核心品种持续放量，2023年公司业绩稳定增长

兴齐眼药(300573)
    事件：
    2024年4月18日公司发布了2023年年度报告，2023年公司分别实现营收和归母净利润14.68亿元和2.40亿元，分别同比增长17.42%和13.39%。
    核心产品持续放量，助力公司业绩稳定增长：
    收入端，2023年公司实现营收14.68亿元，同比增长17.42%。其中凝胶剂/眼膏剂、滴眼剂、溶液剂、医疗服务分别实现营收3.74亿元（+18.37%）、6.63亿元（+47.86%）、0.52亿元（-8.89%）、3.51亿元（-13.49%）。
    利润端，2023年公司实现归母净利润2.40亿元，同比增长13.39%，公司核心品种持续放量，助力公司业绩稳定增长。
    重磅品种低浓度阿托品顺利获批，期待其销售快速放量：
    公司的重磅品种低浓度阿托品已顺利获批，该品种后续销售的快速放量值得期待。该产品主要用于延缓球镜度数为-1.00D至-4.00D（散光≤1.50D、屈光参差≤1.50D）的6至12岁儿童的近视进展，国内儿童近视率较高，该品种推广空间较大。目前公司该品种为国内首家获批上市，具备较强的先发优势，看好其后续销售的快速放量。
    重点品种环孢素滴眼液纳入医保后销售持续高增长：
    重点品种环孢素滴眼液（II）目前已覆盖全国大部分核心医院，该产品纳入医保后销售持续快速放量。根据米内网的数据，2021-2022年环孢素滴眼液（II）销售增速分别高达2839.20%和313.04%。未来随着该品种使用医院和使用患者群体的扩大，环孢素滴眼液（II）销售有望持续高增长。
    投资建议：
    预计公司2024年-2026年的归母净利润分别为6.02亿元、7.15亿元、8.29亿元，分别同比增长150.7%、18.8%、16.0%；预计2024年EPS为4.83元/股，考虑到2024年低浓度阿托品有望给公司业绩带来显著的成长性，给予当期PE50倍，对应6个月目标价为241.50元/股，给予买入-A的投资评级。
    风险提示：药品降价风险；核心产品销售低于预期；核心产品竞争格局恶化风险等。
   

公司信息更新报告：2023Q4毛利率修复显著，DrMOS已进入送样阶段

晶丰明源(688368)
    2023Q4营收稳步增长，毛利率同环比显著修复，维持“买入”评级
    2023年公司实现营收13.03亿元，同比+20.74%；归母净利润-0.91亿元，同比+1.15亿元；毛利率25.67%，同比+8.09pcts。2023Q4单季度实现营收3.87亿元，同比+41.95%，环比+28.8%；归母净利润-0.56亿元，同比-0.51亿元，环比-1.11亿元；毛利率28.6%，同比+22.38pcts，环比+4.65pcts。考虑短期行业复苏不及预期因素，我们下调公司2024-2025年归母净利润至1.01/2.16亿元（前值为1.73/3.17亿元）并新增2026年盈利预测2.93亿元，对应EPS为1.61/3.43/4.66元，当前股价对应PE为36.5/17.1/12.6倍，随着周期逐渐回暖，以及各业务的稳步发展，公司业绩有望逐步回升，我们看好公司长期投资价值，维持“买入”评级。
    多项业务齐头并进，收购子公司协同作用显著
    分产品看，2023年LED照明业务实现营收9.21亿元，同比+1.62%。得益于销量的大幅提升，公司该产品库存去化顺利，毛利率修复至正常水平，同比+6.95pcts。同时，应用于商业照明领域的高性能灯具产品发展迅速，突破多家高端客户，全年实现收入1.42亿元，同比+47.51%；AC/DC业务全年实现营收1.90亿元，同比+58.21%。其中，应用于大、小家电领域的AC/DC电源产品营收同比提升151.77%/147.85%，规模迅速扩大。具体来看，小家电业务已在多家板卡厂实现批量出货，在九阳、小熊、Sharkninja等品牌客户中的销售份额持续提升。大家电业务则已向麦格米特等板卡厂实现批量出货，同时有多款产品进入一线白电品牌产品验证阶段，后续有望贡献营收增量；DC/DC业务方面，EFUSE和POL芯片（部分产品已量产）已进入客户导入阶段；应用于PC、服务器、数据中心等领域的多相控制器已有多款实现量产；DrMOS全系列产品也已进入客户送样阶段，公司该业务多项产品齐同发力，未来有望加速放量；子公司方面，2023年凌鸥创芯实现营收1.76亿元，净利润0.53亿元。子公司的MCU产品与公司AC/DC品形成组合方案，在大、小家电方面均有实质性突破，协同作用显著。
    风险提示：下游需求不及预期；客户导入不及预期；技术研发不及预期。

公司信息更新报告：盈利能力持续环比提升，费用集中确认影响Q4业绩

禾望电气(603063)
    毛利率持续环比提升，受订单确收周期及费用集中确认影响利润略不及预期禾望电气发布2023年年报，公司2023年实现营收37.5亿元，yoy+33.6%。实现归母净利润5.02亿元，yoy+88.2%，位于此前业绩预告中值。实现扣非归母净利润4.21亿元，yoy+105.7%，销售毛利率与销售净利率分别为35.8%/13.5%，分别同比+5.5pct/+3.9pct，公允价值变动损益0.51亿元，其中0.4亿元来自参股公司锴威特股价变动。其中2023Q4实现营收11.4亿元，qoq+5.9%，yoy+7.8%。实现归母净利1.0亿元，qoq-49.2%，yoy+4.2%。扣非归母净利润1.01亿元，qoq-32.2%，yoy+49.7%。2023Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为11.7%/4.5%/10.3%/0.8%，分别环比+3.5/+0.4/+2.5/+0.2pct。公司Q4业绩受工程传动订单确收不及预期影响环比有所下滑，考虑行业景气度潜在的下行影响，我们下调公司2024-2025年盈利预测，预计其2024-2025年归母净利润分别为5.65/7.00亿元（原6.78/7.70亿元）新增2026年盈利预测为8.98亿元，EPS为1.28/1.58/2.03元，当前股价对应PE分别为14.9/12.0/9.4倍，考虑其风电变流器与储能PCS头部企业地位，维持“买入”评级。
    新能源业务盈利能力持续环比提升，氢能业务有望加速放量
    2023年新能源电控营收30.0亿元，yoy+36.1%，毛利率为33.2%，yoy+7.5pct。其中2023Q4公司新能源电控营收为9.2亿元，yoy+10.7%，qoq+4.3%，毛利率为37.1%，qoq+2.5pct，自2022Q2以来持续逐季环比提升。氢能方面，2023年聚焦产品开发，完成IGBT制氢电源、H2＋新能源制氢智慧管理系统和撬装式场站一体制氢装置等产品布局。
    工程传动业务订单确收不及预期影响Q4业绩，盈利能力持续向好
    2023年工程传动业务实现营收4.8亿元，yoy+29.8%，毛利率为45.6%，yoy+1pct，其中2023Q4公司工程传动业务营收为1.4亿元，yoy-30%，qoq+15.6%，毛利率为47.1%，qoq+4.9pct。营收有所下滑系下游工业景气度不及预期导致公司产品确收受到了一定影响。伴随国内设备更新改造与国产替代需求释放，公司工程传动业务有望维持较快增长速度。
    风险提示：新能源电控业务降本不及预期；工程传统行业需求不及预期。

