债市深度专题报告:稳增长同时防风险,债务困局破题

政策:中小银行 CD 增信与专项债用作部分项目资本金6月 10日,央行对中小银行发行同业存单提供信用增进,和政策允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金。总体来看这两项政策的着力点均在于防风险同时稳经济。

为中小银行 CD 提供增信为中小银行 CD 提供增信,防范金融风险,维护金融系统稳定,对中小银行流动性的保障,有助于银行体系维持正常的信用投放和实体经济平稳运行。

允许专项债作为符合条件的重大项目资本金,基建发力迎债务约束破局:

(一)资本金来源约束破题:此次允许将专项债券作为一定比例的符合条件的重大项目资本金,相当于为一些重大项目开辟了债务性资金充当项目资本金的特殊通道,打破了以往专项债只能用来做配套资金的限制。考虑到目前还剩下 1.3万亿新增专项债额度,若以基建债占专项债 30%左右来计算(2017年、2018年水平),则专项债中可用于基建的资金或达到 4000亿元左右,将为一批重大项目提供重要的资本金来源保障。

(二)债务杠杆约束破题:发行专项债作为项目资本金,一方面政府债务增加(但有债务额度约束和发债主体明晰等制度约束),另一方面从项目本身资产负债表来看,权益增加(覆盖债务的利息偿付风险),资产负债结构较之前直接作为负债的情况明显改善,也就是政府债务的扩张,由于作为资本金投入项目,并没有直接推升项目本身的资产负债率。有助于对债务风险的管控和防范,和“债转股”的总体思路也是相匹配的,实现稳基建、控杠杆和防风险 “一箭三雕”。

(三)隐性债务防控的红线依然存在。

(四)专项债作资本金,政策“组合拳”将加码稳投资:“专项债+市场化融资”的组合融资方式,使得专项债的撬动资金的杠杆作用更加明显,将提升基建项目的融资能力,有利于基建发力稳增长。

(五)提升地方债发行定价市场化,强化信用评级和差别定价。

债市研判以上政策有利于平稳经济增长,从基本面的角度,对债券市场不利,随着后续专项债加快发行,债券供给压力增加,但央行维持流动性合理充裕,整体资金面压力不会大,因此收益率曲线或将陡峭化。