清和泉刘青山最新发声：2023年，这三条主线有较好投资机会！

（原标题：清和泉刘青山最新发声：2023年，这三条主线有较好投资机会！）

红周刊 本刊编辑部 | 张桔

精彩语录

2023年我们会关注三类风险：中国的内需会不会低于预期、海外会不会进入深度衰退、海外的通胀会不会根深蒂固。

2023年我们还是要坚信要去找真正有投资价值的公司，寻找高ROE、寻找现金流好的公司，把收益率做上来。相信后面大的环境对这种公司仍然会很友好，这是我们取胜的一个法宝。

2022年，应对市场惟一正确的方式就是把它定位熊市，严格控制仓位，才能够规避市场来回蹂躏，滞胀是投资的敌人。2023年，衰退的环境是股市的朋友。

明年中国经济不太可能是强复苏，强复苏必须出口、消费、投资都全面好转。所以是一个趋势向好的弱复苏，不会对整个流动性环境产生很大的冲击。明年有可能国内流动性环境走平，下半年，海外流动性有可能重新宽松。

服务消费中很好的细分赛道是医美，首先，医美在中国的渗透率很低。其次，这个行业需要线下的服务。明年随着疫情过去，这些行业里的公司有很多机会，这些公司的特点是生意模式好，但一定要选到优秀的公司。

分析新能源行业，最重要的是四个方面：1.行业空间。2.行业渗透率。3.行业格局。4.有没有瓶颈部门。前两点决定了这个行业的beta是不是足够大，是不是足够具备行业配置的吸引力；后两点决定了是不是能够在向上的beta里找到alpha。

今年中国新能源汽车渗透率接近30%。一般超过40%的渗透率之后，估值可能面临从成长性往一个稳定类甚至周期类切换的担忧。如果明年行业增速放缓，产业链的beta就弱下来了，我们只能去找行业里面竞争格局良好或者一些细分应用领域还处于渗透率比较低位的环节。

化工新材料应该放在泛国家安全领域考虑。如果国内份额很少，意味着这个行业的空间很大。比如最近市场上讨论热烈的POE胶膜，就是N型电池片后面要用到的材料。其国内生产几乎为零，就带来了广阔的国产替代空间，谁能够在该领域里边先把它量产，市场份额就会快速提高。

时值年末，公私募基金开始纷纷发布2023年投资策略。本周，备受关注的明星私募清和泉也推出线上策略会。清和泉创始人、董事长刘青山指出：“2023年的中国经济面临着非典型复苏,尤其发展和安全的重要性会轮番交替。有的时候会强调发展，有的时候会强调安全。我们认为上半年肯定强调发展，下半年强调安全。从投资上看, 大类资产从滞胀象限转向衰退象限，而衰退象限，从历史上来看市场表现都有比较好的机会。”

他强调：“因为我们面临的是一个偏存量的市场，因此估值很关键。首先要关注估值的合理性，同时关注景气边际的变化。其次组合要均衡化，成长股难以像过去十年一样呈现一枝独秀，周期股、价值股的长期角色越来越重要。所以，组合相对来讲要更均衡化。”至于看好的投资主线，刘青山旗帜鲜明地提出了可选消费、地产产业链、安全链三方面。

2022年投资上比较艰难

整体而言“失大于得”

他强调，2022年年初我们判断宏观上面临一个局促的环境，也想到二级市场确实难以很好地去面对这样的外部环境影响。“事实上，确实2022年很难做，我们碰到了疫情在中国不断的演化，也碰到了70年一遇的俄乌冲突，还碰到了经济环境、自然环境包括转型所面临的困难。总体而言，2022年确实碰到的困难和挫折非常明显。”

2022年，全球的各类资产，从美国，到欧洲，到全球，整个市场跌幅20%左右，甚至有的跌幅30%。在大类资产里，除了美元表现稍好，能源、大宗商品表现好以外，包括债都是负资产。

刘青山指出：“2022年全球各类资产都表现出比较大的压力。发达国家的通胀持续走高，美国的CPI一度高达9%，创过去40年以来新高。为了抑制通胀，欧美央行快速加息，美联储年内累计加息450个基点，紧缩速度达到过去40年最快。面对通胀压力和紧缩，全球经济在2022年下半年持续走弱，从8月份开始全球综合的PMI跌入收缩的空间。”

