2023年报点评：加速数智中药研发

天士力(600535)
    【投资要点】
    公司归母净利润回升明显。2023年，公司实现营业收入86.74亿元，同比+0.42%；归母净利润10.71亿元，同比+505.34%；扣非归母净利润11.81亿元，同比+60.11%。其中医药工业收入同比+3.22%，中药板块收入59.71亿元，同比+6.62%；医药商业收入同比-14.21%。归母净利润同比大幅增长，主要原因是公司持有的金融资产公允价值变动损失低于上年。
    加大研发投入加速数智中药研发。公司持续加大研发创新力度，加速数智中药研发进程，2023年公司研发投入13.15亿元，同比+29.49%。报告期内，公司通过“四位一体”的研发模式拥有涵盖98款在研产品的研发管线，包含41款1类创新药，36款处于临床试验阶段，26款正在临床II/III期阶段。2款中药经典名方枇杷清肺饮、温经汤提交生产申请；9款创新中药处于临床III期研究阶段，包括安神滴丸、青术颗粒、脊痛宁片、安体威颗粒、苏苏小儿止咳颗粒、香橘乳癖宁胶囊、连夏消痞颗粒、T89治疗慢性稳定性心绞痛适应症与T89防治急性高原综合症（AMS）；安神滴丸、T89AMS、注射用重组人尿激酶原（普佑克）急性缺血性脑卒中适应症IIIc期验证性试验、安美木单抗IIb期临床试验完成全部病例入组；B1344注射液获得非酒精性脂肪性肝炎（NASH）适应症临床批件；化药利伐沙班片、注射用尼可地尔获得药品注册批件，尼可地尔片通过一致性评价，盐酸达泊西汀片、巴氯芬口服溶液、托拉塞米注射液提交生产申请。
    公司盈利能力获得较好恢复。2023年，公司销售、管理、财务费用率分别为34.40%、14.52%、-0.22%，同比分别+0.89pct、+0.42pct、-0.57pct。公司销售毛利率、销售净利率分别为66.80%、11.72%，同比分别+2.75pct、+15.69pct。金融资产公允价值问题出清公司盈利能力恢复。
    【投资建议】
    公司业绩增长略低于我们的预期，我们略微调低了抗肿瘤药板块增速，调低2024/2025年营业收入分别至94.16/102.11亿元，新增2026年营收110.64亿元，2024-2026年归母净利润分别为13.14/14.79/15.98亿元，EPS分别为0.88/0.99/1.07元，对应PE分别为17/15/14倍。维持“增持”评级。
    【风险提示】
    行业政策变化风险；
    产品质量安全风险；
    研发进程不达预期；
    原材料价格波动；

全年量价齐升，改革红利持续释放

燕京啤酒(000729)
    投资要点
    公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入142.13亿元，同比+7.66%；归母净利润6.45亿元，同比+83.02%；实现扣非归母净利润5.00亿元，同比+84.23%。2023Q4单季度实现营业收入17.97亿元，同比-4.41%；归母净利润-3.11亿元，去年同期为-3.20亿元，同比减亏；扣非归母净利润-3.66亿元，去年同期为-3.58亿元，非经常性损益扰动主要为政府补助增加。
    量价齐升趋势延续，U8带引领高端化成长。（1）量价拆分来看，2023年公司啤酒业务收入为130.98亿元，同比+7.5%，销量实现394.24万吨，同比+4.6%，吨酒价格同比+2.8%至3322元，全年量价均维持稳定增长。23Q4单季度来看，销量/吨价分别同比-2.4%/-2.1%。（2）从产品结构来看，2023年中高档/普通产品收入分别为86.79/44.20亿元，分别同比+13.3%/-2.3%，其中U8实现销量53.24万吨（同比+36.9%），U8大单品核心战略地位稳固，中高档产品占比不断提升。（3）分子公司来看，桂林漓泉/福建惠泉2023年收入分别同比+6.2%/+0.04%，净利润同比+28.4%/+21.9%，净利率同比+2.9/+1.4pct。
    内部管理持续优化，盈利能力稳步提升。2023年吨酒价格/吨酒成本分别同比+2.8%/+2.1%，啤酒业务营业成本中人工工资同比-14.3%（减少1.43亿元），结构升级和人效提升带动全年毛利率同比+0.2pct至37.63%。2023年销售/管理/研发费用率分别同比-1.3/+0.7/-0.1pct，其中销售费用率下降主因广宣投入减少；管理费用率上涨主因人员优化改革，职工薪酬同比+16%，公司全年在职员工数量减少2303人，2023年应付辞退福利增加额同比+158%至1.38亿元，内部降本增效持续推进。综合影响下2023年归母净利率同比+1.87pct至4.54%。
    投资建议：2023年/2023Q4中国规模以上企业啤酒产量分别同比+0.3%/-9.6%，公司表现优于行业，同时U8大单品销量全年保持37%的增速，中高档产品占比加速提升。公司坚定推进大单品战略，产品结构优化升级可持续，在内部改革红利逐步兑现的背景下吨酒价格与盈利能力均有较大提升空间，我们依据公司年报业绩调整盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现营收153.2/163.6/173.2亿元，同比+7.8%/+6.8%/+5.9%，实现归母净利润9.3/12.0/14.8亿元，同比+43.8%/+29.8%/+23.4%，对应PE为29x/22x/18x，维持“增持”评级。
    风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本持续上涨；改革成效不及预期等。

业绩持续提升，液冷业务增长势头强劲

英维克(002837)
    事件：
    2024年4月15日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入35.29亿元，同比增长20.72%；归母净利润3.44亿元，同比增长22.74%；实现扣非归母净利润3.16亿元，同比增长24.25%。
    行业高景气拉动业绩持续增长，毛利率提升：
    2023年算力相关的需求有所加速，技术方案继续迭代；储能行业尽管受到电池价格下降对供给的短期抑制，但需求依旧快速增长。总体经营业绩再创历史新高，延续了10余年的收入利润双增长记录。2023年公司实现营业收入35.29亿元，同比增长20.72%；归母净利润3.44亿元，同比增长22.74%。其中Q4单季度实现营业收入14.57亿元，环比增长74.91%；实现归母净利润1.34亿元，环比增长13.56%。得益于公司系列降本增效措施、产品收入组合的有利变化、原材料成本相对稳定等因素，综合毛利率有所提升，2023年实现毛利率32.35%，同比增长2.54pct。分业务看，公司2023年机房温控节能产品业务实现收入16.40亿元，同比增长13.83%；机柜温控节能产品业务实现收入14.65亿元，同比增长33.00%；轨交列车空调业务实现收入1.06亿元，同比下降24.97%；新能源车用空调业务实现收入0.92亿元，同比增长35.53%。
    液冷技术加速导入，2023年相关营收约为上一年度的4倍：在算力设备以及数据中心机房的高热密度趋势和高能效散热要求的双重推动下，液冷技术加速导入。公司对冷板、浸没等液冷技术平台长期投入，已推出针对算力设备和数据中心的Coolinside液冷机柜及全链条液冷解决方案，相关产品涉及冷源、管路连接、CDU分配、快换接头、Manifold、冷板、长效液冷工质、漏液检测等，“端到端、全链条”的平台化布局已成为公司在液冷业务领域的重要核心竞争优势。截止2024年3月公司在液冷链条的累计交付已达900MW。2022年8月Intel与公司等20家合作伙伴联合发布了《绿色数据中心创新实践：冷板液冷系统设计参考》白皮书。2023年6月公司作为液冷产业链上游代表厂商受邀出席《电信运营商液冷技术白皮书》的发布。得益于液冷需求的快速增长及英维克在液冷的“全链条”平台优势，2023年来自数据中心机房及算力设备的液冷技术相关营业收入约为上一年度的4倍左右。
    储能温控营收超12亿元，对公司业务贡献继续提升：
    公司是国内最早涉足电化学储能系统温控的厂商，长年在国内储能温控行业处于领导地位，是众多国内储能系统提供商的主力温控产品供应商。公司不断推出创新的产品与方案，2023年3月公司发布了自主研发的储能专用SoluKing液冷工质2.0产品；2023年8月公司推出针对工商业储能的抽屉式液冷机组；2023年10月公司发布了3D-TVC零功耗相变液冷技术，并于2024年1月推出应用于储能PCS的Pack+PCS融合液冷机组，变流器可实现55℃下不降额且解热能力提升30%；2024年1月公司在行业内率先交付了针对5MWh高密度大容量储能系统的BattCool储能全链条液冷解决方案，实现全年能效比AEER高30%以上。2023来公司自储能应用的营业收入约12.2亿元，较上年度同比增长约44%，对公司业务的贡献继续提升。
    投资建议：
    公司是国内领先的精密温控节能解决方案与产品的提供商。我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为50.17/67.56/89.48亿元，归母净利润分别为5.03/6.88/9.03亿元，对应EPS分别为0.88/1.21/1.59元。我们给予公司2024年37倍PE，对应6个月目标价32.56元，维持“买入-A”投资评级。
    风险提示：市场竞争加剧；产品替代；液冷市场增长不及预期；项目交付交付进度不及预期。
   

业绩基本符合预期，越南基地成长可期

贵州轮胎(000589)
    事件：
    2024年4月15日，公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入96.01亿元，同比增长13.8%；归母净利润8.33亿元，同比增长94.2%；扣非后归母净利润8.23亿元，同比增长103.6%；基本每股收益0.73元。
    单季度看，23Q4公司实现营业收入25.64亿元，同比增长17.2%，环比下降1.2%；归母净利润2.05亿元，同比增长18.0%，环比下降29%。
    产品结构调整叠加产销增长，全年净利润实现高增
    公司23年业绩实现高增，主要系公司积极调整产品结构，加快推进扎佐四期和越南二期项目，产销量较上年有显著增长；叠加23年原材料价格处于相对低位，越南项目产能利用率提升，毛利率改善。23年公司实现轮胎产量/销量894.7/858.8万条，分别同比增长23.5%/20.4%，外需高景气下公司境外收入同比增长23.8%。综合毛利率同比增长5.5pct至22.21%。
    原材料价格上涨叠加减值致Q4业绩环比下滑
    23Q4全钢胎和非公路胎外需仍维持高景气，Q4传统淡季下收入环比基本持平，而净利润环比承压，主要系原材料价格上涨，据百川盈孚，23Q4主要原材料天然橡胶/丁苯橡胶/顺丁橡胶均价环比+4%/-2%/+4%，影响毛利率约2pct，而公司产品结构调整，Q4综合毛利率环比仅小幅下滑0.7pct至23.06%。此外，年末减值较多也影响净利润。
    扎佐四期及越南二期贡献增量，切入半钢赛道打开成长空间
    公司在建项目稳步推进，扎佐四期一阶段20万条产能于23年6月开始试产，23年末达到设计产能；越南二期于23年末达到90万条产能，剩余5万条农业子午胎产能正在进行产品测试，预计24年逐步贡献业绩增量。不仅如此，公司于24年3月5日公告，拟投资建设年产600万条半钢胎智能制造项目（越南三期），标志着公司切入半钢胎赛道，有望补齐公司产品短板的同时打开成长空间。
    盈利预测、估值与评级
    伴随扎佐四期、越南二期逐步贡献业绩增量，我们预计公司2024-26年收入分别为115/126/155亿元，对应增速分别为20%/10%/23%，归母净利润分别为10.6/12.8/15.9亿元，对应增速分别为27%/21%/25%，EPS分别为0.72/0.87/1.08元。鉴于公司核心产品有一定周期性，并参考可比公司估值，我们给予公司24年11倍PE，对应目标价7.9元，维持“买入”评级。风险提示：在建/拟建项目进度不及预期风险；轮胎需求不及预期的风险；原材料价格大幅波动风险；海外基地受双反制裁的风险。
   

U8持续推进高端化，降本增效稳步兑现

燕京啤酒(000729)
    事件：
    公司发布2023年年报，公司2023年营收142.13亿元，同增7.66%；归母净利润6.45亿元，同增83.02%；扣非净利润5.00亿元，同增84.23%。其中2023年第四季度营收17.97亿元，同比下滑4.41%；归母净利润-3.11亿元，同比改善2.77%；扣非净利润-3.66亿元，同比下滑2.19%。
    U8推进高端化，公司销量与吨价稳步提升
    2023年公司啤酒收入130.98亿元，同比增长7.51%，占总收入92.16%。拆分量价看，公司2023年实现销量394.24万千升，同比增长4.57%，吨价3322.45元，同比增长2.82%。分价格带看，我们估算2023年U8销量同比增长超36%至超53万千升，收入在中高档产品中占比过半，带动中高档产品收入同比增长13.32%至86.79亿元，占啤酒收入比同比提升3.4pct至66.26%，而普通产品收入44.20亿元，同比下滑2.33%。漓泉子公司2023年收入同比增长6.25%至40.65亿元，净利率同比提升2.93pct至17.03%。
    降本增效持续推进，归母净利率达八年新高
    2023年公司持续推进人员优化，员工数量减少2303人至21405人，激励加强、人效提升，销售人员人均年薪同比提升7.37%至12.28万元，生产人员人均产量同比提升24.4%至422.99千升、产能利用率同比提升3.16pct至71.16%。公司实现毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率/归母净利率37.63%/11.08/11.40%/1.73%/-1.18%/4.54%，分别同比+0.19/-1.29/+0.70/-0.06/-0.02/+1.87pct。销售费用率下滑主要系广告投放减少、营销效率提升，管理费用率提升主要系一次性辞退福利等增加。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为153.47/163.94/172.16亿元，同比增速分别为7.98%/6.83%/5.01%，归母净利润分别为9.42/12.45/15.62亿元，同比增速分别为46.13%/32.17%/25.48%，EPS分别为0.33/0.44/0.55元/股，3年CAGR为34.32%。鉴于公司大单品U8增长势头仍快、降本增效下24年利润释放潜力仍高，参照可比公司估值，我们给予公司2024年40倍PE，目标价13.37元，维持“买入”评级。风险提示：原材料价格波动；高端品推广不及预期；降本增效不及预期
   

业绩稳步增长，持续市场开拓

科达利(002850)
    投资要点：
    事件：2024年4月12日，公司发布2023年年报，公司全年实现营收105.11亿元，同比增长21.47%，实现归母净利润12.01亿元，同比增长33.47%，实现扣非归母净利润11.58亿元，同比增长36.88%。
    Q4毛利率稳定：2023年第四季度公司实现营收27.43亿元，同比增长2.22%，环比降低3.79%；实现归母净利润4.06亿元，同比增长31.91%，环比增长41.96%。第四季度公司实现毛利率24.28%，环比提升0.4pcts，实现净利率15.04%，环比提升4.79pcts，销售净利率改善幅度远高于销售毛利率，我们认为主要是四季度公司增值税返还及政府补助，同时叠加冲回部分减值损失。
    深耕客户服务，持续开拓市场：公司坚持定位高端市场，持续深化大客户战略，提高与客户的互动频率，了解客户的需求和期望，为客户提供高品质的精密结构件产品及服务，进一步提升了客户的满意度，在手订单保持增长趋势，公司经营规模和业绩得到进一步增长。同时，进一步完善客户体系，持续加大国内外市场的开拓力度，与欧洲某知名锂电池生产商签署了《材料买卖供应合同》，约定公司向该锂电池生产商在《材料买卖供应合同》有效期内向其供应预计约3.5亿套方形锂离子电池所需的盖板。
    重视研发，持续创新：2023年，公司研发投入6.36亿元，同比增长16.75%。公司持续加大研发投入，重点针对提升动力电池精密结构件的安全性、可靠性、容量空间、轻量化等方面进行持续研究创新，以及在动力电池精密结构件的生产工艺等方面的持续优化，并取得了阶段性研发成果。截至2023年末，公司及子公司拥有专利409项，专利数同比增加19.24%。
    投资建议：预计公司2024-2026年实现归母净利润12.50/15.42/18.44亿元，对应PE分别为18.95/15.36/12.84倍，给予2024年23倍PE，目标价106.48元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；新能源车销量不及预期；电池装机量不及预期；技术路线发生重大变化。

公司信息更新报告：产品智能化持续推进，外销景气度不减

银都股份(603277)
    业绩符合预期，“系列化”、“智能化”持续推进，股息率达到3.5%2023年实现收入26.53亿元，同比-0.39%；其中2023Q4实现收入5.96亿元，同比+9.49%。2023年实现归母净利润5.1亿元，同比+13.5%，归母净利率19.3%，同比+2.4pct，其中2023Q4归母净利润1.04亿元，同比+31.2%，归母净利率17.5%，同比+3.1pct。收入略微下降主因海运价降低下调销售价格，看销量2023年商用餐饮制冷设备销售量同比增加12.6%。公司宣布每股派息1元，股息率3.5%，分红率82.3%，高分红、高股息。我们预计2024年汇兑收益影响不再，因此下调2024-2025年，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为
    yoy+10.6%/+18.8%/+13.7%，对应EPS1.34/1.60/1.81元，当前股价对应PE为20.5/17.2/15.2倍，维持“买入”评级。
    自主品牌优势不断巩固，外销和OBM占比稳定，毛利率逐季度持续提升分业务：2023年商用餐饮制冷设备/西厨设备/其他主营收入分别为19.6/4.5/2.1亿元，同比-1.1%/+4.6%/-4.3%。OBM和ODM收入分别为20/6亿元，OBM收入占比75.6%。2023年外销占比90.2%，美国市场需求较强劲，持续开拓南美及欧洲市场。毛利率：2023年公司毛利率为43.5%，同比+5.7pct，主因海运费下降毛利率水平回归疫情前。2023Q1-Q4毛利率为40.1%/41.2%/44.4%/48.7%，逐季度持续提升。费用率：销售费用率14.6%，同比+3.2pct，展会费、薪酬及仓库费用增加；管理费用率5.7%，同比+0.1pct；研发费用率2.5%，同比持平；财务费用率-2.0%，同比-0.7pct，主因利息收入增加。
    薯条装盒机获奖，产品智能化有望贡献业绩弹性，出口+美国餐饮高景气（1）智能业务：2024年初，公司“薯条自动装盒机”获美国餐饮协会2024年厨房科技创新奖，公司已招募一批自动化人才，持续推进产品智能化。除了送样的5家客户，公司持续拓展新的大型连锁餐饮客户，2024年5月参加美国展会。新品高毛利、高净利，在美国市场具备经济效益，下游验证通过后有望贡献业绩弹性。（2）传统业务：2024年1-2月中国冷藏箱、冷冻箱及其他制冷设备出口额同比+17.7%（美元计），美国餐饮销售额同比+4.7%，行业景气度维持高位。
    风险提示：新产品市场推广进度不及预期；海运价、原材料价格上涨等。

