百亚24Q1点评：增长再超预期，看好小额刚需升级+渠道拓张

百亚股份(003006)
    公司发布2024年第一季度公告，增长亮眼再超预期：公司2024Q1实现营业收入7.65亿元/+46.40%，归母净利润1.03亿元/+28.07%，扣非归母净利润0.98亿元/+30.63%，基本每股收益0.24元/+26.32%。
    益生菌等大健康产品结构性驱增盈利：产品角度，自由点系列当期收入7.01亿元/+54.6%，其中片单价更高的益生菌等大健康系列占比持续增加，结构性驱动自由点品牌和公司整体毛利率提升5.8pct、7.5pct至57.7%、54.4%；尤其是益生菌系列自23H2推出以来销量快速爬坡，我们估计会贡献公司卫生巾收入近3成，如不考虑去年Q4以来的产能不足问题，预计对整体业绩的提振更加明显。展望全年，公司业绩有望保持增势，一是产能问题预计在5-6月得以解决，二是益生菌迭代新品，三是新市场的切入主要以大健康系列作为抓手，随着销售规模扩大盈利结构也将进一步得以优化。
    高营销投入在电商和外围持续兑现：收入端，公司在深耕优势核心五省的基础上，借助线上势能外溢和线下渠道拓张，持续稳步推进全国化，24Q1线下线上分别实现营业收入4.36亿元、2.96亿元，同比增长16.7%和150.5%，线上渠道是增长的主要驱动，其中外围线下收入同比增长52%成为线下增长的主驱力。费用端，公司持续投入营销以协同全国化的脚步，24Q1销售费用2.63亿元/+120.7%，销售/管理/研发/财务费率分别为34.42%/2.72%/1.99%/-0.14%，同比+11.59pct/-1.18pct/-0.50pct/-0.80pct；一方面，在线下我们估计目前公司在川渝地区市占超过30%，云贵陕市占约20%，网点数接近全国性头部品牌的水平，但在外围省份无论是市占率还是渠道渗透程度都有较大成长空间，另一方面，线上抖音平台引流拉新获客效果明显，公司去年开始聚焦抖音不断投放品牌流量，保持抖音类目TOP1；预计今年公司将持续保持高投放政策，快速攫取市场份额，加快建设全国性品牌的脚步。
    投资建议：公司作为西南老牌卫生巾龙头，近年来借助大健康新品和大力营销投放，不断拓展渠道、推进全国化，线上线下均取得亮眼的成绩，展望未来，卫生巾行业属于小额刚需产品，具备局部升级的潜力，今年大健康产品的优秀表现也有所验证，随着公司未来拓展新产线、纳入新省份，有望进一步持续扩增收入，同时，公司的品牌壁垒逐渐铸就提升费用投放效率，产品结构不断优化提升盈利空间，我们预计公司24-26年营业收入28/35/43亿元，归母净利润3.14/3.89/4.94亿元，对应EPS（摊薄）0.73/0.91/1.15元，当前股价对应PE为28/22/17倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新品研发和推广遇阻；竞争激烈超预期，原材料成本大幅上涨；新产线投产进度不理想等。

ICL业务延续良好增长，经营性现金流持续改善

迪安诊断(300244)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入134.08亿元，同比下降33.89%；归母净利润3.07亿元，同比下降78.56%；扣非归母净利润2.95亿元，同比下降81.90%。
    分季度来看：公司2023年单四季度实现营业收入31.16亿元，同比下降33.03%，实现归母净利润-2.23亿元，实现扣非归母净利润-1.87亿元。公司单季度收入下滑，主要与同期新冠基数、医疗反腐等因素有关，同时伴随应收账款减值计提、资产处置等的缩减，单季度亏损明显收窄（2022Q4公司归母-9.94亿元，扣非归母-7.84亿元）。
    固定成本摊销、应收账款减值等影响短期盈利能力。2023年以来新冠检测需求基本结束，固定成本、期间费用摊薄效应减弱，同时叠加相关资产的计提处置，公司利润率短期有所波动。2023年公司销售费用率10.32%，同比提升2.44pp，管理费用率7.06%%，同比提升0.81pp，财务费用率1.65%，同比提升0.17pp，研发费用率3.23%，同比提升0.08pp。2023年公司毛利率为31.29%，同比下降5.87pp；净利率4.34%，同比下降4.85pp。
    新冠应收回款顺畅，经营性现金流持续健康。2023年公司经营活动产生现金流量净额19.21亿元，其中单四季度约15.55亿元，环比2023Q3快速提升。截至2023年末公司应收款及票据大约81.82亿元，较2022年底减少约18.71%，我们预计2024年公司新冠相关应收款有望持续收回，未来坏账风险较低。
    常规ICL恢复良好，诊断服务高质量发展战略持续纵深。2023年公司诊断服务总收入51.87亿元，同口径下同比增长11.91%，其中，ICL收入47.18亿元，同口径下同比增长16.73%，得益于刚需特检业务的持续拉动，公司常规诊断业务在2023年下半年政策收紧环境下仍然维持良好的增长趋势，特检收入达到20.49亿元，占ICL收入比例达到43.43%，其中感染性疾病（2023收入+142%）、神经免疫（+102%）、血液病（+69%）等多款特色检测项目持续高增长，带动公司持续实现高端客户突破，2023年公司新增三级医院客户238家，三级医院收入占比提升至32.8%。
    疾病解决方案升级迭代，精准中心、合作共建再结硕果。公司进一步聚焦紧密型县域医共体区域检验及病理中心建设，通过“产品+服务+数智”的整体化方案助力医院诊疗能力提升，2023年公司新增共建实验室46家，累计近700家，业务收入增长26%，二级及三级医院收入贡献超过94%，取得良好成效；同时公司推出实验室整体解决方案，推动与三级医院的科研合作和服务升级，2023年公司新增27家精准中心，累计达到70家，其中31家已经实现盈利，收入同比增长34%，未来公司有望充分发挥技术平台和综合服务优势，加快诊断业务覆盖率，延续良好增长趋势。
    新技术、新平台加速转换，AD等特色自产品逐渐落地。2023年公司实现产品业务收入86.86亿元，同比下降7.58%；其中自产产品收入4.02亿元，同比下降73.74%，主要与同期疫情产品基数有关；渠道产品收入82.83亿元，同比增长5.32%。公司聚焦重点产品线项目，积极探索新技术平台的开发创新，在质谱领域，儿茶酚胺等多个临床质谱试剂产品顺利上市，临床测序领域，公司与纳米孔测序龙头Oxford NanoporeTechnologies签订本地化战略供应框架协议，推出Dano-seq靶向多重病原体检测3.0；此外，公司独家引入全球最领先的阿尔兹海默病血液检测技术（IP-MS），预计2024年有望顺利实现产品转化，实现高速增长。
    盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们调整盈利预测，预计常规业务有望持续恢复，医疗反腐等政策可能造成短期影响，2024年-2026年公司收入143.09、154.12、167.21亿元，同比增长7%、8%、8%，调整前24-25年152.79、169.92亿元；预计实现归母净利润7.61、9.54、11.95亿元，同比增长148%、25%、25%（调整前24-25年9.50、12.69亿元。公司当前股价对应2024年-2026年12、9、8倍PE，考虑公司常规ICL业务有望快速恢复，自产产品持续高速放量，维持买入评级。
    风险提示事件：实验室盈利时间不达预期风险，质量控制风险，应收账款管理风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

煤价走弱业绩下行，现金分红比例82.06%

盘江股份(600395)
    投资要点
    盘江股份于2024年4月22日发布2023年报及2024年一季度报告：
    2023年，公司实现营业收入94.03亿元，同比减少20.60%；归母净利润7.32亿元，同比减少66.62%；扣非归母净利润6.17亿元，同比减少71.06%；经营活动产生的现金流量净额为14.46亿元，同比减少59.10%。基本每股收益0.34元，同比减少69.37%；加权平均ROE为6.39%，同比减少15.84pct。
    2023年第四季度，公司实现营业收入17.84亿元，同比减少35.99%，环比减少23.17%；归母净利润-0.40亿元，同比减少107.46%，环比减少125.97%；扣非归母净利润-0.81亿元，同比减少138.94%，环比减少157.04%；经营活动现金净流量2.14亿元，同比减少73.93%，环比减少50.92%；每股收益-0.02元/股，同比减少108.00%，环比减少128.57%。
    2024年第一季度，公司实现营业收入19.49亿元，同比减少31.92%，环比增长9.25%；归母净利润0.21亿元，同比减少94.00%，环比增长152.50%；扣非归母净利润0.03亿元，同比减少99.07%，环比增长103.70%；经营活动现金净流量0.23亿元，同比减少96.17%，环比减少89.25%；每股收益0.01元/股，同比减少93.75%，环比增长150.00%。
    煤炭业务：矿难停产整顿拖累产销，Q1煤价上涨业绩边际改善。
    产销量方面：2023年公司商品煤产量为1127万吨，同比减少3.60%；商品煤销量为1153万吨，同比减少9.61%。2023年Q4商品煤产量为204万吨（同比-33.34%，环比-27.82%），商品煤销量为203万吨（同比-39.44%，环比-26.57%）。2024年Q1公司商品煤产量为204万吨（同比-35.72%，环比-0.21%），商品煤销量为190万吨（同比-45.67%，环比-6.30%）。
    价格与利润方面：2023年公司吨煤价格为782元/吨，同比减少13.61%；吨煤毛利为219元/吨，同比减少39.75%。2023Q4公司吨煤价格为823元/吨（同比+2.28%，环比+3.32%）；吨煤成本为674元/吨（同比+20.49%，环比+23.71%），吨煤毛利为149元/吨（同比-39.20%，环比-40.76%）。2024Q1公司吨煤价格为894元/吨（同比+12.09%，环比+8.71%），吨煤成本为666元/吨（同比+16.70%，环比-1.18%），吨煤毛利为229元/吨（同比+0.55%，环比+53.39%）。
    展望未来，盘江股份山脚树煤矿（310万吨/年）于2023年9月24日发生一起安全事故而进入停产整顿阶段，目前该煤矿已于2024年1月23日实现复产，二季度公司商品煤产量有望继续恢复。马依西一井一采区（120万吨/年）、发耳二矿西井一期（90万吨/年）顺利通过联合试运转验收，并取得安全生产许可证，新增煤炭产能210万吨/年。同时公司首个露采项目杨山煤矿（100万吨/年）取得省能源局核准，同步推进火铺矿、山脚树矿、松河矿接续采区建设，产量持续增长有望。
    电力业务：电力装机增量空间大，发电量有望快速增长。盘江股份深入推进煤电新能源一体化发展，截至2023年末，盘江股份新能源发电项目已经实现并网容量超过100万千瓦，拟建设新能源发电装机容量150万千瓦，其中盘江新光2*66万千瓦燃煤发电项目1号机组已投入运营，2号机组争取于2024年上半年实现并网发电；普定2*66万千瓦燃煤发电项目力争年底实现首台机组并网发电，公司电力业务有望迎来快速增长期。2023年公司电力业务营业收入实现5476万元，同比增长118.85%。
    2023年现金分红比例82.06%，股息率具备吸引力。盘江股份于2024年4月22日发布《关于2023年度利润分配预案的公告》，宣布拟派发现金红利6.01亿元，现金分红比例达到82.06%，以4月23日收盘价5.85元为基础，测算股息率达到4.79%，配置价值较强。
    盈利预测、估值及投资评级：考虑煤价下行影响，我们下修2024-2025年盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为87.97、104.38、117.31亿元（2024-2025年原预测值为131.68、141.78亿元，新增2026年盈利预测），实现归母净利润为7.52、8.75、9.33亿元（2024-2025年原预测值12.24、12.66亿元，新增2026年盈利预测），每股收益为0.35、0.41、0.43元，当前股价5.85元，对应PE分别为16.7X/14.4X/13.5X，维持“买入”评级。
    风险提示：煤价超预期下跌风险、在建、拟建项目进度不及预期、宏观经济下滑风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

2024Q4业绩拐点来临，高端市场持续突破

创世纪(300083)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营收35.29亿元，同比-22.04%，实现归母1.94亿元，同比-41.96%，实现扣非归母0.65亿元，同比-71.86%；其中，2024Q4实现营收7.43亿元，同比+15.07%，实现归母0.32亿元，同比+131.76%，实现扣非归母-0.22亿元，同比+78.41%。
    2023年业绩承压，3C复苏+高端放量+海外开拓助力2023Q4迎来业绩拐点。
    （1）成长性：2023年，公司实现营收35.29亿元，同比下降22.04%，归母1.94亿元，同比下降41.96%，其中单四季度实现营收7.43亿元，同比增长15.07%，归母0.32亿元，同比增长131.76%，经营情况明显好转。我们判断，公司四季度业绩回升的原因：①2023年下半年3C行业周期复苏，同时AI助推消费电子开启新一轮产品创新周期，有望持续打开对数控机床需求的成长空间，公司钻攻机第四季度出货同比增长超120%，占全年出货比例超过35%，复苏势头明显；②中高端领域新增长引擎逐步发力，公司成立第二事业部，对标台韩的中高端新产品首年订单额近0.5亿元，对标日本友商的中高端新产品首年订单额超0.2亿元，高端产品的持续放量对公司经营业绩有积极影响；③海外市场拓展取得突破，2023年海外全年销售订单同比增长超100%，海外营收1.45亿元，同比提升74.84%，预期将成为公司新的业绩增长点。
    （2）盈利能力：2023年，公司毛利率和净利率分别为23.25%、5.79%，分别同比下降3.26pct、1.59pct，其中2023Q4实现毛利率25.44%，同比下降2.18pct，净利率由负转正。我们判断公司毛利率下滑的主原是处在市场拓展期的通用业务和新能源业务占比上升，但毛利率不及已在行业内形成明显优势的3C业务，产品结构变化致使公司毛利率略有下降，再者由于应收账款周转承压，公司计提1.60亿的信用减值损失，净利率随之受到影响。预计随着3C景气度的提升，3C业务占比将有所回升，进而提振公司盈利水平，同时通用板块打开中高端市场，亦能对盈利能力产生正向贡献。此外，公司紧抓内部管理，实施降本增效，2023年公司期间费用同比大幅下降26.65%，销售/管理/财务费用分别为2.29亿/2.17亿/0.43亿，同比分别-14.18%/-23.55%/-62.85%，费控能力稳健。
    （3）研发投入：2023年公司研发投入1.39亿元，同比增长18.30%，占营业收入比重为3.94%，同比增长1.34pct。公司作为国内数控机床龙头企业，锚定以中高档数控机床为核心的高端装备市场，不断加大对新产品和核心部件的研发力度。2023年，公司在研产品超60项，已量产57项，其中中高端机型57项，中高端产品线从单一向系列扩展；核心部件DD转台和摆头在研项目5项，已全部进入样机试制阶段，即将和中高端新产品一起推向市场。
    钻攻中心龙头地位得以巩固，通用机床高端市场持续突破。
    （1）钻攻机：钻攻机是公司的拳头产品，主要应用于3C产品相关结构件的精密加工，第四季度出货同比增长超120%。展望未来：一方面，2023年下半年消费电子行业周期复苏，AI广泛应用时代已经到来，Counterpoint预测，2024年全球AI手机渗透率约4%，出货量有望超1亿部，2027年全球AI手机渗透率约40%，出货量有望达5.22亿部，手机市场有望引爆新一轮换机周期，从而使公司钻攻机业务的规模化优势进一步凸显；另一方面，钛合金材料因性能优异，兼具轻量化、高强度、抗腐蚀优势，在各大手机品牌新产品中逐步渗透，导致加工时长加大，对公司钻攻机产品需求也带来正面影响。针对3C领域高速高精的加工需求，以及以MR为代表的智能穿戴市场的高速发展对复杂异形结构件的加工需求增加，公司向高端化发展，推出第八代钻攻机——高效型五轴联动钻铣加工中心T-500U，为进一步提升公司钻攻机的品牌影响力和市场竞争力奠定了坚实基础。
    （2）通用机床：立加是公司现阶段的核心产品，2023年全年销售近6000台，保持行业前列水平。同时公司不断向高端机领域拓展，龙门、卧加、数控车床等业务多点开花，抗周期能力增强，先后推出“赫勒”、“创世纪”品牌，通过市占率的持续提升驱动公司业绩增长。此外，公司高端五轴产品也已取得实质进展，五轴立式加工中心（V-400U/500U/650U）和霏鸿五轴联动铣车复合加工中心（FH60P-C、FH80P-C、FH100P-C、FH135P-C、FH210P-C）均已实现批量出货，有望提高公司产品附加值，实现国产替代，加速公司转型升级。
    维持“增持”评级。我们预计公司2024-2026年归母净利润为4.21/5.26/6.49亿元，同比分别+117%、+25%、+23%，对应的PE分别为23/18/15倍。
    风险提示：3C复苏进度不及预期、公司接单不及预期、通用机床高端化进度不及预期、原材料价格波动和核心零部件依赖进口风险、应收账款回收风险。

多重扰动下经营性业绩相对稳健，创新产品组合加速落地

乐普医疗(300003)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报以及2024年一季报，2023年公司实现营业收入79.80亿元，同比下降24.78%，归母净利润12.58亿元，同比下降42.88%，其中经营性利润约15亿，扣非净利润11.23亿元，同比下降47.60%。2024年一季度，公司营业收入19.22亿元，同比下降21.14%，归母净利润4.82亿元，同比下降19.27%，扣非净利润4.56亿元，同比下降18.85%。
    分季度来看：公司2023年单四季度实现营业收入17.21亿元，同比下降-39.58%，归母净利润-0.95亿元，同比下降124.23%，扣非净利润-1.63亿元，同比下降-148.21%，公司单季度收入增速有所放缓，主要受同期新冠应急产品基数以及反腐影响，单季度利润波动较大，主要因公司针对收购苏州博思美形成商誉以及应急产品存货进行约1.59亿元的减值计提。2024年一季度，公司实现营业收入19.22亿元，同比下降21.14%，环比增长11.70%，实现归母净利润4.82亿元，同比下降19.27%，实现扣非净利润4.56亿元，在政策扰动下环比呈现出稳健恢复趋势。
    创新组合有望驱动心血管、结构心实现高增，IVD、外科新品逐步上市。2023年公司器械收入36.74亿元，同比下降37.50%，剔除新冠应急产品后同比增长6.70%。其中几大业务板块均实现突破。2024Q1器械收入8.86亿元，同比降低18.69%，主要因同期仍有部分应急产品销售
    冠脉植介入业务，2023实现2.9%稳健增长，公司持续推进新产品研发，伴随声波球囊、药可切等优势品种的持续放量，有望驱动相关业务迎来业绩加速，2024年有望实现约40%增长。2024Q1，细分板块收入约4.38亿元，同比增长5.80%，环比增长22.17%，呈现良好复苏趋势。
    结构性心脏病业务，2023年收入同比增长29.08%，可降解封堵器贡献核心动力来源，子公司乐普心泰在先心、心源性卒中等多技术领域实现全球领先，未来相关板块有望延续高增趋势。2024Q1板块收入1.13亿元，同比增长66.77%，环比增长45.45%，取得亮眼表现。
    外科麻醉，2023年麻醉收入增长9.37%，公司借助集采加速商业化渠道开拓，有望迎来份额提升，同时AED等新品陆续上市也有望贡献额外增量，板块2024年有望实现10-20%较快增长。2024Q1板块收入1.37亿元，同比增长10.24%，环比基本持平。
    体外诊断业务，2023年收入下降77.79%，主要受到同期新冠产品高基数的影响，公司已在生化、免疫、分子等领域实现全面布局，在消费自测领域推出幽门螺旋杆菌自测试剂盒等新产品，2024Q1收入1.10亿元，同比下降69.53%，环比增长6.30%，全年有望实现约10-20%增长。
    政策影响下药品板块短期承压，心血管、血糖等多款新品取得临床突破。2023年公司药品业务实现收入30.43亿元，同比下降11.47%，其中制剂收入26.33亿元，同比下降11.90%，原料药收入4.11亿元，同比下降8.60%。因反腐、集采等因素影响，药品业务有所下滑。2023年公司持续加大创新产品的研发投入力度，取得显著成效，控股子公司上海民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖的Ⅱ期临床试验，成为国内首家进入临床二期同类型产品，预计2024年内有望完成Ⅱ期临床，2025Q1进入Ⅲ期临床；肉毒素、长效胰岛素计划2024年申报IND，相关品种有望在不远的将来带动药品业务实现良好增长。2024Q1，药品业务收入7.93亿元，同比下降15.69%，环比增长26.35%，其中原料药收入1.02万元，同比增长19.15%；制剂收入6.91万元，同比下降19.19%
    医疗服务业务表现稳健，智能产品有望年内上市。2023年公司医疗服务及健康管理实现收入12.62亿元，同比下降2.37%。公司依托于心血管领域的平台化优势，不断提升心血管疾病医疗服务质量，2023年合肥心血管医院营收同比增长42.45%；同时公司持续加快AI医疗应用推进，新一代植入式CGM已完成临床试验。无创血糖仪NeoGLU预计2024年有望获批，在角膜塑形镜验配领域也推出了智能评估系统，未来相关业务有望加速增长。2024Q1服务收入2.43万元，因同期应急基数同比下降40.26%，其中合肥心血管医院收入3821万元，同比增长13.58%。
    盈利预测与投资建议：根据财报数据，我们调整盈利预测，预计高毛利创新产品有望带动业绩加速，监管政策趋紧可能造成短期影响，预计2024-2026年公司收入87.63、100.17、115.24亿元，同比增长10%、14%、15%（调整前24-25年101.13、119.35亿元），归母净利润21.02、24.53、28.89亿元，同比增长67%、17%、18%（调整前24-25年20.78、24.41亿元）。公司当前股价对应2024-2026年PE约12、10、9倍，考虑到公司可吸收支架等创新产品进入放量阶段，创新器械在研管线成长性强，维持“买入”评级。
    风险提示：产品市场推广不达预期风险，政策变化风险，产品研发失败风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