算力调优获GPU支持，受益网络可视+数据要素+AI智算

恒为科技(603496)
    投资要点
    事件：2024年4月19日，恒为科技发布2023年度报告，2023年公司实现营业总收入7.71亿元，比上年同期增长0.12%，实现归母净利润0.79亿元，同比增长3.36%。
    营收平稳增长，智算业务打开新成长空间。2023年恒为科技的总营业收入为7.71亿元，同比增长0.12%，公司的主营业务分为网络可视化业务和智能系统平台业务。其中，智能系统平台业务高速增长，成为公司主要的收入来源，2023年实现营业收入3.92亿元，同比增长13.39%，这主要受益于与市场客户的合作进一步加强、供应链形势企稳以及公司位于浙江嘉善的智能制造及服务基地的启用，公司智能计算和智能网络相关业务收入实现稳定增长；网络可视化业务有所下降，2023年实现营业收入3.76亿元，同比下降9.1%，主要系包括中国移动集采在内的网络可视化市场项目尚未在2023年度达到收入确认节点所致，但项目推进都在正常进展中，公司对2024年营收增长保持乐观。2023年公司网络可视化业务中高毛利率产品占比有所提升，公司整体毛利率较去年上升2.75pct，达到45.78%，带动公司净利润同比增加。
    聚焦平台产品研发，深耕网络可视化市场。作为一家高科技企业，公司一直以“技术创新”为导向，持续加大核心技术的研发投入，2023年公司投入研发资金1.41亿元，占当年销售收入的18.23%。目前在网络可视化领域，公司属于头部企业，是国内较早从事网络可视化行业的厂商，近二十年的产品和技术积累为公司形成了全系列的产品和系统解决方案，是国内网络可视化领域技术创新引导者。2023年，公司继续重点推进网络可视化产品与技术的国产化进程，采用国产化芯片对产品进行重新开发，完成了从盒式设备到正交插卡式设备等多款产品的国产化升级改造，以及部分产品的欧拉操作系统适配等，并面向专有应用场景打造了多款特色产品开发。同时，公司实现了网络可视化自动化巡检运维等多个软件系统的积累，为公司在网络可视化各相关市场领域的持续开拓进一步夯实基础。
    打造国产自主信息化系统平台，加快形成盈利增长支柱。在智能系统平台方向，公司继续坚持国产自主技术路线，基于鲲鹏、飞腾、兆芯、盛科等主流国产自主芯片，同时提供基于ATCA、VPX、CPCI、COM-E等行业标准的、或客户定制化的智能系统平台产品，以及各类通用领域的信息化平台产品，为无线网络、信息安全、通信设备、工业互联网、云计算与数据中心、智算中心以及各类信息化领域提供可集成、可二次开发的系统平台或解决方案。此外，在国产信息化领域，公司在自身技术投入基础上，还与产业链上下游伙伴，如操作系统、BIOS、安全固件等厂商密切合作，共同打造国产信息化系统平台，为各行业应用需求提供系统级完整解决方案。
    算力调优获多家GPU原厂支持，持续受益AI+数据要素+智算高景气。2023年初受ChatGPT等大模型AI的影响，智算算力需求爆发式增长，但国内智算中心项目出现了投资方多、供应链不稳定、到货后算力集群调测运维缺乏专业团队等情况。公司率先提出“智算可视化”针对算力集群的调测运维及优化问题，以及“异构智算方案”针对智算领域的控制供应链风险和国产化演进要求，产品和方案理念普遍获得认可，得到了包括华为昇腾、昆仑芯、沐曦在内的多家GPU原厂的支持，并开始建立互为生态的合作伙伴关系。2024年新的《政府工作报告》提出开展“人工智能+”行动、推动数据开发开放和流通使用、以及适度超前加快形成全国一体化算力体系。公司网络可视化业务作为网络数据的“源头”，可以对海量数据进行采集和预处理、预标注，是数据要素和人工智能产业的重要环节，同时，公司将基于自身积累的智算可视化系统、国产算力的模型代训能力等，开展智算中心及智算集群的方案交付、技术支持和第三方运维业务，积极把握智算算力高速发展的市场机会。
    投资建议：公司是国内领先的网络可视化及智能系统平台提供商，积极布局机器人、智算等业务，在数据要素、算力热潮等利好背景下，看好公司长期成长潜力。考虑公司部分业务确收进度变化，我们调整盈利预测，预计公司2024至2026年实现营收分别为10.70/14.49/19.20亿元（24-25年预测前值为12.94/16.31亿元），归母净利润分别为1.24/1.70/2.27亿元（24-25年预测前值为1.53/1.95亿元），对应EPS为0.39/0.53/0.71元，PE为66.0/48.3/36.1，维持“增持-B”建议。
    风险提示：新兴市场不确定性较强、主营业务下游竞争加剧、政策落地不及预期。

首次覆盖深度报告：微电机领域优质标的，ADAS清洗开启新成长曲线

恒帅股份(300969)
    深耕微电机领域的优质标的
    公司以微电机技术为基础，产品逐步拓展至汽车清洗及热管理领域。2017~2022公司营收CAGR约为19.7%。
    微电机拓展应用场景，国产替代持续推进
    汽车功能性配置的提升为微电机提供增量应用场景，我们预计在智能闭合、智能座舱、制动系统领域将累计增加约20个微电机，到2026年中国汽车用微电机市场规模约为229亿元，2022~2026年CAGR约12%。我们判断国内微电机企业的市占率有望提升，逐步实现国产替代：1）自主品牌渗透率持续提升，2023年达到56%左右；2）较海外竞争对手而言，国内微电机企业具备性价比、响应速度快等优势。
    ADAS清洗渐成智驾标配，蓝海市场有待挖掘
    智驾等级提高，传感器用量提升，据KPMG，L4-L5级别自动驾驶的传感器数目约23~42个。外部传感器易受尘土、雨雪影响，干扰正常工作及清晰度，因此主动感知清洗系统或将成为自动驾驶标配。头部主机厂争相推出ADAS清洗产品，加速商业化进程。据Polaris MarketResearch，2032年ADAS清洗系统市场规模将达约44亿美元。公司在ADAS领域前瞻布局，相关产品于2023年陆续结束路试进入定点，我们预计ADAS清洗系统有望成为公司未来重要增长动力之一。
    成本管控实力强&绑定优质客户，完善全球化产能布局
    产品端，公司以微电机技术为基础，产品矩阵持续丰富，并实施平台化、标准化战略，实现降本增效。技术端，前瞻布局轻量化和成本更优的谐波磁场电机技术，成功开发出用于物流领域的滚筒电机。制造端，通过延伸产业链，逐步实现关键材料自研自产，降低外购成本。客户端，战略绑定国际一流tier1供应商及主机厂，并积极推进泰国及美国海外基地建设，助力公司进一步打开海外市场。
    投资建议
    我们预计公司2023~2025年营收分别约9.6、12.4、15.9亿元，同比分别约+30%、+29%、+28%。归母净利润分别约2.0、2.6、3.5亿元，同比分别约+38%、+32%、+33%。当前股价对应PE分别为30、22、17倍。考虑到车用微电机增量应用场景持续拓展，客户终端渗透率持续提升，成长路径清晰，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    配套客户销量不及预期；新产品拓展不及预期；原材料价格上涨；汇率波动风险。

山东赫达深度报告：国内纤维素醚龙头，全球化布局成长可期

山东赫达(002810)
    投资摘要
    国内纤维素醚龙头企业，产品丰富用途广泛。公司深耕纤维素醚行业二十余年，产品涵盖建材级、医药级、食品级非离子型纤维素醚。截至2022年底，公司拥有纤维素醚产能3.4万吨/年；淄博赫达4.1万吨/年纤维素醚项目（一期）新建产能3万吨/年于2023年起逐步投产；2023年，公司通过收购中福致为股权新增1万吨/年HEC产能，进一步扩充产品种类。公司纤维素醚设计产能合计8.5万吨/年，具备一定规模优势。相较于扎堆低端建材级纤维素醚赛道的其他国内企业，公司通过高端产品和丰富应用获得竞争优势。
    业务延伸至植物胶囊，替代明胶胶囊空间广阔。公司依托子公司赫尔希胶囊开展植物胶囊业务，截至2022年底拥有植物胶囊产能300亿粒/年，在建项目建成后，产能将达到500亿粒/年。与传统的明胶胶囊相比，植物胶囊在安全性、稳定性、环保性上显著占优，目前主要应用于保健品领域，未来随着公众绿色健康生活理念的加深，植物基胶囊渗透率有望进一步提升。在医药领域，公司研发的二代HPMC植物胶囊已于2023年底在国家药监局正式完成登记备案；新一代植物胶囊除了延续第一代HPMC胶囊产品的含水量低、韧性好、化学稳定、充填顺畅之外，进一步优化外观和溶出表现，能够助力医药企业更好地完成药品研发与上市，未来公司二代植物胶囊有望广泛应用于药品制剂中。
    全球化战略布局，掘金海外市场。公司立足中国，依托欧洲和美国两大分公司将业务辐射至全球100多个国家和地区，2022年外销收入占比达到60.63%。随着海外需求恢复和公司新产能的逐渐释放，我们预计2024年起公司业绩将触底反弹，成长动能强劲。
    投资建议
    投资建议：公司是纤维素醚领先企业，积极开拓海外市场和新兴应用领域。随着海外需求回暖和新产能投放，公司业绩有望进入上升通道。我们预测2023-2025年公司营业收入分别为17.69/24.25/26.25亿元，同比增速分别为2.65%、37.10%、8.25%，归母净利润分别为2.82/3.92/4.52亿元，同比增速分别为-20.28%、39.00%、15.25%，EPS为0.83/1.15/1.32元/股，2024年4月18日收盘价对应PE分别为16.72x、12.03x、10.44x。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    市场开拓不及预期，市场竞争加剧风险，国际贸易风险，原材料价格波动风险