公司信息更新报告：商誉减值影响短期业绩，下游应用多点开花

英维克(002837)
    商誉减值影响短期业绩，温控龙头有望充分受益下游应用多点开花
    英维克发布2023年年报，公司2023年实现营业收入35.29亿元，yoy+20.7%。归母净利3.44亿元，yoy+22.7%。实现扣非归母净利3.16亿元，yoy+24.3%。2023年公司销售/管理/研发/财务费用分别为7.5%/4.4%/7.5%/0.2%，分别环比+0.3/+0.4/+0.7/+0.1pct，全年计提资产减值损失0.81亿元，其中计提上海科泰运输制冷设备有限公司商誉0.75亿元，商誉价值账面剩余1.57亿元，支付股权激励费用0.66亿元，影响公司归母净利0.56亿元。2023Q4实现营业收入14.6亿元，QOQ+74.9%，yoy+1.3%。归母净利1.34亿元，QOQ+13.6%，yoy-17.8%。扣非归母净利1.29亿元，QOQ+20.6%，yoy-17.9%。单Q4毛利率为32.0%，QOQ-1.6pct，净利率为9.2%，QOQ-5.3pct。考虑股权激励费用将在2024年有所下降叠加收入扩张带来的规模效应，我们上调公司2024-2025年盈利预测，预计其2024-2025年归母净利润为5.14/6.94亿元（原5.02/7.00亿元），新增2026年盈利预测9.47亿元，EPS为0.90/1.22/1.67元，当前股价对应PE分别为30.6、22.7、16.6倍，考虑其储能温控及数据中心温控龙头地位，维持“买入”评级。
    数据中心液冷渗透率提升，公司盈利能力显著提升
    2023年公司机房温控节能设备实现营收16.4亿元，yoy+14%，毛利率为31.5%，yoy+6pct，主要系公司数据中心液冷产品交付占比提升。2024年公司计划持续在液冷数据中心和液冷服务器领域加大拓展力度，同时积极拓展海外市场，尤其在液冷算力领域加大海外合作与推广力度。
    储能温控稳步增长，新品持续研发投入保障产品竞争力
    公司2023年实现储能温控收入12.2亿元，yoy+44%，公司在报告期内实现多场景储能温控产品开发，2023年8月推出针对工商业储能推出的抽屉式液冷机组，2023年10月公司发布了3D-TVC零功耗相变液冷技术。2024年公司计划持续升级迭代储能产品，加大产品性能领先优势同时优化产品生产成本，力争实现储能温控市场份额稳定提升。
    风险提示：储能温控行业竞争加剧；数据中心及服务器客户拓展不及预期。

延续高增长，百亿再启航

东鹏饮料(605499)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报，全年实现营业总收入112.6亿元，同比增长32.4%，实现归母净利润20.4亿元，同比增长41.6%。其中2023Q4实现营业收入26.2亿元，同比增长40.9%，实现归母净利润3.8亿元，同比增长39.7%。此外，公司拟向全体股东每10股派25元（含税）。
    基本盘稳健，产品、区域营收结构优化。1、分品类看，全年东鹏特饮、其他饮料分别实现营业收入103.4亿元（+26.5%）、9.1亿元（+187%）。东鹏特饮在国内能量饮料销售量、销售额占比分别达43%、31%，保持第一、第二。2、分区域看，广东、华东、华中、广西、西南、华北、线上、直营分别实现营业收入37.6亿元（+12.1%）、15.2亿元（+48.1%）、14亿元（32.8%）、9.8亿元（+9.8%）、11.2亿元（64.7%）、10.1亿元（+64.8%）、2.1亿元（+44.5%）、12.6亿元（+71.4%）。广东重点区域继续全渠道精耕，华北、华东、西南区域增速领先，区域营收结构持续优化。
    成本回落，盈利能力整体提升。1、全年公司毛利率43.1%，同比增加0.75pp，其中白砂糖价格增加，聚酯切片、纸箱等原材料价格下降，整体毛利率略有上升。2、全年销售费用率17.4%，同比增加0.3pp，主要由于销售人员数量增加、加大冰柜投放力度；管理费用率3.3%，同比增加0.3pp；研发费用率0.5%，基本持平；财务费用率0%，同比下降0.5pp，主要由于定期存款利息收入大幅增加。3、全年净利率18.1%，同比提升1.2pp，依然保持较高盈利水平。
    产品多元化+经营全国化，增长动力充足。公司规划2024年营业收入、净利润增速不低于20%。1、新品方面，补水啦、电解质饮料、无糖茶、咖啡、预调酒等新品有序推出，逐步走向综合性饮料集团。2、公司将继续深化全国布局，已拥有增城基地、华南基地、东莞基地、安徽基地、南宁基地、重庆基地、海丰基地、衢州基地、长沙基地共九大生产基地，天津基地已顺利开工建设，产销协同能力不断提高。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为26.6亿元、33.2亿元、40.7亿元，EPS分别为6.65元、8.30元、10.19元，对应动态PE分别为29倍、23倍、19倍，维持“买入”评级。
    风险提示：全国化推广不及预期；原材料价格大幅波动；食品安全等风险。

数据中心液冷批量交付，关注电子散热新布局

英维克(002837)
    核心观点
    2023年净利润增长22.7%，毛利率同比修复。2023年，公司实现实现营业收入35.3亿元，同比增长20.7%；实现归母净利润3.4亿元，同比增长22.7%。单四季度来看，公司实现营业收入14.6亿元，同比增长1.3%；实现归母净利润1.3亿元，同比下降18.1%。公司计提商誉减值准备7530.6万元，影响净利润表现。公司毛利率实现同比修复，全年实现毛利率32.4%，同比提升2.5pct；单四季度来看，实现毛利率32.0%，同比提升2.3pct。现金流持续向好，经营性净现金流同比增长135%至4.5亿元。
    分业务来看：（1）机房温控实现收入16.4亿元，同比增长13.8%；毛利率显著回暖，全年毛利率31.6%，同比提升6.0pct，主要受益于产品销售组合变化、公司降本增效、以及大宗商品价格波动等因素。（2）机柜温控实现收入14.7亿元，同比增长33%，其中储能业务收入约12.2亿元，同比增长约44%；毛利率略有下降，全年毛利率约32.2%。（3）轨道交通列车和客车空调业务分别实现收入1.1和0.9亿元，分别同比变动-25.0%和35.5%。
    数据中心液冷全链条布局，液冷电子散热产品已批量发货。公司已推出针对算力设备和数据中心的Coolinside液冷机柜及全链条液冷解决方案，产品涉及冷源、管路连接、CDU分配、快换接头、Manifold、冷板、长效液冷工质、漏液检测等。截止2024年3月公司在液冷链条的累计交付已达900MW。
    电子散热方面，公司液冷电子散热链条产品如算力设备的冷板，已开始批量发货，在报告期内对公司业务收入开始产生贡献；同时公司也布局3D-TVC等电子散热产品用于储能PCS和基站AAU射频单元。
    注重股东回报，拟继续分红派息。公司拟派发现金分红1.1亿元（含税），以现有股东数计算对应每10股派发现金红利2元（含税），派息金额占当年归母净利润比例超30%。
    风险提示：AI发展不及预期；储能发展不及预期；液冷技术应用不及预期；行业竞争加剧。
    投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。

2024Q1业绩预增点评：降本增效成果显著，24Q1净利润高增

索菲亚(002572)
    事件：
    索菲亚发布2024Q1业绩预增公告：2024Q1预计实现营收19.85-21.66亿元，同比+10-20%；实现归母净利润1.57-1.88亿元，同比+50-80%；实现扣非后归母净利润1.35-1.61亿元，同比+50-80%，预计基本每股收益达0.16-0.20元/股。报告期内公司整装渠道、米兰纳品牌增速强劲，叠加2024年春节推迟、生产订单同比去年充足和2023年低基数，营业收入双位数增长。同时公司持续推行降本增效措施，并严控费用，Q1净利润同比高增。
    大家居战略稳步推进，米兰纳增速强劲
    公司顺应整家定制需求，围绕大家居战略进行品类扩充升级，其中索菲亚品牌逐步推出橱柜、系统门窗、卫浴等全新品类，截至2023年底拥有经销商1812位，专卖店2727家，营业收入同比+10.96%；华鹤收入略有下滑，司米经销商与索菲亚重叠率进一步降低，终端门店逐渐向整家转型；米兰纳品牌定位大众市场，截至2023年底共有经销商514位，专卖店514家，营业收入同比+47.24%。随着米兰纳市场不断下沉，预计将持续贡献收入。
    整装渠道持续发力，降本增效成果显著
    2023年整装渠道建设持续发力，营收同比+67.52%，截至2023年底整装事业部已合作装企221个，覆盖185个城市及区域。24Q1公司整装增速维持强劲增长，带动收入上行，未来公司将持续开拓合作装企，加快全品类布局。公司Q1持续降本增效，并严格控制费用投入，成本降低的同时人效提升，利润同比高速增长，预计24Q1净利润1.35-1.61亿元，同比+50-80%。
    多品牌、全品类、全渠道战略卓有成效，维持“买入”评级
    未来索菲亚零售有望依靠橱柜、木门带动客单价提升，整装渠道维持高增，降本增效改善盈利，预计24-26年营业收入分别为131.26/146.95/164.29亿元，同比分别+12.52%/+11.95%/+11.80%，归母净利润分别为14.66/16.60/18.74亿元，同比+16.23%/+13.24%/+12.90%，EPS分别为1.52/1.72/1.95元，3年CAGR为14.11%。公司多品牌、全品类、全渠道战略卓有成效，给予24年13倍PE，目标价19.79元，维持“买入”评级。
    风险提示：地产恢复不及预期；消费信心不及预期；原材料价格波动风险。
   

业绩高增，规划半钢品类进一步完善

贵州轮胎(000589)
    事件
    2024年4月15日公司发布了2023年年度报告，2023年公司实现营业收入96亿元，同比增长13.76%。实现归母净利润8.33亿元，同比增长94.19%。基本每股收益为0.73元。拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税）。
    经营分析
    行业高景气延续，公司业绩实现快速增长。2023年经济社会全面恢复常态化运行，随着消费市场需求回暖轮胎行业景气度不断提升，同时上游原料价格受供需关系、大宗材料价格走低等因素影响处于相对低位，对企业控制原料采购成本、保持平稳良好经营产生了积极作用。海外市场随着海运费恢复正常、人民币相对美元贬值以及汽车行业产销大幅增长等客观利好，在全球经济高通胀背景下，我国轮胎高性价比的优势凸显从而推动出口持续增长。2023年公司完成轮胎产量894.73万条，同比增长23.49%；完成轮胎销售858.76万条，同比增长20.44%；并且境外轮胎收入同比增加23.68%，占公司营业总收入的比例为36.37%。2024年公司计划完成轮胎产量1030万条，较上年增长15.12%；计划完成轮胎销售1030万条，较上年增长19.94%。
    越南基地扩产半钢胎，产品布局进一步完善。今年3月公司公告规划通过越南公司实施年产600万条半钢子午线轮胎智能制造项目，建设地址在越南前江省新福县龙江工业园，项目总投资为2.28亿美元。项目建设周期12个月，投产第2、3年预期投产率分别为60%、80%，第4年达产，正常建设和运营的情况下预计可实现年均新增销售收入1.9亿美元，年均利润总额2861.65万美元。考虑到美国目前对越南半钢胎仅征收了小额反补贴税率，相对国内出口优势更加明显，在越南基地规划半钢胎项目有望推动公司进一步打开海外市场。未来随着半钢项目投产放量，公司产品种类得到丰富的同时整体盈利能力也将得到提升。
    盈利预测、估值与评级
    公司为国内商用车胎龙头企业，全球化多基地的产业布局持续完善，未来随着国内外基地产能的爬坡放量和产品结构的持续优化，公司业绩将继续稳步增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.72亿元、11亿元、12.63亿元，当前市值对应PE估值分别为9.32/8.23/7.17倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原料价格大幅波动；新产能释放低于预期；企业出海建厂后竞争加剧；国际贸易摩擦；海运费大幅波动；汇率波动；大股东质押。

2023年报点评：化肥价格下降影响利润，一体化优势持续增强

云图控股(002539)
    事件:
    2024年4月13日，云图控股发布2023年报：2023年公司实现营业收入217.67亿元，同比增长6.17%；实现归属于上市公司股东的净利润8.92亿元，同比减少40.22%；加权平均净资产收益率为11.27%，同比下降18.60个百分点。销售毛利率10.18%，同比减少5.04个百分点；销售净利率4.01%，同比减少3.27个百分点。
    其中，公司2023Q4实现营收56.21亿元，同比+1.67%，环比+4.22%；实现归母净利润1.77亿元，同比-6.37%，环比-12.83%；ROE为2.16%，同比减少0.71个百分点，环比减少0.38个百分点。销售毛利率7.54%，同比减少2.14个百分点，环比减少3.41个百分点；销售净利率3.09%，同比减少0.15个百分点，环比减少0.46个百分点。
    投资要点:
    复合肥、黄磷等产品价格下降，2023年业绩同比下滑
    2023年公司实现归属于上市公司股东的净利润8.92亿元，同比减少40.22%，公司经营业绩同比下滑主要是受复合肥、磷化工行业周期下行影响，主营产品复合肥、黄磷的市场价格出现不同程度的下跌所致。据Wind数据，2023年氯基复合肥均价为2695元/吨，同比-18.59%；硫基复合肥均价2972元/吨，同比-16.15%；重质纯碱均价2634元/吨，同比-3.01%；轻质纯碱均价2521元/吨，同比-4.10%；
    磷酸一铵均价为3020元/吨，同比-12.09%；黄磷均价25029元/吨，同比-24.49%。
    分板块看，2023年公司常规复合肥实现营收46.45亿元，同比-6.92%，毛利率9.77%，同比减少1.42个百分点；新型复合肥实现营收41.15亿元，同比-5.21%，毛利率17.36%，同比减少4.21个百分点；联碱实现营收14.16亿元，同比-1.69%，毛利率26.18%，同比上升2.25个百分点；磷化工产品实现营收14.43亿元，同比-24.09%，毛利率21.23%，同比减少20.46个百分点；磷酸一铵实现营收13.34亿元，同比-3.38%，毛利率10.66%，同比减少2.57个百分点。
    期间费用方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.56%/2.57%/1.45%/0.61%，同比+0.08/-0.34/+0.05/-0.07pct。2023年，公司经营活动产生的现金流量净额为6.56亿元，同比减少24.02%。
    进入用肥淡季，2023Q4利润下降
    2023Q4，公司实现归母净利润1.77亿元，同比-0.12亿元，环比-0.26亿元；实现毛利润4.24亿元，同比-1.11亿元，环比-1.67亿元。公司毛利下降主要系四季度进入用肥淡季，同时复合肥价格同比下降。据Wind数据，2023Q4氯基复合肥均价为2665元/吨，同比-12.95%，环比+10.89%；硫基复合肥均价2976元/吨，同比-9.38%，环比+8.81%；重质纯碱均价2785元/吨，同比+2.46%，环比+12.54%；轻质纯碱均价2652元/吨，同比-0.57%，环比+10.62%；磷酸一铵均价为3292元/吨，同比+4.00%，环比+17.93%；黄磷均价24781元/吨，同比-22.41%，环比+2.12%。期间费用方面，2023Q4年公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.98/0.62/0.90/0.46亿元，同比0.09/-0.82/-0.05/-0.12亿元，环比+0.18/-1.07/+0.24/-0.02亿元。2023Q4公司其他收益为0.95亿元，同比+0.72亿元，环比+0.77亿元，主要系收到与收益相关的政府补助、与资产相关的政府补助在2023年摊销。
    补齐磷矿石资源及合成氨产能，一体化优势持续增强
    公司重点围绕“复合肥”进行填平补齐，不断完善氮、磷产业链，强化全产业链的溢价和竞争优势。公司拥有丰富优质的磷矿、盐矿等资源，为资源供应与成本控制、产业链的延伸与发展提供了有力支撑。磷矿方面，公司全资子公司雷波凯瑞公司拥有四川省雷波县牛牛寨北磷矿区东段采矿权、西段探矿权和雷波县阿居洛呷磷矿探矿权，矿区面积共计11.90平方公里左右。其中，牛牛寨东段磷矿资源储量约为1.81亿吨，在建400万吨/年磷矿采矿工程，项目投产后可充分保障公司生产所需磷矿石原料的稳定供应；牛牛寨西段磷矿和阿居洛呷磷矿已完成勘探工作，目前正在推进磷矿资源储量备案手续，后续将开始着手“探转采”的相关手续。盐矿方面，公司控
    股子公司孝感广盐华源拥有北纬30度“盐海膏都”自主盐矿，井盐储量达2.5亿吨，确保公司联碱及复合肥产品具备较强的成本控制优势，提高公司对市场波动的防御能力。氮产业链上，公司湖北应城基地70万吨合成氨项目已完成“三通一平”工作，正式进入项目建设实质阶段，建成后氮肥原料端进一步填平补齐。未来随着公司在建产能陆续释放，产业链一体化程度将不断加深，资源自给率也将进一步提高，公司低成本的核心竞争优势将更加突出，为公司做大再做强奠定坚实基础。
    盈利预测和投资评级
    综合考虑公司主要产品价格价差情况，我们对公司盈利预测进行适当调整，预计公司2024-2026年营业收入分别为221、231、241亿元，归母净利润分别为10.59、12.61、15.55亿元，对应PE分别8.97、7.54、6.11倍。公司立足复合肥主业，构建了上下游完整产业链，随着磷矿及合成氨产能建设，公司一体化优势将进一步增强，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。
   