23年年报点评：上市首年高分红、盈利能力稳定，关注核电、风电等下游景气度兑现

崇德科技(301548)
    投资要点：
    上市首年增收增利，高分红回报股东。公司4月20日披露2023年年报，2023年实现营收5.23亿元，同比+16.25%；归母净利润1.01亿元，同比+11.34%；扣非净利润9579.40万元，同比+22.04%。经营活动产生的现金流量净额为5223.18万元，同比-19.68%；加权平均净资产收益率为14.22%，较去年的23.22%下降9pcts。公司2023年度分配预案为：拟向全体股东每10股转4.5股，派现10元（含税）。截至2023年末，公司员工总数为525人，同比+7.14%。人均创收99.66万元、人均创利19.24万元，同比+8.50%、+3.92%。2023年公司资本开支0.3亿元，同比下降51.2%。2023年末公司在建工程0.16亿元，同比+496%，主要是年产3万套高精滑动轴承高效生产线建设项目。
    盈利能力优秀且保持稳定，上市费用影响Q4和全年业绩。2023年，公司毛利率为38.90%，同比+2.50pcts；净利率为19.25%，同比-0.96pcts。2023年，公司期间费用0.84亿元，较去年增加0.14亿元；期间费用率为16.21%，同比+0.77pcts。其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为4.85%、7.21%、4.65%、-0.50%，同比+0.59、+1.30、-0.37、-0.75pcts。公司全年营收和归母净利润增速均不及前三季度，推测主要是公司23年上市费用在Q4体现，拉低了全年业绩表现。23Q4实现营收1.35亿，同比+4.65%，环比+6.3%；归母净利润0.20亿，同比-33.33%，环比-35.48%；扣非净利0.22亿，环比-12%。23Q4管理费用率为11.84%，同比+6.01pcts、环比+5pcts。23Q4单季度毛利率为39.94%，同比+2.82pcts，环比-0.88pcts；净利率为14.55%，同比-8.69pcts，环比-9.70pcts。
    分产品来看，毛利率最高的滑动轴承组件营收占比进一步提升。2023年公司主营业务中，轴承组件收入1.73亿元，同比增长31.37%，营收占比为33.08%、占比提升3.8pcts；轴承总成收入1.60亿元，同比增长10.15%，营收占比为30.64%、占比下降1.7pcts；滚动轴承及相关产品收入1.17亿元，同比下降3.73%，营收占比为22.37%、占比下降4.64pcts。轴承组件、轴承总成、滚动轴承及相关产品2023年毛利率分别为54.25%、36.70%、22.30%，分别+2.82、+2.85、+1.03pcts。测算组件和总成单价分别为5268、23841元/件，与2022年基本持平。分行业来看，石油化工和船舶行业增速较高。工业驱动、能源发电、石油化工、船舶、其他业务营收分别为3.09、1.45、0.38、0.16、0.14亿元，同比+8.80%、+8.21%、+245.45%、+77.78%、+16.67%。
    公司滑轴研发设计能力不断提升。公司已搭建起滑轴正向设计能力，开发了新结构轴承并通过全套测试并成功申请专利；攻克了激光熔覆增材工艺，建设成全球首条全自动激光熔覆生产线，为国内唯一量产激光熔覆风电滑动轴承的企业。此外，公司还结合自身在滑动轴承领域的研发和生产优势，向永磁高速电机领域进行产业链延伸，年度内新增经常性客户8个，开发MVR蒸汽压缩机、制药、航空发动机测试、压差发电、锂离子材料、制氧等6个新领域应用。关注核电、风电等下游高景气度行业的业绩兑现。核电方面，公司在23年实现了核电岛内主泵及电机轴承的及时交付；24年2月，公司中标福建福清核电有限公司5、6号汽轮机轴瓦可靠性提升项目采购项目，是公司首次直接与终端用户签订的核电汽轮机轴瓦研发合同，福清核电5/6号机组是华龙一号核电技术的首堆，该项目丰富了公司核电滑动轴承的供货种类。22和23年国常会连续审批10台核电机组，结合核电建设周期，预计未来2年将迎来核电设备交付的高峰期，公司核电滑动轴承业务有望取得快速增长。风电方面，公司23年在行业装机低迷期仍然取得了高速增长，根据公司年报披露，23年其他产品的营业成本同比增长79.48%，主要系风电齿轮箱滑动轴承营业收入同比增长275.43%。此外，公司也在积极拓展除远景以外的其他齿轮箱和主机厂客户，随着江苏、广东等海风大省的重点海风项目的限制因素开始陆续得到解除，预计风电齿轮箱滑轴的渗透率也有望进一步提升。
    盈利预测。公司拥有动压油膜高速滑轴的核心自研技术，具备较强的技术壁垒。下游的风电、核电、火电和工业驱动等领域需求旺盛、国产替代逻辑坚挺，预计公司2024-2026年营收6.39/7.92/9.97亿元，归母净利润1.35/1.68/2.20亿元，eps为2.26/2.80/3.66元，对应PE为20.11/16.21/12.39倍。给予24年25-30倍PE，目标价格区间56.5-67.8元，维持给予公司“买入”评级。
    风险提示：新项目建设进度不及预期，下游需求不及预期，铜粉和巴氏合金等原材料价格波动。

公司深度报告：燃气为基水务为石，氢能计量未来可期

金卡智能(300349)
    核心观点：
    国内智能燃气表龙头，水务、能源计量多元化发展。金卡智能1997年成立于浙江温州乐清，专注提供燃气、水务、能源计量等整体解决方案。2007年起从事智能燃气表的研发、生产、销售，2020年通过与浙江天信仪表科技有限公司资本重组，拓展智慧水务城市业务。公司NB-IoT智能燃气表部署超1,500万台，数字水务在北上广等重要市场取得突破性进展，与苏伊士、格兰富等跨国企业开展在智慧水务、智慧泵房等领域的战略性合作，未来随着数字水务营业收入的不断增长，规模效应显现，客户关系逐步稳定后，净利率预计将进一步提升。前十大股东合计占总股本比例53.3%，股权相对分散。
    智能燃气表：国内市场规模破百亿，增量提振+存量更新双管齐下。随着智能燃气表的产品迭代，更多燃气企业的运营痛点得到解决，技术和资质壁垒也有所提升。过去十年，智能燃气表的渗透率提升了约40%。2022年国内智能燃气表市场规模约106亿，考虑未来产品结构上单价较高的物联网燃气表份额抬升，预计2026年市场规模将突破200亿，CAGR=17.9%。2022年全球智能燃气表市场规模约86亿美元，预计2026年将达109亿美元，CAGR=6.1%。城镇化向纵深发展将增加国内天然气用户数，提振燃气表的增量需求。安全事件频发下政策加速存量更新，燃气表平均每年置换约3,800万只，目前燃气表销售中的更新需求与增量需求大致为六四开。国内燃气表行业总体已进入成熟期中段，收购兼并不断，生产企业超1,000家，多集中于东部沿海及川渝地区，竞争格局相对集中，CR5约46.5%。其中工业大表的主要壁垒在于品牌，近年来鲜有新进入者，而家用小表的产品价格一方面受技术迭代影响，另一方面不同地域的资费情况也存在较大差异。
    智能水表：渗透率抬升空间广阔，供水管网漏损率压降势在必行。智能水表虽已发展多年，但前期饱受技术稳定性的困扰，无法实现大规模量产，渗透率长期处于智能燃气表一半的水平。2022年国内智能水表的渗透率约为55.7%，与智能燃气表的88.4%依然有着不小差距，考虑到智能水表与智能燃气表同属公用事业终端产品，水表基本实现一户一表，而燃气表南北方地域分布不一，且水表连带的二次供水与计量系统较燃气表而言更为复杂，因此智能水表的渗透率抬升空间更大。2022年国内智能水表市场规模约151亿，考虑未来全电子式水表的份额抬升与多参数水表的逐步商用，预计2027年市场规模将达400亿，CAGR=21.5%。2022年全球智能水表市场规模约77亿美元，预计2027年将达145亿美元，CAGR=13.4%。15mm-25mm及以下的小口径水表使用期限一般不超过6年，25mm-50mm的大口径水表使用期限一般不超过4年，更新频率显著高于智能燃气表的10年，按国内目前的水表保有量计算，平均每年置换约8,400万只。国内的水表行业总体处于成长期中后段，生产企业约700家，多集中于东部沿海地区，智能水表竞争格局相对分散，CR5约20.3%，不足智能燃气表的一半。
    质量流量计：国产替代迫在眉睫，氢能计量星辰大海。流量计被称为“自动化之眼”，2022年流量计的使用中基础化工和石油石化的份额分别为35.9%和29.4%，是其最大下游，2022年国内流量计市场规模约101.7亿/+9.4%，未来随着下游基础化工沿新材料与精细化方向发展、石油石化大型一体化项目相继投产与升级改造不断，预计国内流量计行业将保持稳定增长，2025年市场规模接近120亿，其中质量流量计占比约30%，且近年来的CAGR约为其他品类的2倍。氢能因其来源丰富、用途广泛、高热值、低污染、跨网络协同等特性，一直被视为化石能源重要的终极替代方案。2022年国内氢气产量约4,004万吨/+19.8%，2023年预计突破4,500万吨，到2030/2050年氢能在我国终端能源中占比将达5%/10%，氢气年需求量将突破3,500/6,000万吨。氢能产业链大致可分为“制-储-运-加-用”五大环节，计量均不可或缺，我国的氢能产业，尤其是氢燃料电池汽车等领域，紧跟欧美发达国家步伐，但氢气质量高精度计量检测装备与氢气泄漏高灵敏度计量测试仪器仍然缺位。国内至今已陆续出台近百项氢能产业相关技术标准，但标准多集中在产业链末端，氢能产业链链条较长、技术精细，实际工况下存在不同企业使用不同标准的现象，导致研发与制造的浪费，制约了产品推广与技术创新，当下国内的氢能计量仪器主要依赖进口，鲜有专业从事氢能计量的上市公司。
    投资建议：我们预计金卡智能2024-2026年营业收入39.3/49.3/62亿，归母净利润5.3/7/9亿，对应PE估值10.5x/7.93x/6.16x，首次覆盖，给予金卡智能“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济周期性波动的风险；国内外政策存在不确定性的风险；智能燃气表存量更新节奏不及预期的风险；智能水表渗透率抬升缓慢与价格战提前到来的风险；质量流量计技术迭代的风险。

公司信息更新报告：2024Q1业绩超预期，消费及汽车电子成长动力足

电连技术(300679)
    2024年一季报业绩超预期，看好汽车连接器业务高增长，维持买入评级
    公司2023年收入31.29亿元，YoY+5.37%；归母净利润3.56亿元，YoY-19.64%；其中2023年单Q4收入9.24亿元，YoY+22.36%；归母净利润1.09亿元，YoY+254.46%；毛利率31.26%，YoY+2.75%。另外公司公布2024年一季度财报，2024Q1收入10.4亿元，YoY+68.77%；归母净利润1.62亿元，YoY+244.43%；毛利率35.31%，YoY+3.52%。公司一季度财报收入及利润率超预期，主要系消费及汽车电子业务大幅增长，子公司恒赫出货同比2022年实现改善。考虑汽车电子业务维持高增长，我们上调2024/2025年预测，并新增2026年业绩预测，预计2024/2025/2026年归母净利润为6.2/8.1/10.3亿元（前值4.6/5.7亿元），当前股价对应PE为27.7/21.0/16.5倍，我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。
    2023年汽车连接器收入高速增长，消费电子业务2023H2企稳回升
    2023年公司汽车连接器收入8.23亿元，YoY+56.21%。汽车连接器出货量保持高速增长，主要系公司汽车连接器产品品类齐全，国内众多头部汽车客户导入顺利，已实现大规模出货。另外随着公司汽车连接器业务规模效应显现、工艺优化以及成本控制加强，盈利水平有望保持稳定。射频连接器及互联系统业务收入7.99亿元，YoY-8.48%。智能手机行业受宏观经济、国内外需求波动等因素影响，终端客户出货量呈前低后高的趋势，公司订单在2023H2有所回升。
    稳固消费电子及汽车基本盘，积极探索5G毫米波以及AI板块布局
    在产品策略方面，公司既有产品一方面稳固手机类消费电子市场地位，同时加大对非手机类消费电子行业中的海外大客户拓展力度。另一方面，公司把握汽车连接器行业发展机遇，持续升级高频高速汽车连接器的研发及平台制造能力。在新产品开发方面，公司将基于5G材料开发射频BTB产品，满足5G毫米波市场需求。此外公司还将积极布局AI算力领域的高频、高速连接器新品，增强相关产品市场竞争力。
    风险提示：汽车价格风险、5G毫米波发展不及预期、消费电子需求不及预期。

2023年报和2024一季报点评：创新药收入占比持续增加，国际化进程稳步推进

恒瑞医药(600276)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报，2023年实现营收228.20亿元（+7.26%，括号内为同比增速，下同）；实现归母净利润43.02亿元（+10.14%）；实现扣非归母净利润41.41亿元（+21.46%）。其中创新药收入达106.37亿元（+22.1%，不含对外许可收入），维持较高增速，创新药收入占比创新高，达46.6%。2024Q1实现营收59.98亿元（+9.20%）；实现归母净利润13.69亿元（+10.48%）；实现扣非归母净利润14.40亿元（+18.06%）。业绩符合我们预期。
    创新成果持续兑现，驱动业绩稳步增长：公司已获批上市16款1类创新药、4款2类新药，涉及抗肿瘤、镇痛麻醉、代谢性疾病、感染疾病等多个治疗领域。2023年创新药收入达106.37亿元（+22.1%，不含对外许可收入），收入占比达46.6%，创新驱动业绩稳步增长。此外，IL17单抗、PCSK9单抗、JAK1抑制剂等重磅产品预计今年陆续获批，HER2ADC今年年中左右申报上市，预计明年获批。随着新产品陆续获批和放量，创新药收入占比有望持续增加，成为公司业绩增长的重要引擎。
    海外授权和海外临床收获不断，稳步推进国际化进程：2023年公司达成5项对外许可交易，包括PARP1抑制剂、Claudin18.2ADC、TSLP单抗等，交易总金额超40亿美金。预计今年包括HER3ADC在内的多个产品有望达成海外授权，创新药全球价值不断兑现。卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼治疗晚期肝癌已完成全球多中心临床并获FDA受理，PDUFA日期为5月31日。HER2ADC、Claudin18.2ADC、TROP2ADC、HER3ADC、CD79b ADC、Nectin-4ADC等多款ADC产品实现国内外同步研发，稳步推进国际化进程。
    早期研发能力突出，多个创新技术平台有望不断产出新产品：公司2023年研发投入61.5亿元，营收占比26.95%，研发投入稳定增长。公司构建了PROTAC、分子胶、ADC、双/多特异性抗体、AI分子设计、γδT等丰富的技术平台，有望不断推出新产品进入临床阶段。
    盈利预测与投资评级：根据公司创新药放量情况，我们调整2024-2025年归母净利润至53.81（前值54.65）/66.32（前值65.89）亿元，预计2026年归母净利润81.72亿元，当前市值对应2024-2026年PE为52/42/34倍。由于：1）创新成果持续兑现，驱动业绩稳步增长；2）持续推进BD和国际化，有望迎来质变；3）利空出清，迈入新增长阶段，维持“买入”评级。
    风险提示：创新药放量不及预期；国际化突破难度较大；带量采购影响仍有延续

业绩稳健增长，工业机器人发展迅猛

宝信软件(600845)
    事件：
    计算机公司公布2024年一季度业绩，Q1收入33.91亿元，同比+34.4%；归母净36.90利润5.90亿元，同比+18.2%，扣非净利润5.86亿元，同比+20.3%，业绩符合3021.98预期，给予“买进”建议。
    55.4/35.28
    2403.67？自动化及信息化业务快速增长，费用管控表现良好：一季度公司自动化及1735.24信息化业务收入增长较快，带动公司营收高速增长。由于相关业务毛利率640.30
    普遍较低，导致一季度公司毛利率同比下降7.58个百分点至32.68%。一季
    有限公司度销售/管理/研发费用率为1.86%/2.87%/9.45%，同比下降0.36/1.38/3.44(48.89%)个百分点，一季度净利率为17.38，同比下滑2.98个百分点。我们认为随4.98着公司持续降本增效，后续盈利能力仍有提升空间。
    一年
    21.8？控股图灵机器人，相关产品亮相德国工业博览会：2023年12月25日，公司发布公告，通过现金增资不超过1.97亿元人民币方式，控股上海图灵智造机器人股份有限公司。2024年4月22日，宝信图灵机器人亮相2024全球最大的工业技术相关展会----德国汉诺威工业博览会。图灵机器人全系列产品已通过多项认证，可以满足欧洲市场的安全和应用标准。宝信软件有望结合图灵机器人在工业机器人尤其是重载工业机器人相关技术和自身钢铁行业机器人的技术储备，带动公司钢铁行业工业机器人领域72.18%快速发展。
    27.03%？AI+数字经济推动算力需求，公司常年布局IDC领域：近期受全球范围内0.72%
    ChatGPT和国内范围内的数字经济双重影响，算力领域关注度持续上升。公司常年参与国家算力枢纽节点和数据中心产业建设，宝之云相关业务12.6%稳步推进。宝之云在华北基地2022年9月正式动工，项目整体规模为5.7%
    20000个8KW机柜；长三角数字科技中心总规划20000个机柜，宝之云五期总规划10500个机柜，宝之云眉山基地规划7000个机柜。同时根据公司最新公告，2023年1月11日宝之云马鞍山基地数据中心启用，可为用户提供1066个5KW-20KW功率密度的IDC服务，规划提供约6000个机架装机能力。我们认为未来几年伴随需求端算力需求上升、供给端高端芯片供应回暖+疫情对建设影响消退，公司IDC业务增速有望大幅提高。
    盈利预期：我们预计公司2024—2026年净利润为30.88/40.52/51.55亿元，同比分别增长+20.93%/+31.21%/+27.23%，折合EPS分别为1.28/1.69/2.14元，目前A股股价对应的PE为29/22/17倍，给予“买入”投资建议。

公司年报点评：2023年归母净利润同比增14.2%，超业绩快报

伟星股份(002003)
    投资要点：
    2023年归母净利润5.58亿元，高于业绩快报。公司公告全年实现收入39.1亿元，同比增长7.67%，归母净利润5.58亿元，同比增长14.21%，高于业绩快报5.54亿元，扣非净利润5.33亿元，同比增长12.74%，高于业绩快报5.21亿元，毛利率40.92%，同比提升1.91pct，归母净利率14.26%，同比提升0.83pct，扣非归母净利率13.65%，同比提升0.61pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.08%/10.42%/4.05%/0.42%，合计同比增加1.32pct。
    收入增速6个季度以来新高。23Q4实现收入10.0亿元，同比23.77%，单季度收入加速增长，增速是自2022年Q2至今6个季度以来，最高的收入增速（22Q2/22Q3/22Q4/23Q1/23Q2/23Q3收入增速分别为+17.4%/+11.5%/-17.8%/-3.6%/+2.4%/+8.7%）。
    主要品类均实现修复增长。公司核心品类拉链和纽扣均实现恢复性增长，全年拉链收入增长6.8%，纽扣收入增长9.0%，拉链销售量5.0亿米，同比增长5.67%，纽扣销售量89亿粒，同比增长4.63%，分半年情况看，23H2拉链收入增速为17.3%（23H1为-2.8%），23H2纽扣收入增速为14.3%（23H1为+3.2%），两项主要业务增速均显著改善。我们认为，销售情况改善拉动产能用率提升，产生规模效应提升毛利率，2023年产能利用率66.81%，同比提升3.51pct，其中孟加拉国产能利用率达50.60%，同比提升10.9pct，毛利率分业务看拉链为41.01%，同比提升2.95pct，纽扣毛利率为42.21%，同比提升1.02pct。
    公司竞争力持续提升，行业份额或持续增加。2023年10/11/12月国内宏观鞋服零售额增速分别为+7.5%/+22.0%/+26.0%，23Q4服装类零售额季度增速为19.1%，伟星的单季度收入增速（23.77%）超过国内终端零售增长，国内业务收入全年增长7.2%，其中23H2同比增21.0%，较23H1的-5.6%大幅改善，我们认为公司表现出超过行业的增速是客户认可度的体现，有望持续实现份额提升。
    公司坚持转型升级和投入产出，重点布局全球化和数智制造。面对复杂的宏观环境和经济形势，公司始终坚持以“可持续发展”为核心，紧扣“转型升级”和“投入产出”两条主线，持续加大客户开拓智能制造推进力度，强化产品领先与组织保障，加速全球布局纵深，推进战略转化与执行落实不断提升综合竞争力，在行业不景气的形势下实现了公司稳健经营。加快越南工业园的建设，提升孟加拉工业园管理效率，为国际市场的拓展提供有力保障。提速高端智能制造转型，不断提升生产管理水平，加速实施“数智”制造战略，推进现场管理与生产制造的转型升级，实现人均效率和效益的双提升。
    盈利预测与估值。我们预计2024-2026年收入预测分别为43.7、49.6、58.1亿元，归母净利润预测分别为6.11、6.79、8.03亿元（原2024+25预测为5.91、6.82亿元），给予公司2024年25X PE不变，对应目标价13.05元（+3%），维持“优于大市”评级。
    风险提示。订单流失风险，产能扩张不达预期。