公司信息更新报告：固件和IDE共同驱动，成长前景值得期待

卓易信息(688258)
    成长前景值得期待，维持“买入”评级
    2023年公司收入稳健增长，扣非利润高增长。考虑到股份支付费用和人工成本影响，我们下调2024-2025年、新增2026年盈利预测，预计2024-2026年的归母净利润为0.76、1.00、1.32亿元（原为1.51、2.21亿元），EPS为0.87、1.15、1.52元（原为1.74、2.54元），当前股价对应PE为37.4、28.2、21.4倍，在固件业务和IDE业务共同驱动下，公司成长前景值得期待，维持“买入”评级。
    公司发布2023年年报，扣非利润高增长
    （1）2023年公司实现收入3.20亿元，同比增长13.55%。收入增长主要系公司收购深圳艾普阳新增PB业务收入所致。分业务来看，云计算设备核心固件收入为1.43亿元，同比下滑4.91个百分点，云服务收入为1.10亿元，同比下滑9.09个百分点，艾普阳PB业务收入为0.48亿元。
    （2）实现归母净利润0.56亿元，同比增长10.11%，实现扣非归母净利润0.06亿元，同比增长110.00%。由于实施股权激励计划及并购深圳艾普阳核心员工锁定期计入报告期内，2023年产生股份支付费用2134万元，剔除股份支付费用影响后，实现归母净利润7452万元，同比增长26.72%。公司收入增长，同时加大应收账款的催收力度，坏账准备大幅减少，推动公司扣非利润高增长。
    （3）2023年毛利率为46.16%，同比下滑4.95个百分点，主要系云计算核心设备业务直接人工增加，毛利率下滑7.48个百分点所致。
    （4）销售、管理、研发费用率分别为2.25%、19.72%、20.40%，同比分别-1.28、+5.88、-11.97个百分点，管理费用率增长主要是职工薪酬及股份支付费用增加所致，研发费用率下降主要是根据研发项目需求减少了技术服务费所致。
    固件和IDE业务共同驱动公司成长
    公司是国内唯一的X86架构BIOS和BMC固件供应商，技术壁垒深厚，应用广度和深度持续突破，公司在巩固国内市场占有率的同时，积极开展全球化业务布局，有望实现新的突破。艾普阳云原生低代码.NET IDE新产品研发持续推进，PB、PS也有望在2024年进行版本升级，激活存量市场打开成长空间。
    风险提示：国产化进程低于预期；市场竞争加剧；核心技术无法满足市场需求。

2023年报&2024一季报点评：医药医学板块短期影响业绩增速，多元化+国际化布局推进

华测检测(300012)
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现归母净利润9.1亿元，同比增长0.83%，业绩近预告中值。2024年Q1公司实现营收11.9亿元，同比增长6.7%，归母净利润1.3亿元，同比下降8.1%。
    投资要点
    业绩增速短期受到医药医学板块影响，工业、消费品测试增速亮眼
    2023年公司实现营业总收入56亿元，同比增长9%，归母净利润9.1亿元，同比增长0.83%，单Q4营业收入15亿元，同比增长0.5%，归母净利润1.7亿元，同比下降29%，Q4利润增速下滑，我们判断系医药医学板块景气下行影响。分业务，工业测试与消费品测试表现亮眼：（1）生命科学板块收入25亿元，同比增长9%，受土壤三普开展延后至2024年的影响。（2）工业测试板块收入11亿元，同比增长21%，（3）消费品测试板块收入10亿元，同比增长37%，受益于汽车等细分赛道需求增长，（4）贸易保障板块收入7亿元，同比增长6%，受机场消杀业务减少影响，（5）医药及医学服务板块收入3亿元，同比下降39%，受感染类业务减少、医疗专项整治行动影响业务拓展，增速有所下滑。2024年Q1公司实现营业总收入12亿元，同比增长7%，归母净利润1.3亿元，同比下降8%，仍受到医药医学板块基数与半导体检测兑现的影响。
    受细分市场竞争加剧、新业务整合爬坡影响，盈利能力略有下降
    2023年公司销售毛利率48.1%，同比下降1.3pct，销售净利率16.5%，同比下降1.5pct。分业务，生命科学/工业测试/消费品测试/贸易保障/医药及医学服务毛利率分别为47.9%/43.6%/44.8%/64.6%/39.0%，同比分别变动-1.2/3.0/-3.8/-1.3/-7.2pct，我们判断毛利率下降系细分市场竞争加剧、新业务仍在整合爬坡期影响。2024年Q1公司销售毛利率45.3%，同比下降1.9pct。销售净利率11.0%，同比下降2.3pct。2023年公司期间费用率31.7%，同比提升0.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为17.1%/6.1%/8.4%/0.0%，同比分别变动0.48/0.17/-0.05/0.20pct，费用率有所提升。
    多元化+国际化布局推进，看好检测龙头发展前景
    我国检测行业小散弱现象明显，头部企业有望凭借资金、管理优势吸收整合资源，保持持续增长。2022年底以来华测陆续并购蔚思博（芯片检测）、希派科技（计量校准）、安徽风雪网络（数字化）等标的，设立实验室，前瞻性布局半导体芯片、新能源、医药医学、低空经济等战略新兴领域，打造第二成长曲线。其中，公司已在深圳、广州、上海等航空及低空经济产业集群布局产能，可为民用有人驾驶和无人驾驶航空器等提供包括物理类、化学类试验。此外，公司稳步推进国际化，将以新加坡为海外运营总部，铺开在东南亚及其他地区的业务，为可持续发展提供新增长点。
    盈利预测与投资评级：公司业务阶段性受医药医学下游景气度影响，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测为10.6（原值12.9）/12.3（原值15.4）亿元，预计2026年归母净利润14.3亿元，对应PE为19/16/14倍，维持“增持”评级。
    风险提示：地缘政治风险、原材料价格上涨风险、海外市场拓展不及预期

出货量快速增长，海外市场持续拓展

星源材质(300568)
    投资要点
    事件：公司发布2023年度财报和2024年一季报，2023年实现营业总收入30.13亿元，同比+4.62%，归属于上市公司股东的净利润5.76亿元，同比-19.87%；公司拟向全体股东每10股派发现金分红2.2元（含税）。2024Q1实现营业总收入7.15亿元、同比+7.51%，归属于上市公司股东的净利润1.07亿元、同比-41.45%。
    隔膜出货量快速增长，接连签订多个海外订单。公司2023年隔膜材料实现出货25.29亿平方米，同比增长48.49%。报告期内，公司积极推进南通基地、佛山基地、欧洲基地的项目建设，同时发布多个新建产能项目，2023年2月2日，公司发布公告，拟投资100亿元（固定资产投资）在广东省佛山市南海区投资建设锂电池隔膜生产基地；2023年8月25日，公司发布公告，拟在马来西亚槟城州投资建设锂电池隔膜生产基地，投资总额不超过50亿元。2023年11月28日，公司与LG新能源签订《全球战略合作备忘录》，约定在2024-2030年期间，双方同意加强合作，共同构建不少于120亿平方米隔膜采购量的全球合作框架。2024年4月19日，公司与三星SDI签订《战略备忘录》，约定自协议生效之日起至2030年12月31日内，公司向三星SDI供应约22.2亿平方米湿法涂覆锂离子电池隔膜材料。
    盈利能力稳定，资金实力增强。公司2023实现营业总收入30.13亿元、同比增长4.62%。公司综合毛利率44.42%，同比-1.15pct，净利率19.70%，同比-6.25pct。公司管理费用2.99亿元，同比增长50.02%，主要系职工薪酬及咨询费增加所致。报告期内，公司完成发行全球存托凭证（GDR）并在瑞士证券交易所正式挂牌上市交易，本次发行GDR募集资金拟用于公司全球业务拓展及国际化布局，同时补充公司流动及运营资金。
    研发成果显著，新质生产力提升。新产品开发方面，公司针对功能膜产品加快更新和布局，其中新型交联复合膜、高安全性聚酰亚胺涂覆隔膜、固态电解质复合隔膜等新产品均体现显著的产品优势；生产设备方面，2023年8月公司于全球首发第五代超级湿法线单线，设备宽幅超8米，产能2.5亿平方米，同时还具备超低排放、超高回收等特点，在生产效率、品质、智能化、低碳化等指标方面均刷新行业标准，打造了设备上的竞争壁垒，此外，干法隔膜产线迭代至第六代产线。截止2023年末，公司研发投入2.42亿元，同比增长16.97%；公司及控股子公司共申请专利558件，其中申请国外专利118件，已取得有效专利285件，其中授权发明专利122件（含国外发明专利36件），授权实用新型专利163件。
    2024年Q1业绩略有下滑。2024Q1公司综合毛利率35.99%，同比-10.30pct、环比-2.31pct。公司销售费用率0.96%，同比-0.06pct、环比-0.86pct，管理费用率9.75%，同比+2.49pct、环比-3.61pct，财务费用率0.86%，同比-0.06pct、环比-0.72pct。截止2024年一季度末，公司经营活动产生现金流净额1.31亿元，同比下降19.06%，主要系一季度购买商品及支付职工薪酬的现金增加所致；筹资活动产生现金流净额12.82亿元，同比增长363.80%，主要系一季度收到借款增加所致。
    投资建议：公司隔膜出货大幅增长，固态电解质复合隔膜等新产品性能领先，接连签订多个大额订单。考虑行业竞争加剧，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.98亿元、9.65亿元和12.83亿元（前次2024-2025年归母净利润预测值分别为12.51亿元、16.92亿元），对应的PE分别是19.5、14.1、10.6倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期，国际贸易摩擦影响，公司新产线投产不及预期，上游资源价格大幅波动等。