业绩略超预期，多板块协同发展

安集科技(688019)
    事件1：公司发布2023年年报，全年实现营收12.38亿元，yoy+14.96%；归母净利润4.03亿元,yoy+33.60%；扣非归母净利润为3.22亿元，yoy+7.17%，归母净利润和扣非归母净利润高于业绩快报数值，超出预期。Q4单季实现营收3.40亿元，yoy+20.02%,qoq+5.07%；归母净利润0.87亿元,yoy-7.98%，qoq+8.58%；扣非归母净利润为0.80亿元，yoy+7.61%，qoq-0.87%。
    事件2：公司公布2023年利润分配方案，每股转增0.3股并派现金0.35元，以2024年4月15日收盘价计算，股息率为0.26%.
    事件3：公司公布2024年限制性股票股权激励计划，拟以72.19元的价格向70名资深管理、技术、业务人员授予19.47万股股票，占总股本的0.20%。
    结论与建议：
    公司是国内CMP抛光液龙头企业，主营抛光液增长稳健，市占率持续提升。功能性湿电子化学品版块清洗液、刻蚀液正在上量。电镀液及添加剂技术平台正在搭建；上游核心原材料加速研发，保障供应稳定性。公司各产品板块协同发展，产业链不断丰富，成长动力充足，维持“买进”评级。
    多板块协同发展，营收净利同比双增：公司营收利润均实现增长，归母净利润增速高于扣非归母净利润，主要是由于公司参与的部分政府项目完成验收工作，使得非经常性损益项目合计金额较高。分板块看，①公司主营抛光液业务经营稳健，板块实现营收10.74亿元，yoy+12.98%，板块毛利率同比增加0.60pct到59.19%。铜及铜阻挡层抛光液、介电材料抛光液、钨抛光液、基于氧化铈磨料的抛光液、衬底抛光液及新应用的化学机械抛光液等各类产品线的研发进程及市场拓展顺利，预计市占将持续提升。②功能性湿电子化学品板块实现营收1.55亿元，yoy+24.38%,板块毛利率同比增加12.10pct达32.73%。公司功能性湿电子化学品包括清洗液和刻蚀液；清洗液部分，两款水性刻蚀后清洗液进入量产，应用于先进制程大马士革工艺；碱性铜抛光后清洗液取得重要突破，在客户先进技术节点验证进展顺利，进入量产阶段；刻蚀液部分，研发实验满足客户需求并进入测试论证阶段。③公司依托当前CMP抛光液和湿电子化学品平台，持续推进电镀及添加剂板块和核心原材料版块发展。目前先进封装电镀液及添加剂市场开拓顺利，多款产品实现量产销售，铜大马士革工艺及硅通孔（TSV）电镀液及添加剂进入测试论证阶段。④核心原材料方面，公司参股公司山东安特纳米材料有限公司开发的多款硅溶胶通过内部测试，部分已在客户端完成验证，实现销售；自产氧化铈磨料在公司产品中的测试论证进展顺利，多款产品已通过客户端的验证，已经开始量产供应。
    毛利率同比提高，费用控制合理：受益于各版块毛利提升，公司全年毛利率同比提高1.60pct到55.81%。公司期间费用率同比增加6.92pct到28.91%，其中研发费用率同比增4.13pct达19.11%,主要是2022年受疫情影响基期较低；销售费用率同比增0.71pct到3.89%；管理费用率同比增0.21pct到6.57%；财务费用同比增1906万元，主要系汇率变动带来的汇兑收益减少。
    坚持股权激励，提振员工积极性：公司持续推进股权激励计划，扩大覆盖人数，能够有效激励骨干员工的积极性。此次股权激励计划业绩考核要求以公司2023年度的营收为基数，2024、2025年营收增速大于等于全球半导体材料市场营收增速。此次激励计划预计在2024/2025/2026年分别产生费用633、533、108万元。
    盈利预测：我们上修2024/2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024/2025/2026年分别实现归母净利润5.60/7.48/9.76亿元,(2024/2025前值5.03/6.48亿元），yoy+39%/+34%/+30%，折合EPS为5.65/7.55/9.85元，目前A股股价对应的PE为24/18/14倍，估值偏低，维持“买进”评级。
    风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期；

资产减值大幅降低，水火绿电齐头并进

国电电力(600795)
    事件：
    公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入1809.99亿元，同比下降7.02%；实现归母净利润56.09亿元，同比增长98.8%；实现扣非归母净利润48.7亿元，同比增长97.8%。分板块看，2023年火电、水电、新能源发电板块分别实现归母净利润30.7亿元、18.5亿元、17.5亿元。公司归母净利润实现大幅增长主要受益于：1）燃料价格同比下降叠加成本管控，煤电板块利润提升；2）受益于资金成本下降及2022年9月转让宁夏区域公司，财务费用同比下降11.1%；3）大幅减值预计接近尾声，2023年公司计提减值20.3亿元，较去年同期下降17亿元。
    火电业绩显著修复，高比例长协保障业绩稳定性：
    截至2023年底公司控股装机容量1.06亿千瓦，其中火电装机容量7279.4万千瓦，实现上网电量3512.2亿千瓦时，同比下降4.17%，主要由于公司于2022年9月转让宁夏区域火电资产。2023年受煤炭中枢下降影响，公司燃料成本下降，2023年入炉标煤单价934.96元/吨，同比下降43.82元/吨，降幅达到4.48%。同时公司火电机组持续实现增值提效，公司火电平均供电煤耗降至294.2克/kWh，较上年下降0.89克/kWh。公司作为中国神华的兄弟公司，背靠国家能源集团煤炭供应具备煤电一体优势，2023年长协煤占比达到94%，高长协煤覆盖率所带来的稳定且较低的燃料成本优势下公司火电板块盈利能力稳定性较高，同时，公司火电机组多布局于东部沿海经济发达省份，电价保障性较高，叠加容量电价机制出台，公司火电业绩有望保持稳定。
    水电电价提升，双江口投产有望带来成长性：
    截至2023年底公司水电控股装机1495万千瓦，核心资产集中在大渡河流域，2023年公司水电实现上网电量546.6亿千瓦时，同比略降1.82%，主要由于上半年来水同比大幅偏枯。2023年水电板块上网电价达到0.246元/kWh，同比增长4.15%，净利润同比增长32.7%。公司有望迎来水电投产高峰，截至2023年底公司大渡河流域在建装机352万千瓦，根据公司投资者问答，公司双江口水电站（200万千瓦）预计于2025年实现首台投产、金川水电站（86万千瓦）预计于2025年中实现首台投产，带来发电量进一步提升。同时，由于双江口水电站为大渡河上游控制性龙头水库电站，投产后大渡河流域联合调度能力有望增强，水电盈利能力将进一步提升。
    新能源装机投产提速成长性可期：
    截至2023年底公司新能源装机容量达到1789.27万千瓦，其中风电929.33万千瓦、光伏859.94万千瓦，2023年新增新能源装机容量730.33万千瓦。2024年公司新能源装机高速增长有望延续，2023公司获取新能源项目指标1674万千瓦，丰富的项目储备为公司后续新能源板块的持续增长打下基础。
    投资建议：
    我们预计公司2024年-2026年的收入分别为2008.23亿元、2150.8亿元、2250.8亿元，增速分别为11.0%、7.1%、4.1%，净利润分别为74.53亿元、90.30亿元、105.49亿元，增速分别为32.9%、21.2%、16.9%，维持买入-A的投资评级，给予2024年15倍PE，6个月目标价为6.3元。
    风险提示：煤价上涨风险、政策推动不及预期风险、项目建设进度不及预期风险。
   

2023年业绩亮眼，新产品+全球化驱动未来高成长

松原股份(300893)
    事件：4月15日，公司发布2023年年报，实现营收12.80亿元，同比+29.09%；实现扣非归母净利润1.92亿元，同比+65.13%。
    深度绑定核心客户+新产品逐步爬坡，公司2023年业绩快速增长：
    公司2023年实现营收12.80亿元，同比+29.09%，我们认为主要由于：1）核心客户奇瑞、吉利、长城的销量增长带动安全带业务增长，23年奇瑞、吉利长城销量分别同比+55.32%/19.85%/16.69%；2）新产品气囊、方向盘逐步放量，配套车型包括五菱MINI EV/缤果/星驰、吉利帝豪/熊猫、捷途大圣/旅行者、奇瑞iCAR03/QQ冰淇淋、合众哪吒V等，公司2023年气囊与方向盘业务实现营收2.65亿元，同比+80.05%。
    公司2023年实现综合毛利率31.52%，同比+3.13pct，我们认为主要是由于规模效应拉动，以及气囊与方向盘自制率的提升。公司2023年期间费用率为12.44%，同比-2.28ptc，其中研发费用增长主要由于理想后排侧气囊等研发项目。公司2023年实现归母净利润1.98亿元，同比+67.6%；实现扣非归母净利润1.92亿元，同比+65.13%。
    分季度来看，公司2023Q4实现营收4.66亿元，同比+60.29%，环比+35.15%，我们认为主要是由于核心客户销量增长，及新业务的放量。公司2023Q4的期间费用率为8.76%，同比-6.89pct，环比-3.01pct，主要由于管理和研发费用的下降。公司2023Q4实现归母净利润0.81亿元，同比+105.73%，环比+49.25%；实现扣非归母净利润0.82亿元，同比+114.91%，环比+51.28%。
    量价利三重共振，公司未来有望持续高增长：
    1）量：积极拓展并深化与自主、海外客户的合作。公司不断深化与奇瑞、吉利、五菱、长城等核心客户的合作，并持续拓展新能源客户，目前已成功拓展比亚迪、蔚来、理想、合众、零跑等自主客户，并且首次突破外资客户，获得欧洲S客户的F平台全球整车安全带项目定点，并正在为S客户研发副驾气囊，以及为欧洲某客户研发大行程预紧式端片装置总成。
    2）价：产品结构持续优化，单车价值量逐步提升。公司高性能安全带销售占比逐步提高，2023年安全带总成产品的平均售价达55.41元/条，同比+10.20%；公司拓展新产品气囊、方向盘，转型被动安全集成式供货，相较于单一安全带，产品单车价值量更高。
    3）利：持续推动零部件自制，毛利率有望持续提升。公司拟在安徽巢湖新建1.2万米织带和200万件囊袋产能；此外，公司还组建成立了电子电气事业部，加大投入研发气囊控制器（ACU）等电控类产品。
    投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为3.0、4.5和6.3亿元，对应当前市值，PE分别为21.2、14.4和10.2倍，维持“买入-A”评级，我们给予公司2024年25倍目标价33.5元/股。
    风险提示：专利诉讼风险；乘用车行业销量大幅下滑。
   

管理培训强劲增长，业绩释放分红率高

行动教育(605098)
    事件：公司发布2023年年报，报告期内实现营业收入6.72亿元，同比增长49.08%；归母净利润2.19亿元，同比增长97.95%；每股收益1.86元/股，同比增长97.87%；拟每10股派发现金红利10元（含税）。
    管理培训增长强劲，公司发展后劲十足。公司采取“一核两翼”的发展战略，聚焦管理培训，积极发展管理咨询和股权投资两大业务。2023年公司管理培训业务增长强劲，实现收入5.95亿元，同比增长55.26%；管理咨询业务稳健增长，实现营业收入0.74亿元，同比增长13.53%；公司营业收入6.72亿元，同比增长49.08%。同时，公司大客户战略成效显著，“大客户战略”主题培训共开展了42期，并与240余家大客户企业开展深度合作，带动公司在手订单快速增长。截至2023年末，公司合同负债9.58亿元，同比增长24.90%，公司发展后劲十足。
    盈利能力显著增强，经营性现金流良好。2023年公司整体毛利率78.26%，较去年同期提高3.07个百分点，其中管理培训毛利率82.16%，较去年同期提高1.73个百分点；管理咨询毛利率48.31%，较去年同期提高2.69个百分点。同时，公司净利率32.77%，较去年同期提高7.91个百分点，并创下历史最高水平；净资产收益率（加权）22.28%，较去年同期提高11.84个百分点；总资产报酬率11.42%，较去年同期提高6.59个百分点。另外，公司经营性现金流良好，2023年公司销售商品提供劳务收到的现金是营业收入的133.72%，经营性净现金流4.54亿元，公司业绩释放具有良好的现金流支撑。
    公司资产质量优良，负债率低分红率高。公司资产主要由货币资金、交易性金融资产组成，截至2023年末，公司货币资金13.58亿元，占比64.78%；交易性金融资产4.40亿元，占比20.99%。同时，公司负债较少，主要由合同负债构成。截至2023年末，公司总负债11.34亿元，其中合同负债9.58亿元，占比84.47%。公司资产负债率54.09%，剔除预收账款后的资产负债率仅为8.40%。另外，公司分红率较高，2023年公司实现了半年报和年报的两次分红，半年报每10股派发现金红利8元（含税），年报拟每10股派发现金红利10元（含税），2023年累计分红2.13亿元（含税），约占归母净利润的96.85%，股息率（按4月15日收盘价计算）3.94%。
    估值与投资建议：预计2024-2026年公司营业收入分别为8.93亿元、11.25亿元、13.86亿元，同比增长32.84%、25.99%、23.19%；归母净利润分别为2.93亿元、3.62亿元、4.37亿元，分别同比增长33.62%、23.30%、20.99%。公司紧密围绕“建设世界级实效管理教育机构”的发展战略定位，以“加速企业成为第一”为核心目标，以“组织创新能力”为核心特色，大客户战略成效显著，有望迎来业绩和估值共振。看好公司未来成长性，维持“买入-A”的评级，给予2024年22倍PE，对应目标价54.63元。
    风险提示：招生不及预期、退费风险、报到率低等风险。
   

公司盈利实现稳健增长，国际化战略逐渐进入收获期

中鼎股份(000887)
    事件：公司发布2023年度业绩快报&2024年第一季度业绩预告，2023年公司预计实现营业总收入172.5亿元，较上年同期增长15.7%；预计实现归母净利润11.3亿元，较上年同期增长17.0%。2024Q1公司预计实现归母净利润3.2-3.8亿元，同比增长22.0%-44.8%；预计实现扣非净利润2.7-3.3亿元，同比增长25.6%-53.5%。
    点评：
    围绕智能底盘系统核心战略，公司盈利实现稳健增长。公司持续围绕“全球模块化管理、技术迭代升级、产业补强补全”的目标稳健发展，传统业务维持稳增长，空气悬挂系统、轻量化底盘系统、热管理系统等增量业务持续落地成长，发展势头良好。2023年公司预计实现营业总收入172.5亿元，较上年同期增长15.7%；预计实现归母净利润11.3亿元，较上年同期增长17.0%。2024Q1公司预计实现归母净利润3.2-3.8亿元，同比增长22.0%-44.8%；预计实现扣非净利润2.7-3.3亿元，同比增长25.6%-53.5%。
    智能底盘业务维持较快增长，冷却系统表现亮眼。公司迎合汽车智能化发展趋势，积极持续推动空气悬挂系统、轻量化底盘系统、流体管路系统增量业务的落地成长。2023年H1空悬系统业务收入3.6亿元（同比+19.3%），占收入比重为4.4%（同比-0.2pct）；轻量化业务收入5.6亿元（同比+18.0%），占收入比重为6.8%（同比-0.4pct）；橡胶业务收入17.5亿元（同比+17.4%），占收入比重为21.4%（同比-1.3pct）；冷却系统业务收入25.6亿元（同比+43.3%），占收入比重为31.2%（同比+4.1pct）；密封件业务收入17.5亿元（同比+23.0%），占收入比重为21.3%（同比-0.3pct）。
    国际化战略逐渐进入收获期，海外技术实现国内落地。1）空悬系统：AMK中国已取得国内多家造车新势力及传统自主品牌的空气供给单元订单，截至24年初安徽安美科已获订单总产值104亿元左右；子公司鼎瑜科技专注于空气弹簧的研发，目前空气弹簧产品已经生产完成，产线设备已落地，相关业务合作正在加速推进中，同时公司也在加速空悬其他系统硬件总成产品的研发进度。2）轻量化底盘：子公司四川望锦核心技术为球头铰链总成产品，锻铝控制臂总成项目已经取得突破性进展；获得奔驰、长安、广汽、比亚迪等多个传统主机厂订单。3）冷却系统：TFH中国公司目前已经完成建立并开始拓展国内市场；子公司中鼎流体主导新能源温控系统总成业务的发展，积极布局液冷板等其他热管理产品，正积极推动相关产品的落地。4）密封系统：积极推进新能源布局，已经开发配套成功高性能新能源电机密封；已经开发批产新能源电池模组密封系统和电桥总成等产品，为沃尔沃、蔚来、上汽、广汽等新能源汽车平台配套。
    盈利预测与投资评级：公司是国内领先的汽车底盘龙头，积极推动海外技术国内落地，业绩有望实现较快增长。我们预计公司2023-2025年归母净利润为11.3、13.7、16.4亿元，对应PE分别为15、12、10倍，维持“买入”评级。
    风险因素：原材料价格波动、汇率波动、客户开拓不及预期、配套车型销量不及预期。

2023年年报点评：2023年归母净利润同比+40%，成长空间广阔

双环传动(002472)
    事件:
    2024年4月11日，双环传动发布2023年年报：2023年公司实现营收80.74亿元，同比+18.1%；归母净利润8.16亿元，同比+40.3%；扣非后归母净利润8.03亿元，同比+41.6%，其中2023Q4实现营收22.02亿元，同比+9.4%；归母净利润2.27亿元，同比+31.5%；扣非后归母净利润2.53亿元，同比+34.5%。
    投资要点:
    2023年营收实现较快增长，“乘用车齿轮+商用车齿轮”双轮驱动。2023年公司实现营收80.74亿元，同比+18.1%，实现较快增长，主要系2023年公司重型卡车自动变速箱齿轮业务、新能源汽车齿轮业务等均呈现良好增长态势。分业务来看，2023年公司乘用车齿轮业务实现营收42.2亿元，同比+15.7%；工程机械齿轮业务实现营收6.5亿元，同比-12%；商用车齿轮业务实现营收8.8亿元，同比+71.3%。
    2023年归母净利润同比+40.3%，盈利能力显著提升。2023年公司归母净利润8.16亿元，同比+40.3%。从公司盈利能力来看，2023年公司实现毛利率22.24%（同比+1.17pct），净利率10.33%（同比+1.76pct），期间费用率10.27%（同比-0.58pct），主要系2023年公司持续推动的内部降本增效、自主创新等工作，有效地提升了制造能力，降低了单位成本，毛利率和期间费用率均得到改善。
    “乘用车齿轮+民生齿轮+机器人减速机”齐发力，成长空间广阔。1）乘用车齿轮。在乘用车领域，公司拥有全球领先电动车制造企业、比亚迪、广汽、通用、福特、蔚来、采埃孚、日电产、舍弗勒、汇川、博格华纳等汽车产业链标杆客户，未来乘用车业务有望伴随优质客户快速增长。2）民生齿轮。公司积极投入注塑和相关复合材料齿轮及小总成的研发，相继在智能家居、车载部品等领域的市场份额获得增长，其中扫地机行业市占率增长较快，预计未来民生齿轮将助力公司实现稳定而持续的业绩增长。3）机器人减速机。公司子公司环动科技凭借自身机器人精密减速机的研发能力和批量交付能力，在国内RV减速机的市场占有率持续提升，此外公司已经实现谐波减速机成功供货，产品矩阵不断完善。
    盈利预测和投资评级考虑到公司乘用车齿轮、民生齿轮、机器人减速机业务三大业务未来均有望保持较快增长，我们预计公司2024-2026年实现营业总收入102.46、124.81、143.59亿元，同比增速为27%、22%、15%；实现归母净利润10.19、12.53、14.79亿元，同比增速为25%、23%、18%；EPS为1.19、1.47、1.73元，对应当前股价的PE估值分别为18、15、12倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示原材料价格持续上涨；销量不及预期；新客户拓展不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期。
   