23年盈利能力持续改善，全球市场空间广阔

通灵股份(301168)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告与2024年一季报，2023年全年，公司实现营业收入15.40亿元，同比增长23.35%，实现归母净利润1.65亿元，同比增长42.66%，实现扣非归母净利润1.51亿元，同比增长54.75%。2024年第一季度公司实现营业收入4.09亿元，同比增长24.20%，实现归母净利3577.70万元，同比下降3.77%。
    23年盈利能力显著提升，24Q1下游光伏组件盈利承压导致公司盈利能力下降：2023年公司毛利率、净利率为22.90%、10.71%，同比提升7.18、1.44个百分点，盈利能力显著提升。2024年Q1公司毛利率、净利率为18.90%，9.62%，与2023年全年相比小幅下滑，我们认为其主要原因是下游光伏组件盈利承压导致，但公司作为光伏接线盒龙头企业成本控制能力优秀，公司盈利能力有望改善。
    2023全球光伏装机再创新高，辅材需求随之扩大：太阳能发电作为重要的可再生能源技术之一，在可再生能源中占有重要位置。根据IRENA统计数据，2023年全球可再生能源新增装机量达到473GW，占新增电力总装机的86%，累计达到3.87TW。其中，太阳能光伏装机量新增345.5GW，占同期可再生能源装机的73%，全球光伏累计装机容量达到1.42TW。根据中国光伏行业协会预测，乐观预计2024-2026年全球光伏新增装机为430GW/462GW/511GW，对应光伏接线盒需求量为8.90/9.40/10.22亿套，全球市场空间广阔。
    主要客户为行业龙头企业，客户资源优势显著：公司主要客户为隆基绿能、天合光能、晶澳科技、无锡尚德等。公司的前五大客户都是行业中的龙头企业，建立了长期良好的合作关系，出货总量占公司出货的比例在75%-85%左右。
    投资建议：考虑到公司作为光伏接线盒龙头企业，所处市场空间较大，客户资源优势显著，我们预计公司2024-2026归母净利润分别为2.76、3.67及4.12亿元，对应EPS分别为2.30、3.06及3.43元/股，对应PE分别为13.7、10.3及9.2倍，维持“买入-A”评级。
    风险提示：原材料供应及价格波动风险、下游行业景气度波动风险、产品结构较为单一的风险

智算投资推进加速，“AI+专项行动”扎实发展带来成长性

中国移动(600941)
    核心观点：
    事件：近日，中国移动发布2024Q1业绩报告，实现营收达2637.07亿元/+5.17%，其中主营业务收入2193亿元/+4.5%；EBITDA为780亿元（同比下降2.3%），归母净利润为296.09亿元/+5.49%。
    智算中心建设引领作用强，AI赋能产业稳推动，国产算力加速发展。
    从中国移动总部服务器集采来看，2024年1月，公司采购人工智能服务器1250台，其中风冷训练器106台，液冷训练器1144台。2024年4月发布新型智算中心集采公告，预估采购人工智能服务器7994台及配套产品，及白盒交换机60台。此外，中国移动南京、武汉、宁夏等12个智算中心节点集采建设有序进行，算网新基建持续推进，算力供给有望增强。应用侧赋能来看，2024年4月，在国家网信办公布的已备案大模型清单中，“九天自然语言交互大模型”名列其中，标志着中国移动九天AI大模型成为通过国家“生成式人工智能服务备案”和“境内深度合成服务算法备案”双备案的首个央企研发的大模型，可正式对外提供生成式人工智能服务。总体来说，AI赋能产业焕新持续推进，新一批智能算力中心集群有望加快建设，国产算力供给有望增强。
    CAPEX结构优化保障“AI+”新动能，智能算力供给侧有望持续增强。
    公司“连接+算力+能力”新型信息服务体系持续丰富，2023年资本开支为1803亿元，占主营业务收入比为20.9%，同比下降1.9pct。预计2024年资本开支约为1730亿元，计划算力相关投资将达到475亿元，同比预期增长21.5%，算力多元供给持续加强。在算力规模方面，中国移动2024年通用算力和智能算力规模预期将分别达到9EFLOPs和17EFLOPs。在算网应用方面，“天穹”算网大脑全网试商用，支持东数西算、智算超算、数据快递等115种算网业务，在大规模数据灾备存储、影视渲染、天文、医药研发等领域实现应用推广；“百川”算力并网平台，纳管10余家厂商包括通算、智算、超算和量子算力在内的超3.3EFLOPs（FP16）社会算力。公司算力网络持续引领，打造经济社会“算龙头”运营蓄势待发。
    网络提质增效作用力强，5G渗透率持续提升，政企及云等边际改善。
    公司持续强化“网+云+DICT”一体化拓展，充分发挥云网资源禀赋优势。政企市场23全年收入达1921亿元/+14.2%，移动云收入达833亿元/+65.6%。整体来说，伴随5G渗透率及ARPU值持续提升，基本盘有望稳重有升，创新云业务有望伴随算力新基建边际改善。
    投资建议：公司23年派息率为71%，有望在三年内达75%以上。我们看好公司长期业绩增长空间，结合公司最新业绩情况，我们给予公司2024-2026年归母净利润预测值为1405.36亿元、1500.12亿元、1600.94亿元，对应EPS为6.57元、7.01元、7.48元，对应PE为15.94倍、14.93倍、13.99倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：云业务增长不及预期的风险；网络安全不确定性的风险；用户数量下降的风险等。

公司信息更新报告：2023Q4复苏态势明显，重点发力汽车电子+三代半

扬杰科技(300373)
    2023Q4营收复苏明显，业绩同环比大幅提升，维持“买入”评级
    2023年公司实现营收54.1亿元，同比+0.12%；归母净利润9.24亿元，同比-12.85%；扣非净利润7.04亿元，同比-28.22%；毛利率30.26%，同比-6.03pcts。2023Q4单季度实现营收13.69亿元，同比+38.92%，环比-3.3%；归母净利润3.06亿元，同比+130.95%，环比+47.71%；扣非归母净利润0.9亿元，同比-26.02%，环比-55.51%；毛利率28.46%，同比-8.67pcts，环比-3.82pcts。考虑行业短期复苏不及预期等因素，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测至10.18/13.60亿元（前值为12.21/15.13亿元）并新增2026年盈利预测16.68亿元，对应EPS为1.87/2.50/3.07元，当前股价对应PE为19.2/14.4/11.7倍，我们看好公司在三代半、汽车电子等方面不断拓展所带来的业绩提升，维持“买入”评级。
    下游领域不断拓宽，重点布局汽车电子+三代半方向
    从下游来看，公司重点布局工控、光伏逆变等关键领域，2023年公司在IGBT模块市场份额快速提升，逐步成为集芯片设计和模块封装的重要玩家。其中，公司新能源汽车PTC用1200V系列单管通过车规认证，大批量交付客户，在光伏领域成功研制了1200V/160A、650V/400A和450A三电平IGBT模块并投放市场，产品料号逐渐完善，成长动能充足；三代半方面，公司持续加大在SiC、GaN功率器件等产品的研发力度，已开发上市G1、G2系SiC MOS产品，型号覆盖650V/1200V/1700V并实现批量出货，其中1200V平台产品性能可对标国际水平，竞争力不断提升。此外，公司的车载SiC模块已研制出样，目前已经获得多家Tier1和终端车企的测试及合作意向，计划于2025年完成全国产主驱碳化硅模块的批量上车；汽车电子方面，针对汽车EPS、BCM、油泵等电机驱动类应用的8、
    12吋G2平台40V SGT MOSFET芯片顺利通过车规可靠性验证，部分客户测试通过并进入批量阶段。此外，N60V/N100V/N150V/P100V完成了车规级芯片开发，针对车载DC-DC、无线充等应用的多款产品已完成量产，后续有望放量。
    风险提示：下游需求不及预期；客户导入不及预期；技术研发不及预期。

阳光电源23年报&24一季报点评：业绩表现强劲，光储全球优势突出

阳光电源(300274)
    公司发布2023年年报，2023全年实现营收722.51亿，同比+79.5%，归母净利润94.40亿，同比+162.7%，毛利率30.4%，同比+5.8pct：23Q4实现营收25836亿，同比+43.3%，环比+45.2%，归母净利润22.17亿，同比+44.6%，环比-22.7%，毛利率28.6%，同比+5.1pct，环比-5.7pct。
    公司发布2024年一季报，24Q1实现营收126.14亿，同比+0.3%，环比-51.2%，归母净利润20.96亿，同比+39.0%，环比-5.4%，毛利率36.7%，同比+8.7pct，环比+8.0pct。
    业绩点评：（1）23Q4归母净利润环比下滑22.7%，主要在于四季度计提减值计提约14.4亿，主要包括电站业务存货减值。（2）24Q1归母净利润同比提升39%.主要系光储业务延续高增态势，特别是逆变器发货同比提升37%，叠加海外及产品收入结构优化带来毛利率提升。
    光伏逆变器等电力转换设备业务2023年实现收入276.5亿，同比+61.0%，实现毛利率37.9%，同比+5.5pct。在光伏逆变器领域，全球竞争力及影响力持续提升，23年实现发货130GW，同比+69%。同时持续加强产品研发和创新，最新研发的直流2000V高压逆变器在陕西榆林“孟家湾光伏项目”成功并网发电，是2000V系统在世界范围内第一次并网实证，满足客户降本增效需求。在风电变流器领域23年实现发货32GW，市占率全球第一，同比+40%，其中海上产品发货4.6GW同比+190%，公司发布行业首份《变流器蓝皮书》，同时构网型变流器通过业内首次实证，率先推出超高防护等级风冷变流器、风电大功率解决方案，芬实公司行业领先地位。
    储能系统业务2023年实现收入178.0亿，同比+75.8%，实现毛利率37.5%，同比+14.2pct。全球深耕和经营优势逐步凸显，2023年实现储能系统全球发货量10.5GWh，连续8年中国企业第一。从产品端看，面向海外大型地面应用场景，推出“三电融合”PowerTitan2.0液冷储能系统，采用314Ah大容量电芯，配置嵌入式PCS，实现交直流一体化，同时搭载干细胞电网技术，实现系统更高效、更安全、更友好：面向中国工商储市场，推出“三电融合智储一体”PowerStack储能系统解决方案。从市场端看，重视全球高品质细分市场耕耘与开拓，公司储能产品广泛应用于美、英、德等发达成熟市场，与澳洲、英国、南非、东南亚等国家或地区的多笔储能订单持续落地。
    新能源投资开发业务2023年实现收入247.3亿，同比+113.2%，实现毛利率164%，同比+4.6pct。公司逐步向家庭光伏转型，增强售前售后服务能力、带动渠道伙伴成长、深化渠道模式、持续放大产品和技术优势，实现占有率稳步增长，稳居家庭光伏第一阵营，2023年全年新增装机同步增长超200%。2023年出售集中式电站2.1GW，分布式电站约5.1GW（对应平均交易不含税价格约3.3元/）。
    未来展望：公司光伏逆变器业务预期维持行业发展增速；储能业务美、欧、澳大利亚等市场持续深耕，24年海外发达市场大储需求释放确定性高，公司有望凭借安全可靠的产品质量以及丰富应用经验，充分受益：新能源投资开发业务在供应链价格持续低位背景下，量利均有增长空间。公司聚焦新能源主赛道，构筑品牌力、营销力和产品力护城河，全球领先优势突出，看好公司业绩发展。
    盈利预测与投资评级：考虑公司全球化深度开拓以及公司盈利优势持续凸显，我们上修公司业绩，预计公司24-26年实现归母净利润分别为111.9/134.7/156.2/（前预测值24-25年95.1/121.1亿），同比+19%/+20%/+16%，当前股价对应PE分别为12.9/10.7/9.2倍，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；竞争加剧：原材料价格波动等

上能电气23年报&24一季报点评：24Q1超预期，海外拓深贡献增量

上能电气(300827)
    公司发布2023年年报，20233全年实现营收49.33亿，同比+110.9%，归母净利润2.86亿，同比+250.5%，毛利率19.2%，同比+1.9pct；23Q4实现营收16.22亿，同比+27.5%，环比+43.1%，归母净利润0.77亿，同比+114.1%，环比+5.6%，毛利率18.7%，同比+1.1pct，环比-5.0pct
    公司发布2024年一季报，24Q1实现营收7.11亿，同比+14.7%，环比-56.1%，归母净利润0.51亿，同比+39.9%，环比-34.0%，毛利率23.5%，同比+4.4pct，环比+4.9pct。
    业绩点评：（1）23Q4归母净利润环比有所提升，主要在于光储业务出货环比提升，带动业绩增长。（2）24Q1归母净利润实现同比提升40%，超预期，主要系光伏递变器海外市场出货超预期，贡献增量的同时提升边际盈利。
    2023年收入拆分：光伏逆变器收入28.8亿，同比+135%，毛利率20.3%，同比+0.6pct，实现出货23.5GW，同比+133%；储能业务收入19.3亿，同比+89%，毛利率16.2%，同比+3.8pct；电能质量治理收入0.9亿，同比+42%；备件及技术服务收入0.3亿，同比+21%c
    光储业务产品拓宽+市场拓深，构筑24年业绩基本盘。
    从产品端看，组串式逆变器覆盖3-350kW全功率段产品，集中式逆变器覆盖2500-8800kW功率段产品，实现全场景应用。交流储能逆变器拥有125-800DkW产品系列，直流储能变流器采用182kW模块化设计可拓展至MW级系统，此外储能集成系统集成度高、智能、高效、安全，适用于发电侧、电网侧、用户侧及微电网等储能领域。
    从市场端看，国内方面，紧跟风光大基地建设，地面电站放量背景下，公司有望凭借龙头地位实现出货快速增长。海外方面，公司将在中国、印度市场保持增长的基础上，重点错定欧洲、中东、北美、东南亚、巴西等市场的光储业务。目前，已完成欧洲主要国家分布式产品认证的基础上，有望在德国、意大利、西班牙等主要欧洲国家形成规模化销售：同时大功率储能PCS在北美市场已获多个百兆瓦级项目订单，美国储能市场高溢价预期进一步提升盈利中框。市场结构以及产品结构优化，持续贡献业绩增量。
    盈利预测与投资评级：考虑市场党争和币场拓展进度，我们下修公司业绩，预计公司24-26年实现归母净利润分别为5.1/7.4/10.3亿元（前预测值24-25年7.9/2.3亿），同比+78%/+44%/+41%，当前股价对应PE分别为19.1/13.2/9.4倍，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；竞争加剧：原材料价格波动：产能进展不及预期等。

盈利能力向好，汽零业务快速增长

江苏雷利(300660)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收30.77亿元，同比+6.1%，归母净利润3.17亿元，同比+22.4%。
    盈利能力稳步增强，研发投入持续上升。2023年公司毛利率、净利率分别达到29.81%、11.74%，较2022年分别同比提升1.31pct、1.12pct。23Q4公司实现营业收入8.30亿元，同比+18.03%，实现归母净利润0.65亿元，同比+42.63%。费用方面，2023年公司全年研发费用达1.47亿元，同比+10.57%，管理费用达2.72亿元，同比+9.14%，销售费用达8578.60万元，同比+9.89%；此外，由于汇兑净损益较去年同期增加8570.7万元，致使公司财务费用较去年同期增加6248.1万元，一定程度上影响了公司净利润表现。
    家电业务稳中有进，新能源汽零业务表现亮眼。分行业来看：（1）空调电机及组件：公司量产了空调用无刷电机和电动空调压缩机电机及组件，2023年实现收入7.63亿元，同比+0.08%，毛利率为24.67%，同比上升4.55pct。（2）洗衣机泵及组件：23年实现收入4.78亿元，同比+4.92%，毛利率25.37%，同比上升2.16pct。（3）冰箱电机及组件：2023年实现收入2.68亿元，同比上升7.01%，毛利率32.67%，同比+2.70pct。（4）小家电电机及组件：2023年，公司大力推进组件化产品在小家电客户中的应用推广，实现2.96亿元营收，同比+25.35%，毛利率达25.97%。（5）工业控制电机及组件：2023年公司围绕“多应用领域”战略，推出工控领域用无刷电机、空心杯电机、线性传动机构及高效工业水泵等新产品，实现3.38亿元营收，同比-2.60%，毛利率为39.88%，同比上升4.81pct。（6）医疗及运动健康电机及组件：随着医疗器械用电机恢复到正常需求，业务步入平稳状态，23年实现2.34亿元营收，同比-12.08%，毛利率为43.50%，同比下降5.57pct。（7）汽车零部件：2023年，公司围绕产品“多应用领域”战略，加速新能源汽车用激光雷达电机、电动空调压缩机电机组件及铝压铸件等产品量产，实现4.69亿元营收，同比上升43.14%，毛利率26.23%，同比-0.78pct。
    加码新产品研发，战略布局人形机器人。公司战略布局人形机器人、智能制造装备及工业设备设施等领域，围绕“滑动丝杆、行星滚珠及滚柱丝杆”全系列产品，创新研发高精度丝杆技术，形成批量生产高精度丝杆组件的能力；另外一方面围绕“编码器+控制器+空心杯电机+精密齿轮箱”、“伺服驱动器+控制器+伺服电机”产品，不断加大研发投入，截至2023年底，公司已取得授权专利1303项，其中发明专利120项，23年公司新增专利225项，其中新增发明专利18项。
    投资建议与估值：预计公司2024年-2026年的收入分别为34.95亿元、39.42亿元、44.79亿元，营收增速分别达到13.6%、12.8%、13.6%，归母净利润分别为3.55亿元、4.38亿元、4.86亿元，净利润增速分别达到12.0%、23.2%、11.1%，维持“增持”投资评级。
    风险提示：机器人行业发展不及预期；家电销售量下降；原材料价格上涨风险

高速率产品需求增长显著，积极降本增效

天孚通信(300394)
    核心观点
    一季度营收和净利润环比基本持平。公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现营业收入19.4亿元，同比增长62.0%，实现归母净利润7.3亿元，同比增长81.1%。2024年一季度，公司实现营业收入7.3亿元，同比增长155%，环比基本持平；实现归母净利润2.8亿元，同比增长202.7%，环比下降4.1%。整体来看，高速率产品需求快速增长带动公司业绩同比仍实现快速增长。根据公司公告，公司一季度营收、净利润环比基本持平，主要受制于春节后熟练工人短缺带来的阶段性产能紧缺问题。
    积极降本增效，盈利能力同比提升。2023年公司无源光器件实现收入11.8亿元，同比增长23.3%，毛利率约60.3%；光有源器件实现收入7.5亿元，同比增长242.5%，毛利率约44.8%。有源器件放量下，公司盈利能力仍实现同比提升——2023年公司实现毛利率54.30%，同比+2.6pct；2024年一季度公司毛利率为55.5%，同比提升4.9pct。盈利能力增长主要受益于公司持续信息系统升级和自动化升级、江西生产基地降本增效，产能利用率明显提升。
    加速全球布局，前瞻布局硅光等新技术方向。公司加速推动海外新加坡总部平台和泰国生产基地的建设，公告显示泰国建设的一期生产基地厂房预计于今年5月开始试生产。同时，公司长期前瞻布局光通信领域的硅光等技术方向，目前主要研发项目包括适用于硅光模块特殊光纤器件及单通道高功率激光器产品开发、适用于各种特殊应用场景的FiberArray器件产品开发等。OFC2024展会期间，公司也展示了为1.6T/800G光模块配套应用的MuxTOSA、DemuxPOSA、LenseFAU等光引擎产品和解决方案。
    积极分红回馈股东。公司2023年计划每10股派发现金红利10.00元，合计派发现金红利3.95亿元，占归母净利润比例超50%。公司拟以资本公积金转增股本，每10股转增4股。后续规划上，公司已拟定2024年中期分红安排。
    风险提示：产能紧缺、物料短缺持续，高速光器件需求不及预期，竞争加剧。
    投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。
    公司高速光器件产品线需求旺盛，充分受益AI发展趋势，随着产品线的不断拓展和高速光引擎重点产品逐步起量，我们上调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为14.7/21.5/26.8亿元（原预计2024-2025年归母净利润为12.6/16.4亿元），对应PE分别为43/29/23倍。看好公司受益于AI算力基础设施需求持续释放，维持“买入”评级。