具备全产业链产品和协同优势，有望受益算力需求提升

中科曙光(603019)
    事件：
    中科曙光发布2023年年度报告，2023年公司实现营收143.53亿元，同比增长10.34%；归母净利润18.36亿元，同比增长18.88%；扣非归母净利润12.78亿元，同比增长10.98%；毛利率为26.26%，同比持平。单季度来看，第四季度公司实现营收65.95亿元，同比增长17.31%；归母净利润10.86亿元，同比增长21.89%；扣非归母净利润8.68亿元，同比增长11.54%；毛利率为26.71%，同比下降2.41pct。
    具备全产业链产品和协同优势
    公司产品矩阵庞大，积极向计算生态业务延伸布局，除推出存储、网络安全、大数据、云计算等产品和解决方案，完成“芯—端—云—算”的全产业链布局，同时投资了海光信息、中科星图、曙光云计算、中科三清、中科天玑、曙光数创等多项优质资产。公司与参控股公司全方位覆盖了从上游芯片、服务器硬件、IO存储到中游云计算平台、大数据平台、算力服务平台以及下游云服务提供商，子公司的布局与公司高端计算机、存储等主营业务产生较强的协同效应，也将为公司业绩增长贡献持续的动力。
    人工智能加速发展带动算力需求提升
    人工智能发展进入大模型驱动的全新时代，通用大模型的性能依赖于大量参数和数据的训练，需要大规模算力支撑；模型成功部署后，模型推理也需要大量智能算力做支撑。2023年，国内外大模型领域的研究与创新突飞猛进，大模型从技术走向商业化，B端、C端应用落地。工信部等六部门印发的《算力基础设施高质量发展行动计划》提出，2025年我国算力规模将超过300EFLOPS，智能算力占比达到35%。公司有望受益于算力需求提升。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到大模型商业化进程将逐步推进，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为170.67/200.88/233.62亿元，同比增速分别为18.91%/17.70%/16.30%，归母净利润分别为22.80/27.49/32.96亿元，同比增速分别为24.19%/20.57%/19.89%，EPS分别为1.56/1.88/2.25元/股，3年CAGR为21.53%。鉴于公司高性能计算龙头地位，具备全产业链产品和协同优势，有望受益于算力需求提升，参照可比公司估值，我们给予公司2024年36倍PE，目标价56.08元，维持“买入”评级。
    风险提示：供应链风险，下游客户需求不及预期，市场竞争加剧风险等。
   

公司业绩短期承压，土壤三普有望带来检测增量

华测检测(300012)
    事件：
    公司发布2023年年报及2024年一季报，公司2023年实现营收56.05亿元，同比增长9.24%；实现归母净利润9.1亿元，同比增长0.83%。公司2024Q1实现营收11.92亿元，同比增长6.7%；实现归母净利润1.33亿元，同比下降8.12%。
    23年主要板块均增长，医疗检测仍承压
    分产品看，2023年公司生命科学检测/工业品测试/消费品测试/贸易保障检测/医药行业及其他分别实现收入24.97/10.91/9.79/7.00/3.37亿元，分别同比+8.72%/+20.72%/+36.72%/+5.63%/-38.85%。我们认为2023年公司汽车电子、计量校准、双碳、汽车检测等板块实现较高速增长，但由于宏观环境景气度下滑，公司整体业绩承压，同时核酸业务大幅减少以及医疗反腐等原因对公司医药板块业务造成一定拖累。
    23Q1高基数下24Q1同比增速放缓
    公司24Q1实现营收11.92亿元，同比增长6.7%；实现归母净利润1.33亿元，同比下降8.12%，公司归母净利润同比下滑，我们认为一方面公司23Q1基数较高，24Q1同比增速放缓，但24Q1环比23Q4表现仍向好；另一方面24Q1公司消费品检测业务略有承压，其中医疗检测板块同比仍下滑，同时公司自投芯片检测实验室与蔚思博仍在融合过程中，经营效率短期有波动。
    公司紧抓新赛道机会，积极布局航空测试领域
    23年公司抓住新赛道机会先后在深圳、广州、上海、苏州、天津、武汉、重庆、成都、西安、沈阳等航空及低空经济产业集群地设立成熟的实验室及试验能力，可为民用有人驾驶和无人驾驶航空器等提供包括环境可靠性试验、电磁兼容试验、失效分析、化学分析、材料性能测试与多国认证等服务，在航空领域及低空经济全产业链技术服务领域形成了先发优势。
    盈利预测、估值与评级
    23年宏观环境景气度不及预期，公司整体下游需求减弱，我们认为24年医疗检测板块整体仍可能承压，但是土壤三普、双碳、航空检测等相关检测有望为公司带来增量。我们预计公司24-26年营收分别为63.44/75.71/88.82亿元，归母净利润分别为10.69/12.91/16.16亿元，CAGR为21.08%。EPS分别为0.64/0.77/0.96元/股，我们维持公司2024年目标价27.58元，维持“买入”评级。
    风险提示：公信力受损风险、政策变化风险、并购不达预期、募投项目业绩不达预期
   

Q1净利同环比微增，新项目稳步推进

万华化学(600309)
    事件：
    2024年4月18日，公司发布一季报，24Q1公司实现营业收入462亿元，同比增长10%，环比增长8%；实现归母净利润42亿元，同比增长3%，环比增长1%。
    Q1聚氨酯产品产销增长，海外需求或支撑聚氨酯板块盈利提升24Q1公司聚氨酯板块实现营收175亿元，同/环比增长12%/1%，主要系40万吨MDI装置和25万吨TDI装置投产贡献产销增量，Q1聚氨酯系列产/销量为136/131万吨，yoy+17%/+18%，qoq+1.5%/+0.8%；价格方面，据百川盈孚，24Q1聚合MDI/纯MDI/TDI/聚醚市场均价分别为1.61/2.02/1.66/0.91万元/吨，qoq+3%/-3%/-3%/-3%，MDI价格上涨支撑板块业绩。
    海外需求或支撑聚氨酯板块盈利提升
    从下游需求来看，截至24年3月冰箱出口数量/冰箱产量/冷柜产量累计同比+34%/+13%/29%，截至24年2月美国新建住房销量同比增长6%。截至4月19日，聚合MDI价格较4月初+3.8%，价差+468元/吨，伴随下游冰箱冷柜出口需求较好叠加美国房地产景气上行，聚氨酯板块盈利有望提升。
    石化板块盈利仍承压，在建项目有望贡献业绩增量
    石化板块Q1销量134万吨，板块营收185亿元，同/环比+2%/6%，24Q1丙烯/丁二烯/MTBE/正丁醇/丙烯酸/丙烯酸丁酯/NPG加氢法均价同比分别-7%/+12%/-4%/+10%/-16%/-4%/-5%，整体盈利仍承压。精细化学品和新材料板块销量44万吨，同/环比+26%/+5%，板块营收61亿元，同/环比+14%/-2%，新项目逐步落地。展望未来，公司聚氨酯、石化、新材料各板块均有诸多在建/拟建项目，24Q1末在建工程余额高达574亿元，未来亦有望贡献业绩增量。
    盈利预测、估值与评级
    鉴于石化板块承压，我们预计公司2024-26年营业收入分别为1987/2304/2673亿元，同比增速分别为13%/16%/16%，归母净利润分别为207/248/267亿元（前值为208/249/270亿元），同比增速分别为23%/19%/8%，EPS分别为6.6/7.9/8.5元/股，3年CAGR为17%。鉴于公司MDI主业壁垒深厚，且不断向综合性化学品公司转型，并参考可比公司估值，我们给予公司2024年16倍PE，目标价105.9元，维持“买入”评级。风险提示：MDI或原油价格大幅波动；在建项目推进不及预期；核心技术秘密泄露；海外市场受国际贸易政策及需求影响的风险；安全生产风险
   

