债券市场周报:新规体现央行政策难松

投资要点:

节后,债券市场收益率进一步下行,资金面的宽松、供给的低位是主要原因。此外,上周央行发布《关于商业银行理财产品进入银行间债券市场有关事项的通知》,规范商业银行理财产品投资银行间债市行为。这对于债券市场有以下影响:1、对于理财、自营之间的划分是监管的主要思路,这与央行在前期反复提到的金融稳定相关。同业、理财、自营等资产间的混淆在已经扰乱了货币政策的传导,在将其有效规范前,货币政策放松可能性很小。2、去年5月起,乙类户暂停在银行间市场开户,但理财仍然能通过已开账户或通道进行债券交易。《关于商业银行理财产品进入银行间债券市场有关事项的通知》对于带来理财新增资金的作用很小,但能激发市场对基金、券商资管开户的憧憬,对于预期有一定改善。综合来看,我们认为第一点对债券市场的影响更大,这意味着债券市场的行情还难以展开。

今年年初至今的债券市场反弹源于:1、供需改善。1季度历来是商业银行配置债券的时期,且1季度的利率债净增量相对较少。2、资金面的改善。今年12月份的财政存款投放量非常大,这导致1月份的资金面显着改善。我们本以为下旬随着春节的临近、财政存款的缴存,资金利率会见底。但央行提前SLO改善了市场预期,财政存款的缴存也弱于季节性,这些因素带来了反弹的延续。3、货币政策的空档期。前2个因素确实能带动债券市场反弹,但货币政策不利空是必要条件。事实上,供需改善、资金面改善的逻辑在去年4季度就已经出现,但央行10月中旬的新闻发布会及逆回购暂停直接浇灭了市场反弹的信心,今年初央行的SLO/SLF等起了相反的影响,激发了市场信心,进而带动了市场反弹。下阶段,我们认为货币政策不会放松(对于其原因,我们在前期的报告中已经阐述过,在此不再展开),随着前期滞留的财政存款上缴,债券市场供给的释放,央行的公开市场操作进一步回笼,债券市场的“春天”或骤然而止。