24年一季度业绩高速增长，汽车电子驱动新一轮成长

电连技术(300679)
    事件描述
    公司公告2023年年报及24年一季报，2023年全年公司实现营业收入31.29亿元，同比+5.37%，归母净利润3.56亿元，同比-19.64%。2024年一季度实现营业收入10.40亿元，同比+68.77%，归母净利润1.62亿元，同比+244.43%。
    事件点评
    收入端汽车电子业务高增，消费电子持续复苏。公司2023年实现营业收入31.29亿元，同比+5.37%，分产品拆分，汽车连接器/连接器/电磁兼容件/软板/其他业务收入分别为8.23/7.99/7.96/3.11/4.00亿元，同比增速分别为
    60.06%/-8.48%/-1.04%/-23.72%/+7.96%。公司收入受消费电子行业影响，在23年上半年出现明显下滑，下半年需求复苏，全年收入维持平稳。汽车连接器业务实现高速增长，公司通过扩展客户，进入国内头部整车供应链以及海外头部Tier1企业，核心产品车载高速高频连接器及组件产能不断扩充。消费电子射频连接器业务市场份额稳定，由于智能手机市场23年整体呈现前低后高趋势，公司对应消费电子收入也在下半年逐渐修复。
    盈利端利润率逐渐修复，整体维持稳定。23年上半年消费电子等需求较差，产能稼动率较低，影响整体毛利率，下半年需求修复后利润水平显著修复。分产品拆分，汽车连接器/连接器/电磁兼容件/软板/其他业务毛利率分别为40.01%/42.38%/29.12%/6.06%/23.64%，核心业务汽车连接器、连接器毛利率同比分别+1.48pct/+1.37pct，在供应链企业普遍价格承压的背景下，公司产品竞争力强，业务毛利率稳中有增。
    2024年一季报业绩同比高增长，汽车业务及消费电子业务持续超预期。2024年一季度实现营业收入10.40亿元，同比+68.77%，归母净利润1.62亿元，同比+244.43%。营收端一季度消费电子及汽车电子业务出货量同比大幅增长，子公司恒赫出货较去年同比明显改善。单季度研发费用1.13亿元，同比增长69.14%，研发投入大幅度提升，也表明公司在研新项目充沛，长期增长确定性高。
    连接器行业市场规模广阔，公司凭借长期技术及客户资源积累有望持续高速成长。连接器市场国际龙头企业泰科、安费诺等占据市场主要份额，国内公司在中高端领域市占率低，公司凭借不断提升研发能力，在微型射频连接器领域具备显著技术优势，当前公司消费电子客户包含小米、欧珀、步步高、三星、荣耀、中兴、华为等主流手机企业，汽车连接器进入吉利、长城、比亚迪、长安、奇瑞、理想等国内主流车企。后续公司持续发挥自身在技术及成本端的优势，有望巩固自身市场份额，同时下游消费电子、汽车、通信领域智能化升级趋势持续，打开整体市场空间，公司有望长期稳定发展。
    投资建议
    预计公司2024-2026年营业收入42.51/54.28/63.60亿元，同比增长35.9%/27.7%/17.2%，预计公司归母净利润6.41/8.42/10.38亿元，同比增长80.0%/31.4%/23.2%，对应EPS为1.52/1.99/2.46元，PE为27.3/20.8/16.9倍。考虑公司在连接器领域竞争优势明显，下游消费电子复苏，汽车业务高速增长，首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险：国际与国内经济面临挑战，公司下游需求主要来自消费电子终端及汽车，受经济波动影响较为明显，经济复苏的不确定性会直接影响公司需求。

毛利率持续提升，口岸渠道修复可期

中国中免(601888)
    公司发布2024年一季度业绩报告。24Q1公司实现营收188.07亿元，同比-9.45%；归母净利润23.06亿元，同比+0.25%；扣非归母净利润22.99亿元，同比+0.15%。公司盈利能力持续优化，短期内建议关注口岸渠道的修复，中长期仍看好公司在各渠道的完善布局，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    Q1营收短期承压，口岸渠道逐步恢复。24Q1公司实现营收188.07亿元，同比-9.45%；归母净利润23.06亿元，同比+0.25%；扣非归母净利润22.99亿元，同比+0.15%。我们预计营收下滑主要受离岛免税销售拖累，口岸店受益于客流恢复营收占比预计有所提升。
    毛利率稳步提升，机场减租改善费用。得益于商品结构及会员体系的优化、折扣的持续收窄，公司毛利率逐步提升，24Q1毛利率为33.31%，同比+4.31pct，环比+1.27pct。此外，机场减租协议落地进一步推动盈利能力改善，24Q1公司的净利率为12.95%，同比+1.08pct，环比+1.92pct。
    离岛免税：短期销售较为平淡，新项目建设稳步推进。据海口海关数据，24年1/2/3月，海南离岛免税销售额同比分别-43.7%/+2.5%/-32.6%，1-3月累计销售额同比-24.5%。23Q2起海南地区严厉打击代购，Q1仍有一定体量的代购，在去年高基数叠加消费力尚未完全恢复的影响下，销售增速短期承压，预计后续影响将有所减弱。2023年末，公司旗下的cdf三亚国际免税城C区全球美妆广场正式开业；免税城二期改造升级，实现LV、DIOR等30多家国际高端品牌开业；三期已完成建筑方案设计及土方施工，海南地区免税供给进一步扩容。
    口岸免税：跨境客流加速修复，补充协议落地缓解成本压力。公司与首都机场、上海机场签署补充协议，减轻公司的租金成本压力，增厚公司利润。24年3月，上海/首都机场境外航线客流分别已恢复至19年的82%/50%，随着跨境客流持续修复，口岸免税销售增量可期。
    估值
    短期建议关注口岸渠道销售的快速恢复以及降租对利润的增厚；中长期仍看好公司作为龙头企业在各渠道的完善布局，并建议关注市内免税新政的催化。我们预计公司24-26年EPS为3.90/4.71/5.63元，对应市盈率为18.4/15.2/12.7倍，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    市场竞争加剧、国际客流修复不及预期、消费意愿恢复不及预期。

中国平安2024年1季报点评：Margin改善驱动NBV高增，负债端延续高景气

中国平安(601318)
    Q1NBV同比优于预期，稳定业绩贡献高分红，维持“买入”评级
    公司披露2024年1季报，2024年Q1可比口径NBV同比+20.7%至128.9亿元，略高于我们预期，主要系个险渠道转型见效下人均NBV同比+56.4%，预定利率下调、产品期限及缴费结构改善、银保报行合一实施带来margin+6.5pct；集团归母营运利润387亿元、同比-3.0%，其中寿险+2.2%、财险-14.3%、银行+2.3%、资管-30.3%、科技转亏2亿；归母净利润367亿元、同比-4.3%，符合我们预期。总投资收益率3.0%、净投资收益率3.1%。公司寿险转型见效叠加政策端呵护负债端成本改善，我们预测2024-2026年NBV同比+8.7%/+13.8%/+10.6%，对应集团EV同比+4.1%/+3.5%/+1.9%；我们维持集团2024-2026年归母净利润预测1202/1383/1601亿元，分别同比+40.3%/+15.1%/+15.8%，对应EPS分别为6.6/7.6/8.8元。当前股息率（TTM）6.07%，当前股价对应2024-2026年PEV分别为0.6/0.5/0.5倍，维持“买入”评级。
    个险转型见效叠加政策端呵护，负债端全年有望延续高景气
    2024Q1用来计算NBV的新单保费566.3亿元、同比-13.6%，我们预计主要受到银保“报行合一”和开门红新规对短期银保保费带来负面影响；2024Q1NBVmargin提升+6.5pct至22.8%，预计与预定利率下调、产品结构及缴费结构改善等有关。公司2024Q1代理人规模降至33.3万人，较年初-4.0%，新增人力中“优+”占比同比+11%，预计2024年或实现代理人规模企稳。分渠道看，2024Q1个险人均NBV同比+56.4%，代理人渠道转型见效下人均产能延续升势；银保渠道预计受“报行合一”政策短期影响下增速有所下滑；社区网络领域看，网格推广城市的存续客户全缴次继续率同比+2.5%。
    财险COR受雪灾和保证险影响，关注资产端利率、地产、股市改善情况（1）财险板块：2024Q1财险保险服务收入806.3亿元，同比+5.7%，COR同比+0.9pct至99.6%，主要受出行恢复、雪灾及保证险拖累综合成本率，暴雪灾害增加本季度综合成本率2.0pct。（2）投资板块：年化净投资收益率3.0%、同比-0.1pct，年化总投资收益率3.1%、同比-0.2pct，总投资资产超4.9万亿元，较年初+4.4%。（3）综合金融维度看，公司个人客户数较年初提升1.0%至接近2.34亿人，渗透率不断提升。医疗健康生态不断完善，超63%客户使用服务，为“保险+”不断打造护城河。（4）我们测算2024Q1承保利润/投资利润分别同比-1.0%/-4.2%，分别占比59.2%/40.8%，资产负债两端业务表现相对稳健。
    风险提示：长端利率超预期下降；寿险改革进展慢于预期。

守正持恒，笃行致远

欧普照明(603515)
    深耕照明业稳扎稳打，产品+渠道优势兼备。欧普照明成立于1996年，从节能灯起步，历经多元化产品发展，逐步建立起自身产销研体系，是国内照明行业龙头企业。产品端，公司专注家居照明灯具、商用照明灯具、光源及控制类产品生产，逐步转型为照明系统综合解决方案服务商。渠道端，依靠多年积累优势，公司已实现线上+线下、国内+海外全面布局。公司股权结构集中，实控人在照明行业从业20+年，且拥有工商管理方面学习经历，其他管理层亦具备家电等多领域相关从业经验。
    照明行业空间广阔，照明智能化、工商业LED渗透趋势凸显。伴随LED照明技术提升、价格下降，全球LED照明市场不断扩张，2021年全球LED照明市场规模为1535亿美元，预计2027年增长至2750亿美元；2023年我国LED照明行业市场规模或达4160亿元。1）供需两侧：需求端，全球照明市场需求集中，中国、欧洲、北美占比之和超全球LED照明市场六成；供给端，我国LED供应链实力彰显，出口新兴经济体具备前景。2）产品属性：尽管近年来国内家用照明行业整体增速趋缓，其中仍不乏结构性亮点，家用智能照明高速增长，渗透率从2016年仅2.0%上升至2022年的20.4%，后续上游核心原材料降本、中游整合解决方案、下游拓展B端应用等因素有望进一步打开空间。3）应用领域：近年来，工业照明、景观照明等新兴细分市场涌现，行业空间较大——商照方面，2019年全球LED商业照明规模约1560亿，LED商照灯具的节能效益、性价比优势有望助力渗透；工业照明方面，我国/国外市场规模约700/2500亿元，数字化工厂持续推进下工业照明智能化有望推升价值量。
    欧普家照龙头地位夯实，平台化+数字化实现精益运营，商照+出海业务带来增量。面对国内家用照明市场的激烈竞争，欧普通过渠道+产品端同步发力，夯实其龙头地位，营收领先行业。同时，公司通过研发实现智能化探索，2022年欧普在国内家用市场智能照明产品销售规模7-10亿，属行业第一梯队。此外，公司通过布局商照，实现应用领域延展，多个标杆项目落地；推进产品出海，聚焦重点市场开拓，并持续优化渠道布局，有望构筑长期增长动能。同时，公司积极向内寻求效益，通过产品平台化、数字化变革以及渠道优化等系列工作，巩固与提升产品竞争力和渠道效率，持续挖掘自身盈利能力。
    投资建议：欧普作为国内家居照明龙头，长期深耕国内多元化渠道建设，研发夯实产品竞争力，规模持续领先市场。公司抓住行业智能化契机快速切入，升级产品与解决方案，优化门店形象与体验，修炼渠道效率和长期发展实力。同时，公司积极拓宽产品应用领域与销售市场，在商照领域积累丰富的行业照明解决方案及项目服务经验，并聚焦海外重点市场进行渠道布局，有望打造多条增长曲线。预计公司23-25年归母净利润9.2/10.3/11.6亿元，结合可比公司看25年15.1x，目标价23.4元/股，对应2024/4/23收盘价38.7%空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：平台化带动盈利改善不及预期；原材料价格波动风险；汇率波动风险；技术研发不及预期；行业竞争加剧；房地产行业波动风险。

2023年报及2024一季报点评：出栏稳步扩张，成本维持改善

立华股份(300761)
    核心观点
    畜禽价格回暖，原料成本下降，2024Q1业绩同比改善。公司2023年实现营业收入153.54亿元，较上年同期增加6.28%，实现归属于母公司所有者的净利润-4.37亿元，较上年同期减少149.10%，收入增长主要系公司黄羽肉鸡、肉猪、肉鹅出栏量均同比增长明显，盈利承压主要系畜禽价格2023年内整体维持低迷。
    （1）分季度来看：公司Q1单季营业收入同比+7.34%至36.62亿元，归属于母公司所有者的净利润同比+120.47%至0.80亿元，一方面系春节后黄鸡、生猪价格表现好于去年且玉米、豆粕等主要饲料原料价格快速回落，另一方面系资产拆迁补偿导致确认资产处置收益超3000万元。
    （2）鸡业务：收入方面，公司2023年鸡业务中商品鸡销量为4.57亿羽，同比+12.23%，销售收入132.01亿元，同比+5.13%，销售均价同比-8.80%至13.70元/kg。成本方面，受饲料成本下降以及生产效率改善影响，公司斤鸡完全成本下降至6.8元以下。综合来看，鸡业务毛利率同比-6.79pct至6.72%。
    （3）猪业务：收入方面，公司2023年销售肉猪85.51万头，同比+51.51%，销售收入16.58亿元，同比+14.56%，销售均价同比-26.56%至15.10元/kg。成本方面，受阶段性疫病影响，单公斤营业成本上升至16.6元（2022年为16.0元）。综合来看，猪业务毛利率同比-32.09pct至-9.91%。
    黄鸡父母代产能回落，看好后续景气维持。从供给端看，2023年以来的低迷行情驱动黄羽肉鸡产能去化明显，截止2024年4月7日国内父母代存栏（在产+后备）2123万套，较上年同期减少7.22%；从需求端来看，猪价受前期能繁母猪产能去化驱动，年内预计迎来持续复苏，后续有望带动鸡肉需求。综合来看，黄鸡价格景气后续有望持续改善，公司养殖业务预计直接受益。
    风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。投资建议：公司作为国内黄鸡养殖龙头之一，出栏稳步扩张，成本持续改善，后续有望充分受益畜禽景气回升，维持“买入”评级。考虑到2024-2025年饲料原料价格回落且畜禽价格景气有望回暖，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测为7.9/12.4亿元（原为7.6/21.9亿元），预测2026年归母净利润为8.3亿元，对应2024-2026年EPS为0.95/1.49/1.01元，对应当前股价PE为24.1/15.4/22.8X。

一季度营收增长11%，经营效率稳步提升

海格通信(002465)
    核心观点
    公司2024年一季度实现营收11.44亿元（同比增长10.7%），归母净利润0.43亿元（同比增长0.6%），扣非净利润0.24亿元（同比增长86.7%），基本每股收益0.02元。
    公司主营业务保持稳健增长。公司2024年一季度营收11.44亿，创同期历史新高。在当前特殊环境下，公司积极布局北斗、无线通信、卫星终端等业务均具有较强核心竞争力，前瞻性战略布局逐步落地。北斗导航产品已迎来爆发增长，2023年北斗导航产品收入同比增长113.3%，在拥有芯片自研实力基础上，北斗导航产品在各应用领域（特种应用、北斗时频、能源行业等）均获得批量订单。
    公司经营效率整体提升，研发投入持续加大。公司2024年一季度毛利率为31.91%，整体毛利率同比小幅下降0.14pct，主要受到部分产品价格竞争影响。销售、管理和研发费用率分别为2.9%/6.2%/19.2%，同比分别减少1.03/0.4/0.6pct，整体经营效率有所提升，同时公司研发费用投入持续加大，研发费用投入同比增长7.7%。
    公司重点布局北斗、卫星互联网赛道，有望受益行业发展。（1）北斗方面，全球卫星导航系统已经建成启用，产业发展阶段已从系统建设期进入应用与服务的全面发展阶段。在特殊机构市场，目前正处于北斗三号的大规模换装期，相关需求预计持续爆发。在民用市场，多领域加速推进北斗规模化应用。近期交通运输领域多个央企国企已启动北斗替代项目。运营商积极推动“5G+北斗”产业化项目落地。（2）卫星互联网方面，全球各国加速卫星互联网建设，低轨卫星计划持续扩容、进程加速，2023年手机直连卫星业务开启，子公司自研的卫星通讯射频收发芯片RX6003EQK已在Mate60Pro上应用。（3）公司于去年10月完成定增，引入多方产业资金，包括上海北斗七星股权投资基金、中移资本、国华卫星应用产业基金等，均有望助公司在低轨卫星终端业务、“5G+北斗”项目取得突破。
    风险提示：市场竞争恶化、市场开拓不及预期、新技术研发进展不及预期。
    投资建议：维持盈利预测，预计公司2024-2026年营收分别为80.5/102.8/131.6亿元；归母净利润分别为8.9/11.1/13.5亿元，当前股价对应PE分别为31/25/20X。维持“增持”评级。

国内高端石墨专用设备龙头，加速新兴市场出海步伐！

星球石墨(688633)
    星球石墨：国内领先的石墨高端专用设备制造服务商。
    公司专注于石墨材料的研发及深度应用，核心产品包括合成炉、换热器、塔器等石墨设备，为高端装备领域，目前主要应用于氯碱、多晶硅、有机硅及医药等行业。历经二十余年深耕，围绕“智能制造+深度服务”为一体的发展目标，公司已成为国内领先的石墨专业设备制造商，为我国首批专精特新小巨人、国家制造业单项冠军示范、国家知识产权示范、高新技术、国家火炬计划项目实施企业等。据中国氯碱工业协会数据显示公司组合式副产蒸汽石墨氯化氢合成炉在17年至21年市占率居国内第一。同时公司22年与印度Mundra Petrochem Limited（印度Adani集团子公司）签订一项高达4433.42万美元的合同订单，标志着公司全球化进一步有力拓展。
    公司产品为生产流程中关键设备，下游市场应用广泛。
    基于石墨设备耐腐蚀、导热、耐高温等优势，在强腐蚀、高温高压等苛刻生产环境及复杂条件下表现出极佳适用性，是合成、换热及解吸等生产流程中的核心设备，下游应用领域广泛。公司高技术壁垒的合成炉市占率在国内已占绝对主导地位，未来随着公司合成炉海外市场的拓展、换热器及塔器国内市场的产品矩阵调整，市场份额有望显著提升。
    以技术为基石，集“材料、设备、系统、服务”为一体打造“1+X”综合解决方案模式。
    公司积极探索专研石墨材料与应用，拥有多项核心技术如浸渍剂改进、氯化氢合成与余热利用一体化及氯气和氢气高效混合反应技术等，产品综合性能处于国内领先水平，有效助力下游客户实现减污降碳协同，大力推动我国双碳目标发展。同时公司在持续优化迭代现有产品的基础上积极储备新型先进技术，充分挖掘石墨设备潜在应用场景。此外，公司由早期单一石墨设备生产商成功转型至“1+X”的综合服务提供商，以石墨设备为核心，向上拓展掌握原材料技术与成本优势，向下延伸提升服务能力和打开成长空间，为客户提供四位一体的全方位服务，打造具备全球竞争力的石墨产品及系统化解决方案服务。
    盈利预测
    作为具有全球竞争力的石墨设备一体化方案提供商，未来随着出海步伐加快、新应用领域的持续拓展以及经营战略的调整，公司有望步入快速成长期。我们预计公司23-25年的营业收入为7.7/10.2/13.6亿元，归母净利润1.4/2.2/3.1亿元，当前股价对应PE为16.6/10.9/7.7x，给予24年16倍PE，对应目标价33.8元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料市场价格波动/应收账款金额较大/毛利率下降/存货中发出商品金额较大/测算具有一定主观性风险。