公司信息更新报告：减值拖累业绩，零售业务稳健增长

东方雨虹(002271)
    减值拖累业绩，零售业务稳健增长，维持“买入”评级
    公司发布年报：2023年公司实现营业收入328.23亿元，同比+5.15%；实现归母净利润22.73亿元，同比+7.16%；实现扣非后归母净利润18.41亿元，同比+2.05%。综合毛利率27.69%，同比+1.92pct；净利率6.97%，同比+0.18pct。其中Q4实现营业收入74.62亿元，环比-12.29%；实现归母净利润-0.80亿元，环比-107.87%；实现扣非后归母净利润-3.31亿元，环比-135.63%。考虑到房地产行业下行，公司业绩承压以及坏账压力，我们适当下调2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，我们预计2024-2026年公司实现归母净利润
    24.8%/+7.9%/+13.2%；EPS分别为1.13/1.22/1.38元；对应当前股价PE为12.5/11.5/10.2倍。考虑公司为行业龙头，多品类扩张驱动长期成长，维持“买入”评级。
    零售优先，民建集团保持高增长
    （1）分产品看：公司防水卷材/防水涂料/砂浆粉料/工程施工业务分别实现收入133.14/96.85/41.96/32.45亿元，占比分别40.56%/29.51%/12.79%/9.89%，收入同比分别+6.71%/+13.85%/+40.00%/-26.30%，其中工程施工收入下滑系公司考虑风控政策主动收缩；毛利率分别为27.01%/37.03%/27.56%/14.49%，分别同比+1.73pct/+4.48pct/+4.67pct/-9.03pct。（2）分渠道看：2023年公司零售业务实现营收92.87亿元，同比+28.11%，营收占比28.29%，同比+5.06pct；工程渠道收入125.10亿元，同比+22.58%，营收占比38.12%，同比+5.43pct；直销业务收入103.68亿元，同比-19.63%，营收占比31.59%，同比-9.74pct。（2）民建集团保持高增长：2023
    年民建集团实现营业收入81.8亿元，同比增长34.58%。截至2023年年末，民建集团实现经销商数量近5000家，分销网点超22万家。公司加速以“虹哥汇”为核心的会员运营体系建设，截至2023年年末，“虹哥汇”会员数量已突破270万人。
    费用率略有下降，现金流转好，应收账款账龄增加，减值提升
    （1）费用率略有下降：公司期间费用率合计16.00%，同比-0.83pct。其中，销售费用同比+12.06%，费用率9.07%、同比+0.56pct；管理费用费用同比-14.23%，费用率4.69%、同比-1.06pct；财务费用同比-47.58%，费用率0.39%，费用率同比-0.39pct；研发费用同比+8.87%，费用率1.85%、同比+0.06pct。（2）应收账款账龄增加，减值提升：2023年公司信用+资产减值合计为10.4亿元，（2022年同期为3.93亿元），主因应收账款长账龄比例提升，拖累全年利润。（3）现金流转好：2023年公司经营净现金流净额为21.03亿元，同比+14.49亿元；应收周转天数112天，同比基本持平，收现比同比-3pct至102%，净现比同比+61pct至92%。（4）公司分红力度加大：2023年公司每股派发现金0.6元，对应派息率为66%，当前股价对应股息率为4.3%。
    风险提示：原材料价格波动；地产和基建投资下行导致需求不及预期；多品类业务扩展不及预期。

2023年报点评：业绩符合预期，改革成效显著

燕京啤酒(000729)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报，全年实现营收142.1亿元（yoy+7.7%），归母净利润6.4亿元（yoy+83.0%），扣非归母净利润5.0亿元（yoy+84.2%），非经常性损益波动主要为政府补助增加所致。23Q4单季度营收18.0亿元（yoy-4.4%），归母净利润为-3.1亿元（上年同期为-3.2亿元），扣非归母净利润-3.7亿元（上年同期为-3.6亿元），公司业绩高于此前预告中枢，减亏收效显著。
    啤酒业务量价齐增，U8保持高增长。2023年公司啤酒业务收入同比增长7.5%，其中吨价同增2.8%至3,322元；销量达394万千升，同增4.6%，大单品U8同比增长超36%，销量达53万千升。分结构看，2023年公司中高端产品收入同比增长13.3%，收入占比啤酒整体达66.3%（yoy+3.4pct），毛利率43.9%（yoy-1.9pct）；普通产品收入同增-2.3%，毛利率29.0%（yoy+3.0pct）。2023Q4单季公司销量因淡季现饮市场需求走弱同比-2.4%，预计吨价-2%，预计U8延续良好增长势头。分区域看，2023年公司主力市场华北地区收入同比增长7.5%，华南/华东/华中地区收入分别+6.8%/35.6%/-10.5%，全年经销商数量达8,534家（同比2022年净增261家）。
    改革成效持续兑现，盈利表现亮眼。2023年公司整体毛利率达37.6%（yoy+0.2pct），全年销售/管理/研发三项费用率分别同比-1.3/+0.7/-0.1pct。公司优化持续，2023年员工数量为21,405人（同比减少2,303人），辞退福利增加1.38亿元，相关一次性费用增加致管理费用率同比提升。分子公司看，桂林漓泉/福建惠泉收入同比增长6.2%/持平，净利率分别增长2.9pct/1.4pct。2023年公司整体净利润8.55亿元，其中漓泉&惠泉净利润7.41亿，其他子公司近年来首次转盈，实现净利润1.14亿元。2023年公司整体所得税率17.7%（yoy-3.2pct），减亏成效显著，2023年公司归母净利率达4.5%（yoy+1.9pct）。
    盈利预测与投资评级：展望2024年，我们预计U8大单品保持良好增长，燕京V10、漓泉1998、鲜啤2022、新雪鹿等多元大单品矩阵带动公司量价齐升。公司将进一步推动产研销改革，优化供应链，改革减亏成效有望持续兑现。我们维持公司2024-26年归母净利润预测9.0/11.7/14.3亿元（2024-26年归母净利润增速为40%/30%/22%，对应净利率分别为5.8%/7.1%/8.2%），最新收盘价对应2024-2026年PE为31/23/19倍，看好公司长期成长性，盈利能力仍有较大提升空间，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，现饮场景复苏不及预期，改革成效不及预期，食品安全，原材料成本波动。

公司深度报告：黄金产品转型顺畅，2023年省代体系理顺再出发

周大生(002867)
    2021年以来顺应消费趋势，积极向黄金产品转型，充分受益行业高景气，2023Q1-3业绩创历史新高。黄金为近年来我国珠宝市场占比最高、且景气度领先的品类。根据中国珠宝玉石首饰行业协会数据，2022年我国珠宝市场销售收入规模7190亿元，17-22年复合增速为5.5%，其中黄金产品的销售占比持续提升，从2017年的48%提升至2022年的57%，且弗若斯特沙利文预计2027年将进一步提升至60%，金价持续上行背景下，量价共同驱动黄金珠宝行业规模增长。公司早期主营钻石产品，2021年开始积极把握行业变化，加大黄金产品布局，依托其经营钻石业务所沉淀的产品设计、品牌运营经验，赋能黄金产品的开发，经历2年蓄力并受益于黄金消费高景气，在2023年业绩上取得亮眼表现。2023Q1-3公司实现营收124.94亿元，同增39.81%；归母净利润10.95亿元，同增17.69%，较2021Q1-3增长8.9%，前三季度业绩创历史新高。2024年3月以来金价持续新高，公司前瞻性地把握行业变化趋势，较早进行转型布局，有望在2024年及往后持续受益行业景气。
    省代体系逐步理顺，2023年净开店超预期，重回快速扩张期。2021下半年，公司引入省级服务中心业务模式，由省代承担服务商、批发商、加盟商、担保方等职能，助力渠道加速扩张。2020-2022年公司经历3年渠道调整（开店速度放缓）之后，省代体系逐步理顺，2023年重回快速扩张期，截至2023年末公司门店总数5106家，其中加盟4775家，自营331家，分别净开店408家、82家，全年合计净开店490家，相较2020-2022年净开店有明显提速。目前周大生门店总数在中国大陆黄金珠宝品牌中排名第三，前二分别为周大福珠宝（2023年末在中国大陆共7501家）、老凤祥（5994家）。
    黄金产品的亮眼表现使得2023年加盟单店毛利有望恢复至接近2018年高点水平。2023H1加盟单店收入、毛利表现亮眼，单店毛利较历史最好的2018H1进一步增长17%，在高毛利镶嵌产品消费承压的情况下，公司依靠积极的黄金转型取得突破性成绩。2023H1加盟单店收入为136.29万元，同增52%，单店毛利为19.95万元，同增28%，较2021H1分别增长242%/20%，其中黄金产品/镶嵌产品/品牌使用费/加盟管理服务费的单店毛利分别为5.64/2.24/9.79/2.27万元，同比增长74%/-13%/33%/-3%，较2021H1分别+825%/-55%/+13%/-6%，自主黄金产品及指定供应商模式下的黄金产品（品牌使用费）均取得较好增长。我们预计2023年公司加盟单店毛利约38万元，接近历史较高的2018年和2021年（分别为39.81、39.15万元）。预计2023年镶嵌类占加盟渠道收入/毛利的比重分别为4%/8%，黄金产品中加盟商自结算（指定供应商模式，在报表上体现为品牌使用费收入）和自主产品单店毛利占比分别为51%/26%。
    电商运营经验丰富，与线下的差异化定位取得良好效果，2023年电商收入有望高基数下提速增长。公司线上渠道布局较早，2013年即组建电商团队，积累了丰富电商运营经验，差异化布局低价配饰类产品，如设计感更强、单价较低的银饰及一口价素金品类等，从价格、品类、特点上区隔于线下门店，力图打造低单价、高频次、高复购的快消模式。2018年以来公司电商业务营收规模逐年增长，且除2021年基数影响之外，一直保持着30%以上的较快增速，电商收入占比从2018年的7%提升至2022年的14%，我们预计2023年电商收入有望延续提速增长。2023Q1-3公司电商业务实现营业收入15.6亿元，同比增长74.51%，占总营收的12.49%。
    家族持股集中、现金流稳健，公司有望维持较高分红率。公司2017年上市以来一直维持较高分红率，2021年、2022年均达到60%及以上。2023H1公司现金分红总额为3.26亿元，分红率为44%。我们预计公司2023全年累计分红额维持同比增长，按照累计分红率55%计算，则对应4月18日收盘价股息率为3.78%。由于公司股权结构集中，董事长家族持股比例高且核心管理层稳定，在现金流健康、资产负债率较低且无较大资本开支的预期下，我们认为公司有望延续较高的分红比例。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营收分别为168.5/200.5/227.2亿元，同增52%/19%/13%，归母净利润分别为13.5/15.4/17.1亿元，同增23%/14%/11%。公司自2021年开始引入省代模式、积极转型黄金，2023年以来取得亮眼表现，并有望在2024-2025年继续受益份额提升&行业景气兑现稳健业绩增长，给予2024年目标PE16X，目标市值246亿元，给予“买入”评级。
    股价催化剂：金价上涨、开店超预期、分红率超预期、电商销售超预期。
    风险因素：金价剧烈波动；拓店不及预期；消费需求疲软；跨市场选取可比公司风险。