而传导过来，A股也面临很大的压力，整体表现低迷，2022年盈利和估值双双承压。究其原因，从年初开始，国内的疫情冲击，包括美联储超预期的紧缩，还有俄乌冲突、中概股退市，开年给市场打了一棒闷棍。4、5月开始慢慢修复；8、9、10月疫情再度冲击，地产政策受压。所以，A股又进入一个下跌的通道。“这一年A股市场表现比较低迷，因为国内经济大幅度低于预期，受疫情的拖累和地产危机的拖累，导致经济消费场景缺失，地产产业链的拖累，导致经济整体下行。再加上美联储的紧缩速度超预期、幅度超预期，全球所有的风险资产承压。再加上俄乌冲突和中美摩擦，压制了风险偏好。”他抽丝剥茧分析内地二级市场萎靡不振的原因。

在这样的背景下，他也不讳言公司投资存在一定失误。首先，在市场选时方面，其内部的货币信用模型在2022年基本上阶段性失效。过去社融对经济的领先性较为有效，但2022年出现大幅背离，背后的原因事后来看是源于经济结构的失衡，政策乘数的下降、经济运行的低效。“另外，公司在择时上面面临百年未有之大变局，包括疫情的演化，以及70年一遇的俄乌冲突。公司对宏观事件的冲击应对存在不足，明显低估了俄乌冲突和美联储快速加息对风险资产的冲击程度。”他如是表示。

在行业方面，因为公司一直都是强调科技制造板块，以新能源为代表都是重仓配置，但是结果来看拖累明显，低估了海外紧缩对新能源板块、对估值偏高板块带来的冲击，所以这些股票的估值都受到了很多压力。另外，消费服务板块，因为疫情的影响，也未能起到稳定组合的作用，低估了国内疫情的冲击，场景的缺失使相关公司普遍承压。此外对以煤炭和能源为代表的稳定价值类板块，明显配置的比例不够，收益贡献不高。他总结：“2022年对我们来讲是比较艰难的一年，总体上来讲失大于得。”

他分析，1949年到1983年是处在大通胀时期；80年代到过去40年，是处在低通胀缓和的时期；2022年，通胀又继续在抬升。投资面临这样一个宏观环境，导致市场存量资金在博弈，机构看得越来越短，博弈和轮动在加快，总体上来讲操作难度不断在加大。这就是2022年跟2019—2021年不同的市场表现特征。“2022年是一个存量市场，市场的波动在加大。2022年市场的波幅将近30%，2019—2021年的波幅是17%左右。而且成长风格和价值风格来回轮动，平均2.5个月就轮动一次，行业也是频繁切换。一个行业领先时间大概只有27天，超额收益到了20%就重新落后了，这属于典型的转的越来越快的博弈市场。”他如是强调。

2023年中国经济或现非典型复苏

美联储加息接近尾声国际环境友好

展望2023年，主题词是“重启”。2022年面临的各种自然和环境的压力，包括疫情的压力、俄乌冲突对市场、经济、全球整体格局的影响，还有中美冲突等等，2023年应该说掀开崭新的一页。

我们同时还强调“发展和安全”，因为2023年，从政策到百姓生活，都将重新回到经济发展最重要上，回到发展是第一要务的判断上。无论是疫情的优化还是地产政策的扶持，很多应用场景开放，包括国际环境缓和，包括大宗商品高位见顶回落，重新聚焦经济发展。另外，“安全”是一个长期和短期的相互关系。短期来看2023年面临的是一切以经济建设为中心，以发展为要务。同时，当经济发展到一定程度或者当经济开始恢复时，安全也很重要，包括产业链、自主可控的安全，方方面面的安全变得非常重要。

他进一步对比了2023年和2022年的宏观环境，认为有三点不同：“一是，2023年的中国经济面临着非典型的复苏。二是，2023年中国的经济应该是发展和安全相互交替，重要性会轮番交替。有的时候会强调发展，有的时候会强调安全。上半年肯定强调发展，下半年强调安全。三是，美联储的加息进入了尾声。”    

他做了详尽的解释，第一点是关于中国经济非典型复苏。2023年相对2022年有两大变化：

首先，消费的修复一马当先。因为在防疫优化下，消费将迎来内生修复。因为供给的约束打开了，场景在恢复，香港的经验可以作为参考。另一方面，政策端对消费的刺激作用会更明显，因为中央经济工作会议上明确提出要把恢复和扩大消费摆在一个优先的位置。经过了疫情后，因为老百姓的消费意愿下降，超额的储蓄急剧在增加。2022年前三季度相比2020年、2021年的一到三季度，中国居民的定期和活期储蓄增了4万多亿。随着收入预期的改善，消费场景的恢复，消费的不确定性会下降，消费潜力会有一个比较大的释放空间。

