药明生物被“卡脖子”，CXO还是好赛道吗？

（原标题：药明生物被“卡脖子”，CXO还是好赛道吗？）

雷达财经出品 文|李亦辉 编|深海

2月8日，港股上市的CXO巨头药明生物披露，美国商务部将两家子公司无锡药明生物技术股份有限公司和上海药明生物技术有限公司列入未经核实名单。

公告称，过去十年中，公司一直获得美国商务部出口管制的生物反应器控制器和中空纤维过滤器产品。本次列入未经核实名单是因为没有完成必要的核实程序，公司正积极采取临时措施，要求将该等子公司从名单中移除。

与此同时，A股上市的药明康德也发布澄清公告，称公司及子公司均未被美国商务部列入“未经证实名单”（UVL）中，各项生产经营情况正常。公司与香港上市的药明生物，为独立上市公司，不持有任何对方股份。

尽管作了澄清，但专注于小分子化学药物CXO（医药外包服务）的药明康德与专注于大分子生物药CXO的药明生物同属同一实际控制人，两家都属于“药明系”，背后的老板都是李革。这层关系导致整个“药明系”公司股价，连续两个交易日大跌。

一位投资人士称，此事件暴露了中国医药产业链国产化不足、关键设备存在“卡脖子”的问题，进一步可能影响到CXO企业的投资逻辑。

事实上，CXO领域一向被看作是创新医药行业的“卖水人”，药明康德、药明生物也被称为是医药界的“富士康”。但随着政策介入、集采力度加强，国内的创新药、伪创新药泡沫被刺破，下游景气度不足，卖服务的CXO难免被反噬。

因此，在遭遇供应链“卡脖子”之前，“药明系”股价在2021年已有一定回撤，其中药明生物在2021年跌10%，年初至今再跌去33%；药明康德A股股价2022年至今也下跌了22%。

供应链遭遇“卡脖子”

半导体领域的“卡脖子”事件，在生物医药行业再一次上演。

2月7日，美国商务部工业与安全局(BIS)发布了更新的“未经核实名单(Unverified List，简称UVL)”，将33个总部在中国的实体列入。其中，药明生物位于上海和无锡的有两家子公司在列。

根据药明生物的公告，位于无锡、上海的两家子公司，两家公司的“一次性生物反应器的控制器和中空纤维过滤器（超滤膜包）”外购自美国，且是受美国《出口管理条例》管制的商品。

对于管制的原因，有媒体称，这类产品属于有潜力制造生化武器的相关容器、化学品。

药明生物也称，公司遵守所有美国出口管制法规，不会转口或转售这些项目给任何其他实体；商务部有一套常规程序来核实这些东西是否能得到正当使用(即自用，不得转售)。由于新冠疫情，这一过程在过去两年中尚未完成。

据悉，美国出口管制的清单主要包括三种，包括实体清单（ENT）、被拒绝人名单（DPL）和未经证实名单（UVL）。

其中被拒绝人名单，也就是禁止出口清单，影响最为严重，2018年的中兴通讯事件就属于这类；出口管制实体清单，对公司限制出口，但可申请许可证豁免，比如当前的华为、中芯国际均属此类；未经核实清单，最为轻微，但被列入清单的企业想要除名，就必须允许美国对其进行检查。

药明生物高管在2月8日上午召开电话会议上解释，过去10年公司始终有获得相关批准，此次被列入UVL主要原因是新冠疫情阻断调查，美国商务部没办法来到中国检查。公司律师团队正准备与美国商务部门的谈判，希望对方可以派中国团队到场检查，尽快将公司名UVL名单中移除。

至于本次进入UVL名单对药明生物的影响，电话会议上公司回应称，无锡、上海两处产能已经建好，2年内不需要购置生物反应器。在建工厂的生物反应器已全部到位，滤器可通过采购欧洲、日本等供应商的产品来替代。