慢病、毒检等多业务表现优异，2024业绩有望快速增长

万孚生物(300482)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报以及2024年一季报，2023年公司实现营业收入27.65亿元，同比下降51.33%，归母净利润4.88亿元，同比下降59.26%，扣非净利润4.15亿元，同比下降62.46%。2024年一季度公司实现营业收入8.61亿元，同比增长3.54%，实现归母净利润2.18亿元，同比增长7.19%，实现扣非净利润2.09亿元，同比增长6.78%。
    分季度来看：2023年单四季度公司实现收入7.60亿元，同比下降22.72%，归母净利润0.88亿元，扣非净利润0.78亿元，去年同期亏损；公司单季度收入有所下降，主要与医疗反腐以及同期部分新冠自检产品基数有关。2024年一季度公司实现营业收入8.61亿元，同比增长3.54%，实现归母净利润2.18亿元，同比增长7.19%，实现扣非净利润2.09亿元，同比增长6.78%，呈现出较好恢复趋势。
    新冠影响基本出清，盈利能力逐渐回升。公司2023年销售费用率23.51%，同比提升7.14pp，管理费用率8.21%，同比提升4.20pp，财务费用率-0.23%，同比下降0.22pp，研发费用率13.67%，同比提升6.30pp，公司期间费用率整体有所提升，主要因新冠相关收入减少后摊薄效应减弱。伴随低毛利新冠产品的逐渐减少，公司毛利水平逐渐改善，2023年公司毛利率62.61%，同比提升10.79pp，净利率17.63%，同比下降3.32pp。
    2023年公司围绕心脑血管代谢、肿瘤、呼吸道、传染病、妇产、药物滥用6大病种持续丰富产品组合，深化市场开拓，取得显著成效，具体分品种来看：
    慢病检测：2023年收入11.18亿元，同比增长19.11%。2023年以来国内院内市场诊疗修复趋势明显，医院终端门诊量、检测样本量明显提升，同时公司不断推动技术产品创新，发光市场通过管式+单人份双线并举战略快速打开市场，实现高速增长，特色项目血栓六项同比实现接近翻倍的增长
    传染病检测：2023年收入9.52亿元，同比下降75.82%。公司常规传染病项目如呼吸道、血液病等仍有较好恢复，因新冠基数表观有所下滑。2023年公司在国内持续聚焦发热门诊、基层卫生等医疗终端，深耕流感检测等重点单品，在相关赛道实现大幅增长，同时在家庭自测领域也积极拓展应用场景。
    毒品检测：2023年收入3.31亿元，同比增长12.68%。公司借助优化研发流程、提升生产效率、加强本土化营销等措施成功稳定核心客户群，实现良好增速，同时多款毒检新品获得准入认证，产品种类不断丰富，未来有望持续维持稳健增长趋势。
    妊娠及优生优育检测：2023年收入2.67亿元，同比增长10.08%。公司以排卵、早孕为重点专项，通过直播+短视频为输出重点，依托OTC+渠道分销客户网络，不断提升优势业务市场份额，未来有望保持稳定增长。
    国际合作不断深化，海外业务有望持续快速增长。2023年公司海外收入约7.70亿元，因新冠基数影响下降72.58%。公司自2004年开拓境外市场迄今，累计进入150多个国家地区，目前已经建立起数百人销售队伍，七大片区均设置垂直化区域管理机制，强大的销售团队和全球化的营销网络助力公司海外业务近年来快速增长，国际部定量产品上市势头显著，美国市场毒检业务快速发展，2023年先后与乌干达、印尼等国家签署政府采购协议，未来随着更多产品的注册准入完成，海外业务有望持续快速发展。
    盈利预测与投资建议：根据财报数据，我们调整盈利预测，预计新冠过后公司盈利能力有望逐渐回升，医疗监管政策可能造成新品入院的短期波动，预计2024-2026年营业收入33.27、41.27、51.34亿元（+20%、+24%、+24%），调整前24-25年31.67、39.09亿元；预计归母净利润6.58、8.09、10.02亿元（+35%、+23%、+24%），调整前24-25年5.75、7.31亿元。公司当前股价对应2024-2026年约18、15、12倍PE，考虑到公司是国内POCT龙头，疫情后常规业务加速恢复，长期在新产品驱动下有望保持高成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品研发、注册及认证风险，政策变化风险，汇率变动风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

利润实现大幅增长，个人办公服务订阅业务表现良好

金山办公(688111)
    事项：
    公司公告2024年一季报。2024年一季度，公司实现营业收入12.25亿元，同比增长16.54%；实现归母净利润3.67亿元，同比增长37.31%；实现扣非归母净利润3.52亿元，同比增长40.56%。
    平安观点：
    公司2024年一季度利润实现大幅增长。收入端：2024年一季度，公司实现营业收入12.25亿元，同比增长16.54%。分业务来看，2024年一季度，公司国内个人办公服务订阅业务收入为7.34亿元，同比增长24.80%；国内机构订阅及服务业务收入为2.42亿元，同比增长13.57%；国内机构授权业务收入为1.94亿元，同比增长6.31%；国际及其他业务收入为0.55亿元，同比下降18.44%，主要由于公司已于2023年四季度关停国内第三方商业广告业务，受上年同期基数影响，该业务收入有所下滑。利润端：2024年一季度，公司实现归母净利润3.67亿元，同比增长37.31%，实现扣非归母净利润3.52亿元，同比增长40.56%，公司归母净利润及扣非归母净利润均实现大幅增长，主要受益于营收增长以及费用管控的加强。
    公司2024年一季度毛利率依然维持在高位，期间费用率同比下降，研发投入持续增长。公司2024年一季度毛利率为84.80%，较上年同期下降2.02个百分点，但依然维持在高位。公司2024年一季度期间费用率为58.77%，较上年同期下降5.06个百分点，主要是因为公司销售费用率较上年一季度下降6.11个百分点。2024年一季度，公司研发投入持续增长，研发投入金额（公司研发投入全部费用化）为4.05亿元，同比增长13.94%，研发费用率为33.03%，公司研发费用率持续保持在30%以上。
    国内个人办公服务订阅业务表现良好。2024年一季度，公司国内个人办公服务订阅业务收入为7.34亿元，同比增长24.80%，公司国内个人办公
    服务订阅服务实现快速增长，主要是由于公司通过丰富的会员权益不断提升用户粘性及付费转化。截至2024年3月31日，公司主要产品月度活跃设备数为6.02亿，同比增长2.21%，其中WPS Office PC版月度活跃设备数2.70亿，同比增长7.14%。WPS AI于2023年第四季度完成备案并正式开启公测。公司持续与头部客户探索WPS AI在政企办公场景落地可行方案，例如提供面向公文领域的AIGC生成、个性化知识库检索、数据智能分析等服务。根据IT之家信息，2024年4月，WPS AI功能正式开启收费模式。WPS上线了WPS AI会员，独立于超级会员之外，连续包月25元/月。WPS还推出了大会员，包含WPS AI会员和原有超级会员Pro的功能，连续包月35元/月。此外，原有WPS超级会员Pro可以升级到大会员，大于2个月的升级费用为5元/月。考虑到公司庞大的月度活跃设备数，WPS AI将为公司未来发展带来巨大想象空间。
    国内机构订阅及服务业务未来发展可期。2024年一季度，公司国内机构订阅及服务业务收入为2.42亿元，同比增长13.57%。随着公司推出WPS365办公新质生产力平台，机构订阅销售模式进入深度转型阶段，国内机构订阅及服务业务保持稳定增长。2024年4月，公司发布了面向组织和企业的办公新质生产力平台WPS365，其包含升级的WPS Office、最新发布的WPS AI企业版和WPS协作。WPS365打通了文档、AI、协作三大能力，标志着一个文档处理套件正式升级为一站式AI办公，降低了企业用户在办公场景使用大模型的门槛。随着WPS365的逐步推广，公司国内机构订阅及服务业务的未来发展前景广阔。
    盈利预测与投资建议：根据公司2024年一季报，我们调整业绩预测，预计公司2024-2026年归母净利润将分别为17.17亿元（前值为16.82亿元）、22.85亿元（前值为22.70亿元）、30.92亿元（前值为30.71亿元），EPS分别为3.72元、4.95元和6.69元，对应4月23日收盘价的PE分别约为76.8、57.8、42.7倍。公司质地优良，多年坚持不懈的研发投入形成深厚护城河，在国产基础办公软件中可谓一枝独秀。考虑到金山办公庞大的月度活跃设备数，WPS AI将为公司未来发展带来巨大想象空间。随着WPS365的逐步推广，公司国内机构订阅及服务业务的未来发展可期。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：1）软件正版化进程迟缓。知识产权保护以及由此带动的软件正版化是公司产品推广及变现的重要动力，若国内软件正版化推进缓慢，将影响公司增长表现。2）会员ARPU值提升低于预期。公司智能办公应用WPS AI已于2024年4月正式开启收费模式，若WPS AI的推广节奏不及预期，则公司个人办公订阅业务ARPU值提升将存在低于预期的风险。3）WPS365的推广进度低于预期。公司于2024年4月发布面向企业用户的WPS365，如果WPS365的用户使用体验低于预期，则公司WPS365的推广进度将存在低于预期的风险。

多因素致Q4业绩承压，分红比例提升

东方雨虹(002271)
    事项：
    公司公布2023年年报，全年实现营收328.2亿元，较上年调整后同比增长5.2%，归母净利润22.7亿元，较上年调整后同比增7.2%；其中四季度营收74.6亿元，同比降4.8%，归母净利润-0.8亿元，上年同期为4.7亿元。公司拟每10股派发现金红利6元（含税），合计派发现金14.7亿元。
    平安观点：
    全年业绩相对平稳，Q4业绩承压存在多方因素。全年在地产新开工萎缩、资金环境紧张背景下，公司业绩增长相对平稳，主要因：1）零售渠道与砂浆粉料业务拓展良好，营收同比有所增长；2）受益于沥青成本回落、高毛利的零售业务占比提升，全年毛利率同比提升1.9pct至27.7%；3）因股权激励费用减少，全年期间费用率同比减少0.8pct至16%。单从四季度看，归母净利润出现亏损，或主要因行业竞争尤其价格方面较为激烈，导致Q4营收同比降4.8%，Q4毛利率同比降2.6pct、环比Q3降6.4pct至23%，同时Q4计提信用减值1.3亿元、同比多计提4.5亿，全年合计计提7.5亿元，同比多计提4.4亿元。
    零售业务持续良好增长，砂浆粉料增速亮眼。分渠道看，2023年公司零售渠道、工程渠道、直销业务收入占比分别为28%、38%、32%，收入增速分别为28%、23%、-20%，毛利率分别为39%、24%、14%，同比+4.6pct、+3.2pct、-4.4pct；零售业务中民建集团聚焦防水防潮与铺贴美缝，营收同比增长35%至82亿元，期末民建集团经销商数量近5000家，分销网点超22万家。分业务看，防水卷材、涂料、砂浆粉料、工程施工收入占比分别为41%、30%、13%、10%，收入增速分别为7%、14%、40%、-26%，防水卷材、涂料、砂浆粉料毛利率分别为27%、37%、28%，同比+1.7pct、4.5pct、4.7pct。
    收现比维持100%以上，经营性现金流同比改善。全年收现比102%，同比降2.9pct；付现比97%，同比降12pct，带动经营性净现金流同比增14.
    5亿元至21亿元。期末应收账款、票据即其他应收款合计143亿元，较年初增加7.3亿元，其中应收账款及票据102亿元，较年初减少12亿元。
    投资建议：考虑地产修复不及此前预期，下调盈利预测，预计2024-2025年归母净利润分别为28亿元、34亿元，此前预测为50亿元、61亿元，新增2026年预测为41亿元，当前市值对应PE分别为12倍、10倍、8倍。行业层面，特殊国债发行支撑基建需求增长，防水新规带动行业提标扩容，地产新开工亦持续筑底；公司层面，积极变革渠道，凭借品牌、资金、渠道优势加速发展工程渠道、零售领域，未来经营质量将逐步提升；新品类业务拓展亦成效显现，为公司未来发展打开新的成长空间，尽管盈利预测下调，但考虑股价调整较多，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）地产销售开工恢复、基建需求落地低于预期：当前地产基本面偏弱，若后续销售、开工持续大幅下行，将影响防水行业需求；基建同理，若后续实物需求落地低于预期，亦将加剧防水需求压力。（2）防水新规落地不达预期：住建部防水新规因政策涉及面广、房企资金压力紧张、监管存在一定难度，存在新规执行落地较慢、防水需求放量不及预期的风险。（3）原材料价格继续上涨，制约行业利润率：若后续油价继续上涨，带动沥青、乳液、聚醚等原材料继续涨价，加剧公司盈利压力。（4）应收账款回收不及时与坏账计提风险：若后续地产资金环境与房企违约情况未出现好转甚至恶化，将导致应收账款回收不及时、坏账计提压力增大的风险，拖累公司业绩表现。

一季度经营稳健，产业数字化双位数增长

中国电信(601728)
    核心观点
    公司2024年一季度经营稳健。公司2024年一季度营收1345.0亿元（同比+3.7%），其中服务收入1243.5亿（同比+5.0%）；归母净利润86.0亿元（同比+7.7%）；扣非净利润91.6亿元（同比+5.4%）；基本每股收益0.09元，ROE（平均）为1.92%（同比+0.09pct）。
    移动通信服务和家庭宽带业务均稳步提升。移动通信服务方面，公司2024年一季度移动通信服务收入522.26亿元，同比增长3.2%，主要受益于公司持续拓展5G手机直连卫星、5G量子密话等特色应用，促进移动用户规模稳步提升。分量价看，一季度移动用户数达4.12亿户，较2023年底增长约388万户；其中5G套餐用户数达3.29亿户，较2023年底增长约1006万户，5G用户渗透率达79.9%；移动ARPU为人民币45.8元，较去年提升0.9%。家庭宽带业务方面，公司坚持“5G+千兆宽带+千兆WiFi”融合发展，2024年一季度固网及智慧家庭服务收入318.24亿元，同比增长2.2%，主要受益于智慧家庭收入同比增长10.4%，并拉动家庭客户综合ARPU提升2.1%至48.6元。
    产业数字化业务实现双位数增长。公司抓住经济社会数字化转型机遇，持续深耕重点行业，不断拓展生态合作，以“网+云+AI+应用”满足千家万户、千行百业的数字化需求，推动战略新兴业务快速发展。2024年第一季度，公司产业数字化业务收入386.79亿元，同比增长10.6%。
    公司强化数字化运营，实现降本增效，同时加大研发投入。2024年一季度公司营业成本为949.5亿元，占营收比90.07%，同比下降0.86pct，资源效能进一步提升；销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为10.53%/7.37%/1.17%；其中，管理费用率和销售费用率同比分别减少0.51/0.4pct；加大了研发投入，研发费用率同比增长0.11pct。
    今年规划资本开支结构性优化，计划3年内派息率逐步提升至75%以上。公司规划2024年实现资本开支960亿元（同比-3%），今年资本开支减少，在营收稳步增长情况下，净利润有望持续提升。公司规划从2024年起，三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占利润的75%以上。
    风险提示：5G发展不及预期；产业数字化发展不及预期；算力网络部署不及预期。
    投资建议：维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为331/357/378亿元，当前H股对应PE为11/11/10x，对应PB为0.8/0.8/0.8x；A股对应PE为17/16/15x，对应PB为1.2/1.2/1.2x，维持“买入”评级。

一季度稳健增长，后续关注办公AI化进展

金山办公(688111)
    事件：
    公司发布2024年一季报，Q1收入12.25亿元，同比+16.5%；归母净利润3.67亿元，同比+37.3%，扣非净利润3.52亿元，同比+40.6%，业绩符合预期，维持“买进”评级。
    个人业务维持高增长，费用管控良好带动盈利能力提升：分业务来看，一季度国内个人办公服务订阅收入7.34亿元，同比+24.8%，通过提升用户粘性及付费转化率带动稳健增长；机构订阅收入2.42亿元，同比+13.6%，随着公司推出WPS365办公新质生产力平台，公司相关销售模式进入深度转型阶段，相关增速略有下滑；国内机构授权收入1.94亿元，同比+6.3%，受党政信创领域新增采购订单推动，机构授权业务有所恢复。一季度销售/管理/研发费用率为17.62%/9.22%/33.03%，同比下降6.11/0.72/0.75个百分点，带动公司一季度净利率29.82%，同比上升4.57个百分点，推动利润快速增长。
    金山办公长期推进相关研发、积极拥抱AI新时代：2023年公司持续投入AI相关领域研发，不断增强AI竞争力，旗下WPS AI于四季度正式开启公测，锚定AIGC内容创作、Copilot智慧助手、Insight知识洞察三大战略方向，全面对标Microsoft365Copilot。已接入WPS文字、演示、表格、PDF、金山文档等产品线，解决用户在内容生成、内容理解、指令操作等方面的日常办公难题、提升工作效率、进一步赋能智能办公新场景，为用户开启智能办公新体验。我们认为WPS+GPT的未来模式有望打开新的成长空间，一方面更简单智能的办公模式将带来用户群体扩充，另一方面GPT智能办公有望吸引免费用户加快转服费，付费渗透率和ARPU有望双向提升。同时全产品线+GPT将有可能催生更多新产品的可能，类似微软的Business Chat类型的AI办公助理或将是公司未来潜在布局的新产品选择之一。未来公司将进一步加大AI领域的投入，推出更多创新性的AI能力，不断拓展AI技术的应用场景，并加快商业化进程，为公司业绩增长注入新动力。
    微软GPT赋能OFFICE带来办公领域全新变革，未来WPS+AI有望打开新空间：Microsoft365Copilot将全产品线接入GPT，开启新一轮办公领域革命，震撼全球。文档作为用户创作内容的主要载体之一，此次AI技术革命有望加速办公软件从“效率工具”到“生产工具”的变革，极大提升组织和个人用户的工作效率。考虑到中国目前禁止使用国外AI相关软件，AI革命将为国产软件开辟更大的商业空间。金山办公近年来持续跟进AI方向，在NLP、CV等领域均有技术落地，并探索WPS智能写作、PPT文稿智能美化等AIGC功能，未来有望跟进WPS+GPT模式，在中文语境下引领国产办公领域革命。
    盈利预期：我们预计公司2024-2026年净利润分别为17.33亿/22.41亿/29.11亿元，YOY分别为+31.51%/+29.29%/+29.91%；EPS分别为3.75/4.85/6.30元，当前股价对应A股2023-2025年P/E为76/59/45倍，维持“买进”建议。
    风险提示：1、信创订单不及预期；2、“AI+办公”商用化进展不及预期；3、付费转化率不及预期。

动储龙头盈利超预期，高分红彰显资金实力

宁德时代(300750)
    动储龙头盈利超预期，高分红彰显资金实力
    2024年Q1业绩符合预期：公司2024年Q1实现营业收入人民币797.7亿元，同比下降10.41%；归母净利润105.1亿元，同比增长7%，24年Q1毛利率达到26.42%，环比增长0.75pcts，同比增长5.15pcts；净利率达到14.03%，环比增长0.63pcts，同比增长2.71pcts。公司在产业链具备议价能力，现金流充足，一季度末公司持有货币资金约2886亿元；经营性现金流净额达到284亿元，同比增长35%。
    电池市占率保持领先：据SNE数据，24年1-2月公司电池装车量达到35.5GWh，同比增长44.9%，市占率达38.4%，海外市场公司电池产品装车量为12.1GWh，同比增长25.8%，市占率达26.3%，2024年Q1宁德时代实现电池销量约95GWh，同比增长35%。动力电池系统销量约76GWh，储能电池系统销量19GWh。公司在行业竞争激烈的背景下具有明显的竞争优势，近期多款爆款车型均搭载公司电池产品，龙头地位稳固。
    产业出海稳步推进：公司采用技术授权模式与福特汽车、特斯拉、通用等大厂开启初步合作，主要包括合作建设电池工厂，参与筹建和运营业务，并进行电池专利技术授权。德国工厂产能爬坡迅速，预计24年实现盈亏平衡。公司看好全球电动化趋势，伴随新一代电动车型放量，产品竞争力增强，海外新能源车市场需求也将进一步提升。
    储能产品矩阵完善：公司于4月9日推出天恒储能系统，产品实现5年功率和容量零衰减，锂电池寿命实现1.5万次实验室循环，同时减少占地面积，提升单位面积能量密度，兼顾安全和高效，最终提升储能运营收益。公司以领先的研发技术和极限制造能力赋能电化学储能，不断做大行业规模。
    目标价233.59元，维持买入评级：我们预测公司2024-2026年的收入分别为3893.89亿元/4699.14亿元/5261.27亿元人民币；归母净利润分别为497.58亿元、585.88亿元和653.04亿元。我们使用自由现金流折现对公司进行估值，取WACC=14.5%，永续增长率为2%，求得公司未来12个月的目标价为233.59元，分别对应2024年/2025年/2026年的20.7/17.5/15.7倍PE，较现价有22.99%的上涨空间，维持买入评级。