持续调整业务与降本增效，24年利润拐点有望到来

广联达(002410)
    广联达发布年报，下游增速放缓背景下造价业务基本稳住，数字新成本产品持续向好
    公司发布2023年年报，实现营业收入65.25亿元，同比减少0.42%；归属于上市公司股东的净利润1.16亿元，同比减少88.02%。其中公司数字成本业务收入51.70亿，同比增长8.33%，造价产品部分签署云合同35.64亿元，同比下降9.08%，剔除三年期合同影响，同比基本持平，造价产品实现云收入32.24亿元，同比增长11.20%，签订云合同30.29亿元，同比下降6.47%，造价产品的续费率、应用率和活跃度保持高位与去年同期持平；数字新成本产品实现云收入5.98亿元，同比增长52.36%；签订云合同5.35亿元，同比下降21.50%，在产品交付和标杆打造取得了非常好的进展，产品应用率有效提升；续费率持续提升，已接近造价产品续费率水平。
    施工业务侧调整较大，但经营质量有望持续改善
    2023年期间，数字施工业务实现营业收入8.62亿元，同比下降35.00%，主要系受建设项目开工数量下降，部分项目开工进展较慢影响，施工企业在行业竞争加剧的情况下，数字化投入更加谨慎，对公司数字施工业务的订单拓展和实施交付造成了一定影响，但与此同时2023年施工产品更加聚焦客户的核心业务场景需求，施工业务销售回款同比2022年实现提升。
    展望2024年，下游需求侧仍需等待拐点，关注公司自身动力转换23年建筑业总体承压，截止23年12月建筑业新开工面积累计同比下滑7.85%，在下游景气度改善可能力度有限的前提下，我们关注广联达自身的业务结构调整。在23年期间，公司已经开始优化产品布局和业务布局，同时逐步控制成本费用降本增效。在公司自身的优化调整下，我们预计24年有望迎来利润拐点。
    投资建议：考虑到公司业务受到下游建筑业行业影响，我们调整盈利预测，收入由24-25年83.39/98.58亿元调整为24-26年的67.54/72.49/81.28亿元，归母净利润由24-25年11.58/15.56亿元，调整为6.33/8.36/11.48亿元。考虑到广联达在国内的建筑数字化行业的地位，维持“买入”评级。
    风险提示：建筑业下游需求侧持续不及预期、公司调整业务进展不及预期、成本控制不及预期

大客户战略成效显著，合同负债稳定增长

行动教育(605098)
    事件：公司发布年度业绩，23年公司实现收入6.7亿元、同增49.1%、较21年增长21.1%，实现归母净利润2.2亿元、同增98.0%、较21年增长28.5%。业绩符合预期。23年报每10股拟派息10元，23年度拟分配现金红利达2.1亿元（含中报派息0.9亿元），占归母净利润的96.9%，股息率达3.9%。
    23Q4，公司实现收入2.1亿元、同增91.5%、较21Q4增长6.1%，实现归母净利润0.6亿元、同增250.9%、较21Q4减少4.7%。
    点评：
    大客户战略驱动收入同比高增。公司大客户战略不断推进，与郎酒、今世缘、名创优品、今麦郎、纳思达、创新金属、波司登等行业龙头达成合作，大客户订单获取能力凸显，有望进一步提升品牌影响力，形成正向循环。大客户战略未来有望持续驱动公司订单增长。23年公司实现收入6.7亿元、同增49.1%，较21年增长21.1%。其中，管理培训实现收入5.95亿元，较21年增长21.0%；管理咨询实现收入0.7亿元，较21年增长25.4%；图书销售实现收入0.02亿元，较21年减少45.2%。
    毛利率恢复至21年水平。23年毛利率达78.3%、同比提升3.1pct，较21年下滑0.8pct。其中，管理培训毛利率达82.2%，较21年下滑1.5pct；管理咨询毛利率达48.3%，较21年提升4.0pct；图书销售毛利率达41.2%，较21年提升11.1%。
    期间费用率大幅下滑。22年受疫情影响收入大幅下滑，可比性较差。23年销售费用率达26.5%，较21年下滑2.5pct；管理费用率达13.6%，较21年下滑2.3pct；研发费用率达4.3%，较21年下滑1.5%；财务费用率达-3.8%，较21年下滑0.6pct。
    合计派息2.1亿元，占归母净利润的96.9%。公司23年利润分配方案为每10股拟派息10元，23年度拟分配现金红利达2.1亿元（含中报派息0.9亿元），占归母净利润的96.9%，股息率达3.9%。
    利润率较21年有所提升。23年实现归母净利润2.2亿元、同增98.0%、较21年增长28.5%。净利率达32.8%，较21年提升1.6pct。
    合同负债稳定增长。公司在手订单量稳定增长，截至23年末，合同负债为9.6亿元，较22年末增长24.9%。
    投资建议：23年业绩高增，且较历史最好年份21年相比也有靓丽增长，可见课程需求旺盛。大客户战略成效显著，有望带动订单稳步增长。我们预计2024~26年EPS为2.39/3.04/3.86元/股，当前股价对应PE为19x/15x/12x，维持“买入”评级。
    风险提示：招生人数不达预期，造成公司收入和利润不达预期；宏观经济下行的风险；关键业务人员流动的风险。

2023年年报点评：23年业绩超预期，海外发展势头强劲

海兴电力(603556)
    事件：2024年4月15日，公司发布2023年年度报告，业绩再创新高，23年实现营业收入42亿元，同比增长26.91%，归母净利9.82亿元，同比增长47.9％，扣非归母净利9.41亿元，同比增长60.08%。分季度来看，23年Q4公司营收为13.28亿元，同比增长43.84%，环比增长33.53%，归母净利与扣非归母净利分别为3.14亿元/3.15亿元，分别同比增长61.17%/78.87%。
    盈利能力改善明显，费用管控良好。盈利能力情况，23年公司毛利率和净利率分别为41.90%/23.39%，同比增长3.33pcts/3.67pcts，毛利率改善明显，公司盈利能力向上提升。费用情况，公司重视费用管控，23年期间费用率为13.64%，同比下降2.98pcts，财务、管理、研发、销售费用率分别为-4.07%/3.77%/6.53%/7.41%，同比减少0.41pct/0.52pct/0.68pct/1.37pcts。
    系统软件和解决方案营收占比大幅提升，新能源领域实现新突破。
    23年公司在智能用电、智能配电、新能源三个领域业绩表现良好。1）智能用电：
    收入35.95亿元，同比增长23.93%，主要来自于系统软件和解决方案的营收占比大幅提升，约占公司海外智能用电业务总营收的60%；2）智能配电：收入4.06亿元，同比增长24.19%，系配网业务的新市场开拓和新产品的开发、非洲市场配网集采项目中标和交付、南方电网集采项目的首次中标以及新疆集中式光伏电站项目的新能源配网设备批量中标；3）新能源：收入1.63亿元，同比增长283.50%，增量来自于重点打造海外新能源成套设备优势和渠道下沉以及国内中标了千万级充电场站EPC项目。
    海外市场呈现强劲发展势头，全球化战略成效显著。
    得益于发达国家的更新换代需求，以及新兴市场的渗透率提升，海外智能配用电市场呈现出强劲的发展势头，2023年海外营收达27.91亿元，同比增长51.29%，公司的软件产品在海外市场累计应用在超过130个项目，推进供应链全球化战略，启动了欧洲、拉美工厂布局规划，持续贯彻海外本地化经营策略，在配网端实现非洲市场配网集采项目中标和交付，并在非洲、拉美中标了微电网、综合能源管理等EPC项目，攻克了储能系统在中压配电网环境中的黑启动、并离网无缝切换等前沿技术，为公司推进海外新能源系统解决方案打下良好的基础。
    投资建议：公司定位全球能源解决方案服务商，具备整体解决方案能力，受益全球智能电网规模提升，我们预计公司24-26年营收分别为52.53、65.74、82.33亿元，对应增速分别为25.1%、25.1%、25.2%；归母净利润分别为12.24、15.43、19.45亿元，对应增速分别为24.6%、26.0%、26.1%，以4月16日收盘价作为基准，对应24-26年PE为18X、15X、12X。维持“推荐”评级。
    风险提示：电网投资建设不及预期，海外业务拓展不及预期。

23年年报&24年一季报点评：境内外收入齐增，渠道结构优化改善盈利能力

乖宝宠物(301498)
    公司发布 2023 年年报&2024 年一季报。 1） 23 年公司实现营收 43.27亿元/yoy+27.36%，归母 4.29 亿元/yoy+60.68%，扣非 4.22 亿元/yoy+61.76%； 2） 23Q4 实现营收 12.15 亿元/yoy+33.50%，归母 1.14亿元/yoy+128.67%，扣非 1.10 亿元/yoy+123.23%； 3） 24Q1 实现营收 10.97 亿元/yoy+21.33%，归母 1.48 亿元/yoy+74.49%，扣非 1.38亿元/yoy+64.45%。
    23 年收入拆分： 1） 分地区看，自有品牌拉动内销强势成长，海外去库存阶段性影响增速、 我们预计 24 年将逐步恢复常态。其中境内收入28.63 亿元/yoy+39.38%，毛利率 39.23%/yoy+0.54pct；境外收入 14.64亿元/yoy+8.96%，毛利率 32.17%/yoy+8.91pct，毛利率同比显著增长或主要来源于人民币贬值。 2） 分产品看，基本与地区业务趋势相仿：主粮实现收入 20.87 亿元/yoy+50.35%，毛利率 36.00%/yoy+1.28pct，我们认为随着渠道结构优化及规模效应，毛利率有望稳步提升；零食收入 21.66 亿元/yoy+10.86%，毛利率 37.19%/yoy+6.43pct。
    渠道与品牌形成共振， 23 年公司自有品牌业务收入 27.45 亿元/yoy+34.15%： 1）参考分渠道数据，公司在确保天猫、京东等基本盘的基础上，积极开拓抖音、拼多多等新渠道，直销增长显著：直销收入12.36 亿元/yoy+57.02%，毛利率 50.14%/yoy+1.25pct；经销收入 16.68亿元/yoy+19.11%，毛利率 32.33%/yoy+2.46pct； 2）麦富迪领先地位稳固，弗列加特高端路线推进顺利： ①麦富迪品牌力持续提升，市占率国内名列前茅； ②弗列加特短短几年成为国内高端猫粮头部品牌，打造第二增长曲线。
    盈利能力来看： 23 年公司毛利率 36.83%/yoy+4.19pct，期间费用率23.81%/yoy+0.86pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为16.66%/5.77%/1.69%/-0.31%，同比分别+0.61/+0.57/-0.31/-0.01pct，销售费用率提升主要系发展自有品牌业务导致推广费增加所致，管理费用率提升主要系上市相关费用增加、职工薪酬增加所致。整体归母净利率 9.91%/yoy+2.05pct。
    公司一季报增长亮眼， 我们认为主要来源于： 1）收入端：海外去库存结束，低基数的同时恢复性增长，国内线上平台销售快速增长； 2）利润端： 24Q1 毛利率 41.14%/+6.94pct，虽然自有品牌占比提升等因素带来销售费率也提升 2.92pct，但是其提升幅度明显小于毛利率提升幅度，因此带来归母净利率 13.51%/+4.11pct 且创新高。整体来看， 我们认为人民币汇率持续低位利好出口企业，自有品牌渠道结构优化、规模效应显现，盈利能力向好且具备持续改善空间。
    我们认为我国宠物食品行业正值高速发展、渠道变革、市场竞争格局快速变化的重要时期，我们看好本土品牌凭借自身优势突围，乖宝厚积薄发验证其品牌运营能力，有望在β与α共振之下维持业绩高增长。
    盈利预测： 根据 wind 一致预期， 2024-2025 年公司归母净利润分别为5.14/6.43 亿元，对应 PE 分别为 38/30 倍，建议关注。
    风险因素： 行业竞争加剧，汇率风险，产能扩张不及预期等。

业绩超预期，成本强管控，能源技术服务放量增长

海油发展(600968)
    公司业绩再创历史新高，利润率持续提升
    2023年公司全年实现营业收入493.08亿元，归属于上市公司股东的净利润30.81亿元，分别同比增长3.19%和27.52%。公司毛利率达到13.47%，同比+0.93pct；净利率6.43%，同比+1.2pct。
    能源技术服务放量增长，核心业务市占率有效提升
    2023年公司能源技术服务产业实现营业收入188.79亿元，同比增长21.19%。智能注采市场占有率提升19%，井下举升产品市场占有率提升24%，集输化学品配方自主化率提升至80%以上、生产自主化率提升至65%以上。2023年，我国首艘全新智能FPSO“海洋石油123”顺利投产，我国第二座海上移动式自安装井口平台“海洋石油165”提前投用。中长期FOB资源配套LNG运输船项目（一期）首船建造完工，即将交付。FPSO及LNG运输船行业高景气，运营率达到100%。
    中海油产量规划持续增长，有利于提升公司工作量
    2024年中海油资本支出预算总额为1250-1350亿元，其中勘探、开发和生产资本化支出预计分别占资本支出预算总额的约16%、63%和19%，生产端Capex比例与23年基本保持持平。根据中海油2024年经营规划，2024-2026年净产量规划分别达到700-720、780-800、810-830百万桶油当量。按照26年中位数计算，距23年产量仍有20.9%增长空间，有利于提升公司工作量。2024年2月，亿吨级油田渤中26-6油田新钻探井测试产能创新高，新增油气探明储量超4000万立方米，推动该油田累计探明储量突破2亿立方米，成为全球最大的变质岩油田。
    成本控制能力优异，人均创利增长30%创下新高
    公司坚持“一切成本皆可降”，促进成本费用利润率同比提升1.78pct。“两金”管控严格，资产盈利类、周转类指标整体向好，净资产收益率同比提升2.04pct，应收账款、存货余额同比分别下降17.22%和12.02%、周转率同比分别提高0.24次和1.01次。2024年公司人均创收、人均创利分别达到343.13、21.44万元，较2022年继续提升（前值为326.69、16.52万元）
    盈利预测与估值：
    原预测2024-2025归母净利润为32.15/37.35亿元，考虑到公司工作量高速增长，我们上调归母净利润预测为2024/2025年35.3/38.75亿元，并新增2026年预测43.84亿元。EPS分别0.35/0.38/0.43元（原预测值为0.32/0.37/-元），对应PE12.15/11.07/9.79倍，维持“买入”评级。
    风险提示：上游油气价格波动风险，市场竞争加剧风险，油气副产品需求不及预期风险，安全事故及保险不足的风险

组织结构调整影响告一段落，24年有望迎来报表拐点

用友网络(600588)
    小企业客户业务维持快速增长
    公司发布2023年年度报告，全年实现营业收入97.96亿元，同比增长5.8%，其中，云服务业务实现收入70.91亿元，同比增长11.6%。
    分客户类型看，公司大型企业客户业务实现收入65.19亿元，同比增长4.3%，组织模式升级带来的阶段性影响逐渐度过，下半年收入同比增长12.4%。全年来看，不含子公司经营的大型企业客户业务的合同签约金额下半年同比增长超30%，公司核心产品YonBIP全年实现签约金额36.1亿元，核心产品续费率为92.9%。
    中型企业看，公司YonSuite、U9cloud、U8cloud持续发力，在中型企业市场实现收入13.86亿元，同比增长21.4%，其中云服务业务实现收入8.65亿元，同比增长36.9%，核心产品续费率为84.3%。YonSuite客户数量和营业收入均实现同比超100%的高速增长，合同签约金额约2.8亿元，同比增长近90%。
    此外，在小微企业市场，畅捷通实现收入8.06亿元，同比增长17.7%，其中，云订阅收入4.90亿元，同比增长28.0%，23年畅捷通实现扭亏为盈；公司政府与其它公共组织实现收入9.82亿元，同比下降12.5%。
    产品持续迭代，成本费用有望进一步优化，24年或迎来收入利润拐点2023年，公司实现归母净亏损9.67亿元，同比出现亏损，主要系收入增速下滑，以及费用增加较多，公司于2021-2022年加大人员投入，2023年年平均人数同比增加1896人；另一方面，公司行业组织模式升级后，差旅费、市场费用增加较多，同时外包成本同比增加较多，共同导致利润短期承压。
    产品侧，2023年公司发布了BIP3-R2，技术和产品能力更强大、性能更稳定、体验性更优，此外公司发布了企业服务大模型YonGPT，覆盖财务、人力、营销等多个生产运营领域。
    公司在2024年开始计划控制成本费用，优化人员结构提高人效，伴随公司组织模式变革影响告一段落和产品持续迭代，我们预计2024年公司有望迎来收入和利润的业绩拐点。
    投资建议：结合2023年年报，考虑到2023年组织战略调整影响，我们调整盈利预测，收入从24-25年的123.09/150.80亿元调整为24-26年的109.22/126.05/147.19亿元，归母净利润从24-25年的5.27/14.05亿元调整为24-26年的0.94/4.39/6.38亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；大企业业务拓展不及预期；产品迭代不及预期

