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中国股市得了什么病

2012-09-15 07:09:45 来源:证券时报

中国股市的问题不是熊市时才凸现,而是贯穿牛熊交替的全过程。只不过市场活跃时,投资者被赚钱激情、赚钱效应迷惑,丧失了思考力与批判力而已。一旦市场低迷,投资者才会认真审视问题,探究市场困局缘由。

如果将股市看成一个孩子,中国股市监护人有理由忧心忡忡。尤其看到大病初愈的欧美,其股市似乎秋毫无损、意气风发时,中国的投资者更有理由大声疾呼“救救中国股市”了。正是在这样的背景下,正是在这种反差鲜明的对比中,拯救中国股市的呼声此起彼伏,在大地上空回荡。

我们知道,2008年的金融危机始发于美国,后蔓延至欧洲。时至今日,美国还在继续推出量化宽松(QE3)以使经济摆脱困局。欧洲债务危机缠身,以至于寸步难行,但这没有阻挠其股市前行的步伐。它们的股市要么收复了危机失地,创出了历史新高;要么昂头挺胸,一路向上。至于危机对中国的影响,至多只能算是海啸余波的冲击,大有强弩之末的感觉。虽然危机影响了出口,但中国经济仍然保持了超过8%的增长。然而,中国股市却死气沉沉、萎靡不振。为此,市场各方焦急不安,反省股市,寻求对策,以求革故鼎新,让股市振作起来。

综合近半年来的舆论,可以看出,市场各方对中国股市情真意切,分别从不同角度解剖市场,探询病症,寻找药方。不过,我们不得不承认,大多数讨论是应景式的、情绪性的,难免窠臼与肤浅。有的就事论事,牵强附会,缺乏逻辑力;有的以偏概全,乃至张冠李戴,缺乏洞察力;有的论及表面,浮光掠影,缺乏深刻性。由此而来的对策五花八门,不得要领。即使照单全收,对中国股市也不会有什么效果。

首先,我们必须明白,中国股市的问题不是熊市时才有的,它一直存在着,且贯穿牛熊交替的全过程。只不过市场活跃时,投资者被赚钱激情、赚钱效应迷惑,丧失了思考力与批判力而熟视无睹。一旦市场低迷,投资者百无聊赖时才会审视市场,探究困局缘由。可以说,在熊市中探讨问题的症结,难免情绪失控、理性受损。有些无关紧要的问题,即使在成熟市场也普遍存在,但我们会放大强化。因此,理性客观科学地认识中国股市,把脉病症所在,仍然是解决问题的第一步。

有人以“中国经济高速增长,但股市萎靡不振”为由,认定中国股市病了,而且病得不轻,并由此开出了许多刺激股市的对策,诸如停止新股发行、降费减税、增加资金供给等。一般而言,股市是经济的晴雨表,股市萎靡不振,与高增长的经济背道而驰,这种情形似乎有违常理。但即使这样,也有两种可能性:一是股市病了,反应机制失灵;另一种可能即经济本身存在隐患,眼下的高增长无法掩饰未来的衰退,或者数量式高增长并未带来高效益。毕竟国内生产总值(GDP)只是一个粗放的单向度指标,并不是衡量经济增长素质的全能型计量器。而且,股市与经济的联系是多方面、多向度的,既反映经济的数量与规模,又映照经济的结构与质量。因此,股市的涨跌与GDP增长的关系不是简单的同步关系,“股市是经济的晴雨表”蕴含着复杂考究的内容。20世纪70年代,美国GDP增长了146%,同期的道琼斯指数仅上涨了3.65%。到了20世纪80年代,美国GDP增长了96%,同期的道琼斯上升了234%。以此为参照,仅仅从两三年时间,中国股市与经济的背离就得出“股市病了”的结论缺乏说服力。再进一步,虽然10年(2001-2011年)来上证指数涨幅归零,但股市本身也取得了长足进步。这主要体现在股市规模扩张上。比如从2001年6月15日股市最高点到2012年7月底股市跌到2100点附近,虽然指数大幅下跌,但总股本、总市值、流通股本、流通市值分别从4198.35亿股、48853.19亿元、1143.21亿股、16349.04亿元增长到31180.99亿股、212095.96亿元、23564.72亿股与162652.39亿元。很明显,这样的规模变化与中国经济的变化是匹配的。

有人认为中国股市的问题在于上市公司重融资、轻回报,打击了投资者的信心,呼吁严格发行条件,控制新股发行价,对分红实施严厉监管。说到“重融资、轻回报”,投资者关注的主要有两点:一是首次公开发行(IPO)价高量大;二是上市公司甘当“铁公鸡”,分红率偏低。这种对照,从某个角度看,确实说明中国股市不同于成熟市场,上市公司缺乏回报精神。但是,如果从股市初期的演变历程来看,不独中国股市如此,世界其他股市大体也是如此。即使如今成熟的欧美股市,也曾有过不堪回首的“童年”。因此,如果说“重融资、轻回报”是一种缺陷,那么,它也许是所有股市幼年的通病。而且,分红究竟起什么作用,也是一个很复杂的问题,至今没有得到有效的检验。而高发行价只是某种机制作用的结果,本身不一定是病态的。

若进一步考虑到开出的药方,可以发现,无论严格发行条件、控制发行价,还是对分红实行监管,都不可能从根源上消除公司“重融资、轻回报”的价值取向与意图。一方面,公司与投资者的关系是互惠互利的关系,只有从这种互动的关系中产生双赢的结果,市场才会良性发展。这种局面的形成有赖于规则的监督与执行,以致裁判具有举足轻重的作用,但是外在的强制并不能从根本上解决自发自愿的动力问题。另一方面,作为一种行政程序,监管者本身在基本利益关系格局下也有自己的价值观与行为取向。只有不偏不倚地采取中立立场,才能保障监管忠实于公共规则,服务于公众利益。否则,监管偏离公正立场的概率也就随之增加。

还有人认为,新股发行无节制拖累了二级市场,只有停发新股,股市才能走出困境。持这种观点的人从两方面分析了其中的逻辑:一是新股不停发行,股市供大于求,结果股价走低。二是新股发行太多,分流市场资金,以致水落船低,导致股价下跌。从表面上看,股市的供求关系似乎与一般商品的供求关系一样,但实质完全不同。商品价格随供求增加而下降,不是因为供给数量多了,而是因为商品的边际效用下降了。不论什么商品,人对它的需求总是有限的,一旦满足了需求,多余的就丧失了价值而变得一文不值。与此相反,股票投资是为了赚钱,是价值的增加。而人赚钱的欲望是无穷的,是没有边界的。因此,新股发行压垮二级市场的结论是不成立的。由此开出的处方——停止新股发行,也挽救不了萎靡的二级市场。(未完待续)

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