业绩符合预期，增长呈现韧性

普洛药业(000739)
    投资要点
    事件：公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入31.98亿元，同比增长3.65%，归母净利润2.44亿元，同比增长1.84%，扣非净利润2.39亿元，同比增长2.42%。
    符合预期，行业承压下业绩稳健增长。在竞争加剧、价格下行背景下，公司2024Q1收入表现稳健，较去年同期高基数增长3.65%，归母净利润2.44亿元（同比+1.84%，下同），扣非净利润2.39亿元（+2.42%），创历史新高。经营性现金流快速增长，同比上升25.65%，主要系筹资活动现金流净额减少。
    分业务：（1）CDMO：整体保持快速增长，竞争实力不断增强。2024Q1收入5.00亿元（-12.57%），主要系2023Q1特殊项目影响，毛利率37.12%，环比上升5.73%。项目数量持续快速增长，Q1报价项目330个（+34.00%），进行中项目814个（+41.00%），其中，研发阶段项目512个（+63.00%），商业化阶段项目302个（+29.00%，包含人药项目218个，兽药项目47个，其他项目37个）。API合作项目总共89个（+39%），其中18个项目已进入商业化生产，13个项目正在验证阶段，58个项目处于研发阶段。公司研发、生产能力持续增强，技术平台不断完善。目前，公司正着重加强PROTAC、ADC等技术建设，高活项目稳定增长，合成生物学及酶催化、流体化学技术平台已广泛应用于多个CDMO项目，多肽技术平台取得实质性进展，已有新的高端制剂车间处于设计阶段，并预计于2024年投入建设新多功能多肽合成车间。
    （2）API中间体：兽药价格仍处底部区间，抗生素系列优势显著，核心产品的市场占有率稳中有升，注重DMF申报，增长稳健。2024Q1收入23.56亿元（+5.71%），环比增长7.53%，毛利率16.62%，环比增长0.84%。公司预计在未来3-5年内增加30-50个DMF，将对API业务的稳健增长形成有力支撑。GCLE量产将推动头孢类产品的成本优势进一步增强。
    （3）制剂：产品持续扩容，产能建设陆续落地，头孢类产品竞争优势显著，增长稳健。
    2024Q1收入3.42亿元（+20.08%），环比增长7.53%，毛利率56.07%，环比增长2.19%。公司持续推进“多品种、多渠道”策略，聚焦于兼具市场前景和差异化的高技术壁垒的品种，积极推动与制剂CDMO、CRO企业的合作，与和泽医药签订《战略合作框架协议》，有望高效推进司美格鲁肽注射液研发进程。
    费用率：毛利率、费用率保持稳定，研发投入适当收缩。毛利率：2024年Q1毛利率为24.04%（-3.92%），环比上升1.57%。费用率：一季度销售费用率4.95%（+0.58pp），主要系制剂板块增长，管理费用率3.99%（-0.44pp），财务费用率-0.12%（-0.68pp），三项费用率合计8.82%（-0.54pp）。研发投入：24Q1研发费用为1.53亿元（-24.38%），占收入比例4.78%（-1.77pp），主要系部分资本化研发投入转费用，扣除影响后与去年基本持平，考虑到制剂研发项目持续扩大，预计2024年全年的研发投入继续保持增长。
    盈利预测与投资建议：根据2023年业绩及公司未来规划，预计公司2024-2026年收入121.40、129.96、141.07亿元，同比增长5.80%、7.05%、8.55%；归母净利润11.68、13.67、16.10亿元，同比增长10.65%、17.05%、17.81%。考虑公司业绩增长稳健，估值合理偏低，维持“买入”评级。
    风险提示事件：产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。

短期业绩继续承压，长期受益于核产业链资本开支上升

景业智能(688290)
    投资要点
    事件：2024年4月22日，公司发布2023年报&2024年一季报。2023年，公司实现营业总收入2.55亿元，同比下降44.9%；实现归母净利润0.35亿元，同比下降71.5%；实现扣非后归母净利润0.16亿元，同比下降83.6%。2024年一季度，公司实现营业总收入0.23亿元，同比下降55.26%；实现归母净利润-0.11亿元，同比下降292.05%；实现扣非后归母净利润-0.14亿元，同比下降396.64%。
    项目交付推迟致2023年业绩下滑。由于2023年重大项目规划与验收节点较少，公司收入、利润均大幅下滑；且由于2023年Q1的高基数因素，导致2024年Q1收入、利润端同比下滑。公司2023年财务数据中仍有较为可喜的表现：
    ①盈利能力保持稳定：2023年公司毛利率为47.84%，与2022年水平持平，整体毛利率水平并未受到收入下降影响。
    ②收入下滑下投入未减：在2023年收入下滑背景下，公司在控制费用同时积极开拓市场，2023年销售费用同比增长14.8%；研发费用仅同比小幅下滑4.2%。
    核产业链景气度持续上升，资本开支较为旺盛。我国2022、2023年均维持每年10台核电机组的较高核准数量。我们认为核电作为重要的低碳发电手段，随着“3060”双碳目标渐近，未来建设有望企稳。与之对应，产业端资本开支较为旺盛。2024年3月，中国核电公布2024年投资计划，资本开支同比大幅增长约52%；同月，核电关键阀门配套企业江苏神通公司发布定增预案，拟通过定增方式扩充核电阀门生产能力。
    核产业链为基石，同步拓展新业务。核领域，公司以后处理板块为基石，拓展前段产业环节。核技术应用领域，把握国内医用同位素领域的发展机遇，提供医用同位素制备设备、新型高精度耐辐照机器人等产品核服务，全年订单小幅增量；核电领域，公司新增中广核供应商资质，已推进相关产品研发和合作。非核领域，公司通过收购天津迦自实现军用特种机器人AGV业务拓展，开拓军品业务。
    维持“增持”评级。公司布局核产业链，受益核电及核燃料循环产业智能化趋势，核工业智能装备市场长期向好。但由于项目招标核交付节奏波动，公司业绩易受相关影响。我们下调并预测公司2024-2026年的归母净利润分别为1.11（前值2.01）、1.49（前值2.49）、2.1亿元，对应PE分别为34.1、25.3、18.0倍。公司仍是二级市场上收入占比中“含核量”最高的标的之一，具备稀缺性和业绩弹性，维持“增持”评级。
    风险提示事件：政策变化的风险；客户集中度高的风险；订单取得不连续使业绩波动的风险；募投项目推进不及预期风险；业绩的季节性风险；研报使用的信息更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险。

公司点评报告：业绩稳步提升，规模实力有望再上新台阶

紫金矿业(601899)
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年，公司实现营业收入2934.03亿元，同比增长8.54%；实现归母净利润211.19亿元，同比增长5.38%；实现扣非归母净利润216.17亿元，同比增长10.68%。2024年第一季度，公司实现营业收入747.77亿元，同比增长-0.22%；实现归母净利润62.61亿元，同比增长15.05%；实现扣非归母净利润62.24亿元，同比增长15.92%。
    投资要点：
    公司2023年业绩稳步提升。受美联储大幅加息、地缘政治冲突、全球经济下行等因素影响，矿业行业总体业绩明显下降，公司逆势实现紫金新十年第二阶段“开门红”。公司铜、金等主要矿产品持续增长、齐头并进，是全球头部矿企中为数不多连年增长生力军；公司主要矿产品产量和经济指标保持全球前十并排位提升；全球主流ESG评级全面提升，进入全球矿业行业第一梯队。公司矿产铜实现历史性重大突破，成为中国及亚洲唯一矿产铜产量破百万吨大关矿企，位居全球前五。2023年公司实现矿产铜100.73万吨、矿产金67.73吨、矿产锌（铅）46.70万吨、矿产银412吨，分别同比增长11.13%、20.17%、2.89%、4.09%，新增当量碳酸锂2,903吨，为头部矿企中矿产铜、金产量增长最快的企业之一。根据中国有色金属工业协会数据，2023年中国实现矿山产铜161.9万吨，公司矿山产铜相当于中国总量的62%左右。
    公司矿产资源量继续增加。2023年公司投入权益地勘资金3.79亿元，单位勘查成本远低于全球行业平均水平。丘卡卢-佩吉铜金矿及博尔JM/VK铜矿、科卢韦齐铜（钴）矿、3Q盐湖锂矿，铜山铜矿、巨龙铜矿、义兴寨金矿、乌拉根铅锌矿等地质勘探取得重要进展。矿产资源战略选区取得新突破，初步建成重点成矿区带综合GIS数据库，覆盖中亚、蒙古、南美等重点成矿区带成矿规律、找矿预测及靶区优选研究。截至2023年底，公司保有探明、控制及推断的资源量（权益法）：铜7,455.65万吨、金2,997.53吨、锌（铅）1,067.77万吨、银14,739.29吨，锂资源量（当量碳酸锂）1,346.59万吨；其中，保有证实储量和可信储量：铜3,339.81万吨，占资源总量的45%；金1,148.49吨，占资源总量的38%；锌（铅）469.92万吨，占资源总量的44%；银1,863.89吨，占资源总量的13%（主要为伴生矿）；锂储量（当量碳酸锂）442.65万吨，占资源总量的33%。
    公司规模实力有望再上新台阶。2024年公司主要矿产品产量规划为矿产铜111万吨，矿产金73.5吨，矿产锌（铅）47万吨，当量
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    碳酸锂2.5万吨，矿产银420吨，矿产钼0.9万吨。铜板块拟全力推动巨龙铜矿二期及朱诺铜矿、卡莫阿铜矿三期及冶炼厂、丘卡卢-佩吉铜金矿下部矿带及JM铜矿等贡献增量；紫金山铜金矿、多宝山铜业、阿舍勒铜业稳产高产；加快崩落法采矿项目研究建设及产能释放。金板块加快罗斯贝尔金矿、波格拉金矿、诺顿金田、奥罗拉金矿及山西紫金、贵州紫金等达产增效；确保武里蒂卡金矿、奥同克、泽拉夫尚、陇南紫金稳产增产；推进萨瓦亚尔顿金矿、海域金矿建成投产。把握行业态势，强力控制成本，精准确定“两湖两矿”锂项目建设运营方式；道县硬岩锂矿、拉果错盐湖锂矿、3Q盐湖锂矿一期适时投产、二期启动建设，高速推进马诺诺锂矿东北部勘查开发及配套基础设施进展，尽快实现世界级锂资源变现增效。加大银、锌（铅）、钼、钴、铁等其他矿种协同增效；加快安徽金寨全球储量最大单体钼矿建设开发，协同巨龙铜矿、多宝山铜矿钼资源，合力推动公司成长为全球最重要钼生产企业。实现冶炼及新能源新材料项目强链、延链、补链；探索在全球产业价值高地投资矿产冶炼加工基地的可行性。拓展“紫金系”资本版图，适时引入战略投资者；持续推动金融、贸易、物流价值增效最大释放。
    维持公司“增持”投资评级。根据宏观环境变化、公司项目进展进度等因素，我们调整公司2024/2025年营业收入3391.91/3686.91亿元至3201.91/3486.91亿元，调整公司2024/2025年归母净利润280.95/314.72亿元至243.00/265.53亿元，预计公司
    2024/2025/2026年全面摊薄后的EPS分别为0.92元/1.01元/1.10元，按照4月22日17.80元的收盘价计算，对应的PE分别为19.28X/17.65X/16.13X。目前全球铜显性库存处于低位，中长期看，矿山品位下降、开采成本提升、能源转型将重塑铜供需结构，铜价中枢将不断提升，新能源已成为铜的重要需求引擎；随着未来公司铜、金、锂、铅锌等金属矿勘探开采以及新建产能释放，预计公司营收和盈利会继续保持增长；目前公司估值水平相对合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。
    风险提示：（1）美联储加息超预期；（2）国际宏观经济下行；（3）地缘政治冲突加剧；（4）行业政策发生变化；（5）铜、黄金价格大幅波动；（6）下游需求不及预期；（7）公司产能供给不及预期。

24Q1逆变器和储能盈利能力继续维持高位

阳光电源(300274)
    业绩点评
    公司发布 2023 年&2024Q1 业绩公告， 2023 年全年实现营收 722.5亿元， 同比+79.5%， 归母净利 94.4 亿元， 同比+162.7%； 扣非归母净利92.2亿元， 同比+172.2%； 其中23Q4归母净利22.2亿元， 同比+44.6%；扣非归母净利 21.4 亿元， 同比+44.3%； 24Q1 实现营收 126.1 亿元， 同比+0.26%， 归母净利 20.96 亿元， 同比+39.1%； 扣非归母净利 20.8 亿元， 同比+42.8%。
    23 年逆变器板块实现量利齐升， 24 年出货预计保持高增
    公司 23 年逆变器出货 130GW， 同比+69%， 保持行业领先地位，其中 23Q4 出货超 45GW， 同比超 70%； 毛利率 37.93%（ 同比提升4.7pct） ， 盈利能力提升显著， 主要得益于规模效应持续显现， 其中制造成本、 采购成本等均有一定程度下降； 24Q1 公司逆变器出货约29GW， 同比+37%， 考虑 Q1 海外占比较高因素， 我们预计毛利率约40%， 环比 Q4 有所提升； 我们预计公司 24 年逆变器出货 170GW 左右，同比 30%左右， 盈利能力预计保持相对平稳。
    储能板块高盈利持续超预期， 24 年出货有望实现翻倍
    公司 23 年储能出货 10.5GWh， 同比+36%； 盈利能力实现跨越式提升， 毛利率同比提升 14.3pct 至 37.5%， 主要得益于海外储能市场需求强劲、 美国、 欧洲等市场盈利水平更高； 公司 24Q1 储能业务收入略低于去年同期， 主要因为 Q1 淡季且个别项目收入确认滞后； 我们预计公司 24 年储能出货约 21GWh， 同比预计实现翻倍， 主要增量市场包括美国、 欧洲、 中东、 亚太等区域， 其中欧洲市场 24 年大储需求旺盛。
    新能源投资开发业务实现高增， 受益上游降价盈利水平提升
    公司 23 年新能源投资开发业务实现营收 247 亿元， 同比+113%，主要得益于公司加速向分布式户用业务转型， 家庭光伏开发年装机量增长 200%； 受益于上游原材料降价， 开发业务盈利能力实现明显改善，毛利率由 12%提升至 16%。
    盈利预测与投资建议
    考虑到行业竞争因素， 我们预计公司 2024-2026 年归母净利108/128/147 亿元（ 24-25 年前值 122/155 亿元） ， 当前股价对应PE13.3/11.2/9.8 倍。 考虑公司作为全球光伏逆变器、 大储系统集成的龙头， 海外收入占比不断上升， 规模效应逐步强化， 有望在行业竞争中凸显阿尔法， 我们给予公司 2024 年 20 倍 PE， 对应目标价 145.56 元，维持买入评级。
    风险提示
    需求不及预期， 海外贸易摩擦升级， 行业竞争激烈， 业绩不达预期。

2023年报及2024年一季报点评：持续丰富产品线及提升市占率，有望受益于存储器周期复苏

兆易创新(603986)
    事件：近日公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告，2023年公司实现营收57.61亿元，同比-29.14%；归母净利润1.61亿元，同比-92.15%；扣非归母净利润0.27亿元，同比-98.57%；2024年一季度公司实现营收16.27亿元，同比+21.32%，环比+19.10%；归母净利润2.05亿元，同比+36.45%，环比+175.14%；扣非归母净利润1.84亿元，同比增长+41.26%，环比+158.68%。
    投资要点：
    24Q1业绩强劲复苏，盈利能力显著改善。受益于消费市场需求回暖，以及公司产品市场份额提升，公司24Q1营收和归母净利润恢复快速增长。由于公司产品竞争力提升以及产品结构变化等因素影响，公司24Q1实现毛利率为38.16%，同比下降0.09%，环比提升3.62%；公司24Q1净利率为12.58%，同比提升1.39%，环比扭亏为盈。公司一直高度重视研发团队建设，保持较高水平研发投入，2023年公司研发投入达到10.67亿元，约占营业收入18.52%，公司技术人员占比约73.5%。
    推出股票期权激励计划对高管及核心骨干人员进行激励，彰显公司对未来发展信心。公司发布2024年股票期权激励计划（草案），本激励计划拟授予678.14万股股票期权，约占公司股本总额的1.02%，拟授予激励对象总人数为45人，主要为公司或其控股子公司任职的公司董事、高级管理人员、管理人员、核心骨干人员，行权价格为每股59.18元。本激励计划的业绩考核目标为以2023年营业收入为基数，要求2024-2027年公司营业收入不低于72.94/86.20/98.00/118.00亿元，同比增速为26.61%/18.18%/13.69%/20.41%，2024-2027年复合增速达19.63%。
    存储器产品持续丰富产品线及提升市占率，有望受益于存储周期复苏。公司存储器产品分为NOR Flash、SLC Nand Flash和DRAM。在NOR Flash产品上，公司市占率全球排名第二，2023年出货量达到25.33亿颗，同比增长16.15%，2024年公司NORFlash产品继续推进新工艺制程迭代，拓展高可靠性产品以及低功耗产品等；在SLC NAND Flash产品上，2023年出货量实现同比大幅增长，并将继续提升24nm工艺制程产品占比，提升产品竞争力；在DRAM产品上，2023年公司推出DDR34Gb、2Gb产品，已实现大规模量产，将在2024年实现批量出货并贡献营收，2024年公司计划推出DDR48Gb产品，后续将继续研发LPDDR4产品，预计2025年公司DRAM产品能覆盖主要利基市场需求，并实现量产供应。在智能手机和PC需求企稳的背景下，叠加AI大趋势，根据Gartner的数据，预计2024年存储市场将增长66.3%。公司存储器产品持续丰富产品线及提升市占率，主流存储产品需求和价格回暖会带动公司利基DRAM与SLC NAND产品回暖，公司有望受益于存储器周期复苏。
    MCU业务已逐步企稳，车规级MCU市场拓展顺利。2023年MCU产品需求保持低位，行业竞争加剧，产品价格持续下降；23H1公司MCU营收出现大幅下降，23H2降幅逐渐收窄，23Q4环比23Q3已经呈现企稳迹象。2023年公司正式推出中国首款基于Arm Cortex-M7内核的GD32H系列超高性能微控制器；在车规级产品方面，2023年公司GD32A503系列车规级MCU产品市场拓展稳步推进，并进一步推出GD32A490系列高性能车规级MCU新品，目前公司已成功与国内头部Tier1平台合作开发产品，如埃泰克车身控制域、保隆科技胎压监测系统，并同时已与多家国际头部公司开展合作。公司目前已成功量产超过600款MCU产品，后续将继续丰富产品线，不断演进“MCU百货商店”的定位。
    盈利预测与投资建议。公司为国内存储器及MCU领先企业，预计2024年存储器市场将恢复增长，公司存储器产品持续丰富产品线及提升市占率，有望受益于存储器周期复苏，公司MCU业务已企稳，2024年有望恢复增长，我们预计公司24-26年营收为73.19/90.33/106.48亿元，24-26年归母净利润为10.27/14.72/18.38亿元，对应的EPS为1.54/2.21/2.76元，对应PE为49.32/34.41/27.56倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；下游需求复苏不及预期风险；新产品研发进展不及预期风险；新产品市场拓展不及预期风险。