但在实际中，药品GMP生产时，设备、仪器、生产工艺等发生变更时，需要经药品监督管理部门批准后，才能实施变更，这意味着更换供应商需要花费时间去做行政报备。

据药明生物CEO陈智胜介绍，公司之所以被列入UVL名单，除了疫情耽搁了检查，还因为过去几年药明生物的设备采购量比国内别家多几十倍，占据国内的一大半，导致美方无法准确掌握产品最终用途。

而国产替代方面，陈智胜表示，生物反应器的部分硬件国内厂商估计半年到一年可以做出来；超滤膜包的国产化周期会更长一些，可能需1-2年。对于未来移除UVL清单的时间，陈智胜持乐观态度，认为几个月就能解决好。

尽管看起来进入清单对药明生物没有实质性影响，但综合市场消息，投资者还是存在普遍担忧。

一些投资认为，加入未核实清单将会影响到药明生物的海外客户，使公司订单减少、业绩“大变脸”。大和证券去年12月16日曾发表报告表示，药明生物于去年上半年旗下49.7%收入来自北美地区，该地区主要贡献地来自美国，若公司一旦被美国纳入制裁实体清单，料影响或难以控制。

另一部分悲观的投资者担忧，本次事件对中国CXO生物医药公司而言，或许是打压的开始。因为从2018年开始，类似的制裁手段在通信、半导体等行业频频发生。

“学霸”打造的资本版图

药明生物和药明康德背后，都有同一个“学霸”创始人，就是现年55岁的美籍华人李革。

资料显示，李革祖籍浙江温州，生在北京，长在北京。进入学校后李革学霸属性显露，高中就读于北大附中，高考时志愿上只写了一个北京大学，然后一击命中。

1989年，李革从北京大学化学系毕业，之后前往美国哥伦比亚大学深造，获得有机化学博士学位，同时也申请到了美国国籍。

在美深造期间，李革与导师共同发明了“标记的组合化学技术”。但温商的基因似乎深深印刻在他的血液中，科研之外的李革，和哥大化学系的研究人员一起组建了制药公司 Pharmacopeia Drug Discovery Inc. (下称“PDD”)。

1995年，在李革年仅28岁时，其参与创办的这家公司登陆纳斯达克。凭借强大的研发背景，PDD迅猛发展，在小分子化合物、生物科技等领域颇有建树，同时做一些研发外包的服务。

首次创业便成功的李革，开始频繁回国演讲，这让他得以了解到国内原研药的发展状况，并从中看到机会。

2000年，李革从PDD离开回国创业，同年与妻子赵宁以及另外两个合作伙伴在上海创立了药明康德。有了之前PDD的研发外包经验，药明康德的主营业务也选择了医药研发合同外包服务（CRO）这条赛道。

彼时，凭借国内廉价的人力成本优势，李革在国内聘用廉价又高学历的“劳动力”，然后通过自己的国际背景，跟很多国际药企建立联系，为对方提供外包服务，建立起类似富士康的模式。

沿着这条发展路径，药明康德迅速发展壮大，于2007年8月在美国纽交所上市。

此后，药明康德开展了一系列投资和业务拓展，试图从CRO向生物制剂、医疗器械等领域延伸。但这条路美国投资者并不买账，导致公司股价表现低迷。再加上中概股回归风潮起，最终在2015年药明康德结束美股之旅，完成私有化退市。

美股退市之后，药明康德开启了“一拆三”的本土化布局：2015年4月，子公司合全药业挂牌新三板（现已退市），主要负责为跨国药企提供小分子药物中间体，原料药和制剂的CRO服务。

2017年6月，药明康德分拆公司药明生物登陆港股。2018年，药明康德头顶“独角兽”光环同时在A股和港股挂牌，正式回归。

药明康德此前曾在回应投资者时表示，公司主要提供小分子化学药的发现、开发、生产及配套的检测、临床试验服务、医疗器械检测及精准医疗研发生产服务。药明生物主要就大分子生物药的发现、开发和生产提供相关服务。

