三全食品：2020Q4业绩超预期，经营已步入正轨

1月13日研报线索

三全食品(002216)：2020Q4业绩超预期，经营已步入正轨

安信证券对安信证券给出以下预测：

2020-2022年净利润增速分别为254.8%、-6.3%、22.4%，对应2020-2022年PE为25.5/27.2/22.2倍，目标价36.60元/股，相较现价27.37元还有33.72%的空间。

逻辑一：收入符合预期，利润超预期。判断Q4收入增速双位数(考虑到2019Q4高基数，以及疫情影响冷链，因此可能2020Q4相较于前三季度小幅降速)，测算净利率8%-11%(以收入10-15%测算)，扣非后净利率7%-10%。收入符合预期，其中直营渠道以及部分经销渠道受到疫情影响有所放缓：1)疫情进入冬季以后有所反弹，对社会冷链存在较大影响，对KA卖场渠道占比较高的速冻食品企业影响明显；2)冷库受限，影响经销商备货意愿；3)公司有季节性的淡旺季差异，由于春节较晚，卖场和经销商对于节日产品备货有一定的观望态度。但是KA以外渠道网点开发，非节日产品如火锅料需求亦旺盛，产能也同步跟上。收入在2019Q4高基数(增31%)以及疫情影响下仍有双位数的稳定增长，主要来自新渠道和新品类的拓展，表现良好；同时，净利率同比环比均有大幅提升，超预期，主要系：1)公司机制改革逐步见效；2)产品结构、渠道结构调整，利润率提升。

逻辑二：公司经营已经步入正轨，新动能正在释放。Q4是疫情“受益”影响消除、机制理顺跨越一个年度后的首个季度(机制理顺效果是在2019Q4显现的)，公司业绩有较好表现，表明公司经营步入正轨，新动能释放积极。

逻辑三：2021年展望，产品和渠道均有乐观之处。2021年水饺增速预计回落，但汤圆业务占比较高(2019年为30%)，2020年元宵节汤圆销售影响较大，而2021年预计增长可观；涮烤类火锅料2020年增长较高，2021年继续保持高景气叠加产能提升，涮烤汇铺市进度有望加快，预判保持高增；渠道方面绿标上半年小幅负增长，明年上半年预计高增长，尤其农贸菜市场下沉贡献也在其中，我们认为2019年为公司机制改革年，2020年开始为业务发展年，产品和场景对应且聚焦，组织变革充分体现了顺应市场和竞争的应变能力，我们对疫情过后的企业持续增长仍积极乐观。