年报点评：零售主业&马上消费表现优异，高分红如预期兑现

重庆百货(600729)
    事件：公司发布2023年度业绩，实现营收189.85亿元，同增3.72%，归母净利润13.15亿元，同增48.84%，扣非归母净利润11.29亿元，同增41.73%，经营活动现金流净额14.33亿元，同增131.35%。
    点评：
    高分红如预期兑现。2023年公司拟每股派发现金红利1.3561元（含税），合计分红6.0亿元，现金分红比例45.63%。2023年分红率为30.85%。公司2023年业绩高增长主要来自：1）零售主业稳健增长，2023年剔除马上消费及登康口腔的收益贡献，零售业务净利润6.3亿元，同增92%，为2021年同期的114%。2）参股马上消费金融投资收益增加。3）投资的登康口腔于2023.4.10深交所上市，贡献公允价值变动收益0.69亿元。
    分季度来看，2023Q1-4分别实现营收51/50/46/42亿元，同比-3%/+9%/+0.5%/+10.6%；实现归母净利润4.74/4.32/2.22/1.87亿元，同比+15%/+148%/-12%/+330%，其中马上消费金融贡献的投资收益分别为1.79/2.39/0.75/1.22亿元，同比+111%/+148%/-47%/-48%，剔除马上消费投资收益的净利润2.95/1.93/1.47/0.65亿元，同比-10%/+148%/+32%/同比扭亏为盈。
    零售四大主业推动融合变革创新，系统性提升经营能力。2023年百货/超市/电器/汽贸分别实现收入20.1/61.8/29.3/60.8亿元，同比+8.8%/-5.5%/+19.5%/+13.2%，毛利率分别为65.99%/17.36%/19.77%/6.25%，同比+1.74/+1.90/-0.06/-1.05PCT。百货提升联营商品销售占比，超市加强毛利管控，生鲜、杂百提毛利、降损耗，2023年综合毛利率19.89%，同比+0.28PCT。截止2023.12.31，公司经营网点按业态口径计算有281个，其中百货50个，超市152个，电器41个，汽贸38个。
    费用管控优异，持续推进降本增效。2023年公司销售/管理/研发费用率分别为13.75%/5.05%/0.14%，同比-1.67/-0.32/-0.02PCT。公司大力推动减租降租，全年减租8,466万元；严格控制行销费用、能源费用，全年节约5,680万元；深化降本降费，人工成本自2019年以来每年持续下降；五地联采与自主招标全年节约成本3,535万元。
    马上消费金融不断创新金融服务，满足消费需求，经营业绩保持稳定，进一步提升公司整体业绩。马上消费金融2023年实现净利润19.82亿元，同增11%，公司参股马上消费31.06%，确认投资收益6.15亿元。马上消费金融投资收益占归母净利润的47%。
    吸并重组顺利落地，核心竞争力进一步增强。2023年11月，公司吸并商社集团获得上交所审核通过，并取得证监会同意注册批复，公司先后完成现金选择权、交易标的资产过户、新股发行登记及老股注销，实现公司股东权益证券化。截至2023.3.9公告，重庆商社的全部资产、负债、业务、人员及其他一切权利与义务均已于交割日转移至重庆百货享有及承担，重庆商社的不动产产权等核心资产已完成过户登记手续，重庆百货总股本变更为4.48亿股。
    盈利预测：公司零售四大主业&马上消费表现优异，我们预计公司24-26年归母净利润14.5/15.8/16.7亿元，同增11%/9%/6%，对应4月18日收盘价PE为8/7/7X。2023年分红对应当前股息率5.2%，维持“买入”评级。
    风险因素：马上消费金融盈利不及预期，线下零售恢复不及预期。

24Q1净利润增速46%，强品牌势能持续释放

珀莱雅(603605)
    23 年及 24Q1 业绩延续高增。 23 年度合计分红率 46%。
    23 年： 营收 89 亿元/ yoy +39%， 归母净利润 12 亿元/ yoy +46%，毛利率 69.9%/ yoy +0.2pct， 归母净利率 13.4%/ yoy +0.6pct。 营收端的强劲增长主要系全线品牌规模继续高增， 利润率的优化主要系线上渠道占比提高推升毛利率以及所得税费用率下降。
    23Q4： 营收 37 亿元/ yoy +51%， 归母净利润 4 亿元/ yoy +39%，毛利率 68.1%/ yoy -2.0pct， 我们判断主要系 23 年双 11 大促期间达人端毛利率下降， 归母净利率 12.3%/ yoy -1.0pct。
    24Q1： 营收 22 亿元/ yoy +35%， 归母净利润 3 亿元/ yoy +46%，毛利率 70.1%/ yoy +0.1pct， 归母净利率 13.9%/ yoy +1.1pct， 主要系管理和研发费用率的进一步摊薄。
    品牌势能强劲， 多品牌全品类支撑增长。 分品牌看， 23 年珀莱雅主品牌营收 72 亿元/ yoy+36%/ 占比 81%， 双抗、 红宝石、 源力大单品继续升级维持高增的延续性， 新推高端产品线能量系列提升价格带， 精华和面霜品类在天猫平台 23 年排名居于首位， 主品牌客群维持高粘性， 天猫/抖音复购率分别为 38%+/ 25%。 彩棠营收 10 亿元/ yoy+75%/ 占比 11%， 高光、遮瑕、 腮红产品在天猫平台类目夺得 23 年类目排名第一， 天猫/抖音复购率 15%/ 20%+。 悦芙媞营收 3 亿元/ yoy+62%/ 占比 3.4%， 夯实清洁线产品力。 OR 营收 2 亿元/ yoy+71%/ 占比 2.4%， 推出控油和防脱系列扩充品类。23 年彩棠、 悦芙媞均实现盈利， 子品牌打造成效显现， 集团化增长可期。
    线上占比持续提升， 优化整体毛利率。 分渠道看， 23 年线上/线下营收83/6.2 亿元， yoy+43%/ +7%， 占比 93%/ 7%； 其中线上直营/线上分销同比分别增长 51%/ 16%， 占比分别为 76%/ 17%， 。 23 年珀莱雅品牌天猫/抖音ROI 分别为 3.2/ 3， 彩棠天猫/抖音 ROI 分别为 2.5/ 3， 投放效率维持高水平。
    销售费用率良性增长， 以探索多元增长路径。 23 年销售/管理/研发费用率 44.6%/ 5.1%/ 1.95%， yoy +1.0/ 持平/ -0.1pct， 销售费用率提升主要系形象宣传推广费费率增加 1.8pct 至 39.7%； 23Q4 销售/管理/研发费用率46.5%/ 4.6%/ 1.2%， yoy+1.8/ +0.8/ -0.1pct； 24Q1 销售/管理/研发费用率46.8%/ 4.5%/ 2.15%， yoy +3.6/ -1.4/ -1.0pct， 其中形象宣传推广费费率增加3.8pct 至 41.4%。 形象宣传推广费主要用于新品牌孵化、 线下渠道及海外渠道探索， 以保障集团长期多元增长。
    盈利预测与投资建议： 公司大单品策略持续提升品牌价值， 强运营能力保障多渠道高增， 管理能力和组织效率先进。 基于 24 年收入利润超出此前预期， 上调 24-25 年盈利预测， 预计 24-26 年营收 111/ 138/ 168 亿元（ 24-25年前值 107/ 133 亿元）， 预计 24-26 年归母净利润为 15.3/ 19.0/ 23.1 亿元（ 24-25 年前值14.9/ 18.9亿元）。 给予24年35倍目标 PE， 对应目标价 134.56元， 维持“买入” 评级。
    风险提示： 新品和新品牌不及预期， 营销费用侵蚀利润， 竞争加剧