年报点评：业绩短期承压，一季度出货增长

厦钨新能(688778)
    事件：公司公布2023年年度报告。
    投资要点：
    公司业绩短期承压。2023年，公司实现营收173.11亿元，同比下降39.79%；营业利润5.60亿元，同比下降54.80%；归母净利润5.27亿元，同比下降52.93%；扣非后净利润4.65亿元，同比下降52.44%；经营活动产生的现金流净额25.80亿元；基本每股收益1.25元，加权平均净资产收益率6.30%；利润分配预案为拟每10股派发现金红利7.0元(含税)，本年度公司现金分红金额在2023年度归母净利润中占比55.72%，公司业绩短期承压。其中，公司第四季度实现营收41.88亿元，同比下降33.32%，环比下降16.25%；净利润1.15亿元，同比下降49.61%，环比下降27.05%。2023年，公司非经常损益合计6161万元，其中政府补助7498万元。公司主营业务为新能源材料的研发、生产和销售，主要产品包括钴酸锂、三元材料和氢能材料，广泛用于新能源汽车、3C消费电子、储能等领域。储能等领域。
    消费数码类锂电池需求预计恢复增长。钴酸锂正极材料下游主要为以智能手机为代表的3C消费类电子，受全球经济复苏不及预期影响，全球智能手机出货下滑，结合IDC统计显示：2022年，全球智能手机出货12.06亿部，同比下滑11.02%；2023年出货11.63亿部，同比下降3.54%，在连续8个季度同比下降后，于2023年第三季度和第四季度同比恢复正增长，其中2024年第四季度同比增长8.59%；2024年第一季度出货2.89亿部，同比增长7.74%。ICD最新预测，2024年全球智能手机出货将恢复增长，全年出货预计12.0亿部。
    三元材料需求受益于动力和储能锂电池增长，行业竞争加剧。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2023年我国新能源汽车合计销售944.81万辆，同比增长37.48%，合计占31.45%；其中新能源汽车合计出口120.3万辆，同比增长77.6%。2024年1-3月，我国新能源汽车销售208.90万辆，同比增长31.76%，合计占比31.10%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2023年我国动力电池和其他电池合计产量778.10GWh，同比增长42.5%；其中出口152.6GW。2024年1-2月，我国动力和其他电池合计产量108.8GWh，同比增长29.5%；其中出口16.6GWh。2023年12月中央经济工作会议明确要深入推进生态文明建设和绿色低碳发展，2024年延续和优化了新能源汽车车辆购置税减免政策；动力电池上游原材料价格回落有助于动力电池降价及提升新能源汽车性价比，总体预计2024年我国新能源汽车仍将保持两位数增长，我国动力电池产量和电池上游正极材料需求将增加。高工锂电统计显示：2022年，我国正极材料出货190万吨，同比增长68.14%；2023年出货248万吨，同比增长30.53%，其中磷酸铁锂材料占比66.53%、三元材料占比26.21%、钴酸锂占比3.39%。近年锂电产业链细分领域大幅扩产，2023年以来产能持续释放，多因素导致三元材料行业价格下降且竞争加剧。
    公司各主营产品业绩承压，预计2024年恢复增长。2023年，公司主营产品业绩承压，一方面产能显著释放导致主营产品行业均价下降，同时行业竞争加剧导致部分产品销量下滑，具体而言：公司钴酸锂销售34590吨，同比增长4.15%，出货量蝉联第一；三元材料销售37404.32吨，同比下降19.39%，但随着下游客户新项目量产导入，第四季度产能利用率已恢复至较好水平；氢能材料3716.41吨，同比下降7.66%。2023年按产品收入来看，钴酸锂实现营收88.63亿元，同比下降38.21%；三元材料营收77.55亿元，同比下降43.21%；氢能材料营收5.19亿元，同比下降13.17%。结合公司行业地位、细分领域行业需求、细分领域行业均价及竞争态势，总体预计公司2024年业绩恢复增长，其中钴酸锂销量将持续增长。
    公司持续加大研发投入，稳步推荐前沿技术研发。近年来，公司研发投入在公司营收中占比维持在2.7%左右，2022年研发投入7.57亿元，占比2.63%；2023年研发投入4.65亿元，同比下降38.65%，占比2.68%，研发投入下降主要系原材料价格下降，研发费用的材料成本降低。高电压钴酸锂方面，4.5V钴酸锂产品已批量生产并供货，4.53V已通过多家客户认证处于小批量生产阶段；高功率钴酸锂方面，陆续开发出高电压高倍率钴酸锂，正积极研发更高能量密度的高功率钴酸锂产品。三元材料方面，Ni9系高镍三元材料在海外车厂体系认证顺利；针对低空飞行器及无人机领域开发的高功率高电压三元产品已实现量产，月产销数百吨并持续增长，下一代产品高功率输出下的持续循环能力大幅改善，目前已通过客户样品认证，预计应用于下一代低空飞行功能电池终端，前景广阔。氢能材料方面，公司第三代车载贮氢合金稳定供应给国际知名车企混合动力新车型。同时，公司稳步推进前沿技术研发，正极补锂材料方面，各款高性能产品得到客户认可，正加速产品推广进度。固态电池正极材料方面，公司聚焦于正极材料与固态电解质的匹配问题，在卤化物和硫化物全固态电池均实现初期量产，积极配合国内外客户开发适用于硫化物全固态的高镍单晶正极材料，在低应变掺杂和均匀化离子导体包覆技术上取得重大突破，实现百公斤级样品供货；固态电解质方面，公司通过结构改善，成功开发出第二代低残碱、高比表的锂镧锆氧LLZO，应用在正极材料包覆、正负极添加剂。持续研发投入及新产品逐步放量为公司长期业绩提供了保障。
    公司海外积极布局。2023年5月，公司下属子公司欧洲厦钨新能与Orano CAM和Orano PCAM分别签署了合资协议，拟在法国共同出资设立电池正极材料合资公司和前驱体合资公司，两家合资公司初始注册资本均为2,000万欧元，其中电池正极材料合资公司由欧洲厦钨新能出资51%、Orano CAM出资49%，前驱体合资公司由欧洲厦钨新能出资49%、Orano PCAM出资51%。Orano CAM和Orano PCAM是Orano集团的下属公司，拥有电池回收技术，该集团是法国一家专注于核能行业和低碳可再生能源的上市公司，已有50多年的历史。
    公司盈利能力回落，预计2024年总体稳中略升。2023年，公司销售毛利率7.99%，同比回落0.61个百分点；2024年第一季度销售毛利率为7.60%，环比第四季度回落0.46个百分点。2023年主营产品盈利显示：钴酸锂为8.45%，同比提升1.76个百分点；三元材料为6.86%，同比回落3.35个百分点；氢能材料为13.37%，同比提升1.46个百分点。展望2024年，正极材料上游原材料价格总体承压，正极材料行业竞争加剧，结合公司行业地位，总体预计2024年盈利总体稳中略升。
    公司一季度业绩仍承压，主营产品销量显著增长。2024年第一季度，公司实现营收32.99亿元，同比下降8.02%；归母净利润1.11亿元，同比下降3.71%；扣非后净利润1.03亿元，同比增长4.28%；经营活动产生的现金流净额5.04亿元，同比下降25.51%；基本每股收益0.26元。2024年一季度，公司继续贯彻大客户战略，三元材料销量1.59万吨，同比增长249.47%，主要系公司高电压三元材料性价比优势明显持续放量；钴酸锂销量0.84万吨，同比增长62.50%，稳居市场龙头。
    维持公司“增持”投资评级。预测公司2024-2025年摊薄后的每股收益分别为1.51元与2.00元，按4月22日32.71元收盘价计算，对应的PE分别为21.68倍与16.38倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。
    风险提示：行业竞争加剧；智能手机出货不及预期；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动；汇率大幅波动。

年报点评：流量投放影响短期利润，拟进一步加大投资者回报

三七互娱(002555)
    2023年公司实现营业收入165.47亿元，同比增加0.86%，归母净利润26.59亿元，同比减少10.01%，扣非后归母净利润24.97亿元，同比减少13.38%。
    2024Q1预计实现归母净利润6亿元-6.5亿元，同比下降16.08%-22.54%；扣非后归母净利润5.9亿元-6.4亿元，同比下降4.54%-11.99%。
    投资要点：
    多款产品保持旺盛生命力。分业务看，公司移动游戏业务收入158.98亿元，同比增长1.71%，毛利率79.74%，同比下滑2.00pct。网页游戏营业收入4.97亿元，同比减少17.03%，毛利率70.02%，同比基本持平。2023年公司《斗罗大陆：魂师对决》《Puzzles&Survival》《叫我大掌柜》《凡人修仙传：人界篇》《云上城之歌》《小小蚁国》《寻道大千》《灵魂序章》等产品保持旺盛的产品生命力，全球在运营月均流水破亿的产品达到8款，全球发行的移动游戏最高月流水超23亿元。
    2023Q4由于产品流量投放原因，单季度销售费用率达到60.62%，环比提升12.02pct，同比提升6.74pct，导致Q4归母净利润同比减少33.17%，环比减少51.74%，对全年利润增长也造成影响。
    出海标杆产品继续保持高流水。2023年公司境外营业收入58.07亿元，同比减少3.11%,占公司营业收入比重35.09%。出海产品中《Puzzles&Survival》自2020年上线至2024年2月累计流水超百亿元，2023年4月再次刷新产品月流水峰值。Sensor Tower统计数据显示，《Puzzles&Survival》在2023年中国手游海外收入榜排名第五，公司排在中国手游发行商海外收入榜第三。
    新品流量投放影响短期利润增长，未来有望释放业绩弹性。公司预计2024Q1营业收入同比增长超25%，归母净利润环比增长30%-40%,主要是2023年上线的多款新产品带来营业收入提升，但由于公司加大新游戏的流量投放导致2024Q1销售费用增长幅度高于营业收入增长幅度，归母净利润预计同比下降16.08%-22.54%。预计新产品流量投放企稳后，产品的利润率也将随之提升，释放业绩弹性。
    储备自研/代理产品数量众多，面向海内外市场推出。公司目前储备超过40款自研或代理手游，涵盖MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营以及放置RPG、休闲益智等众多类型，面向全球市场陆续推出。自其中多款产品获得国内游戏版号，正积极推进产品上线进度。
    拟进一步提高分红频次，加大投资者回报。公司2023年半年度分红9.98亿元，2023年年末再次分红8.21亿元，合计分红18.13亿元，占全年净利润的68.18%。公司拟进一步提高分红频次，加大投资者回报，在2024Q1、2024H1、2023Q3结合未分配利润与当期业绩进行分红，每期派发现金红利总金额不超过5亿元，合计派发现金红利总金额不超过15亿元。
    投资建议与盈利预测：公司多元化产品战略取得成效，在MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营四大基石品类基础上开拓更多元化、轻度化产品类型，小游戏赛道推出《寻道大千》《灵魂序章》等头部产品，挖掘新的市场增量和新的业绩增长点。新游戏短期受流量投放增加影响利润，预计随着流量投放需求企稳将释放利润弹性。预计2024-2026年公司EPS为1.38元、1.56元和1.74元，按照4月22日收盘价17.19元，对应PE为12.47倍、11.04倍和9.85倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示：行业监管政策风险；买量成本高企；市场竞争加剧；新产品市场表现不及预期；老产品流水持续下滑

4Q23&1Q24 earnings not exciting; but more positive drivers to come

恒立液压(601100)
    Hengli’s net profit in 2023 was +7% YoY to RMB2.5bn, which is -5%/+3% versusour/consensus estimates. Net profit in 1Q24 dropped 4% YoY to RMB602mn,due to weak demand for excavators’ hydraulic components and an increasedexpense ratio. We trim our earnings forecast in 2024E/25E by 13%/15%, mainlydue to lower volume assumptions for excavator-related products. Our TP isrevised down to RMB64, based on 31x 2024E P/E (historical average). We stilllike Hengli as (1) revenue contribution from non-excavator componentscontinues to increase; (2) product expansion to ball screws (a key componentof robots), which started trial production in 1Q24, will likely serve as a newgrowth driver; (3) the commencement of hydraulic components production basein Mexico starting from 2Q24 will help speed up its penetration in the US market.
    Key highlights in 2023 results: Revenue in 2023 grew 10% YoY toRMB9bn (2%/19%15%/17% growth of hydraulic cylinders / pump & valve /hydraulic systems / components). In particular, sales volume of all nonexcavator products reported growth. Blended gross margin expanded1.3ppt YoY to 41.9%, driven by hydraulic cylinders. EBIT, however, grewonly 8% due to a higher SG&A expense ratio. Net profit in 2023 grew 7% toRMB2.5bn while operating cash inflow rose 30% YoY to RMB2.68bn. In4Q23, net profit increased by 26% YoY to RMB745mn, driven by 16%revenue growth and gross margin expansion (to 46%).
    Key highlights in 1Q24 results: Net profit dropped 4% YoY to RMB602mn,due to a 3% YoY decrease in revenue, 0.8ppt YoY gross margin contraction(to 40.1%) and an increase in expense ratio in general, which offset theincrease in finance income (helped by weak RMB). Net profit in 1Q24accounted for 22% of our full-year estimates (run rate in 1Q23: 25%).
    Maintain BUY. Our new TP of RMB64 (previously: RMB83) is based on 31x2024E P/E (rolled over from 2023), equivalent to the historical average. Weno longer assign a valuation premium (previously 1SD above the historicalaverage) as we expect relatively stable earnings growth between 2024Eand 2026E.
    Risk factors: (1) further weakness in the demand for hydraulic componentsfor excavators; (2) slower-than-expected new business development

全产业链布局，充分享受铝价上涨收益

天山铝业(002532)
    核心观点
    2023年公司归母净利润同比下降17%,2024Q1归母净利润同比增加44%。2023年实现营收289.7亿元（-12.2%），归母净利润22.1亿元（-16.8%），扣非归母净利润18.8亿元（-25.8%），经营性净现金流39.2亿元（+24%）。2024Q1单季营收68.3亿元（同比-1.7%，环比+2.9%），归母净利润7.2亿元（同比+43.5%，环比+26.7%），扣非归母净利润7.1亿元（同比+125.1%，环比+27.4%）。
    公司2023年盈利下滑主因铝价下跌，以及高纯铝出口关税。2023年公司毛利润40.9亿元，同比减少9.6亿元，其中自产铝锭版块毛利润同比下滑7.9亿元：2023年自产铝锭销售价格16545元/吨，同比减少890元/吨或5%；自产铝锭营业成本13108元/吨，同比减少328元/吨或2%。售价降幅大于成本降幅，导致自产铝锭单吨毛利润同比下降562元/吨至3438元/吨，这是盈利下滑的主因。其次2023年海关对高纯铝征收30%出口关税，导致高纯铝业务毛利润同比减少2.3亿元。同时因为高纯铝影响，公司自产铝锭销量同比减少了4万吨，也是盈利下降的重要原因。2024年海关取消了高纯铝出口关税，公司正积极拓展国内外高纯铝业务。
    2024年公司降本增效可期。广西本地铝土矿资源开发有望继续推进，同时公司在几内亚完成了一家本土矿业公司的股权收购并获得其铝土矿产品的独家购买权，降低天桂铝业铝土矿采购成本；天铝有限于2023年末获评高新技术企业，将按15%的税率缴纳企业所得税；天足铁路专用线同车也将进一步降低物流成本。
    风险提示：铝价下跌风险，电池铝箔市场竞争加剧风险，新建项目进度不及预期风险。
    投资建议：维持“买入”评级
    假设2023-2025年铝现货价格为19500元/吨（前值19000元/吨），氧化铝价格为3300元/吨（前值2925元/吨），预焙阳极价格4500元/吨（前值5500元/吨），预计2024-2026年收入382/383/385亿元，同比增速31.9/0.2/0.5%，归母净利润32.52/34.70/37.64亿元，同比增速47.5/6.7/8.5%；摊薄EPS分别为0.70/0.75/0.81元，当前股价对应PE分别为9.8/9.1/8.4x。公司今年在降低铝土矿采购成本、降低物流成本及税费等方面有积极变化，并推进海外产业链一体化发展战略，为公司打开长期成长空间，维持“买入”评级。

2023年归母净利润同比增长9.8%，新能源汽车业务扭亏为盈

汇川技术(300124)
    核心观点
    2023年营业收入同比增长32.21%，归母净利润同比增长9.77%。公司2023年实现营收304.20亿元，同比增长32.21%；归母净利润47.42亿元，同比增长9.77%；扣非归母净利润40.71亿元，同比增长20.12%。2024年一季度实现营收64.92亿元，同比增长35.78%；归母净利润8.11亿元，同比增长8.56%；扣非归母净利润7.92亿元，同比增长26.67%。2023年工业自动化需求低迷，电梯行业需求平稳，公司凭借多产品定制化的解决方案优势，紧抓结构性机会和设备升级、技术改造等机会，实现稳健增长。盈利能力方面，2023年公司毛利率/净利率/扣非净利率分别为33.55%/15.70%/13.38%，同比变动-1.46/-3.10/-1.35pct，主要系收入结构变化，毛利率较低的新能源汽车业务占比提升。2023年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为6.39%/4.27%/0.00%/8.63%，同比变动+0.92/-0.48/-0.54/-1.06pct。公司2024年经营目标为收入同比增长15%-35%，归母净利润同比增长5%-20%。工控业务稳健增长，新能源汽车业务扭亏为盈。分业务板块来看，1）通用自动化业务：2023年实现收入150.38亿元，同比增长24.17%；2024年一季度实现收入约32亿元，同比增长约10%。2023年通用变频器/通用伺服系统/PLC&HMI/工业机器人收入为52/60/16/8亿元，通用伺服国内份额约28.2%，位列第一，低压变频器国内份额约17.0%，位列第二、内资品牌第一，小型PLC国内份额约15.3%，位列第二、内资品牌第一。2023年工业自动化行业规模同比下滑1.8%，行业需求承压，公司把握结构性增长机会，展现较强韧性。2）新能源汽车业务：2023年实现收入约94亿元，同比增长超80%；2024年一季度实现收入约23亿元，同比增长约150%，收入快速增长主要系客户定点车型SOP放量。公司持续推进精益管理，严控成本、降低费用、提升人效，新能源车业务首次实现扭亏为盈，盈利能力持续提升。3）智慧电梯：2023年实现收入52.91亿元，同比增长2.50%；2024年一季度实现收入约9亿元，同比增长约2%，主要受房地产行业影响，电梯行业需求平稳。4）轨道交通业务：2023年实现收入5.5亿元，同比增长约20%；2024年一季度实现收入约0.34亿元，同比增长约32%，优化大项目运作机制，实现较快增长。风险提示：下游需求不及预期；新业务拓展不及预期；行业竞争加剧。
    投资建议：公司是国内工控龙头，增长韧性强，长期受益于智能制造及产业升级大趋势，发展空间广阔。考虑到工业自动化行业需求较弱，公司加大战略业务投入，我们小幅下调2024-2025年盈利预测并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为54.86/65.73/77.32亿元（2024-2025年前值59.36/73.38亿元），对应PE为30/25/21倍，维持“买入”评级。

2023年报点评：收入维持增长，玉米种子毛利率承压

登海种业(002041)
    核心观点
    收入维持增长，毛利率有所承压。公司2023年实现营业收入15.52亿元，同比+17.06%，主要系国内商品粮价格和惠农政策对农民种粮积极性起到支撑，公司2023年种子销量同比+22.29%。公司2023年实现归属于母公司所有者的净利润2.56亿元，同比+1.01%，主要系国内玉米种子市场竞争加剧，且制种成本有所上升，导致公司整体毛利率同比-2.51pct至28.77%。
    玉米种子收入增长但毛利率下滑。（1）玉米种子：2023年实现营业收入13.54亿元，同比+15.23%，毛利率为29.17%，同比-4.02pct。（2）其他种子：小麦种子实现营业收入1.11亿元，同比+25.23%。蔬菜种子实现营业收入1431.28万元，同比-6.04%；花卉种子实现营业收入188.87万元，同比+7.21%。
    玉米供需格局由紧转松，国内玉米价格阶段见底。根据美国农业部4月最新预估，2023/24年度全球玉米产量预计较2022/23年度增加7012万吨至12.28亿吨，期末库存量增加1609万吨3.18亿吨，库销比增加0.36pct至26.27%，全球玉米供需由紧转松，国内外玉米价格年内预计维持偏弱震荡，农户种植收益收缩短期可能对公司玉米种子业务增速施压。
    公司优质玉米品种储备充足，有望充分受益转基因落地。公司在历经近50年玉米育种研发创新和高产攻关，完成了以掖单2号、掖单6号、掖单13号、登海661与登海605、登海618为代表的5代玉米杂交种的进步性替代，引领了中国杂交玉米的发展方向，现有品种储备丰富，品种高产高抗特性突出，2022年公司杂交玉米销售总额位列国内第二，登海605、先玉335全国推广面积位列全国玉米品种推广面积第5位和第8位。目前公司已和大北农等国内先进转基因性状公司开展深入合作，旗下6个转基因玉米品种通过初审，未来有望凭借先发优势和研发实力继续引领转基因落地后的品种换代升级，进而分享行业成长红利。
    风险提示：恶劣天气带来的制种风险；转基因推广不及预期。
    投资建议：考虑到玉米价格回落可能短期对公司玉米业务增速施压，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测为2.7/3.2亿元（原为3.0/3.3亿元）预测2026归母净利润为3.7亿元，对应每股收益为0.31/0.36/0.42元，对应当前股价PE为31.3/26.5/22.8X，维持“买入”评级。

2023年归母净利润增长38%，海外业务快速增长

祥生医疗(688358)
    核心观点
    2023年业绩增长较快，2024年一季度受2023年同期高基数影响。2023年公司实现营收4.84亿元（+27.04%），归母净利润1.46亿元（+38.39%），扣非归母净利润1.37亿元（+39.39%）。其中23Q4单季营收0.82亿元（+207.49%），归母净利润0.05亿元（+125.55%），扣非归母净利润0.02亿元（+108.28%）。2024年一季度营收1.41亿元（-14.87%），归母净利润0.46亿元（-13.28%），扣非归母净利润0.45亿元（-13.17%）。公司抓住超声行业便携化、小型化、专业化发展趋势，2023年业绩取得较快增长。2022年四季度有部分订单延迟确认，导致2023年一季度高基数，2024年一季度业绩有所下滑。
    费用率下降，归母净利率提升。2023年毛利率58.81%（-0.48pp），毛利率略有下降，主要系出口业务占比较大，受汇兑影响；销售费用率10.92%（-2.29pp），管理费用率7.22%（-1.52pp），研发费用率15.93%（-4.52pp），财务费用率-4.90%（+2.50pp），四费率29.16%（-5.83pp），归母净利率30.27%（+2.48pp），随着规模效应的体现，费用率持续改善，归母净利率有所提升。
    便携式设备放量驱动海外业务增长。公司持续打造“未来超声SonoFamily”的产品理念，涵盖从推车彩超、便携式彩超以及掌超的全线产品，研发的全球首款超轻薄智能便携彩超SonoAir2023上半年取得FDA市场准入，放量顺利，推动海外业务快速增长，2023年公司境外收入4.2亿元，同比增长41.4%。
    投资建议：公司聚焦“小型便捷化、智能化和专科化”，打造差异化竞争优势，2023年业绩实现快速增长。考虑国内行业整顿影响，下调24、25年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-26年营收6.75/8.85/11.01亿元（原24-25年为7.7/9.8亿元），同比增速40%/31%/24%，归母净利润2.11/2.80/3.63亿元（原24-25年为2.3/3.0亿元），同比增速44%/32%/30%，当前股价对应PE=16/12/9x，上调为“买入”评级。
    风险提示：研发失败风险；产品结构单一风险；汇率波动风险。