其次，2022年地产的拖累比较明显，2023年地产的副作用明显收窄。2022年中国住宅新开发的面积从2019年的11月到2022年的11月，高点累计跌幅达到45%，已经超过全球历史上任何一次地产危机，仅次于美国次贷危机，而且跟美国比下跌的斜率更大。但另一方面，多个核心指标指向中国的地产不至于像当年美国的次贷危机和日本大的地产危机一样。因为中国居民的杠杆比率相比日本和美国要低很多，因为中国当前的杠杆比率是62%，日本和美国当时都是70%和97%的居民负债杠杆比率，所以我国的杠杆比率相对更有优势。另一方面，中国的城镇化率相比日本和美国在危机时也有空间，因为中国当前的城镇化率是65%，而日美分别是78%和80%。同时，地产政策端已经开始全面转向，包括对三支箭陆续落地，从信贷支持，到债券发行、股权融资，三个方面满足地产企业合理的融资需求。并且，从保民生的角度，各项工作保交楼也在陆续推进。而且最近很多需求侧因城施策，中央已明确表达支持刚性和改善性住房的需求，因此拖累地产的因素在2023年应该会明显得到改观。

至于明年经济发展和安全相互交替。他具体解释：“2023年经济发展是第一要务，着重扩大国内的需求，实现量的合理增长，市场上预期2023年的GDP是5%左右。另一方面保安全。在经济需求得到恢复后，安全的需求也会转向质的有效提升、自主安全产业链的构建。新型举国体制下对基础研究的投入不断加大，中国2021年技术研究经费在总的研发投入中仅占6.1%，与发达国家比，美、韩、日分别是15%、14%、12%。同时，企业在基础研发投入的比例，中国95%来自于高校和政府的研发投入，企业只占5%。而发达国家企业的研发投入一般占到30%。通过这些方式来提高产业链自主安全的可控性。”

此外，美联储加息将进入尾声。刘青山表示：“2023年美国的经济陷入衰退是大概率事件。消费和投资占美国GDP的90%，目前的先行指标中，制造业PMI均指向美国大概率明年将要步入衰退。1980年以来，过去40年消费者信心指数的拐点平均领先经济衰退大概15个月，而ISM的制造业拐点平均领先19个月。从金融条件来看，十年国债和三个月期限的利差隐含的衰退预期，过去40年也是平均领先13个月，这些指标都指向美国明年要衰退，所以导致美联储加息也将进入一个尾声。”

“同时,美国的通胀压力也会缓解。因为美国的通胀可以分为核心商品、服务和房租。这些指标除了服务主要是人员的工资、年薪外，先行指标包括房价的领先性等，都预示着在明年会面临着高点回落的过程。美联储在2022年12月已经放缓了加息的节奏，预计2023年上半年会暂停加息，下半年有望重新迎来一个宽松的观察期。”他进一步分析。

大类资产从滞胀走向衰退

衰退象限股市有较好机会

结合到投资上，他表示：“2023年大类资产从滞胀象限转向衰退象限，而衰退象限，从历史上来看市场表现都有比较好的机会。”2023年全球经济的衰退比较明显，从整体投资思路来看，大类资产有望从滞胀走向衰退。每一年滞胀以后的第二年衰退的时候，其实市场的指数表现都很不错。

这种情况之下，2023年全球大类资产，美元预计震荡走弱，美债高位回落，商品也会震荡分化，股市低位反弹。“对中国来讲，人民币有望企稳，美元的流动性压力缓解，国内的基本面和政策预期将重新主导二级市场。2023年有点类似于2019年。2019年是在2018年市场进入大幅度下跌以后，2019年市场迎来一个强力的反弹，而且是2019、2020年牛市的起点。”他如是强调。

至于这两年的异同点，他对比分析：“整体看，2023年市场上涨的空间可能会弱于2019年。一是估值修复的空间有限。二是地产的复苏不会像2019年强。信用虽然扩张，但是不会像2019年那么明显。三是通胀的压力相比2019年压力会更大一点，所以宽松的预期会弱一点。从市场结构来讲，2023年可能比2019年会更分化，2019年的市场普涨，消费、TMT、地产产业链都普涨，估值的修复非常明显。2023年消费的估值空间相对来讲比较窄一点，地产产业链的基本面相对2019年会偏弱一点。”

因此他指出，对2023年的展望和定调是，2023年市场面临着一个震荡往上的趋势。震荡向上的空间不会像2019年那么大，结构也不会呈现普涨，2022年底部探明，2023年上升的趋势非常明显。同时，明年上涨幅度会比2019年小一点，会类似2019年，但是空间不会特别大。