行业二次触底，关注1H24修复

华正新材(603186)
    事件：公司发布四季度业绩，收入8.64亿，环比/同比下滑6%/5%。利润端由于上游恢复慢于预期，产品价格承压，毛利率环比下降7个百分点，利润端亏损扩大至0.9亿元，整体经营状况与业绩预披露符合。
    CCL行业底部再现，关注1H24修复：CCL行业4Q23仍然面临较为显著的供给过剩，我们认为价格竞争压力使得行业的盈利能力较3Q23进一步下滑。不过我们的供应链调研表明，一线PCB厂商产能利用率于1Q24恢复至80%，而国内CCL厂商产能利用率也同步修复至80%以上。展望未来，Prismark预测PCB市场规模将在2024年增长4%，我们预期PCB和CCL在2Q/3Q24产能利用率均将继续温和复苏。另一方面，LME铜自一月以来涨幅达9%，CCL厂商正在与PCB制造商积极进行谈判，以传递成本压力。KB已于三月宣布对所有产品线实施10元的价格上涨。我们调研显示，其余CCL厂商或于4/5月逐步对中小客户/以及大客户开启约3-5%的涨价。同时，我们认为价格上涨将对CCL厂商的毛利率产生积极影响，因为10%的铜价格上涨仅意味着CCL成本的2-3%增加。
    AI驱动行业增长，CCL结构升级：伴随美国对于国内算力芯片获取持续出台限制，我们认为国内AI算力芯片产业链将出现较大机会，并显著带动高速CCL需求。公司披露，已经配合国内AI服务器领域龙头终端客户，开发Ultra low loss等级材料，现已完成测试认证，同时提前布局下代PCIe6.0平台服务器所用高速材料，相应材料在PCB及终端客户测试反馈良好。同时公司开发了多品类低CTE低损耗的高速材料，可匹配高算力大尺寸芯片的应用场景需求，在多家知名终端得到测试、认证和部分产品供应。
    估值与建议：我们将估值水平滚动至2025年，维持20x的远期估值。我们预计公司2024/2025年净利润分别为0.68/2.25亿元，对应目标价32元，维持优于大市评级。
    风险：1）新产品推广不及预期；2）竞争加剧；3）铜价持续上涨冲击盈利能力；4）产能释放不及预期。

CDMO板块稳健增长，原料药业务阶段性承压

九洲药业(603456)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入55.2亿元，同比增长1.4%；归母净利润10.3亿元，同比增长12.2%；扣非净利润10.2亿元，同比增长10.5%。单Q4公司实现营业收入9.5亿元，同比下降11.7%；归母净利润6649万元，同比下降62.6%；扣非净利润7268万元，同比下降55.7%。
    业绩符合预期，CDMO板块实现稳健增长。公司CDMO板块2023年实现收入40.8亿元（+19.4%），实现稳健增长。其中：1）心血管类：2023年实现收入20.5亿元（+5.7%），毛利率达41.5%（+4.4pp），下游Entresto需求持续高增，2023年实现全球销售额60.4亿美元（+30%，恒定汇率下+31%），成为诺华销售额第一产品；2）抗肿瘤类：2023年实现收入10.4亿元（+59.7%），毛利率达37.3%（+6.5pp），其中下游Kisqali患者生存期获益渐获认可，2023年实现全球销售额20.8亿美元（+69%，恒定汇率下+75%）。公司已形成可持续的临床前/临床I、II、III期漏斗项目结构，丰富CDMO项目数持续推动公司成长。公司承接项目中已上市项目32个（较23H1新增3个），III期临床项目74个（较23H1新增8个），处于I期和II期临床项目902个（较23H1新增63个），项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。
    原料药板块增长阶段性承压。2023年公司特色原料药及中间体业务实现收入12.6亿元（-23%），毛利率为32.9%；其中抗感染类实现收入3.3亿元（-43.7%），中枢神经类药物实现收入4.6亿元（-17.3%）、非甾体类药物实现收入3亿元（+5.5%），降血糖类药物实现收入1.6亿元（-18.6%），板块增速阶段性承压。
    多肽及偶联药物、制剂平台等新业务能力建设初见成效。1）多肽：多肽GMP产线于2023Q1投入使用，2023年多肽团队完成数十条多肽的合成及交付工作，成功交付千万级多肽IND项目；2）偶联药物：2023年公司完成多个偶联药物化合物制备交付工作，拥有OEB4级、OEB5级的高活实验室和GMP高活车间，可为客户提供订单从毫克级到数百克的单批次生产服务；3）制剂：截至2023年，瑞博台州（一期）已进入设备安装阶段，部分产线预计2024Q2投入使用；原料药喷雾干燥生产车间投入使用；瑞博苏州中试车间陆续投入使用；瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作，将进一步提升研发项目承接能力。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.35元、1.57元、1.75元，对应PE分别为12倍、10倍、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原料药价格下跌风险，CDMO业务或不及预期，行业竞争加剧风险。

聚焦体外诊断POCT，打造国内国际双循环

万孚生物(300482)
    投资要点
    推荐逻辑： 1） 依托九大技术平台形成丰富产品管线，万孚 POCT 领域市占率全国第三，且整体毛利率提升较为明显； 2） 国内 POCT 行业增速稳健，近 6年复合增速高达 20%。预计 2025 年市场规模将达到 231.4 亿元。政策进一步强调 POCT 质量管理，推动重大病种诊疗发展，驱动行业快速发展； 3）打造国内国际双循环，持续推进渠道升级。公司建立三大营销体系（国内、国际、美国子公司），深度系统管理。海外占比从 2018 年 23%提升至 22年 49%。产品线海外持续导入战略新品，推进本地化运营有序发展。
    依托九大技术平台形成丰富产品管线， POCT 领域市占率全国第三。 公司作为国内 POCT领域的龙头企业之一，拥有九大技术平台（免疫胶体金技术平台、免疫荧光技术平台、电化学技术平台、干式生化技术平台、化学发光技术平台、分子诊断技术平台、病理诊断技术平台、仪器技术平台和生物原材料平台）以及六大产品线， 包括传染病、 慢病管理中心脑血管疾病、炎症、肿瘤、 毒检、优生优育。公司基本盘为 2B 业务，并构建了 2B、 2C双核业务体系。同时公司战略布局化学发光+分子诊断+病理业务，整体产品线不断优化，目前 POCT领域市占率约 10%（全国第三）。此外，公司荧光及胶体金产线成本控制较好，公司整体毛利率从 22 年 52% 提升至 23Q1-Q3 63%，提升较为明显。销售、管理、研发费用率逐步提升至疫情前水平。
    国内 POCT 行业增速稳健，近 6年复合增速高达 20%。 中国 POCT 行业将呈现快速发展态势， 2018-2023年中国 POCT市场规模年复合增速约 20%，预计2025 年市场规模将达到 231.4亿元。政策进一步强调 POCT质量管理，推动重大病种诊疗发展，驱动行业快速发展。 细化来看： 1）慢病检测业务： 主要包括心血管疾病、炎症、以及肿瘤检测。中国心血管疾病患病率持续上升以及人口老龄化都是行业重要驱动因素。 23H1 公司实现慢病管理检测收入 7.2 亿元（+40.3%）。 2023H1国内疫后常规医疗需求集中释放，院内诊疗修复趋势明显，医院终端门诊量、检测样本量和去年同期相比有明显增长。慢病管理业务的收入占比（23H1 48%）及毛利率（约 65%）为业务线之首； 2）传染病： 全球不断提高的传染病发病率驱动行业发展。目前中国传染病体外诊断市场规模约 200亿元，随着国家对传染病控制力度的不断加大，预计 23-27 年复合增速可达9.8%。万孚疫后新冠相关传染病业务下降明显，但常规传染病业务如呼吸道检测、消化道传染病检测、血液传染病检测逐步恢复。 2023H1国内的流感传播也拉动公司的流感检测产品销售收入大幅增长。在呼吸道传染病领域，公司已构建起了涵盖甲流、乙流、腺病毒、 A 族链球菌等在内的一体化解决方案。肺炎支原体检测试剂的获批进一步完善了公司呼吸道传染病检测产品序列； 3）毒检：全球药物滥用 POCT市场规模约 11亿美金，全球毒品滥用问题依旧较为严重。公司依托美国子公司开展业务销售，提升核心产品美国本地化生产能力， 23H1公司实现毒检收入 1.6 亿元（+18.1%)，增速稳健； 4）妊娠及优生优育检测：优化渠道能力，强化各大电商平台的合作关系。
    打造国内国际双循环，持续推进渠道升级。 公司建立三大营销体系（国内、国际、美国子公司），深度系统管理。公司深化市场开拓，海外占比从 2018 年 23%提升至 22 年 49%。在终端销售渠道的推广作用下，已销售至 150 多个国家和地区。此外，产品线海外持续导入战略新品，推进本地化运营。 细化来看： 1）23H1 传染病检测海外总体增长明显； 2）慢病管理海外市场需求恢复， 23H1实现同比快速增长； 3）毒检业务持续拓展应用场景，打开增量空间； 4）优生优育业务海外稳步推进，产品迭代迅速。
    盈利预测与投资建议。 预计公司 23-25年净利润为 5.1、 6.5、 7.7亿元， 考虑到行业的扩容以及公司未来 24 及 25 年的稳健增长， 建议积极关注。
    风险提示： 汇率波动风险；新产品研发、 注册及认证风险；海外业务拓展不及预期风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。

公司年报点评：2023年盈利逐季改善

华锦股份(000059)
    投资要点：
    2023年盈利逐季改善。2023年，公司实现营业收入461.42亿元，同比-5.95%；实现归母净利润0.70亿元，同比-86.72%。公司单季度盈利逐步改善，1Q23-4Q23公司分别实现归母净利润-4.98亿元、-1.78亿元、2.83亿元、4.62亿元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.14元（含税）。
    主要产品产销量稳定增长。2023年，公司石化板块产销量分别为558.67/558.70万吨，分别同比增长4.26%/4.97%；化肥板块产销量分别为126.83/126.17万吨，分别同比增长14.05%/13.57%。
    产品毛利整体回落。2023年，公司主要化工产品价格平均跌幅高于原油加工成本跌幅，产品价差仍处低位，盈利空间收窄。从主要板块看，（1）石化板块，2023年毛利62.16亿元，同比减少6.34亿元（-9.3%），但整体仍处于较高水平；其中，原油加工及石油制品、芳烃毛利高位小幅回落，聚烯烃产品小幅减亏。（2）精细化工板块，2023年毛利0.29亿元，同比减少1.58亿元（-84.5%），除丁二烯毛利小幅增长外，ABS制品及副品、环氧乙烷、乙二醇类产品毛利均有不同程度下滑。（3）化肥板块，2023年毛利5.67亿元，同比减少4.81亿元（-45.9%），主要受尿素盈利下滑影响。
    集团与沙特阿美合资建设大炼化项目。公司大股东北方华锦集团及沙特阿美公司、盘锦鑫城集团共同投资的精细化工及原料工程项目已正式开工建设（北方华锦持股51%，沙特阿美持股30%）。根据阿美亚洲公众号，项目包含30万桶/天的炼油厂（1500万吨/年）以及165万吨/年蒸汽裂解装置，预计2026年投入全面运营。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.23、0.27、0.31元（原2024-25预测为0.40、0.52元），2024年BPS为9.08元。参考可比公司估值水平，给予其2024年1.0倍PB（原为2023年1.0x），对应目标价9.08元（对应2024年PE39倍），维持“优于大市”评级。
    风险提示：国际原油价格下跌、石化产品盈利不及预期等。

业绩超预期，海外市场表现亮眼

中际联合(605305)
    投资要点：
    公司发布2023年年度报告，全年业绩超预期、Q4表现亮眼。2023年公司实现营收11.05亿元，同比增加38.17%；归母净利润2.07亿元，同比增加33.33%；扣非归母净利润1.76亿元，同比增加38.00%。盈利能力方面，毛利率46.13%，同比+2.46pcts；净利率18.73%，同比-0.68pcts。费用率方面，全年费用率27.89%，较去年同期的26.27%增加1.62pcts，其中销售费用率、管理&研发费用率和财务费用率分别为13.60%、17.23%、-2.94%，较去年同期分别-0.32pcts、+0.46pcts、+1.48pcts。Q4表现亮眼。单季度来看，23Q4公司实现营收4.05亿元，同比增加70.48%；归母净利润0.88亿元，同比增加281.28%；扣非归母净利润0.73亿元，同比增加358.16%。Q4毛利率46.21%，同比+0.96pcts，环比+0.80pcts；净利率21.79%，同比+12.05pcts，环比+7.55pcts。
    高空安全升降设备和防护设备两大类产品增速喜人，升降设备产品单价继续大幅提升。23年高空安全升降设备营收7.63亿元，同比+40.3%，营收占比69.1%，毛利率47.33%，同比-0.31pcts。高空安全防护设备营收2.87亿元，同比+48.47%，营收占比26%，毛利率41.96%，同比+8.33pcts。高空安全作业服务营收0.45亿元，同比-19.64%，营收占比4.1%，毛利率45.13%，同比+10.81pcts。从产品单价来看，23年高空安全升降设备的销售量为27509套，较去年的22410套增长10%，测算对应的产品单价为31044元/套，在22年产品单价同比增长20%的基础上继续同比大幅增长28%，我们推测主要原因是高空安全升降设备的产品结构优化，单价较高的升降机和免爬器出货量提升，带动了产品单价的整体提升。
    海外市场营收大幅增长，毛利率继续保持高水平。分地区来看，23年公司外销实现营收5.42亿元，同比+73.55%，营收占比提升至49.5%，较去年同期提升约10pcts；外销毛利率60.03%，同比+4.36pcts。内销实现营收5.53亿元，同比+14.99%，营收占比为50.5%，较去年下降约10pcts；内销毛利率31.92%，同比-3.31pct。
    风电领域基本盘稳中有增，其他领域有望打开增长空间。公司是风电领域高空安全作业设备龙头，风电领域的基本盘稳固、国内市占率高、依靠产品升级迭代有望带来单机的价值量提升；海外市场23年表现超预期、国外市占率有望进一步提升，尤其是在美洲等地已经取得积极效果；此外，国内外均有存量机组改造和风电运维服务市场，有望继续为公司带来风电领域内的增量业绩。除风电外，公司产品正在向多领域拓展，电网、石化、市政、桥梁和个人应急防护等非风电领域也值得期待，未来有望成为新的利润增长点。
    盈利预测与估值。预计公司24-26年营收14/18/23亿元，归母净利润2.61/3.46/4.62亿元，EPS为1.72/2.28//3.04元，对应PE为22.89/17.25/12.92倍，维持公司“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动，风电装机不及预期，海外市场拓展不及预期，其他非风电领域拓展不及预期。

2023年门店稳健扩张，零售业务净利率提升

国药一致(000028)
    事件：公司发布2023年年度报告，全年实现营业收入754.8亿元（+2.8%），实现归母净利润16亿元（+7.6%），实现扣非归母净利润15.3亿元（+7.6%）。2023Q4公司实现营业收入188.9亿元（+0.4%），实现归母净利润4.1亿（-6.7%），实现扣非归母净利润3.9亿元（-6.4%）。
    四季度业绩短期承压，期间费率有所下降。公司紧跟外部行业市场和政策环境变化，聚焦高质量发展主线，坚持战略引领稳增长，转型创新求突破，加强费用管控体系建设，全面降本增效，支撑盈利改善。2023Q1-Q4营收分别为186.9/197/182/189亿元，同比+9%/+3.8%/-1.6%/+0.4%；归母净利润3.6/4.7/3.6/4.1亿元，同比+43.5%/+11%/-3.8%/-6.7%。2023年公司毛利率为12%(-0.16pp)，净利率为2.6%(+0.2pp)。费用方面，2023年公司销售费率为7.1%(-0.12pp)；管理费率为1.5%(-0.07pp)；财务费率为0.3%(+0.01pp)。
    分销业务稳步增长，零售业务盈利能力提升。分板块看，2023年分销业务实现收入519.6亿元(+3.5%)，净利润10.6亿元(+2.5%)，净利率为2%；2023年零售业务实现收入244.1亿元(+1.3%)；实现净利润5.27亿元(+50.7%)，净利率为2.2%。
    国大药房加大门店拓展力度，积极创新线上下多渠道业务。截至2023年末，国大药房门店总数10516家(其中直营门店8528家，加盟店1988家），较去年增加1203家，其中北部地区增加838家。截至2023年末，国大药房直营连锁门店中已取得各类医保定点资格门店达7736家，占公司直营店总数的91%，双通道门店数量已达到397家，医保统筹门店3012家，DTP药房232家，共新增97个DTP品种。处方药占比57%(+3pp)，全年线下互联网处方597.7万张，同比增长74.8%。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年归母净利润分别为17.7/19.4/21.9亿元，对应增速分别为10.7%/9.8%/12.5%，对应PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：集采降价风险；门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险。

“三核九翼”夯实基础，大单品增速亮眼

达仁堂(600329)
    事件：公司发布2023年年报，实现营业收入82.2亿元，同比减少0.3%，归母净利润9.9亿元，同比增加14.5%，扣非净利润9.5亿元，同比增加23.8%。
    “三核九翼”强基础，深耕主品增业绩。报告期商业端实现营业收入37.62亿元（-11.19%），受到疫后商业模式多元化发展影响。工业端实现营业收入49.30亿元（+10.34%），其中主要主品中速效救心丸销售额首次突破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队，清咽滴丸实现销售额连续两年翻番，主品带动收入端增长。按照治疗领域来看，心脑血管收入同比增加20.17%，得益于速效救心丸的增长，报告期速效救心丸已覆盖50万家药店，10万家医疗终端。呼吸系统收入同比37.44%，清咽滴丸和清肺消炎丸带动增长。消化系统同比降低23.63%。五官科类收入同比增加91.51%，得益于京万红软膏销量大幅增加。消化系统类收入同比降低23.63%；泌尿系统收入同比降低1.65%。
    守正创新赋新能，精益生产提质量。公司积极拓展创新药研究，报告期内公司开展药学研究4项，药理研究21项，临床研究15项，药经1项，技改技革125项，同时提高对速效救心丸、京万红软膏、紫龙金片、益肺清化膏等大品种的二次开发，强化产品竞争力。2023年公司开展智能制造精益生产，不断完善长期可持续发展体系，实现毛利率44.01%（+4.08pp），工业毛利率69.67%做出贡献，降本增效取得显著效果。研发费用率2.25%（+0.39pp），主要系本期研发投入同比增加。销售费用率25.86%（+1.99pp），销售费用率26.1%（+3.6pp），主要是市场拓展维护费、宣传咨询费增加导致。管理费用率4.64%（+0.06pp），主要是职工薪酬增加所致。财务费用率-0.19%（+0.29pp），原因为利息费用增加增加。此外，2023年公司投资收益为3.08亿元（+12.36%），主要是中美天津史克贡献2.45亿元。
    积极拓展新渠道，国际市场增收益。公司紧跟药品传统渠道向线上和院外加速分化趋势，积极开拓电商渠道，推动牙痛停滴丸、乌鸡白凤片等产品在电商渠道曝光的曝光度，进一步提升其知名度，2023年电商业务首年销售收入突破4000万元。同时，公司积极开拓国际市场，在国际市场销售收入突破4000万，同比增长25%，并且积极推动速效救心丸、乌鸡白凤丸、六味地黄丸、长城牌新明目上清片、长城牌新清肺抑火片、精制银翘解毒片进入东南亚等穆斯林地区市场。
    盈利预测：考虑到公司未来“十四五”战略目标清晰，利润率仍然有持续提升空间，预计2024-2026年归母净利润分别为12.1、14.9和17.9亿元，对应PE为20倍、16倍和14倍。
    风险提示：费用管控不及预期、新药研发周期长、中药材成本上涨明显、产品提价不及预期等风险。