Nectin-4 ADC多适应症快速推进临床

迈威生物-U(688062)
    核心观点
    产品销售快速增长。迈威生物2023年实现营收1.28亿元（+361%），营收大幅增长主要是因为公司的9MW3011项目对外授权并收到首付款1000万美元，同时实现药品销售收入0.42亿元；公司全年净亏损10.53亿元（上年同期亏损9.55亿元）。公司2023年度研发费用为8.36亿元（+10.2%）；销售费用为1.43亿元（+82.0%），管理费用为2.25亿元（+19.2%）
    核心产品商业化推进良好。公司2023年实现了两款产品的商业化：阿达木单抗（君迈康）和地舒单抗（迈利舒）。其中，君迈康完成发货约16.7万支，完成26省招标挂网，准入医院173家，覆盖药店1316家；迈利舒完成发货约8.4万支，完成28省招标挂网，准入医院605家，覆盖药店2061家。Nectin-4ADC多适应症快速推进临床。公司的核心产品9MW2821
    （Nectin-4ADC）已在2023年底开启3L UC适应症的3期临床，研发
    进度全球第二，且在国产同靶点产品中领先优势较大；在RP2D下，9MW2821在末线UC的ORR=62.2%，DCR=91.9%，mPFS=6.7mo，具备BIC潜力。另外，9MW2821单药在后线宫颈癌和食管癌中也取得了优秀的早期临床数据，预计将进行3期临床的推进。另一方面，9MW2821联合PD1单抗在一线治疗中的应用也在进行早期的临床探索。
    投资建议：维持“增持”评级。
    我们维持对于公司营收的预测，预计2024-26年营收4.17/8.87/14.31亿元，同比增长226%/113%/61%；由于公司持续的研发投入，我们小幅下调2024-25年的利润预测，预计2024-26年净利润-7.49/-5.16/-1.26亿元（24-25年前值-6.48/-4.35亿元）。公司的Nectin-4ADC研发进度领先，早期临床数据优秀，且有差异化的适应症布局，维持“增持”评级。
    风险提示：创新药研发失败或进度低于预期；创新药销售不及预期。

点评报告：控股火电利润大幅改善，来风偏弱影响业绩

福能股份(600483)
    事件:
    2024年4月17日，福能股份发布2023年年报：2023年公司实现收入146.9亿元，同比+2.6%，实现归母净利润26.2亿元，同比+1.1%；2023Q4实现收入43.4亿元，同比-15.4%，实现归母净利润9.9亿元，同比+0.2%。
    分红：公司拟派发现金红利0.31元/股（含税），合计7.94亿元，占2023年归母净利润比重30.3%。
    投资要点:
    2023年福建、贵州控股火电业绩均同比大幅改善。2023年公司控股火电业绩改善明显，鸿山热电净利润7.4亿元，同比+33%，主要是因为供热量同比增加、燃料采购成本同比下降，其中，鸿山热电控股机组/国能石狮（参股）贡献净利润3.8/3.6亿元，同比+188%/-16%。贵州火电上，2023年龙安热电净利润0.82亿元，同比+85%，主要是因为供热量同比增加，燃料采购成本同比下降；福能贵电净利润0.79亿元，较2022年的0.03亿元大幅增加，主要是因为上网电量、电价同比增加。
    2023年风电来风偏弱拖累业绩。2023年福能新能源净利润9.7亿元，同比-23%，我们认为主要是因为陆风上网电量同比-13.7%，福能海峡净利润4.7亿元，同比-31%，主要是因为固定资产折旧同比增加。或受来风偏弱等因素影响，2023年海峡发电贡献投资收益4.2亿元，同比-22%。
    2023Q4公司收入同比-15.4%，主要是因为上网电量同比-10.6%，其中，风电上网电量同比-18.9%（海风/陆风同比-13.3%/-25.9%），火电上网电量同比-6.7%（热电联产/煤电同比-3.8%/-12.5%）。2023Q4公司归母净利润同比+0.2%，增速趋势与收入背离，我们认为或是公司火电业绩受煤价下降影响同比改善。
    2024年公司业绩有望稳中有增，中期机组投产有望贡献增量。2024Q1公司上网电量50.6亿度，同比+2.3%，其中陆风/海风上网电量同比-16.6%/-5.8%；火电上网电量同比+8.6%，其中气电/热电联产/煤电同比+57.5%/-20.3%/+20.7%。2024Q2现货煤价有望延续同比下降趋势，或将拉动火电业绩改善；同时晋江气电替代电量政策从2024年4月开始执行，气电业绩同比有望改善。中期来看，公司在手项目充足，保障中长期成长性，木兰抽蓄和花山抽蓄各1.4GW、东桥热电一期1.32GW热电项目已获核准，东田抽蓄1.2GW、长乐海风0.65GW项目已获得开发前期工作许可；积极争取东桥热电二期2×66万千瓦热电项目和晋江气电二期燃气发电项目。
    盈利预测和投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为28.8/28.9/34.1亿元，对应PE分别为9/9/8倍。展望2024年，公司煤电业绩有望修复，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：电价大幅下降；煤炭价格大幅上涨；用电需求下滑；政策变动风险；新增装机不及预期；行业竞争加剧；来风不及预期。
   

