超日债违约事件点评:中期或分化

投资要点:

ST超日晚间公布仅能支付利息400万元,而按发债条款需支付利息8980万。

超日债是中国债券市场首支实质性违约的债券。之前国内债券的信用利差中以流动性风险为主,简单而言就是信用债跟随债券市场大方向,同涨同跌。

而超日债的违约可能会打破这一规律,违约溢价在信用利差中的占比有望增加。

今年以来信用事件不断发生,这是经济增速、社会融资增速回落下的正常状态。考虑到经济增速的下行,债务人偿债能力下降的状态难以变化,后期信用风险出现的概率仍然较高。

短期泥沙俱下,中期或高低分化。国内信用事件对债券的影响大多有2种结果,泥沙俱下或几乎无视。

泥沙俱下的情况在2008年和2011年。2008年江铜债暴跌,当时债券市场几乎失去流动性。2011年,信用事件连续出现多起,加上货币政策紧缩。2011年4-7月,城投信用事件先爆发,7月融资型理财传叫停,8月央行要求商业银行补缴保证金存款对应的法定准备金,8月底石化转债2期超预期发行,9月绿城信托传负面信息,这一系列事件使得信用债市场大崩盘。几乎无视的情况发生在2012年以后,海龙、赛维、新中基事件等事件由于有政府、大股东托底,都未对市场产生大幅影响。由于本次超日债是实质性违约,更有可能市场会泥沙俱下,特别是交易所债券市场的下跌压力非常大。但中期内,实质性违约事件的出现会:(1)降低机构风险偏好,机构或降低非标、低等级债的配置力度,转向利率债、高等级债等资产,使得市场高低分化;(2)央行货币政策转向概率增加。央行的政策目的在于防风险、保增长和控通胀,去年政策紧是由于压非标。今年商业银行非标增速一直在下降,信用事件的爆发也会加快这一进程。非标的回落、经济增速的下降、信用风险爆发这三者都利于央行货币政策转向,我们估计这一时点或在2季度。