2023年报点评：海内外加速拓展，房颤市场率先破局

微电生理(688351)
    【投资要点】
    营收快速增长，业绩符合预期。公司2023年营业收入3.29亿元，较上年同期的2.60亿元同比+26.46%；归母净利润568.85万元，同比+85.17%。23年公司销售、管理、研发费率分别为33.20%、12.41%、27.74%，同比分别+2.08pct、-1.49pct、-1.81pct;毛利率为81.51%，同比-5.60pct。23年公司产品收到市场广泛认可，产品竞争力持续增强，产销量稳步提升。因集采落地，叠加公司压力导管、微电极导管、冷冻系列等新品陆续上市推广，规模有限成本偏高，拉低了整体毛利率，后续随着新品产销量的增加，毛利率将逐步提升。公司海外业务毛利率稳定，与前期基本持平。
    海内外市场加速拓展，三维手术量保持高速增长。国内市场方面，公司福建省际联盟集采顺利实施，北京集采压力导管、星型标测导管等产品全线中标，京津冀“3+N”联盟集采冷冻消融系列产品在内的4个组套及单品部件全部中标。公司首款国产压力导管TrueForce？自上市以来已在多家中心完成了1000余例手术，开启房颤术式国产化替代进程。公司国产首个IceMagic？冷冻消融系列产品于23年8月获批上市，目前已完成20多个省份的挂网，并在多个中心开展试用。23年公司产品已累计覆盖国内1000余家医院，三维手术累计突破5万例。海外方面实现营收增长超过50%，公司重点加强代理渠道建立，提高海外临床使用量，积极参会展示产品和技术，国际市场知名度稳步提升。23年8月公司TrueForce？压力导管获得欧盟MDR认证和英国UKCA认证，与国内房颤市场拓展协同推进。
    研发创新持续推进，治疗方案不断完善升级。公司推进“射频+冷冻+脉冲电场”三大能量平台协同布局。自研的压力脉冲导管已完成临床入组，进入随访阶段，对外投资的商阳医疗的PFA项目临床随访已经接近尾声，预计25年Q1获批。磁导航机器人方面，与Stereotaxis合作的第五代磁导航设备以及合作研发的磁导航导管已递交注册，预计24年获批。RDN肾动脉消融方面，目前正在开展临床试验，子公司鸿电医疗的FlashPoint？肾动脉射频消融系统已进入创新器械“绿色通道”。
    【投资建议】
    经过十余年电生理赛道的持续深耕及创新研究，微电生理作为国产首家能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的公司，现已攻克电生理领域诸多关键技术，打破了外资的长期技术垄断地位。公司在当下高景气、低渗透率、低国产化率的电生理赛道上占据的先发优势明显，标内产品有望在亮眼的集采表现下完成快速放量，创新产品的陆续上市以及海外市场的持续拓展也将为公司带来可观的第二增长曲线，预计盈利能力将进一步提升。我们上调公司2024/2025年的盈利预测，并新增引入2026年盈利预测，预计公司2024/2025/2026年的营业收入分别为4.64/6.47/8.89亿元，对应归母净利润分别0.29/0.71/1.23亿元，EPS分别为0.06/0.15/0.26元，维持公司“增持”评级。
    【风险提示】
    产品集中带量采购政策变化风险
    产品升级及新产品开发风险
    市场竞争加剧风险

2023年年度报告点评：利润端短期承压，看好新业务放量推动盈利改善

鼎龙股份(300054)
    事件：
    4月9日，鼎龙股份发布2023年度报告。报告期内，公司实现营业收入26.67亿元，同比下降2%（若剔除珠海天硌出表影响，公司营业收入与上年同期基本持平）；归属于上市公司股东的净利润2.22亿元，同比下降43.08%。其中，Q4公司实现营业收入7.95亿元，同比增长3.72%，环比增长11.42%；归母净利润0.46亿元。
    点评；
    半导体业务逐季放量，看好2024年盈利改善
    CMP耗材：CMP抛光垫实现销售收入4.18亿元，同比下降8.65%；分季度收入分别为0.64/0.85/1.19/1.49亿元，其中Q4创单季度历史新高，环比增长25.68%，同比增长49.21%。CMP抛光液和清洗液共实现销售收入0.77亿元，同比增长330.84%。分季度收入分别为0.12/0.15/0.22/0.29亿元，2023年季度间复合增长率达35%，抛光液、清洗液放量节奏趋势明显。半导体显示材料：显示材料实现销售收入1.74亿元，同比增长267.82%；分季度收入分别为0.13/0.37/0.53/0.67亿元，2023年季度间复合增长率达72%，公司已成为国内部分主流面板客户YPI、PSPI产品的第一供应商。高端光刻胶：潜江一期小规模光刻胶量产线的建设基本完成，潜江二期300吨光刻胶量产线的建设也于2023年下半年启动。已布局16支国内还未突破的主流晶圆光刻胶（8支高端KrF光刻胶+8支浸没式ArF光刻胶），均为客户主动委托开发的型号。已完成7支产品的客户送样，其中包括一支极限分辨率KrF光刻胶和一支极限分辨率ArF光刻胶，获得客户一致认可。先进封装：PI方面，布局7款产品（包括非光敏PI、正性PSPI和负性PSPI），已送样5款；临时键合胶方面，在国内某主流集成电路制造客户端的验证及量产导入工作基本完成，此外有三家以上晶圆厂和封装厂已完成技术对接，根据部分客户的需求正在进行内部验证中。
    提高鼎汇持股比例，实施回购股份并注销
    鼎龙股份4月9日公告拟以支付现金方式收购五家员工持股平台合计持有的鼎汇19.00%股权。本次交易完成后，公司持有鼎汇微电子的股权比例由72.35%提升至91.35%，鼎汇微电子仍为公司并表范围内的控股子公司。五家员工持股平台承诺，鼎汇2024-2026年实际实现的净利润分别不低于2.09、2.38、2.63亿元，三年累计净利润不低于7.10亿元。公司持续以实际行动回报股东，3月14日，鼎龙股份将第四次回购股份用途转为注销并相应减少注册资本，第四次回购股份累计744.88万股，占公司总股本的0.79%，支付金额合计1.5亿元（不计交易费用）。
    投资建议与盈利预测
    随着下游半导体市场持续修复，客户产能利用率持续爬升，公司各业务板块持续放量，盈利能力持续改善。我们预计2024-2026年，公司归母净利润分别为：4.14、6.04和8.04亿元，对应PE估值分别为47、32、24倍，上调至“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期、新业务验证及放量节奏不及预期

依托矿产资源优势，化肥领先企业有望迎来利润增长

湖北宜化(000422)
    核心观点
    公司主营磷铵、尿素、聚氯乙烯、烧碱、精细化工品等。公司在上游资源端具备磷矿、煤矿、电石产能，在中游依托资源优势发展化肥和氯碱化工产业，经近半世纪的发展，公司已发展成为覆盖煤化工、磷氟化工、氯碱化工、精细化工等多行业领域，上下游产业链密切关联、协同发展的多元化大型化工企业。公司共有磷酸二铵、聚氯乙烯、尿素、氯碱产品（主要是烧碱）、精细化工产品（季戊四醇、保险粉等）五大主营产品，其中磷酸二铵、聚氯乙烯、尿素为公司营收主力，三大主导产品贡献了超70%的收入来源。
    公司为磷肥、氮肥行业龙头，资源优势显著。截至2023年6月，公司共有磷铵产能126万吨/年，尿素产能156万吨/年，参股公司新疆宜化拥有尿素产能60万吨/年，并自备40万吨合成氨产能。公司当前磷铵市占率全国前五，尿素产能全国前列，化肥产能国内领先。磷肥方面，宜化集团自备330万吨/年的中品味磷矿，能够部分满足公司磷铵的生产能力；尿素方面，公司产能集中分布在内蒙古、新疆等西部区域，天然气等能源成本优惠，为公司产品带来更高的利润空间。
    湖北宜化具备氯碱一体化产能，成本优势突出。湖北宜化具备84万吨PVC产能，子公司新疆宜化具备40万吨PVC产能。其中全资子公司内蒙宜化、青海宜化配备了完善的电石产能及产业链，自备电石的PVC产能占公司总产能的75％，自备电石生产PVC将有效降低PVC生产成本。
    参股子公司新疆宜化具备丰富的可采煤炭资源，将给上市公司带来丰厚的投资收益。新疆宜化具备60万吨/年尿素，30万吨/年聚氯乙烯，24万吨/年烧碱，60万吨/年电石，8万吨/年三聚氰胺。新疆宜化下属新疆宜化矿业具备3000万吨/年的原煤产能，煤炭储量约为28.2亿吨，煤品质量稳定，以生产无烟煤为主，露天开采成本极低。新疆宜化2023年盈利达到20亿元以上，给上市公司带来了丰厚的投资收益。
    盈利预测与估值：公司未来3年处于业绩快速增长期，预计2024-2026年归母净利润8.1/9.6/12.1亿元，EPS分别为0.76/0.90/1.15元。通过多角度估值，预计公司合理估值10.64-11.40元，相对目前股价有12%-20%溢价，给予增持评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动的风险、煤炭价格大幅下跌的风险、安全生产的风险、安全环保政策趋严的风险、公司内控的风险。

2023年报点评：23年营收净利双增，芯片+封装+电视产业链协同共振

兆驰股份(002429)
    【投资要点】
    2024年4月13日，兆驰股份公告2023年年报和2024年一季度业绩预告。2023年公司实现营业收入171.67亿元，同比增长14.23%；实现归母净利润15.88亿元，同比增加38.61%。单四季度来看，公司实现营收44.80亿元，同比增长9.91%，环比下降9.53%；实现归母净利润3.17亿元，同比增长19.40%，环比下降41.11%。公司在2024年第一季度预计实现归母净利润4.00-4.30亿元，同比增长4.44%-12.27%，预计实现扣非归母净利润3.93-4.23亿元，同比增长17.46%-26.43%。
    分产品来看，（1）全年电视出货量同比大幅增长，因此多媒体视听产品及运营服务取得收入126.93亿元，同比增长12.58%，毛利率为16.34%，同比增长0.63pct；（2）LED业务实现收入45.04亿元，同比增长约19.13%，毛利率为25.81%，同比提高4.95pcts。
    电视代工经营稳健，大尺寸和Mini LED驱动单价提高。2023年公司电视海外拓张成果显著，根据洛图科技数据，全年出货量为1050万台，在电视ODM工厂中排名第三，同比增长24.7%。24Q1公司电视出货量为212万台，同比下降15.5%，Q1出货量受海外订单确认节奏和节日休假等因素影响。后续季度受赛事拉动和北美渠道拓展，我们看好电视出货量增长。公司结合Mini LED供应链优势，向国内外客户供货Mini LED电视，以及国内电视零售市场电视平均尺寸提升，都有助于提升电视单价和公司利润。
    Mini LED芯片降本显著，COB封装意图弯道超车。公司LED芯片实现满产满销，氮化镓芯片产能105万片（4寸片），砷化镓芯片产能5万片（4寸片），同时通过Mini RGB芯片微缩技术推动芯片降本，过去四年以年均33%的降幅实现了80%总降幅。COB技术日渐成熟，在P1.2以下间距市场，COB封装价格向SMD靠拢，渗透率超过50%。公司目前COB月产能已达16000平方米（以P1.25点间距产品测算），在COB显示市场中占有绝对的市场份额。在未来COB与SMD和MiP封装技术路径的竞争中，随着COB方案市场渗透率提升，公司对其他LED封装企业的份额提出挑战。
    【投资建议】
    23年公司营收利润双双实现增长。一方面，电视ODM在海外渠道拓展取得成果，24年受体育赛事和电视技术进步和大尺寸趋势拉动，有量价齐升机会；另一方面，Mini RGB降本推动实现商业化，COB封装市场渗透率提高帮助公司提升市场份额。因此，我们对公司进行盈利预测，预计2024/2025/2026年的营业收入为207.89/226.57/246.91亿元，归母净利润分别为20.86/24.12/27.85亿元，EPS分别为0.46/0.53/0.62元，对应PE分别为11/10/8倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    TV下游需求不及预期的风险；
    Mini LED及相关技术被替代的风险；
    市场竞争加剧的风险；
    汇率风险。

2023年度报告业绩点评：业绩符合预期，AI赋能三大产品线齐头并进

彩讯股份(300634)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年度报告。报告期内，公司实现营业收入14.96亿元，较上年同期增长25.18%，实现归母净利润3.25亿元，较上年同期增长44.31%，实现扣非归母净利润1.87亿元，较上年同期增长1.57%。
    三大产品线协同发力，23年继续保持稳定增长。公司是国内领先数字化技术服务商，协同办公、智慧渠道、云和大数据三大产品线协同发展，为客户提供产品销售、软件定制开发、技术服务及效果运营灵活的业务模式。报告期内，公司三大产品线实现稳定增长：1）协同办公：收入4.62亿元，同比增长30.48%；2）智慧渠道：收入6.16亿元，同比增长23%；3）云和大数据：收入3.35亿元，同比增长53.23%。
    信创产业国产化正当时，核心产品RichMail信创邮箱打开市场空间。受益于信创“国产替代”、“安全发展”的战略驱动，根据赛迪顾问数据，未来十年中国信创产业仍将保持30%的年均增长，2026年突破2000亿规模大关，信创办公软件产品需求持续高增，信创即将进入统招采购时代，为公司协同办公产品线提供稳定的增长空间，驱动业绩持续攀升，公司以“信创邮箱+统一办公平台”为核心，成为信创应用软件市场主要参与者。公司核心产品RichMail信创安全邮箱拥有国产自主知识产权，已完成全栈信创认证，在安全可控性，性能稳定性，功能完备实用性方面的突出优势，得到客户高度信任与肯定。
    持续加码研发打造AI能力，重点投入数字人、AI+应用创新领域。报告期内，研发人员占比达到69.86%，研发投入3亿元，研发投入占收入比重20.02%；较上年同期增加6363.82万元，同比增长26.97%。公司在AI能力建设方面持续投入研发，打造彩讯RichAI，推出彩讯人工智能引擎AIBox。通过引入通用大模型的能力，将原有多领域的技术组件进行升级和整合。公司在AI中台能力建设之上，积极投入数字人、AI+应用创新，重点研发下一代智能邮箱、智能云盘、虚拟数字人等产品，确保公司保持行业技术引领地位，助力创新业务的快速拓展。
    深化运营商国资云合作，助力构建国产自主可控数字底座。公司为电信行业客户持续稳定地提供数字化产品和整体解决方案。公司深度绑定中国移动，作为移动云认证的核心供应商，提供专业咨询服务和解决方案。其他行业方面，公司在能源、金融、交通等国家重点行业都有多年积累，实现云和大数据产品线高质量增长。报告期内，公司在广东省四个地市陆续展开云业务协同拓展技术支撑项目，展示了云业务在广东地区的持续性和可复制性，并有望在全国其他省份进行推广复制。
    投资建议：公司是国产AI邮箱龙头企业，伴随信创统招采购时代即将来临，三大产品线有望齐头并进，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.92亿元、4.80亿元、6亿元，对应PE分别为20.1倍、16.4倍、13.1倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：技术研发进度不及预期风险；供应链风险；政策推进不及预期风险；消费需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

爱玛科技23年报点评：关注公司底部向上弹性

爱玛科技(603529)
    主要观点：
    公司发布23年业绩：
    23Q4：营收35.8亿（+0.2%），归母3.2亿（-35%），扣非3.2亿（-27%）。？23全年：营收210.4亿（+1%），归母18.8亿（+0%），扣非17.6亿（-2%）。
    全年收入利润与22年持平，符合我们预期。公司拟每10股派息5.34元，加上H1全年分红率40%（同上年40%）。
    收入端：竞争趋缓ASP好转
    23Q4：收入同比+0.2%，我们预计单季销量160万台左右，同比个位数下滑；ASP同比增长约+8%，环比约+380元；单车净利润超200元（同比约-30%，环比约+30元），Q4历史高基数下公司销量及单车盈利有所承压，但ASP及结构呈现边际好转。
    23年：收入预计+1%，我们预计量/价分别同比-0.3%/+1.4%，单车净利约175元（同比+0.7%），23年全年维度来看总体持平维稳，24年轻装上阵。
    盈利端：Q4边际已现修复
    23Q4：毛利率同/环比-1.5/+3.8pct，归母净利率同/环比-4.9/-0.1pct，受益产品及渠道结构改善，单季环比修复显著。
    23年：毛利率+0.15pct，归母净利率-0.1pct，全年竞争加剧压力之下，公司更重盈利稳健。
    投资建议：α+β机遇俱存
    我们的观点：
    公司层面：底部向上，2月公司推出新一轮股权激励，重申24-26年收入或净利润cagr20%的目标，内销巩固拓展海外，重启成长信心。行业层面：近期14部门联合发文研究电动自行车以旧换新，及国常会部署电动自行车全链条整治，催化电动车以旧换新，长期利好两轮车行业集中度进一步提升。
    盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营收244/274/303亿元，同比+16%/+13%/+11%；实现归母净利润23/28/33亿元，同比+22%/+21%/+19%；当前股价对应PE13/10/9X，考虑当前PEG较低，公司具底部向上弹性，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业需求景气度波动，行业竞争加剧超预期，成本大幅波动。

