三七互娱(002555)：移动游戏研运优势凸显 定增助力内容研发及云游戏平台
类别：公司 机构：东莞证券股份有限公司 研究员：魏红梅/罗炜斌 日期：2020-04-07
投资要点：
事件：2019 年，公司实现营业收入132.27 亿元，同比增长73.30%；实现归母净利润21.15 亿元，同比增长109.69%，符合市场预期。同时，公司预计2020年第一季度归母净利润为7 亿元至7.5 亿元。另外，公司发布定增预案，拟募集不超45 亿元，扣除发行费用后拟用于网络游戏开发及运营建设项目、5G 云游戏平台建设项目、广州总部大楼建设项目。
点评：
移动游戏研运优势凸显，页游业务继续萎缩。分业务来看，公司2019年移动游戏业务收入达到119.89亿元，同比大幅增长114.78%，增速远超行业平均水平。主要由两个因素推动：一是公司在报告期内推出包括《一刀传世》、《斗罗大陆》H5等多款月流水过亿的自主研发产品，同时《永恒纪元》、《大天使之剑》等多款上线1年以上的精品游戏持续贡献稳定流水。二是公司在报告期内发行了多款不同类型、题材多样的精品游戏，运营的国内移动游戏最高月流水超过16亿，最高月新增注册用户超过3400万，最高月活跃用户超过4000万。页游方面，受用户向移动端转移、页游产品数量减少的影响，营收继续出现萎缩，较2018年下降25.18%至12.32亿元。
毛利率大幅提升，多款新游进入推广期致销售费用激增。受益于移动游戏业务的亮眼表现，公司2019年毛利率达到86.57%，同比大幅提升10.30个百分点；净利率18.27%，同比提升3.18个百分点，盈利能力不断增强。期间费用方面，公司全年销售费用达到77.37亿元，同比增长131.15%，主要系报告期内有多款新游上线，推广费用相应增加所致；研发费用同比增长52.57%至8.20亿元，主要系公司加大研发力度，研发人员增加和薪酬增长所致；管理费用、财务费用则同比分别下降9.84%和187.17%。
两大因素助推，20年业绩值得期待。一方面，公司2020Q1业绩超市场预期，为全年业绩增长奠定基础。据公司公告，公司预计2020Q1归母净利润为7亿元至7.5亿元，中值为7.25亿元，同比增长59.69%，预计主要原因系疫情期间，用户减少外出活动、增加线上游戏消费，同时春节假期的延长也进一步刺激了游戏需求。另一方面，公司游戏项目储备丰富，多个产品有望陆续上线、贡献新增量。据公司公告，公司积极推进《代号荣耀》、《末日沙城》、《代号NB》、《代号DL》等十余款游戏的研发，同时预计2020年发行三十余款精品游戏，涵盖RPG、卡牌、SLG等不同品类，后续发展动力充足。
定增预案发布，旨在强化游戏内容研发能力，以及卡位云游戏技术。公司拟非公开发行股票募集资金不超过45亿元，拟用于网络游戏开发及运营服务建设、云平台开发、广州总部大楼建设。具体来看，其中16亿元用于网络游戏开发及运营建设，公司拟通过募集金额开发24款网络游戏，并计划在游戏故事、游戏玩法、游戏道具、游戏效果等方面进行创新，进一步提升内容研发能力。另外，16.50亿元用于云游戏平台开发与建设，包括基础云层服务、平台层服务、云游戏平台三部分，旨在提前布局5G云游戏平台，抢占关键流量入口。
投资建议：上调至推荐评级。一方面，公司20Q1业绩超市场预期，为全年业绩增长奠定基础；同时手上储备多个游戏项目，后续发展动力充足。另一方面，公司定增预案落地，旨在增强内容研发能力、提前卡位云游戏技术，预计将进一步提升公司“研运一体”的优势、强化行业第三极的市场地位。综合考虑两方面，我们认为公司今年有望迎来业绩、估值的双向提升，因此上调至推荐评级。不考虑定增影响，预计公司2020-2021年每股收益为1.26和1.49元，对应PE为25.75和21.86倍。
风险提示：政策转向；行业竞争加剧；产品研发/推广不及预期；海外市场拓展不及预期等。
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