债券日思录:通缩格局延续,货币政策空间打开

1、 CPI 下滑幅度超预期,猪肉价格大跌是主要拖累。4月 CPI 同比 3.3%,低于此前市场预期,食品是主要拖累项,其中生猪产能恢复带动猪肉价格环比大跌 7.6%;鲜菜和鲜果随着供应量增加而下跌。非食品方面,能源价格下跌是主要拖累,尽管国内成品油基准价格已达到地板价,但零售端汽油、柴油和液化天然气均下跌,分别下跌 7.5%、8.2%和 3.7%,拖累交通和通信分项下跌 1.2%。同时,教育文娱环比下跌 0.1%,生活用品下跌 0.1%,显示消费复苏仍未支撑价格回暖。

2、 PPI 通缩加剧,基建发力提振黑色和建材价格。4月 PPI 同比下跌 3.1%,主要由生产资料价格下跌带动。其中能源价格下跌拖累石油产业链价格大跌,尽管 OPEC+达成减产协议,但是当前需求萎缩速度大于减产幅度,油价仍在低位徘徊,4月石油开采和加工环比下跌 35.7%和 9.0%。基建发力带动黑色、有色降幅收窄,4月环比降幅为 1.6%和 2.2%。

同时,4月建筑机械销售快速增长,4月重卡销售同比增长 61%,挖掘机销售同比增长 59.9%。但 4月 PMI 新订单下滑、统计局调查显示 6成企业订单不足,在赶工需求边际减弱情况下,生产端面临着库存压力。

3、 通缩 格局延续 ,货币政策空间 打开 。5月以来农产品和猪肉价格继续下跌,预计本月 CPI 同比继续下滑,在下半年的高基数和前期涨价的翘尾因素消退后,CPI 或落入负区间。5月 OPEC+减产协议正式生效,布伦特原油和南华工业品指数持续回升,预计 5月 PPI 同比降幅保持稳定。从基本面来看,复工复产已进入尾声,但企业普遍面临着前期赶工结束后的订单续接问题,而高频数据显示的终端消费恢复仍偏缓慢。同时,海外至暗时刻尚未到来,部分新兴市场国家疫情仍处早期,货币政策仍将持续宽松呵护经济。但 4月出口和金融数据均好于预期,央行一季度执行报告显示流动性投放效率较好,货币宽松的节奏或边际调整,债市短期震荡,中久期利率债确定性较高。

4、 风险提示:疫情扩散超出预期;政策方向发生重大转变;外需疲弱对经济的冲击超预期。