2023年年报及2024年一季报点评：24Q1甲醇减亏致盈利增加，煤炭产量增量值得期待

昊华能源(601101)
    事件：2024年4月16日，公司发布2023年年报和2024年一季报。
    2023业绩符合预期，23Q4、24Q1营收均环比增长。2023年，公司实现营业收入84.37亿元，同比下降9.15%；归母净利润10.40亿元，同比下降22.60%。23Q4，公司实现营业收入23.17亿元，同比下降6.39%，环比增长17.48%；归母净利润2922.83万元，同比增长115.82%，环比下降90.34%，其中计提减值准备减少归母净利润2.91亿元。24Q1，公司实现营业收入24.13亿元，同比增长7.58%；归母净利润4.52亿元，同比增长5.12%。
    拟派发每股现金股利0.35元（含税），分红比例48.46%，股息率4.2%。
    公司拟向全体股东派发每股现金股利0.35元（含税），合计拟派发现金红利5.04亿元（含税），占2023年归母净利润的48.46%，以2024年4月15日股价计算，股息率4.2%。
    2023煤炭产销增加、毛利率小幅下滑，24Q1产销延续增势。2023年，公司实现煤炭产销量1706.35/1705.18万吨，同比+14.50%/+14.52%。2023年公司吨煤售价448.76元/吨，同比下降21.98%；吨煤成本187.14元/吨，同比下降18.77%；煤炭业务毛利率为58.30%，同比下降1.65pct。24Q1，公司实现煤炭产销量484.07/487.92万吨，同比+9.22%/+10.86%，环比+12.78%/+14.09%。24Q1公司吨煤售价440.20元/吨，同比下降7.01%，环比下降4.99%；吨煤成本190.91元/吨，同比下降1.37%，环比增长16.11%；煤炭业务毛利率为56.63%，同比下滑2.48pct，环比下滑7.88pct。2023年公司240万吨/年红一煤矿顺利通过竣工验收，累计销售煤炭201万吨，240万吨/年红二煤矿于2023年12月联合试运转，2024年有望贡献产量增量。此外，公司确定了“十四五”末实现煤炭产能3000万吨的规划目标，正积极在煤炭资源富集区寻找优质煤矿项目，未来产能规模有望持续提升。
    2023甲醇业务亏损拖累盈利，铁路毛利率下滑；24Q1甲醇减亏，铁路盈利同比抬升。1）甲醇：2023，受停机检修影响，公司甲醇产销量32.47/32.08万吨，同比-24.15%/-25.78%；甲醇售价1836.74元/吨，同比下降8.14%；甲醇成本2550.76元/吨，同比下降0.74%。2023公司甲醇业务毛利-2.29亿元。24Q1，公司甲醇产销量12.44/12.76万吨，同比+26.55%/+41.46%，环比+18.14%/24.12%；甲醇售价1765.96元/吨，同比下降5.23%，环比下降2.66%；甲醇成本1996.62元/吨，同比下降16.00%，环比下降37.28%。24Q1甲醇业务毛利-2943.2万元，环比减亏幅度79.09%。2）铁路：2023，公司铁路专用线运量621.72万吨，同比下降13.74%；运价为23.47元/吨，同比增长5.03%；成本为7.76元/吨，同比增长11.55%。2023铁路专用线业务毛利率为66.92%，同比下降1.93pct。24Q1，公司铁路专用线运量175.59万吨，同比下降2.42%，环比下降12.77%；运价为24.53元/吨，同比增长5.15%，环比下降0.81%；成本为7.02元/吨，同比增长2.77%，环比增长13.54%。24Q1铁路专用线业务毛利率为71.38%，同比抬升0.66pct，环比下滑3.62pct。
    投资建议：考虑24年公司煤炭产销有望增长、甲醇业务有望减亏，我们预计2024-2026年公司归母净利润为12.45/14.88/16.89亿元，对应EPS分别为0.86/1.03/1.17元/股，对应2024年4月15日收盘价的PE分别均为10/8/7倍，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：煤炭价格大幅下跌；在建矿井投产不及预期。

坚持长期主义，提升服务能力

密尔克卫(603713)
    投资新要点
    公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年，公司总收入同比下降15.8%至97.5亿元，主要受行业波动及行业价格下行影响，同期归母净利润同比下降28.7%至4.3亿元。2024年第一季度，公司总收入同比增长23.3%至29.0亿元，同期归母净利润同比增长40.6%至1.5亿元，业绩有望持续修复。
    持续战略聚焦，加强精益化管理。公司持续专注于主航道的精细化运营，2024年将以“盘整夯实，精准发力”为目标，重视资产效率和质量，提升客户服务水平。2023年全年，公司综合毛利率从2022年的10.9%提升至2023年的11.8%，具体而言，MCD不一样的分销业务、MRW区域仓配一体化业务和MGF全球货代业务的毛利率分别同比提升3.3个百分点、1.3个百分点和0.6个百分点至6.4%、47.9%和12.0%；同期，MGM全球移动业务和MRT区域内贸交付业务的毛利率则分别同比减少2.7个百分点和1.3个百分点至15.9%和8.4%。此外，公司持续加强精益化管理，销售、管理、研发及财务费用率合计从2023年的5.9%下降至2024年第一季度的4.6%，助力改善盈利能力。
    丰富客户结构，推进全球化布局。公司积极开拓下游行业市场，将服务领域拓宽至新能源、新材料、智能制造、芯片半导体、日化、医药等领域，截至2023年末，公司有效客户数量已超8,000个。同时，公司坚持“投资+资源”双轮驱动，持续夯实亚太区布局，MGF业务新增越南、泰国、印尼等网点，完善供应链服务的覆盖面，并向北美和欧洲延伸，落实全球化战略。
    估值
    我们预计公司24/25年营收为114.4/131.3亿元，并新增26年预测为147.0亿元；预计公司24/25年归母净利润为5.7/6.6亿元，并新增26年预测为7.6亿元，当前股价对应24年PE为15倍，维持“强于大市”评级。
    风险提示
    化工品物流需求不及预期风险；海外业务运营风险
   

2024年一季报点评：电池出货量和净利润保持增长

宁德时代(300750)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年一季度报告。
    点评：
    2024Q1电池出货量和净利润保持增长。公司2024年一季度实现营收797.71亿元，同比下降10.41%；归母净利润105.1亿元，同比增长7%。一季度公司电池销量约95GWh，同比增长25%，其中动力电池占比超80%。营收下降主要系因为原材料成本下降，电池价格相应下行。研发费用43.4亿元，同比下降6.71%，同比小幅下降主要系因为材料价格同比下降所致研发费用率5.44%，同比上升0.22pct。
    电池单位盈利能力保持稳定，现金流持续强劲。公司一季度毛利率26.42%，同比上升5.15pct，环比上升0.76pct。净利率14.03%，同比上升2.71pct，环比上升0.62pct。电池单Wh利润0.11元，基于价格联动机制，单位盈利能力保持稳定。经营活动现金流净额283.58亿元，同比增长35.25%，现金流持续强劲，主要系库存管理能力提升及原材料价格下行节约了采购现金流支出。期末货币资金达2885.72亿元，现金储备充裕
    持续优化库存管理，存货周转率上升，产能利用率提升。公司持续加强存货周转，优化库存管理，一季度末库存较上年末略微有所下降，存货周转率1.31次，同比提升。一季度末存货余额进一步下降至439.8亿元，较上年末减少14.6亿元。一季度末在建工程262.2亿元，较上年末增加12亿元，环比有所增加，主要系电池生产基地建设，未来公司将重点推进海外项目建设，国内产能扩张节奏将有所放缓。一季度产能利用率高于去年同期。
    多元布局产品矩阵，海内外市场共振，全球龙头地位稳固。公司产品技术持续升级，多元布局差异化产品矩阵巩固市场竞争力。随着麒麟电池M3P电池、神行超充电池量产，公司全球动力电池龙头地位进一步稳固。根据SNE统计，2024年1-2月公司全球动力电池出货量市占率38.4%，同比提升4.8pct。根据动力电池联盟数据，2024年1-3月公司国内动力电池装车量市占率48.93%，同比提升4pct。在储能方面，公司坚持品质制胜，具备全生命周期成本竞争力和质量竞争力。
    投资建议：维持买入评级。预计公司2024-2026年EPS分别为11.35元、13.67元、15.71元，对应PE分别为17倍、14倍、13倍。动储电池需求增长确定性高，公司凭借技术优势和多元化产品布局，全球市占率稳步提升，全产业链布局凸显成本优势，盈利能力稳健，维持买入评级。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期风险；储能需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险。

业绩表现良好，第二增长曲线加速落地

超图软件(300036)
    事项：
    公司公告2023年年报。2023年，公司实现营业收入19.79亿元，同比增长24%；实现归母净利润1.52亿元，同比扭亏为盈。2023年利润分配预案为：拟每10股派发现金红利1.0元（含税）。
    平安观点：
    公司业绩表现良好，研发投入维持在高位。根据公司公告，2023年，公司实现营业收入19.79亿元，同比增长24%，实现快速增长；实现归母净利润1.52亿元，同比扭亏为盈，实现归母净利润率7.69%；实现毛利率57.88%，较上年同期提升11.34个百分点，公司盈利能力显著提升。2023年，公司期间费用率为46.17%，较上年下降2.86个百分点，在总体期间费用率有所下降的情况下，研发投入依然维持在高位，2023年，公司研发投入为3.83亿元，同比增长23%，营收占比19.37%。未来，公司将通过持续开展常态化市场洞察和“集团+产品线+区域”矩阵联合作战，全面提升产品品质和服务效率，不断提升品牌黏性和客户黏性，扩大第一增长曲线业务市场份额，提升第二增长曲线和第三增长曲线业务的业绩贡献力度，构筑公司的长期竞争优势，我们看好公司未来的发展。
    公司GIS行业龙头地位稳固，抢占AI、低空经济赛道巩固竞争优势。公司在技术水平及市场份额方面均处于国际领先地位，是中国GIS平台软件的领跑者。根据美国ARC咨询集团最新发布的《地理信息系统全球市场调研报告2021-2026》，公司2021年GIS营收排名全球第三、亚洲第一，其中软件业务收入居全球第二。公司积极抢占人工智能和低空经济赛道，赋能公司业务发展，同时开拓新的增长点。1）AI方面：公司在AI方面已由布局研究转变为积极落地阶段，具体来看：NLP大模型方面，2023年，公司发布了基于不动产+AI大模型的智能问答产品（Beta版），致力于解决不动产登记相关问题；CV大模型方面，公司2023年6月发布的产品SuperMapGIS2023已经集成SAM视觉大模型，补足了SAM语义缺失的短板；AIGC方面，公司AI生图能力已经落地，并已经在
    一些项目上进行了试点；GeoAI方面，公司持续优化遥感智能解译算法；新增SegFormer、RTMDet等模型，提升遥感智能解译精度和效率。2）低空经济方面：目前，公司已与泰州市数据产业集团有限公司签署了战略合作框架协议，无人机技术开发合作和低空经济感知的合作也是本次战略合作的重要内容，这表明公司在低空经济领域的合作和市场拓展方面已经取得了实质性进展。
    公司第二增长曲线加速落地，业务拓展成效显著。1）住建：2023年，公司及子公司参与了众多城市的数字住房项目，其中江苏住建厅全省房屋建筑一张图项目1275万元，恩施州智慧房产一体化审批平台项目897.8万元。同时，公司签约北京、杭州西湖区、广西住建厅、南昌、当阳、老河口等多个城市的CIM平台项目，以及上海市政GIS平台、义乌市白蚁GIS管理平台和多地的地下管线项目。2）数据要素：公司凭借公司大数据方面的影响力，上榜2023中国大数据百强榜。2023年，公司签约唐山市综合信息平台建设项目（合同额2154.6万元）。同时，公司还参与了上海、杭州、西安、郑州等多地的大数据项目。3）水利：2023年，公司新签水利业务合同同比增长约25%。公司子公司南京国图中标天津市水文基础设施建设“十四五”规划项目（中标金额885.8万元）。公司及子公司中标数字孪生三峡模拟仿真引擎项目、珠江三角洲水资源配置工程水情水质监测系统等重点项目。4）气象：2023年，公司为国家气候中心、北京、四川、青海、河南等地客户开展气象灾害风险监测、风险评估、灾害风险风险管理和灾害风险数据服务。5）企业应用：公司聚焦园区、航空、能源和企业地图服务赛道，以空间智能（GI）+数字孪生技术为核心，服务各级各类企业客户数字化转型工作。2023年，公司企业业务新签合同同比增长约150%。6）海外业务：2023年，公司与达索系统高层会谈，深化和推进双方战略合作。此外，公司还与越南第四电力建设咨询股份公司、德国企业IGISystem等企业达成战略合作。
    盈利预测与投资建议：根据公司的2023年年报，我们调整业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为1.95亿元（前值为3.74亿元）、2.44亿元（前值为5.02亿元）、3.06亿元（新增），EPS分别为0.40元、0.50元和0.62元，对应4月15日收盘价的PE分别约为41.3、33.0、26.3倍。公司是我国GIS行业龙头企业，龙头地位稳固，积极抢占AI、低空经济赛道，核心竞争力将持续增强。当前，公司第二增长曲线加速落地，业务拓展成效显著，未来将进一步打开公司的成长空间。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：（1）公司GIS技术与产品升级迭代进度不达预期。当前，公司在国内GIS技术领域领先优势明显，这为公司成为国内GIS行业龙头企业奠定了坚实基础。但如果未来公司在GIS技术领域不能保持持续领先，或者公司GIS产品的升级迭代进度不达预期，则公司的GIS业务发展存在不达预期的风险。（2）公司自然资源业务发展不达预期。公司是自然资源领域的领先供应商，但如果市场竞争的激烈程度超出预期，则公司的自然资源业务发展存在不达预期的风险。（3）公司第二增长曲线发展不达预期。当前，公司第二增长曲线加速落地，但如果相关业务未来的推广进度低于预期，则公司的第二增长曲线将存在发展不达预期的风险。

盈利能力持续提升，东南亚拓展值得期待

英诺特(688253)
    事件：英诺特发布2023年年报2024年一季度季报，业绩符合预期
    2023年度，公司实现营业收入4.78亿元，同比增长7.03%；归母净利润1.74亿元，同比增长15.44%；经营性净现金流2.60亿元，同比增长105.53%。利润率方面，2023年度公司综合毛利率、净利率分别提升至75.98%、36.39%，若剔除资产及信用减值影响，公司扣非归母净利润为1.96亿元，除以总收入后的净利润率达到41.10%。聚焦主业，公司非新冠呼吸道产品实现销售收入4.05亿元，同比增长246.17%；业务毛利率83.06%，同比减少1.40个百分点；产品均价16.46元/人份，同比下降6.09%，预计与甲乙流/肺支三联检产品占收入比重上升有关。
    2024年一季度，公司实现营业收入2.82亿元，同比增长109.36%；归母净利润1.46亿元，同比增长171.44%。利润率方面，2024年一季度公司综合毛利率、净利率分别进一步提升至83.55%、51.87%。公司一季度计提信用减值损失和资产减值损失合计为1938.48万元，主要系新冠产品相关的应收账款减值，若剔除这一影响，公司归母净利润达到1.65亿元，除以总收入后的净利润率达到58.76%。达到非新冠业务的历史新高，规模效应带来的利润率提升逻辑再得印证。
    积极布局海外业务，打造第二发展引擎
    公司高度重视海外市场，在新加坡成立了全资子公司作为未来国际市场发展的总部，并将东南亚市场作为公司在国际市场的切入点，复制国内成功的专业化营销策略。2023年，公司甲乙流/RSV/偏肺病毒四联检、肺支肺衣/RSV/腺病毒/柯萨奇病毒B组五联检均在境外获批，甲乙新抗原三联、RSB/腺病毒/偏肺病毒/副流感病毒抗原四联等产品的海外临床和注册亦在推进当中。受益于公司在泰国等境外市场推出的多款新产品，公司海外实现营业收入1305.91万元，剔除新冠业务后收入1271.74万元，同比增长272.16%，呈现良好的发展态势。
    我们认为，东南亚地区的传染病检测需求、医疗基建水平、患者支付能力与国内类似，呼吸道POCT联检产品能较好地提升当地传染病诊疗水平。公司率先出海，产品注册和渠道铺设初具，有望实现产品销售的持续快速放量。
    需求+政策两方面驱动呼吸道病原体检测行业高景气
    需求层面：2024年年初至今，呼吸道病原体检测保持较高景气度。根据国家流感中心数据，从2024年年初至2024年3月24日，全国流感监测网络实验室共累计检测13.13万份流感样病例监测标本，高于2023年同期水平（11.95万份）。
    政策层面：国家卫健委多次发文明确病原体检测以及联检的必要性。2024年2月国家卫健委发布《国家医疗质量安全改进目标（2024）》，明确要求提高住院社区获得性肺炎患者病情严重程度评估率、抗流感病毒药物使用前流感病原学诊断阳性率、住院患者抗菌药物治疗前病原学送检率。
    2024年3月国家感染病质控中心（由卫健委领导）发布《发热门诊患者就诊指引》，对医疗机构实验室检测能力提出要求：“医疗机构应结合传染病流行特点，配置多种病原体的抗原检测和抗原多联检项目。”、“二级及以上综合医院、传染病专科医院、儿童专科医院、中医医院应具备常见呼吸道感染病原体快速检测能力，妇幼保健院、肿瘤医院等专科医院、乡镇卫生院和社区卫生服务中心发热哨点应具备常见呼吸道感染病原体抗原检测能力。建议有条件的医疗机构再发热门诊开展对上述常见病原的即时检验和多联检项目，以进一步提高检测效率。”
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别同比增长37.2%、53.4%、42.5%；归母净利润分别同比增长64.8%、47.9%、39.8%，成长性突出；维持给予买入-A的投资评级，6个月目标价42.13元，相当于2024年20倍的动态市盈率。
    风险提示：
    假设及预测不及预期的风险、市场对呼吸道病原体检测产品的需求不及预期的风险、公司在研项目上市进程不及预期的风险、行业竞争进一步加剧的风险。
   

优化产品结构，一季度业绩稳步增长

深南电路(002916)
    事件：
    4月16日公司发布2024年一季报，2024年一季度营业收入39.61亿元，同比增长42.24%，归母净利润3.8亿，同比增长83.88%。
    受益数据中心及汽车板块，一季度业绩稳步增长：
    2023年国内通信市场需求未出现明显改善，海外市场下半年以来节奏有所放缓，行业短期承压，公司主动优化产品结构，拓展高附加值领域，降低通信市场需求弱化带来的影响。数据中心板块，公司在EGS平台逐步起量，并开拓AI加速卡市场；汽车领域，2023年报披露，公司充分把握新能源和ADAS方向的增长机会，订单同比增长50%，南通三期工厂顺利爬坡为订单导入提供产能支撑，海外Tier1客户开发工作进展顺利，为未来汽车业务的持续发展奠定基础。
    封装基板产能爬坡，FC-BGA部分产品已完成送样认证：
    2023年上半年全球半导体行业景气较弱，下游客户产品库存调整周期拉长，公司封装基板业务通过深耕存量市场、开发新客户等多措并举，保障业务营收的基本稳定。存储与射频产品受益于客户开发突破与下半年存量客户需求修复，均实现了订单同比增长。公告披露，公司FC-BGA封装基板部分产品已完成送样认证，处于产线验证导入阶段。产能方面，无锡二期工厂持续推进能力提升与量产爬坡，加速客户认证和产品导入进程，广州封装基板项目一期建设推进顺利，已于2023年第四季度完成连线投产。2023年，公司FC-CSP封装基板产品在MSAP和ETS工艺的样品能力已达到行业内领先水平，RF封装基板产品成功导入部分高阶产品。FC-BGA封装基板产品，公司在14层及以下产品已具备批量生产能力，14层以上产品具备样品制造能力，后续将加快FC-BGA产品线竞争力建设，广州封装基板项目不断爬坡。
    投资建议：
    我们预计公司2024年~2026年收入分别为161.23亿元、189.61亿元、221.85亿元，归母净利润分别为17.45亿元、20.64亿元、26.56亿元，给予2024年30倍PE，6个月目标价为102.05元，维持“买入-A”投资评级。
    风险提示：下游需求不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧。
   