当然风险与机会如影随行，他判断未来的风险可能来自于三个方面：首先是中国内需恢复乏力。因为疫情防控的优化，导致消费场景的恢复，再加上百姓过去几年超额的储蓄力，增加了4万亿。既有消费场景，又有消费能力，但也许消费的恢复未必如想象的乐观。其次是海外深度衰退。明年美国中后期面临着衰退，这种衰退会影响到中国的出口。所以，海外衰退的幅度会不会超过预期值得关注。

再次是美国通胀因为服务价格（人员工资）一直降不下来会不会成为阻碍。虽然能够判断美国经济的衰退、通胀下行的趋势，但是有一点还要观察，就是美国服务的价格，特别是人员工资的年薪很高，其占美国通胀非常重要的权重。如果这一点没有改观，美国的通胀有可能会因为人员工资导致其可能不像现在普遍的预期——美国的通胀明年下半年下行。

2023年投资看好消费链、地产产业链、安全链

至于明年投资的具体指向，刘青山明确提出看好三条主线：“第一条是消费链。西方对防疫的优化到完全共存，消费服务虽然有波折，但是总体来讲趋势是向上的，疫情影响的趋势会减弱。结构上可选的消费品和线下聚集型的服务弹性会更大。落实到投资，消费服务恢复到天花板之前，可选消费品有明显的超额收益，之后会切换到必选消费。中国在2022年四季度采取放松，预计2023年一季度疫情会达到高峰，随后两个季度预计消费会持续修复。”

他尤其强调了可选消费。随着放开，叠加稳增长和扩大内需政策的落地，明年消费复苏的信心逐渐在增强。参考海外复苏的路径，各国防疫政策的调整会有差别，但放开之后，消费整体趋势是向上的。“从品类来看，放开初期必选快于可选，商品的涨幅快于服务类的涨幅。放开以后，可选消费和服务出行弹性会比较大。在疫情冲击过后，消费复苏的方向是明确的，逐渐布局到复苏中有确定性逻辑的板块，像社服、餐饮、白酒、啤酒，都是受益场景的恢复、集中度的提升，预期消费龙头的公司会有比较好表现的机会。”刘青山对此信心满满。

“第二条主线是地产产业链。整体看地产行业处于历史大底，量的调整幅度会更深一点，价的调整会更温和一点。政策上看，出手的时间会更晚。所以，本轮地产产业链供给侧的出清相比以往更彻底。”他进一步分析，“这次出险的一些房企比重高达30%，与过往不同，本轮政策强调保民生和保支持刚性和改善性住房需求，所以产业链的beta属性在减弱。未来只要有强信用主体才能实现资源的重新配置和积累，享受后续需求侧恢复。同时，地产产业链经历了供给侧修复后，后面过渡到需求侧改善的逻辑，地产产业链龙头公司有望享受行业beta和alpha。”

刘青山强调可以重点关注下沉的建材行业：“2022年底政策对房地产的态度转向以来，预计2023年压制板块的三大约束因素在缓解，同时带来建材行业估值和业绩的双击。因为地产企业资产负债表的修复，对建材行业来讲化解了其潜在的商业风险。另一方面，因为供给侧结构改革以后，随着需求侧销售逐渐回暖，利润表中的业绩增速也会明显回升，这些行业成本端在2022年面临的压力在2023年会逐步缓解。所以，这是三个周期同时共振，这一板块会随着地产产业链的恢复受益，相对来讲空间会比较大。”

此外，他看好的第三条投资主线是安全链。他分析：“驱动因素来自于政策端，包括对半导体的举国体制，政策端在2023年都会有好的催化作用。从分子端看，这些盈利的优势在一季度以后会特别明显。分母端到2023年的下半年，市场肯定有望迎来一个宽松的交易，特别是在下半年，美联储加息应该是见顶以后逐步开始回落。所以，自主可控的安全产业链的成长股也会有比较好的表现机会。”

刘青山对储能青睐有加：“因为随着全球各地可再生能源比例不断提升，各国对储能的政策力度也在不断加大，储能装机呈井喷态势。2022年国内储能的EPC中标量超过20G网，美国的储能自2020年以来，几乎处于每年翻倍的增长中。特别是2023年储能产业链充分受益于碳酸锂和硅料上游成本的下降。锂电池占储能成本的60%以上，硅料占光伏组件售价的30%以上。这两部分上游，明显感觉到2023年面临着降价压力。所以，储能面临着需求在大幅度扩张、成本下降的有利环境。再加上明年下半年面临美元利率下行的友好环境，种种因素叠加，储能也是我们重点关注的方向。”

（文中观点仅代表嘉宾个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）