洋河股份(002304)：压力全释放 轻装再出发
类别：公司机构：东吴证券股份有限公司研究员：杨默曦/马莉日期：2020-03-01
事件
公司2 月28 日发布2019 年业绩快报，19 年实现营收231.10 亿元(-4.34%)，归母净利73.42 亿元(-9.53%)。19Q4 实现营收20.12 亿元(-37.00%)，归母净利1.95 亿元(-81.92%)。
投资要点
直面挑战，深入调整期压力全释放：19Q4 实现营收20.12 亿元(-37%)，归母净利1.95 亿元(-82%)，环比19Q3 营收增速-16pct，归母净利增速-59pct。预计Q4 业绩降速明显主因公司主动调整渠道打款价以理顺价盘，调低季度任务以降低库存，叠加春节时点波动相应平滑业绩所致。
以刘化霜总为代表的新任管理层直面公司自18 年以来在产品、渠道等方面的积弊，深入调整期公司以去化库存、提升价盘，恢复渠道向心力为目标，采取针对性举措：1)产品层面，推出高线次高端单品M6+，提高品质及渠道利润，逐步替代M6 抢占次高端先机；2)渠道层面，针对M6+重新构建“一商为主，多商为辅”的新型渠道关系，优化队伍满足多层次经销商利润诉求，提高渠道积极性；3)组织层面，淡化刚性销售任务指标采取柔性考核，分别整合成立海天、梦之蓝事业部提高运营效率，同时股票回购激励方案稳步实施。我们认为调整期阵痛在所难免，公司当前仍以梳理库存、稳固价盘为主，收入端省内控货、M6全面停货，费用端为提高渠道利差市场费用投入增加+集中兑付历史费用残留问题，导致影响19Q3-19Q4 业绩下滑，再次体现公司的调整力度与决心。
砥砺前行，轻装再出发，竞争优势依然显著：据渠道走访反馈，公司节前回款及终端动销整体状况良好，当前海天价盘稳固，梦系列价盘有所回升，渠道利润水平显著恢复，M6+渠道利润约百元水平，海天渠道利润回升约3-5%。受下半年公司持续控货影响节前库存已保持历史低位，预计疫情开始前已完成50-60%动销。因此节后消费抑制对渠道及终端库存影响可控，疫情或略微拉长公司2020 年调整节奏，但整体影响有限。我们认为公司当前治理结构、产品体系、营销水平及渠道深度仍处行业前列，长期竞争优势依旧明显。尤其战略性大单品M6+省内推广取得阶段性成功，消费者接受程度较高，期待未来紧抓全国主流价格带升级机遇，结合“新江苏市场”铺设而进一步落地，在直接增厚利润的同时打开海天及M3 的升级空间。未来随股票回购激励的全面落地，公司组织活力有望进一步激活，建议站在中长期角度静待公司经营改善。
盈利预测与投资评级：预计19-21 年公司收入分别为231.1/249.8/275.0亿元，同-4.3/+8.1/+10.1%；归母净利润分别为73.4/81.8/92.5 亿元，同-9.5/+11.4/+13.2%；对应PE 分别为20/18/16X，维持“买入”评级。
风险提示：次高端白酒需求回落、疫情影响加剧，省外扩张不达预期。
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