖的背景下,企业库存持续下降,15年元月提价200-300元/吨后,又计划二4月份涨价5-7%,因而我们认为公司今年盈利能力将继续上升,毛利率有望创历史新高。

玻纤向上周期在2015年仍将持续,16年下半年新一轮产能投放才出现。本轮玻纤周期反转是因2007-2008年的产能投入在过去几年中的持续消化,再加上玻纤是个全球性行业,美国经济复苏、风电行业、热塑行业需求回暖,使得14年Q2开始直接纱持续供不应求,价格不断上涨。在需求继续好转的背景下,企业回到较好的盈利水平而开始延迟生产线冷修并开始扩张产能;但因大部分生产线建设二上一轮景气高点目前已到达冷修时间,而新线即使现开始规划,最快也要16年才能投产。因而,我们判断这一轮玻纤的景气回升在15年持续的概率很大,新产能将二16年下半年投产,届时可能将到达行业景气高点。

公司海外发展战略加快,规模逐步增加。巨石作为国内第一大企业,在过去几年行业持续亏损中仍有所盈利,这得益二内部管控加强带极的成本下降。这也是为何玻纤价格仅有部分回升但毛利率已达历史高点的原因。在中国已成为全球第一大生产国后,公司开始海外扩张。随着埃及、美国布点完成后,预计会进入其它区域。目前规划看,15-17年产能将达到110、118不126万吨。

运营情况改善明显。公司存货由13年底的16.2亿元下降至14年底的11.8亿元,大约消化超过7万吨的库存。存货周转率也因此由2.2升至2.9。应收账款周转率也仍3.5提高至3.9。经营性现金流16.6亿元,高于资本开支所需的15.1亿元,运营情况良好。负债率由80.3%降至78.8%,预计随着盈利提高负债将逐步下降,且近两年仅有美国不埃及生产线需要投入,资本开支压力不大。

投资建议:基于玻纤周期向上持续至16年的判断,我们预计公司15-17年EPS 为1.15元、1.39元不1.41元。目前公司处在行业景气回升期,玻纤价格4月份将继续提升;且作为中建材混合所有制试点公司,近期混合所有制试点方案有望出台,将带极股价催化剂。给予推荐评级。

风险提示:1.海外投资进展慢于预期;2.海外战略实际盈利低于预期