国光股份(002749)：植物生长调节剂龙头 产能释放助力开拓蓝海市场
类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：杨伟 日期：2021-03-10
1、植物生长调节剂龙头，蓝海市场隐形冠军：国内植物生长调节剂市场规模约75-85亿元(含原药和出口)，公司2019年植物生长调剂销售额为3.76亿元，占比约4-5%，植物调节剂登记证和销量稳居国内第一。按照国内现有农作物种植面积计算，未来达到50%的渗透率下终端市场规模将达到315亿元，若按照100%渗透率计算市场规模有望达到630亿元，是20年85亿元市场规模的7倍。公司作为植物生长调节剂赛道的绝对龙头以及唯一上市公司，有望在未来继续扩大优势。
2、募投项目陆续投产，未来成长可期：此前公司IPO募投项目由于位于新工业园区，进度有所滞后。截至2019年底公司IPO项目已经全部建成陆续投入试生产，2020年公司3.2亿可转债成功发行为后续增长奠定了基础。根据公司项目可研报告，IPO与可转债项目达产后收入有望较2020年翻一番。公司于2020年10月计划对依尔双丰增资2亿元用于3.5万t/a原药及中间体项目的建设，该项目建成后公司原药供给能力将大幅提升，公司综合盈利能力将进一步加强。
3、财务数据优异，领跑农化行业：对比A股农化上市公司，公司由于产品的特殊性与轻资产运行的特点，产品的毛利率、净利率、ROE、财务杠杆远优于大部分同行，我们看好公司未来产能扩张以及下游拓展带来的增长。
4、巩固原有优势，“技术+服务”拓展渠道：由于主要产品处于导入期，公司不仅有遍布全国的经销网络，同时销售、技术人员下沉到终端市场，通过技术服务与建立试验田的方式增强终端用户粘性。2020年11月公司收购山西浩之大55%股权，不仅增加了公司农化产品的登记证书，也丰富了公司在大田粮食作物和油料作物上应用的产品，同时扩宽了在全国市场的渠道。
5、盈利预测与投资建议：
2020年受江苏景宏生物减值影响，同时加上IPO项目在建工程转固，2020年公司当期归母净利润受影响较大，我们预计2020-2022年公司营业收入分别为11.60/13.62/16.03亿元，同比+14.4%/+17.4%/+17.7%，归母净利润分别为1.69/2.70/3.22亿元，同比-15.8%/+59.7%/+18.9%，EPS分别为0.39/0.63/0.75元，对应2021年3月5日收盘价PE分别为28/18/15倍。对比A股农化行业各细分赛道龙头，公司21-22年估值显著低于平均水平，我们看好公司作为植物生长调节剂的绝对龙头，且标的具有稀缺性，以及未来产能有序释放带动的业绩增长，给予公司目标价15.75元，对应2021年25倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。
6、风险提示
新项目投产进度不及预期、下游客户开拓进度不及预期、公司主要原材料价格波动。
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