营收高增盈利优化，多品牌持续向好

珀莱雅(603605)
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，全年实现营业收入89.05亿元，同比+39.45%；实现归母净利润11.94亿元，同比+46.06%；2024年Q1实现营业收入21.82亿元，同比+34.56%，实现归母净利润3.03亿元，同比+45.58%。
    主品牌珀莱雅持续放量，子品牌进入陡峭增长期，拉动营收高增。分品牌看，2023年主品牌珀莱雅实现营收入71.77亿元，同比+36.36%，在行业需求较为疲软及去年同期高基数下仍实现较高速增长；子品牌彩棠、OR和悦芙媞分别实现营收10.01、2.15和3.03亿元，分别同比+75.06%、+71.17%和+61.82%，随着品牌运营的不断成熟已进入陡峭增长期。分渠道看，2023年线上渠道实现营收同比+42.96%，占比达到93.07%创历史新高；线下渠道同比+7.35%，仍处于调整恢复阶段。
    渠道及品类结构调整拉升毛利率，费用率相对稳定，盈利能力稳中有升。毛利率较高的线上渠道占比提高、毛利率较高的大单品占比提高等因素共同拉动公司2023年毛利率提升0.23pct.至69.93%，销售、管理和财务费用率分别为44.61%、39.69%和1.95%，整体与去年持平。公司整体净利率同比提升0.8pct.至13.82%，毛利率的提升、费用的较好管控以及子品牌运营的不断成熟，共同带来公司盈利能力的提升。
    产品升级和新品类推出巩固竞争优势，品牌市场地位持续提升。2023年珀莱雅推进红宝石和双抗大单品系列产品升级换代，发布中国美妆首款备案通过的专利环肽新原料，并应用在红宝石面霜3.0中，进一步巩固品牌在胜肽领域的专业性和科技力。上线高端产品线能量系列，聚焦熟龄肌抗老，承接更多高端客群。彩棠在持续夯实彩妆大单品矩阵的基础上，推出“争青系列”，同时发力底妆赛道，弥补品类短板。2023年多品牌均实现逆势增长，市场地位显著提高，珀莱雅获得天猫双十一美妆TOP1，超越欧美大牌，彩棠获得天猫彩妆品牌TOP1，OR获得天猫头发清洁和美发护发类目TOP13。
    2024年Q1延续高增态势，盈利能力进一步增强。公司2024年Q1营收同比+34.56%，归母净利润同比+45.58%，公司在行业需求仍未恢复的背景下延续高增态势，α价值凸显。毛利率进一步提升至70.11%，由此拉动净利率提升至14.44%，盈利能力持续增强。考虑到公司线上渠道占比和大单品占比已达到较高水平，毛利率未来或小幅提升但空间有限，新单品的培育和子品牌的放量持续推进需要费用支持，公司整体净利率或维持平稳或小幅上升。
    消费者对性价比的追求助力品牌抢占更多市场份额，大单品孵化+多品牌运营巩固护城河。2023年疫后复苏偏弱，消费者对性价比的追求度提升，具有较高性价比的优质国货品牌承接了较多中高端国际大牌的消费降级转移，市场份额持续提升。公司在强技术加持下推进产品升级和新单品打造，搭建完善品牌矩阵，打造多条增长曲线，同时叠加灵活高效的运营，持续巩固护城河，看好公司中长期的成长性和较强的业绩兑现性。
    盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2027年净利润分别为15.47、19.08和23.4亿元，对应EPS分别为3.92、4.83和5.93元。当前股价对应2024-2027年PE值分别为27、22和18倍。看好公司作为国货美妆龙头的长期成长性，给予“推荐”评级。
    风险提示：行业需求疲软，品牌市场竞争加剧。

2024年一季报点评：业绩符合预期，盈利能力改善库存优化

中国中免(601888)
    业绩简述：24Q1公司实现收入188.07亿元/yoy-9.45%，营业利润为29.08亿元/yoy-7.78%，利润总额为29.10亿元/yoy-7.81%，所得税率为16%/yoy-5.6pcts，归母净利润23.06亿元/yoy+0.25%，扣非归母净利润为22.99亿元/yoy+0.15%，非经常性损益为736万元。24Q1公司所得税率有所下降，带动公司归母净利润同比增长。
    汇率波动管控良好叠加出入境业务恢复，盈利能力同比改善。24Q1公司毛利率为33.31%/yoy+4.3pcts，公司盈利能力稳中有升，我们认为或与人民币汇率优化，采购成本下降有关，去年同期受到人民币汇率波动公司采购成本有所提升致使毛利率有所承压，此外24Q1随着出入境免税业务的进一步恢复，公司线下业务占比不断回升，商品销售结构持续优化，进一步提升公司毛利率；费用端，24Q1公司销售费率/管理费率/财务费率分别为12.84%/2.53%/-0.66%，同比各+2.98/+0.38/+0.83pcts，销售费用率增长我们认为或与出入境客流同比去年同期进一步恢复带动租金上涨有关。24Q1公司所得税率同比降低5.6pcts，综合影响下，24Q1公司归母净利率为12.26%/yoy+1.18%。
    库存环比改善，现金稳步增长。24Q1公司货币资金为364亿元/环比提升14.28%；存货资产为176亿元/环比下降16.45%，库存持续改善。
    持续优化业务布局，稳步拓展渠道资源。2023年，口岸渠道方面，公司与首都机场、上海机场签署补充协议，有利于充分利用双方优势实现合作共赢，进一步提高机场免税业务市场竞争力；公司成功中标天津滨海国际机场进出境免税店项目以及大连周水子国际机场、云南天保口岸、云南瑞丽口岸、云南畹町口岸等出境免税店项目经营权，并获得成都双流国际机场、上海浦东国际机场、上海虹桥国际机场等有税项目经营权，进一步巩固公司在国内大中型机场及口岸的渠道优势。市内渠道方面，公司密切关注市内店政策动态，积极推进市内店调研、选址、定位、规划等工作，继续做好新型市内店的开店准备工作。海外渠道方面，公司有序推进海外项目拓展及免税经营权投标工作，成功获取柬埔寨暹粒吴哥国际机场免税店经营权并实现开业，中标新加坡樟宜机场麒麟精品店经营权，实现“爱达·魔都号”、“地中海号”邮轮免税店开业。
    投资建议：新租金协议有望降低公司机场租金费用，出入境客流修复有望带动口岸免税收入，增收降费下我们认为公司口岸免税业务后续将贡献业绩弹性；市内免税政策有望加速推出，贡献潜在增量。此外，公司实控人为国务院国资委，隶属央企，长期看公司未来市值表现将和企业负责人考核挂钩，经营效益有望提升。我们预计公司24-26年归母净利润分别为78.72、95.48、111.29亿元，对应4月23日收盘价PE分别为19x/16x/13x，维持“推荐”评级。
    风险提示：客流恢复不及预期、消费信心不足等

产品销量提升，产能扩张持续推进

华峰化学(002064)
    华峰化学发布2023年年报：公司全年实现营业收入262.98亿元，YoY+1.60%，归母净利润24.78亿元，YoY-12.85%。公司拟每10股派发现金红利1.5元（含税）。公司同时发布2024年1季报：公司1季度实现营业收入66.57亿元，YoY+7.51%，归母净利润6.83亿元，YoY+8.24%。
    2023年公司产品虽价格下滑，但销量增长，带动整体营收实现增长。2023年，公司三大类主要产品（化学纤维、化工新材料、基础化工产品）销售价格有所下滑，但由于新产能放量，产品销量均有增长，化学纤维、化工新材料、基础化工产品的销量分别同比增长32.29%、11.31%、23.42%，带动公司整体营收实现增长。从利润率看，受到产品价格下滑影响，2023年公司综合毛利率同比下滑2.58个百分点至15.35%，拖累整体净利润增长。但从2024年1季报来看，公司1季度的综合毛利率较2023年平均水平有所提升，整体毛利率水平为16.13%，带动1季度净利润实现增长。
    产能持续扩张，强化规模优势。公司深耕聚氨酯行业多年，主要产品规模较大，其中氨纶产能与产量均位居全球第二、中国第一，聚氨酯原液和己二酸产量均为全国第一，拥有较强的规模优势。目前，公司氨纶产能32.5万吨（其中10万吨产能于2023年投产试运行），目前仍有20万吨差别化氨纶产能在建；己二酸产能135.5万吨（其中40万吨产能于2023年9月投产试运行）；聚氨酯原液产能52万吨。未来，随着氨纶、己二酸新产能的产能利用率逐步提升、在建氨纶项目的顺利推进，预计公司三大主要产品的产能均为全球前列，进一步提升规模优势。
    公司盈利预测及投资评级：公司是氨纶、己二酸和聚氨酯原液的龙头企业，规模、技术、成本优势明显，未来将继续深耕行业，强化规模优势。基于公司2023年年报，我们相应调整公司2024~2026年盈利预测。我们预测公司2024~2026年净利润分别为29.84、34.72和38.79亿元，对应EPS分别为0.60、0.70和0.78元，当前股价对应P/E值分别为13、11和10倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：产品价格下滑；行业新增产能投放过快；行业需求下滑。

保利发展2023年报点评：地位稳固，趋势向好

保利发展(600048)
    事件：公司发布2023年年报，公司23年实现营业收入3468.28亿元，同比+23.42%；归母净利润120.67亿元，同比-34.13%；基本每股收益1.01元/股，同比-33.99%。营收规模稳步提升，利润受计提影响。收入端，公司23年实现营收3468.28亿元，同比+23.42%，营收规模稳步提升；分区域看，华东、华北片区收入增速超7成。截至2023年末，公司合同负债3772亿元，公司认为未来收入保障度高。利润端，公司归母净利润120.67亿元，同比-34.13%，利润指标同比下降主要因1）项目结转毛利率下降：23年公司结转毛利率16.02%，同比下降5.99个pct，主要因低利润项目结转占比提升。2)资产减值计提：出于谨慎性原则，对存货和长期股权投资计提减值合计约50亿元。理清包袱后，业绩扎实稳健。
    销售金额行业第一，多城市占率提升。销售端，23年公司实现签约面积2386.12万平，同比-13.17%；实现签约金额4222.37亿元，同比-7.67%，在行业下行期仍保持较好韧性，根据克而瑞，公司23年全口径、权益口径销售金额均位列行业第一，龙头地位稳固。23年公司在确定性强的核心38城销售贡献近9成，同比提升2个pct。23年公司市占率3.6%，同比提升0.2个pct，其中核心38城市占率达6.8%，同比提升0.7个pct，市占率超过10%的城市共27个，不断实现突破。拿地端，23年拓展项目
    103个，总地价1632亿元，权益地价1359亿元，同比提升26%，拓展权益比提升
    16个百分点至83%。截至23年末，公司土地储备计容建面7790万平方米，其中存量项目6608万平方米，存量项目占比下降8个pct。结合公司22年签约金额高达4573亿元，且21年后新获土储利润率向好，我们认为公司24-25年结转收入有望保持良好增速，净利润在完成大额计提后增长趋势向好。
    融资空间充足、融资成本较低。债务端，截至23年末，公司资产负债率76.55%、扣预收资产负债率67.14%、净负债率61.20%，分别较22年末下降1.56、1.34和2.37个pct，现金短债比1.28。1年内到期的债务余额为737亿元，占有息负债比重为20.82%，较22年末下降0.46个pct。截至23年末，公司有息债务余额3543亿元，较22年末减少271亿元，综合融资成本约3.56%，较22年末下降36个bp；公司直接融资占有息负债比重16.31%，融资空间充足。23年内公司新增融资1371亿元，综合成本仅3.14%，三年期直接融资成本最低降至3.0%，融资成本较低。
    分红比例提升，回购彰显信心。公司近12个月股息率达5.56%。公司修订股东回报规划为23-25年分红比例调至不低于40%（修订前：23年分红比例不低于25%，24-25年每年不低于20%），大幅提升分红比例反映管理层重视股东回报，后续股息率有望持续提升。同时公司累计使用超过10亿元回购公司股份，实际控制人保利集团以2.5至5亿元增持公司股份，彰显管理层信心。我们认为积极稳健的经营策略有望助力公司未来率先受益于行业企稳复苏。
    投资建议：公司23年营收稳健增长，利润受行业下行波动，完成大幅减值计提后未来业绩趋势向好。考虑公司拿地积极，市占率快速提升。我们认为，公司龙头地位稳固，未来销售有望保持良好增速，结转毛利率有望逐步触底回升。考虑房价下行压力，项目结转及存货存在减值压力，我们调整公司24-25年归母净利润预测分别为136.79、
    144.29亿元（调整前141.49、169.87亿元），新增26年归母净利润预测为166.63
    亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：国内外宏观形势变化、房地产销售不及预期、市场竞争加剧风险

2023业绩高增，24Q1利润暂时承压

小商品城(600415)
    公司发布2023年年报与2024年一季报：
    （1）2023年全年来看，公司实现营业收入113.00亿元/+48.30%，实现归母净利润26.76亿元/+142.25%，实现扣非归母净利润24.69亿元/+39.86%;
    （2）2023年单四季度来看，公司实现营业收入33.94亿元/+161.24%，实现归母净利润3.60亿元/+169.79%，实现扣非归母净利润3.18亿元/+56.65%。
    （3）2024年一季度来看，公司实现营业收入26.81亿元/+26.42%，实现归母净利润7.13亿元/-41.66%，实现扣非归母净利润6.91亿元/-36.03%。主要系公司较上年同期联营、合营企业投资收益同比减少资产处置同比减少所致，剔除上述因素后利润同比增长95.95%。
    24Q1毛利率进一步上行，费用端整体延续优化的趋势。
    2023毛利率26.50%/+11.18pcts，2024Q1毛利率39.05%/+8.02pcts；主要由于销售收入增速高于成本端增速；费用端来看2023全年销售/管理/研发费用率分别为2.13%/4.95%/0.19%，同比-0.47pct/-2.00pcts/-0.04pct，2024Q1整体表现明确的优化趋势，2024Q1销售/管理/财务/研发费用率分别为1.33%/4.01%/0.93%/0.21%，同比+0.21pct/-1.41pcts/-1.05pcts/-0.06pct。从净利率的层面来看2023全年实现净利率23.68%/+9.19pcts，2024Q1实现净利率26.52%/-31.06pcts。主因同期联营、合营企业投资收益同比减少以及资产处置同比减少，整体经营质量处于明显的上升趋势当中。
    主业稳健，出口景气，共建“一带一路”国家保持高速增长。
    从出口数据上来看，当前出口景气是企业高增的重要支撑。2024年1至2月，义乌市进出口总值达1166亿元，同比增长47.3%；其中出口1027.7亿元，增长41.0%；进口138.3亿元，增长119.9%。义乌对非洲、拉丁美洲和东盟进出口218.8亿元、186.2亿元、119.1亿元，同比分别增长60.0%、68.2%、54.1%。对印度、沙特阿拉伯分别进出口69.2亿元、36.2亿元，同比分别增长52.5%、52.6%。同期，对共建“一带一路”国家合计进出口759.3亿元，同比增长56.6%，占同期义乌市进出口总值的65.1%，拉动义乌市进出口增长34.7个百分点。报告期内，义乌国际商贸城日均客流量超21万人次，日均外商3523人，同比增长160.2%，日均车流量99514车次，同比增长6.8%，景气度高于2019年及2023年同期水平。
    大型赛事的举办助推外贸订单，有利于企业业绩进一步提升。
    公司发布公告，2024年，全球政治和体育盛事的举办为义乌市场带来了新的机遇。随着80多个国家或地区进行大选，以及巴黎奥运会、欧洲杯等大型赛事的举办，部分地区的外贸订单需求激增，市场经营户的信心增强。报告期内，市场经营毛利率进一步提升，公司主业迈入量价齐升的新发展阶段。chinagoodsAI智创平台的服务不断丰富和智能化，一季度新增GMV达到110亿元，同比增长37.5%。
    多业务拓展，数据要素有望成为公司未来增长点。
    数据要素资源日益重要背景下，跨境支付比例的上升有望成为公司未来的重要增长点。平台为内外贸经营户提供了全面的资金管理、多币种收款和全程交易支持服务，其跨境人民币业务增长尤为迅猛，一季度完成的跨境交易额超过62亿人民币。2024年公司将持续扩大与数据要素相关的投入，第一季度末，公司可确认的无形资产-数据资源的金额超过800万元。
    投资建议：
    买入-A投资评级。我们预计2024年-2026年归母净利润28.77/32.03/34.36亿元，同比+7.5%/+11.3%/+7.2%，维持买入-A评级，6个月目标价10.49元，对应2024年20xPE。
    风险提示：市场经营风险，国际贸易政策变化风险，海外经济衰退风险，业务拓展不及预期风险等。
   

2023年报点评报告：消费电子+新能源双轮驱动，静待行业需求复苏

东山精密(002384)
    事件：
    2024年4月18日，公司发布2023年年报。报告期内，公司实现营业收入336.51亿元，同比增长6.56%，实现归母净利润19.65亿元，同比下降17.5%。
    观点：
    光电显示板块拖累利润，盈利能力逐季改善。2023年，光电显示市场供需失衡、通讯设备行业需求下降、部分海外客户调整供应链策略，公司坚持“双轮驱动”发展策略，聚焦消费电子及新能源方向，实现营收336.51亿元，同比增长6.56%。由于部分光电显示器件及模组产能利用率及售价不及预期，实现归母净利润19.65亿元，同比减少17.05%。其中一至四季度分别实现营收65.12/71.55/88.34/111.51亿元，分别实现归母净利润4.72/3.53/5.08/6.32亿元，二季度以来盈利情况逐季改善，行业景气度或逐步提升。报告期内公司实现经营性现金流净流入51.72亿元，同比增长11.72%。
    双轮驱动，聚焦重点大客户，受益行业景气度回升。报告期内光电显示方向供需失衡，公司LED器件量价齐跌，成本上升拖累毛利率。新能源方面，公司报告期内完成对苏州晶端、美国Aranda工厂的收购，提升产品供应能力，加速大客户产品导入，报告期内，公司新能源业务收入63.61亿元，同比大增168.39%。2024年，消费电子景气度或逐步回升，新能源车渗透率进一步提升，公司聚焦两大业务方向，业绩有望改善。
    盈利预测及投资评级：结合下游需求恢复节奏及公司产品结构变化，我们预计2024-2026年公司分别实现营业收入377.07亿元、423.50亿元、465.61亿元，实现归母净利润23.75亿元、28.23亿元、31.62亿元，对应PE分别为10.3、8.6、7.7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求恢复不及预期；新能源领域产品拓展不及预期；宏观经济波动；地缘政治风险；所引用第三方数据可能存在错漏或更新不及时。

2023年报点评报告：业绩稳增长，有望持续受益于算力建设

中科曙光(603019)
    事件：
    公司于2024年4月17日发布2023年年报，2023年实现营业收入143.53亿元，同比增长10.34%；归属于上市公司股东的净利润18.36亿元，同比增长18.88%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润12.78亿元，同比增长10.98%。
    观点：
    保持核心技术研发投入，高端计算机竞争力逐步提升。公司自上市以来，持续大规模投入高端计算核心技术研发，报告期内，公司研发投入达24.44亿元，基于国产处理器的高端计算机、IO模块、内置主动管控固件的募投项目顺利完成，面向金融等行业的产品已在多家客户落地，我们认为公司高端计算机技术优势有望逐步累积，品牌影响力有望持续提升。
    存储、液冷技术优势凸显，有望受益于智算建设浪潮。人工智能浪潮催生大规模智算需求，多地正在加快建设智算中心和加大智算投入。同时，传统的散热技术已难以解决高密度数据中心的散热问题，液冷技术成为AI硬件和集群散热的必然选择。公司深度参与数字基础设施建设，提升智算中心解决方案综合能力，有望发挥自有的分布式全闪存储、浸没式液冷、计算服务等多项优势，进一步提高收入水平。
    算力赋能下游应用，积极把握行业机会。公司依托在计算领域的技术优势，在应用端积极开展研发及业务拓展。报告期内，公司发布曙光智慧工业战略及最新研发的智慧工业平台，智慧工业方案可同时提供计算、通信、控制、安全等底层技术支持以及全生命周期支持和服务，助力千行百业实现工业数字化转型目标。我们认为公司有望通过算力赋能行业应用，打造多维度护城河。
    投资多项优质资产，布局“芯—端—云—算”全产业链。公司投资了海光信息、中科星图、曙光云计算、中科三清、中科天玑、曙光数创等多项优质资产。公司与参控股公司全方位覆盖了从上游芯片、服务器硬件、IO存储到中游云计算平台、大数据平台、算力服务平台以及下游云服务提供商。未来公司有望深度受益于业务协同效应，提高技术壁垒，形成自有、自主的业务生态，稳固行业领军地位。
    盈利预测及投资评级：2024年，公司有望深度受益国产算力建设浪潮。预计公司2024-2026年归母净利润分别为21.84/25.01/30.33亿元，对应2024-2026年PE分别为29.9/26.1/21.6倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：国产算力建设不及预期；所引用数据资料的误差风险；AI应用落地速度不及预期；国产大模型迭代速度不及预期；政策标准出台速度不及预期。