资料显示，截至2021年三季末，李革间接持有A股药明康德17.72%股权。截至2021年上半年，李革持有药明生物17.23%股权。同一创始人之下，药明康德和药明生物成为“兄弟公司”。

通过退市、分拆、再上市一系列资本运作，“药明系”公司的市值也翻倍增长。2015年 药明康德从纽交所退市时，市值约为33亿美元(约合人民币210亿元)。截至2月9日收盘，药明生物市值2600亿港元，药明康德港股市值2800亿港元，两家企业合计市值约4400亿元人民币，是药明康德私有化时市值的20倍。

除了收获估值红利，李革还借助资本的力量，通过投资的方式打造了一个庞大的医药业务生态圈。

据药明康德2020年三季度报告，公司截止报告期已经投资90家+医药公司或基金，覆盖创新疗法、医疗服务、医疗器械和诊断、医疗大数据和AI、供应链和大健康方向。

2021年上半年，药明康德投资收益及公允价值变动收益共计10.25亿元，合计较上年同期增长3.96亿元。

观察人士认为，通过一手卖服务一手搞投资，药明康德即可分享医药外包红利，又不错过创新药带来的投资收益。

CXO生意面临冲击

分析人士认为，此次被“卡脖子”，可能对CXO模式产生长远影响。

要了解CXO生意开展的逻辑，首先得明白为什么会出现医药外包服务需求。

在创新药研发领域，一款药品从提出到研发再到最终上市需要耗费10多年的时间以及数亿元的成本。为了降低研发成本，药企可以将过程中的一系列环节外包，由此便诞生了医药外包服务行业。

在CXO行业，又会分为CRO（合同研究组织）、CMO（合同生产组织）、CDMO（合同生产研究组织）、CSO（合同销售组织）等类型。而药明生物正是CDMO领域的龙头企业。

有资料显示，CRO概念刚进入中国的时候，主要是服务为临床研究，包括设计方案、联络医院、统计数据之类；后来逐步拓展到化合物生产、筛选以及制药行业全过程。

CXO模式的成熟，带动中国创新药发展步入“黄金期”。据相关数据显示，2020年，药审中心受理1类创新药注册申请共1062件，同比增长51.71%；而2021年上半年获批创新药数量已接近前一年全年水平。

这其中还包括政策和资本方面的因素。2015年药品审批制度改革以来，中国新药上市速度明显加快；2017年底，港交所允许未盈利的“生物技术类”企业在主板上市；2019年3月，科创板同样向不盈利的生物医药企业敞开大门。

创新药的持续爆发，伴随而来的是创新药同质化严重、赛道拥挤的现象，有些热门靶点甚至有几十家药企在研究，造成了医药研发资源的严重浪费。

据“健识局”统计，在最热门的PD-1行业里，国内最多时有85个PD-1品种同时在研，包括做中药注射液的誉衡药业、做双黄连口服液的众生药业都来分一杯羹。但各家产品的实际有效率都在30%左右，没有太多明显区别。

由于热门靶点太过集中、适应症方面集中度较高，加上低水平重复同质化严重，业内将这类创新称之为伪创新或创新药泡沫。

而刺穿泡沫的，是一项政策。2021年7月2日，国家药品监督管理局药品审评中心发布一则“关于公开征求《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》意见的通知。

这份通知指出国内创新药靶点扎堆、“Me-too”（类似创新药）泛滥、低水平重复、缺乏真正的创新等问题，要求药企新药研发“以患者需求为核心，以临床价值为导向”。

业内预计，随着国家对无效创新药的打击，给予“伪”创新的空间越来越小，那些真正做创新药的企业，研发的要求和难度也有了很大提升。这也意味着，CXO的生意将愈发难做。

因此从2021年8月起，药明生物股价持续下跌，投资者心目中期待的国内医药外包需求，可能就因此而缩水了。

除此之外，随着集采的力度和广度逐渐加强，市场又担心医药上游CXO企业的利润会同步被压缩。