2023年年报点评：分红显著提升，长期配置价值凸显

昊华能源(601101)
    事件：2024年4月15日，公司发布2023年年报。2023年公司实现营业收入84.37亿元，同比下降9.15%；实现归母净利润10.40亿元，同比下降22.60%，基本每股收益0.72元。2023年公司归母净利润出现同比下滑，主要受控股子公司国泰化工计提资产减值准备影响，23年公司合并口径计提减值准备2.8亿元，其中国泰化工计提减值准备3.01亿元。分红方面，2023年拟分红5.04亿元，分红比例48.46%，按照4月15日股价计算股息率4.20%。
    投资要点
    煤炭产销增长叠加成本下降，煤价下行对业绩拖累有限。2023年公司实现煤炭产量1706.35万吨，同比+14.5%；煤炭销售量1705.18万吨，同比+14.52%。此外，23年吨煤售价449元/吨，同比下跌22%；吨煤成本187.16元/吨，同比降低18.76%，吨煤成本大幅下跌主要由于直供客户运量大幅减少导致运费下降。2023年秦皇岛港5500大卡现货煤价下跌23%，而公司受益于产销增长和成本降低，煤价下跌对业绩拖累较小。2023年煤炭分部实现营收76.52亿元，同比下降10.65%；实现毛利44.61亿元，同比下降13.12%，煤炭毛利率58.29%，同比降低1.65pct。
    煤化工和铁路运输业务利润同比均有不同程度下降。煤化工量价齐全跌，亏损延续。2023年公司实现甲醇产量32.47万吨，同比-24.2%；甲醇销量32.08万吨，同比-25.79%，甲醇产销均下降主要受停机检修影响。2023年煤化工板块实现毛利-2.23亿元，亏损同比减少0.07亿元。此外，受运量下滑影响，铁路运输业务利润同比下滑。23年铁路发运量完成621.72万吨，同比减少99.06万吨，降幅13.74%，铁路运输业务实现毛利0.98亿元，同比-11.88%。
    分红比例显著提升，看好长期投资价值。截至2023年底，公司实际持有货币资金和金融资产规模合计52.11亿元。公司2023年报计划现金分红5.04亿元，则分红比例约为48.46%，相比于22年36.44%大幅提升。按照4月15日收盘价，计算得2023年股息率4.20%。我们认为未来在“市值管理考核”背景下，公司作为高现金低负债国企改革标的，分红仍有大幅提升空间。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司属于较为稀缺的产能增长标的，稳定成长兼具高分红，因次我们上调公司24-25的归母净利润预测，由原来的15.11亿元和15.45亿元分别上调至15.27亿元和16.17亿元，新增26年盈利预测18.72亿元，24-26年EPS分别为1.06/1.12/1.30元/股，对应公司PE7.83/7.39/6.38倍。因此考虑公司兼具稳定成长和高股息避险属性，我们维持公司“买入”评级。
    风险提示：国内经济增速大幅下滑，煤炭下游需求不及预期，安全生产事故导致煤炭产量不及预期。

公司简评报告：2024Q1盈利好于预期，行业龙头稳固

宁德时代(300750)
    投资要点
    事件：公司2024Q1盈利能力好于预期。4月15日，公司披露2024年一季报。2024Q1公司实现营业收入797.71亿元，同比下降10.41%，环比下降24.91%；实现归母净利润105.10亿元，同比增长7.00%，环比下降19.00%；实现扣非净利润92.47亿元，同比增长18.56%，环比下降29.47%。公司2024Q1毛利率达26.42%，同比增加5.15pct，环比增加0.76pct；净利率达14.03%，同比增加2.71pct，环比增加0.62pct。
    创新推出储能新品，完善储能产品矩阵。4月9日，公司推出储能新产品“天恒”。天恒系统综合性能表现优异：1）全球首款达到6.25MWh容量级别的储能产品：采用标准20尺集装箱式储能系统，搭载储能专用长寿命L系列电芯，能量密度高达430Wh/L，实现6.25MWh级，做到单位能量密度提升30%，整体占地面积减少20%；2）5年零衰减：采用仿生SEI膜和自组装电解液技术，有效保证系统的功率和容量零衰减；3）多维度保障安全：系统基于不同场景设定不同的安全目标，构建储能专用质量管理体系。
    锂电池装车量同比增加，全球龙头地位稳固。根据SNEResearch数据，2024年1-2月公司电池装车量为35.5GWh，同比增长44.9%，市占率达38.4%，同比增长4.8pct，其中公司海外市场电池装车量为12.1GWh，同比增长25.8%，市占率达26.3%，同比增长0.6pct，全球龙头地位稳固。截至2024年3月，公司在国内动力电池装机量达到41.31GWh，市占率48.93%。预计2024年公司锂电池出货将超480GWh，进一步巩固公司龙头地位。
    多款电池产品落地量产。公司神行电池落地小米SU7，15分钟补能350公里，行业内首次实现磷酸铁锂电池续航830公里。公司与理想汽车合作量产峰值5C快充的麒麟电池，并成功于Mega车型上使用。公司和阿维塔推出磐石底盘，实现车型碰撞能量吸收超80%，做到正面120km/h碰撞不起火、不爆炸，同时磐石全面支持5C快充技术。
    投资建议：考虑到公司市占率同比增长以及2024Q1公司产品出货超出市场预期，我们上调盈利预测，预计公司2024-2026年实现归母净利润为500.83/607.19/730.54亿元（前值463.37/561.93/676.40），同比+13.51%/+21.24%/+20.32%，对应当前P/E为17x/14x/12x，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源汽车行业需求波动风险；储能行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

2023年报点评：多产品线格局初显，产品结构优化促盈利能力提升

开立医疗(300633)
    【投资要点】
    业绩表现：2023年，公司实现营业收入21.2亿元，同比增长20.29%；实现归母净利润4.54亿元，同比增长22.88%。2023Q4季度，公司实现营业收入6.52亿元，同比增长27.58%；实现归母净利润1.34亿元，同比增长7.57%；扣非归母净利1.21亿元，同比增长3.43%。
    超声业务平稳增长，内镜业务维持高增速：分业务看，2023年公司实现超声收入12.23亿元，同比增长13.28%，内镜收入8.50亿元，同比增长39.02%。超声领域，公司超高端彩超平台S80/P80系列正式小规模推向市场，在妇产、全身介入应用方面不断取得突破，三甲医院的装机量及市场占有率不断提升；内镜领域，公司打磨升级和量产化高端内镜产品，光学放大内镜和超声内镜的产品稳定性和供应量快速提升，推出了电子十二指肠内窥镜ED-5GT、支气管内窥镜用超声探头UM-1720，进一步扩展了公司内镜产品的临床应用范围。
    强化高端产品的研发投入，提升产品力：2023年，公司研发费用为3.84亿元，同比增长16.81%；研发费用率为18.12%，同比降低0.54pct；研发人员数量为722人，同比增长14.42%；截至2023年末，公司及子公司共拥有925件境内外已授权专利，同比增长20.44%。公司坚持多元化战略布局，加强超声和内镜高端产品的研发不断提升产品竞争力。微创外科领域，公司推出了SV-M4K100系列和精卫II系列摄像系统，并在德国建立外科产品研发中心，引领外科的产品研发、产线优化和产业链建设迈进国际化时代。血管内超声产品中标省际联盟集采，为心血管介入领域的发展创造良好开端。
    加速海外本地化布局，海外收入增势亮眼：2023年公司实现国内收入11.81亿元，同比增长21.97%，海外收入9.39亿元，同比增长18.24%。公司通过加深本土子公司建设、扩张本地化团队、快速导入智能超声新品等方式，在欧美市场取得了快速增长。随着内窥镜产品的不断丰富和对终端用户以及渠道伙伴的持续支持，公司海外营销渠道量质齐升，专业内窥镜渠道数量不断增加，核心渠道的能力和规模迅速扩大。
    费用水平相对稳定，盈利能力稳中有升：2023年，公司管理费用率为6.05%，同比增长0.49pct；销售费用率为24.73%，同比增长0.72pct我们认为主要与新团队的搭建相关；财务费用率为-2.11%，同比降低0.41pct。2023年，公司销售毛利率为69.41%，同比增长2.55pct，我们认为主要与公司产品结构高端化有关；销售净利率为21.43%，同比增长0.45pct。
    【投资建议】
    公司作为国产超声和内镜的龙头企业，超声业务保持稳健增长，内镜业务步入发展快车道，微创外科和心血管介入业务孵化顺利，海外业务稳步拓展，具有较高的增长确定性。我们调整了此前的盈利预测，我们预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为26.4/32.3/39.65亿元，归母净利分别为6.18/7.64/9.63亿元，EPS分别为1.44/1.77/2.24元，对应PE分别为25/21/16倍，维持“买入”评级。
    【风险提示】
    政策变化的风险
    行业竞争加剧的风险
    商业化销售不及预期的风险
    研发进度不及预期风险

2023年报点评：24Q1盈利大幅改善，供需共振助面板景气向上

京东方A(000725)
    【投资要点】
    2024年4月2日，京东方公告2023年年报，并在4月12日披露一季度业绩预告。2023年公司实现营业收入1745.43亿元，同比下降2.17%；实现归母净利润25.47亿元，同比下降66.26%。2023年季度收入逐渐恢复，单四季度来看，公司实现营收480.28亿元，同比增长5.17%，环比增长3.65%；实现归母净利润15.25亿元，同比下降32.50%，环比增长432.67%。公司在2024年第一季度预计实现归母净利润8.00-10.00亿元，同比增长223%-304%，预计实现扣非归母净利润4.60-6.60亿元。
    分产品来看，（1）公司核心主业显示器件业务取得收入1470.53亿元，同比下降6.90%，毛利率为9.17%，同比增长1.20pcts，其中TV类产品收入占比27%，IT类产品收入占比34%，LCD手机及创新应用类产品收入占比14%，OLED手机及创新应用类产品收入占比25%；（2）物联网创新业务实现收入389.00亿元，同比增长约13.30%，毛利率为9.28%，同比下降0,19pct；（3）传感事业实现营收约4.05亿元，同比增长32.13%，毛利率为18.43%，同比下降2.67pcts；（4）MLED事业实现营收29.02亿元，同比增长81.42%，毛利率为-11.20%，同比下降9.09pcts；（5）智慧医工事业实现营收约27.92亿元，同比增长约26.71%，毛利率为19.70%，同比提升1.85pcts。
    LCD领先地位不断巩固，面板价格处于上涨通道。2023年，公司在LCD整体及五大主流应用领域出货量继续稳居全球第一，随着日韩产能出清，公司行业地位加固。液晶面板价格自23年3月以来开始上涨，在Q4达到高值后有所回调，但从24年1月开始继续上涨。面板供需偏紧，需求端受体育赛事备货需求和高涨价预期的驱动，我们认为价格将进入新一轮上涨通道。供给端，公司三月受订单释放提振，稼动率快速提升。产品价格方面，TV类产品价格自二月起全面上涨，三月涨幅呈扩大趋势；IT类产品价格回升态势开始初步显现。
    柔性AMOLED出货创新高，投建高世代生产线。2023年公司柔性AMOLED全年出货量近1.2亿片，同比大幅提升，同时产线盈利能力明显改善。进入到2024年，柔性AMOLED一季度出货量仍保持同比增长，公司全年出货量目标为1.6亿片，同比增长超30%。此外，部分柔性OLED产品价格自2023年四季度以来开始上涨，并延续至2024年一季度，折叠屏高端产品需求都将继续推高OLED业绩。公司在2023年投建国内首条8.6代AMOLED生产线，持续巩固半导体显示行业领先地位。
    【投资建议】
    受益于面板景气度复苏，23年公司营收实现增长。一方面，液晶面板终端需求提前释放，价格仍保持向上态势，将带动公司收入和毛利率提升；另一方面，OLED面板出货量增长快，新投建8.6代产线值得期待。因此，我们预计2024/2025/2026年的营业收入分别为2118.48/2376.50/2493.00亿元，归母净利润分别为47.76/76.86/83.37亿元，EPS分别为0.13/0.20/0.22元，对应PE分别为34/21/19倍，对应PB分别为1.26/1.24/1.21，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    显示面板下游需求不及预期的风险；
    显示面板行业竞争加剧导致降价的风险；
    汇率风险。

2024Q1业绩高增，下游需求修复助推业绩回暖

深南电路(002916)
    核心观点：
    事件公司发布2024年一季报。2024Q1公司实现营收39.61亿元，同比增长42.24%；归母净利润为3.80亿元，同比增长83.88%；扣非后归母净利润为3.36亿元，同比增长87.43%。
    2024年一季度业绩高增，研发费用同比增长103.58%。2024Q1公司实现营收39.61亿元，同比增长42.24%，主要为各业务订单增加影响，PCB及封装基板业务稼动率较2023Q4均有所提升。归母净利润为3.8亿元，同比增长83.88%；扣非后归母净利润为3.36亿元，同比增长87.43%。经营性净现金流为5.63亿元，同比减少18.38%。研发费用为3.38亿元，同比增长103.58%，主要为薪酬支出、材料费及折旧费增加影响。毛利率为25.19%，同比提升2.14pct；净利率为9.58%，同比提升2.18pct。
    持续优化PCB业务下游产品结构，汽车领域订单高增长。PCB业务是公司主要收入来源，2023年PCB业务实现营收80.73亿元，占整体营收比重达59.68%。公司PCB业务下游应用以通信为主，重点布局数据中心、汽车电子等领域，并长期深耕工控医疗等领域。2023年公司PCB业务通信领域整体订单规模同比有所下降，数据中心领域订单同比微幅增长，汽车领域订单同比增长超过50%，订单结构持续改善。
    封装基板整体需求修复。公司作为目前中国大陆内资最大的封装基板供应商，产品包括模组类、存储类和应用处理器芯片封装基板。2023年存储类和射频类封装基板产品订单均实现同比增长，主要得益于客户开发突破和2023H2存量客户需求修复。WSTS预计2024年半导体销售额同比增长13.1%，存储市场销售额同比增长44.8%，有望带动2024年BT类载板需求。同时，公司FC-BGA封装基板部分产品已完成送样认证，处于产线验证阶段，未来有望为公司封装基板收入增长贡献新动能。
    投资建议：Prismark预计2024年全球PCB产值同比增长5%。公司PCB业务下游收入结构持续改善，封装基板受益于半导体周期回暖，预计公司2024-2026年分别实现营收151.28、171.40和194.57亿元，同比增长12%、13%和14%；归母净利润为16.04、19.26和23.37亿元，同比增长14.70%和20.11%和21.32%；每股EPS为3.13、3.76和4.56元，对应当前股价PE为29、24和20倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：PCB产业复苏不及预期风险；封装基板竞争格局加剧风险以及在客户验证进度不及预期的风险。

2023年年报点评：B端Saas业务逆势增长，现金流表现亮眼

税友股份(603171)
    事件：4月15日晚，税友股份发布2023年年度报告，2023全年实现营收18.29亿元，同比增长8%；实现归母净利润0.83亿元，同比下滑42%；实现扣非净利润0.61亿元，同比下滑40%。
    B端Saas业务逆势实现14%增长，盈利能力持续提升。2023年公司B端业务收入10.8亿元，同比增长14%；B端业务净利润2.5亿元，同比增长37%，净利率达到22.62%。2023年公司B端业务月活达到820万户，同比增长16%；付费用户数568万户，同比增长29%。从盈利能力角度，公司本次年报单独披露B端业务的盈利水平，2023年B端业务毛利率、净利率分别为73.86%、22.62%，较2022年有所提升。
    G端业拖累致利润端承压。2023年公司归母净利润、扣非净利润下滑较大，主要受G端业务拖累影响，23年税友G端业务营收7.38亿元，同比下滑0.1%；G端业务毛利率28.86%，同比下滑11.3pct。若考虑到公司23年B端业务贡献2.45亿元净利润，那么公司在G端的亏损是整体利润表现不佳的主要原因。在数字政务领域，公司为国家金税三期、金税四期工程核心供应商，深耕G端带来的卡位优势是公司核心竞争力之一，静待G端业务回暖。
    现金流&合同负债表现亮眼，印证Saas模式优势。从现金流角度，公司2023年实现销售收现20.34亿元，同比增长14%；实现经营性净现金流2.44亿元，同比增长172%。从合同负债角度，公司2023年末合同负债规模达到8.26亿元，较年初增长18%。2023年公司经营质量持续向好，现金流表现亮眼，同时宣布分红计划，预计向全体股东每10股派发现金红利1.50元（含税），合计拟派发现金红利61,078,125.00元（含税）。
    关注数据要素带来的广阔增量市场。在数据要素方面，2023年度是公司致力于政务端业务向数据服务模式转型的第一年，持续强化以税费数据要素应用为基础的税费数智化服务产品开发。①在税务领域，目前公司已形成风险、稽查、信用、征管和基础数据服务等5条主营产品线，并实现快速推广。②在非税领域，公司入围人社部数据治理服务项目，在辅助人社部门提升数字化水平上逐步发挥专业能力价值；在财税大数据和成品油分析监控方面的数字政府市场开拓上取得突破，与云南、新疆、广西、浙江、上海等多个区域落地项目合作。
    投资建议：预计公司24-26年归母净利润分别为2.1、3.1、3.9亿元，同比增速分别为152%/49%/24%，当前市值对应24-26年PE分别为45/30/24倍。考虑到在数字中国、数字经济宏伟蓝图的背景下，税友股份在G端和B端均有望实现跃升式成长，维持“推荐“评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；客户拓展不及预期；政府端信息化投入力度不及预期。