万里扬(002434)8月产品销量点评：8月CVT销量环比+8.7% 改善趋势良好
类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：孙志东/刘佳/刘欣畅 日期：2020-09-15
事件：公司发布2020 年8 月汽车变速器销量快报，8 月公司共销售变速器产品12.9 万台，同比增40.1%。其中商用车变速器销量6.5 万台，同比增长29.5%，商用车变速器中的G 系列高端变速器销量2.6 万台，同比增长99.6%；乘用车变速器销售6.3 万台，同比增长52.8%，乘用车变速器中的CVT 无级自动变速器销量4.0 万台，同比增长56.7%，手动变速器销量2.4 万台，同比增长46.8%。
对此我们点评如下：
CVT：8 月CVT 销量环比+8.7%，连续2 个月环比上升。2020 年8 月公司CVT 销量4.0 万台，同比增长56.7%，主要原因为2019 年5 月公司新增吉利、10 月新增比亚迪等重要客户。环比来看，公司CVT 核心客户吉利汽车(含领克)8 月销量11.3 万辆，同比+12%，环比+8%；8 月奇瑞汽车销量为4 万辆，同比+21.1%。8 月公司CVT 销量接近4 万辆，环比+8.7%，销量水平是今年以来的最高值，一方面预计受主要客户吉利、奇瑞销量增加拉动，另一方面公司变速器产品销量是装机量，8 月销量增加可能是下游客户为了给9 月份旺季备货。
2020 年下半年公司CVT 产品新增配套的奇瑞捷途系列车型即将量产上市，另外公司CVT 产品又获得吉利汽车SS11 平台车型的配套定点，预计于2021 年量产上市，这些配套的新车型上市将继续推动公司CVT 业务规模不断成长。
乘用车手动挡MT：8 月销量2.4 万台，同比+46.8%，环比+16%。8 月中汽协乘用车产量同比下降0.1%，环比下降2%，8 月公司MT 销量同比增速大幅强于行业主要是低基数原因，19 年8 月MT 销量仅1.6 万台(19年5、6、7 月MT 销量分别为2.3 万、2.2 万、2.1 万台)。8 月销量环比+16%一方面是6、7 月销量基数偏低，月销量均在2 万台附近，8 月销量2.4万台只是基本回到了今年5 月份的水平，另一方面8 月销量增加也有为9月份旺季备货的因素。但是公司手动挡变速器升级产品6MT 的占比在不断提升，目前占比在40-50%，后续会继续提升，主要原因为6MT 比5MT更能降低油耗。另外，6MT 售价也比5MT 贵300-700 元，2020 年6MT起量之后，利润率也会逐步高于5MT。
商用车变速器：8 月销量环比-5.5%，好于轻卡销量环比跌幅，1-8 月G系列高端变速器渗透率40.3%。2020 年8 月公司商用车变速器整体销量为6.5 万台，同比增长29.5%，环比下降5.5%。公司商用车变速器主要应用于轻卡，8 月轻卡销量13.2 万辆，同比增长44.4%，环比下降31.9%，公司环比跌幅好于行业。
其中高端G 系列变速器销量2.6 万台，同比增长99.6%，1-8 月G 系列变速器的渗透率也从去年同期的21.7%提升至40.4%，预计2020 年全年高端G 系列变速器渗透率将提升至接近50%，主要驱动因素为：①在载重量一定的情况下，车重越低，能运载的货物才能越多。在现在整治超载趋严的情况下，这种轻量化变速器非常受欢迎。②该种变速器传动效率高，油耗低，操控好，动力性能好，受益于油耗标准趋严，受益于国五升国六。
高端G 系列变速器单套价格比传统产品高20-30%，并且G 系列变速器在2020 年量上来之后，利润率将高于传统变速器。
投资建议：目前CVT 省油和售价低的优势可有效缓解主机厂降油耗和降本压力，在中国自主品牌中的渗透率将快速提升，而万里扬的新一代产品CVT 性价比很高，其国内竞争对手容大和邦奇又都出现问题，公司产品绑定吉利，在19 年下半年迅速放量。万里扬前面两年CVT 持续投入，业绩持续低于预期，但是现在进入吉利体系，得到主流车企背书，即将从投入期进入收获期。后期如果进入长城、一汽大众(捷达)等主机厂配套体系，成长空间将进一步提升。另外，万里扬在电动化领域的产品储备齐全，减速器自2019 年7 月开始量产，市场表现超预期，其余更高端的E-CVT、二合一电驱动等产品也有望陆续量产贡献业绩，抵御电动化给公司带来的风险。
保守预计公司2020-2022 年总营收依次为59.95、88.83、103.23 亿元，增速依次为17.6%、48.2%、16.2%，归母净利润依次为6.13、7.95、10.32亿元，增速依次为53.1%、29.8%、29.8%，当前市值128 亿元，对应PE依次为22.4、17.3、13.3 倍，维持“推荐”评级。
风险提示：客户拓展不及预期；配套车型销量不与预期；新产品推进不及预期；汽车销量不及预期
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