天虹商场:主业承压,O2O布局初成

事项:公司发布了2014年年报,全年实现营业收入169.98亿元,同比增长6.02%;实现归母净利润5.38亿元,同比下降12.52%;实现扣非后归母净利润5.01亿元,同比下降12.14%,略低于我们的预期。

平安观点 :

主业 承压,自营商品提升毛利 :受制于消费不景气,公司零售主业呈现不同程度下滑。分区域来看,大本营深圳实现 10.75%的收入增速,深圳外区域则略有下滑。分业态来看,14 年新开 5 家百货、2 家购物中心、5 家微喔便利店,偏重即时体验的 X 业态收入增速最高,达到 11.31%。公司采取源头采购、 自有品牌开发和发展品类集合馆等方式实现供应链整合优化,自营品类收入贡献提升 0.28 个百分点,整体毛利率提升 0.33 个百分点至22.22%。

人工成本与黑箱费用上行挤压净利,主力地区部分门店扭亏 :14 年,销售+管理费用率为 18.32%,高于 13 年 17.99%,其中人工费用率为 6.93%,黑箱费用率为 1.71%;净利率达到 3.16%,相比 13 年下滑 0.67 个基点。

14 年,深圳、苏州、湖南、江西、福建等主力地区部分门店走出培育期,顺利实现盈利。我们预计公司未来的扩张主要选取优势区域渠道下沉,利用已有的品牌、招商、运营管理能力,控制新店培育成本,迅速实现盈利。

O2O 布局初成, 存在 整合难度 :14 年公司并购万店通 153 家门店,网上天虹+微品+微店+微信上线推广,公司完成了全渠道多入口的引流布局。

开业 5 家微喔便利店承担最后一公里与生活服务专家多重职能,除支付环节以外 O2O 布局基本完成。我们肯定公司触网的转型符合行业发展方向,但定位融合依旧成为制约传统零售发新芽的关键。

预计 15-17 年 年 EPS 分别为 0.73 、0.77 、0.86 ,维持“推荐”评级:考虑到深圳地区的稳健增长和新店储备丰富,作为较早开启全渠道转型的公司,虽然短期内对规模、盈利提升有限,但我们看好其传统百货购物中心化、扩充直采比例与自营品牌,PC+移动端多层次线上布局的转型方向及新型便利店业态的有效扩张,维持“推荐”评级。预计公司 15-17 年EPS=0.73、0.77、0.86 元,对应当前股价的 PE=19.1/18.0/16.1X。

风险提示 :新店培育期拉长;O2O 用户培育成本过高。