Q1销售结构有优化，高分红政策再延续 报点评报告

潞安环能(601699)
    事件:
    2024年4月19日，潞安环能发布2023年年度报告以及2024年一季度报告：2023年公司实现营业收入431.4亿元，同比-20.6%，归属于上市公司股东净利润79.2亿元，同比-44.1%，扣非后归属于上市公司股东净利润78.9亿元，同比-45.1%。基本每股收益为2.65元，同比-44.09%。
    加权平均ROE为16.4%，同比减少17.62个百分点。
    分季度看，2023年第四季度，公司实现营业收入101.2亿元，环比-9.0%，同比-29.3%；实现归属于上市公司股东净利润6.5亿元，环比-67.0%，同比-86.7%；实现扣非后归母净利润6.5亿元，环比-67.2%，同比-87.4%。四季度业绩环比大幅下降主要系煤价环比下跌以及管理费用增加导致（环比+7.3亿元，用于增加管理人员薪酬）。2024年第一季度，公司实现营业收入86.6亿元，同比-27.2%；实现归属于上市公司股东净利润12.9亿元，同比-61.9%，主要系煤炭主业量价齐跌导致，市场对此有一定预期；实现扣非后归母净利润12.9亿元，同比-61.7%。
    投资要点:
    煤炭业务：以量补价盈利回落，成本端稳中有降。2023年，公司全年原煤产量6046万吨，同比+6.3%，商品煤销量5498万吨，同比
    3.9%。分煤种看，2023年公司销售喷吹煤2162万吨（+6.0%，同比口径，下同），销售混煤2941万吨（-0.9%），销售其他煤种396万吨（+37.4%）。售价成本方面，公司商品煤吨煤综合售价达到728元/吨，同比-21.8%，吨煤综合成本为348元/吨，同比-3.3%，吨煤毛利实现380元/吨，同比-33.5%。其中，喷吹煤单位售价实现990元/吨（-26.7%），单位成本实现489元/吨（-4.3%），单位毛利实现501元/吨（-40.3%）；混煤单位售价实现562元/吨（-18.8%），单位成本实现265元/吨（-2.2%），单位毛利实现298元/吨（-29.4%）。
    分季度来看，2023年四季度，公司持续演绎量增价跌逻辑，公司原煤产量为1,584万吨（环比+5.0%，同比+19.9%），商品煤销量为1,457万吨（环比+9.7%，同比+1.9%），其中混煤销量为738万吨（环比+10.6%，同比+8.9%），喷吹煤销量为613万吨（环比+8.0%，同比-10.5%），吨煤综合价格为651元/吨（环比-9.5%，同比-29.5%），吨煤综合成本为360元/吨（环比+1.2%，同比+46.1%），吨煤综合毛利为292元/吨（环比-19.9%，同比-56.9%）。2024年一季度，销量有所回落，销售结构优化，公司商品煤销量为1,181万吨（环比-18.9%，同比-7.1%），其中混煤销量为655万吨（环比-11.2%，同比-10.2%），喷吹煤销量为459万吨（环比-25.1%，同比-0.2%）。值得注意的是，同期公司喷吹煤销量占比提升，一季度占比达到39%，同比提升3pct。价格成本方面，吨煤综合价格为689元/吨（同比-20.7%），吨煤综合成本为378元/吨（同比+7.6%），吨煤综合毛利为312元/吨（同比-39.8%）。
    焦炭业务：利润亏损导致产销量下滑。2023年，公司焦炭产/销量分别为126/124万吨，同比分别-26.0%/-27.3%，吨焦售价实现2260元/吨，同比-19.2%，吨焦成本实现2615元/吨，同比-5.8%，吨焦亏损355元/吨，同比减少374元/吨。
    子公司产能核增落地，未来产量弹性空间扩大。据公司4月18日公告，公司三家子公司购买煤炭产能置换指标，其中黑龙关煤业拟购买山西阳煤寺家庄煤业有限责任公司产能指标30万吨/年，黑龙煤业拟购买山西阳煤寺家庄煤业有限责任公司产能指标30万吨/年，慈林山煤矿拟购买山西阳泉煤业（集团）有限责任公司五矿产能指标60万吨/年，合计120万吨/年，交易费用合计2.7亿元，单位产能指标成本折合225元/吨，当前三家子公司已取得山西省能源局核定生产能力的相关批复文件，同意核增生产能力，核增后三座矿井产能分别达到120万吨/年、150万吨/年以及120万吨/年。
    高分红持续。根据公司2023年度利润分配方案，拟派发每股现金红利1.59元（含税），全年分红总额达到47.5亿元（含税），占当年归母净利润60.0%，以2024年4月18日收盘价计算，股息率达到6.6%。
    集团可交债转股期临近，转股价格高于当前股价。潞安集团可交债40亿元，将于2024年6月5日进入转股期，转股价格27.1元，强制转股价格35.2元，目前股价23.99元，距离强制转股价格相差47%。潞安集团资产负债率高达76%（截至2023年9月30日），债务负担重，可交债的发行有利于一定程度上减轻财务负担。
    盈利预测和投资评级：鉴于一季度煤价同比下调，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为396.5/411.4/426.8亿元，同比-8%/+4%/+4%；归母净利润分别为65.9/71.7/78.6亿元，同比-17%/+9%/+10%；EPS分别为2.20/2.40/2.63元，对应当前股价PE为10.89/10.01/9.13倍。考虑到公司作为山西省区域喷吹煤龙头，资源禀赋和开采条件较好，资产质量高，具备现金奶牛、高分红高股息特质，维持“买入”评级。
    风险提示：煤炭市场价格大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤矿达产进度不及预期风险；火电厂投产不及预期；政策调控力度超预期风险。
   

公司信息更新报告：营收规模稳定增长，费用支出增加拖累盈利

金埔园林(301098)
    营收规模稳定增长，费用支出增加拖累盈利，下调至“增持”评级
    金埔园林发布2023年年报，实现营业收入、归母净利润10.0亿元/0.2亿元，同比分别+2.4%/-71.8%；毛利率和净利率分别为30.6%、2.8%，同比分别下降1.6、5.3个百分点。盈利能力下滑的主要原因系：（1）可转债发行产生财务费用高增；（2）认定高新技术企业后，确认的递延所得税费用高增。由于费用支出增加及订单储备减少，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为0.5、0.7、0.8亿元（原2024、2025年为1.0、1.3亿元），摊薄后EPS为0.3、0.4、0.5元，当前股价对应PE为21.7、16.6、14.8倍。受市场环境下行，公司新签订单、工程施工及结算进展或受影响，下调至“增持”评级。
    在手订单较为充足，保障收入稳定增长
    公司主营业务为工程施工和景观设计，两者合计营收占比达99.4%。2023年中标和新签工程及设计项目合同额近9亿元，同比下滑约55%。但截至2023年11月底公司在手未完工订单约18亿元，订单量仍较为充足。公司专注的“五位一体”业务模式可较早锁定利润，确保结转项目毛利率保持稳定。同时充裕的订单量也可为公司未来收入增长提供保障。
    应收账款账龄上升，经营性现金流有待改善
    截至2023年底公司应收账款14.6亿元（坏账准备3.4亿元），同比增长7.9%。其中一年内账龄占比35.1%，较2023年初下降9.7个百分点。由于工程项目回款不及预期，2023年公司经营性现金流净额-2.7亿元，同比-312.59%。公司全年期间费用合计支出1.5亿元，同比增长7.2%。其中管理、研发费用支出同比减小2.2%、9.1%，财务费用由于期内发行可转债相应摊销利息增加，同比增长139.2%。
    回购股份用于股权激励，彰显未来发展信心
    公司2024年2月5日发布公告，将使用自有资金2500-4500万元，以集中竞价交易方式回购部分已发行股份，用于实施股权激励。截至3月29日已回购1591.9万元，本次股份回购彰显了公司对未来发展的信心与对自身价值的认可。
    风险提示：新签订单规模不及预期、资金占压及坏账损失风险。

年报深度拆解系列三：优质客户放量+产品结构升级，业绩弹性可期

星宇股份(601799)
    投资要点：
    2023年年报中，公司收入增速迎来拐点，毛利率因为部分新项目投产初期规模效应尚未显现而承压。展望未来，公司积极拓展自主和新势力客户，下游客户放量带动公司车灯产品需求增长，车灯产品升级带动公司车灯ASP持续提升，进一步推动公司营收增长。营业收入的增长有望摊薄各项费用，推动费用率下行，叠加毛利率的提升，公司净利率有望向上。
    自主与新势力客户销量高增助推公司产品放量
    2023年公司合资客户一汽大众、一汽丰田、东风日产、广汽丰田、广汽本田销量有所下滑，而自主及新势力客户奇瑞汽车、吉利汽车、一汽红旗、理想汽车、蔚来汽车、小鹏汽车销量均表现亮眼，有效对冲合资品牌销量下滑的影响，带动公司车灯产品放量，实现营业收入的高速增长。2024年1-2月自主及新势力客户销量延续高速增长态势，2024年公司有望继续受益于下游客户放量。
    车灯产品升级助力单车ASP持续提升
    自主品牌较合资品牌更倾向于全系标配高价值量的ADB大灯，随着自主品牌市占率的提升，国内ADB大灯需求有望持续增长，带动车灯行业产品升级，推动公司车灯ASP持续提升，2023年公司车灯ASP为162.1元/只，同比+25.4%。随着公司新承接车灯开发项目以及批产新车型数量的增长，公司2024年车灯产品ASP以及销量有望进一步提升，叠加问界M9的DLP大灯项目放量，2024年公司营收有望继续高速增长。
    收入高增有望带动盈利能力持续改善
    2023年公司在人员快速扩张以及人均薪酬有所提升的背景下，营收的高速增长带动人均创收增速高于人均薪酬增速，助力人均创利提升。在费用方面，收入的高速增长摊薄销售、管理和研发费用，多项费用率改善带动公司持续上行的期间费用率在2023年出现下行拐点。未来随着营收的持续高增，各项费用有望被进一步摊薄，公司盈利能力将得到改善。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为129.7/159.7/190.5亿元，同比增速分别为26.5%/23.2%/19.3%；归母净利润分别为15.5/19.9/24.8亿元，同比增速分别为40.2%/28.6%/24.8%；EPS分别为5.41/6.96/8.68元/股，2023-2026CAGR为31.0%。鉴于公司下游自主品牌及新势力客户快速放量，叠加公司车灯产品逐步升级。参照可比公司估值，我们给予公司2024年30倍PE，目标价162.30元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧风险，原材料价格上涨风险。
   

产量下滑拖累业绩，煤炭主业增长空间依旧广阔

华阳股份(600348)
    事件：2024年4月18日，华阳股份发布2023年报，公司全年实现营业收入285.2亿元，同比下降18.63%，实现归母净利润51.8亿元，同比下降26.26%；扣非后净利润50.8亿元，同比下降30.95%。经营活动现金流量净额69.4亿元，同比下降30.41%；基本每股收益1.44元/股，同比下降26.15%。
    第四季度，公司实现营业收入68.7亿元，环比提升10.1%；归母净利润9.08亿元，环比下降27.9%；扣非后净利润8.46亿元，环比下降32.1%；经营活动现金流净额26.4亿元，环比提升114.9%。
    点评：
    煤炭业务产销量下滑，短期拖累公司业绩。产销量：2023年公司商品煤产量4157万吨，同比下降11.6%；煤炭销量4100万吨，同比下降11.68%；其中块煤400万吨，同比降低15.47%；喷粉煤158万吨，同比降低20.17%；末煤3409万吨，同比降低10.93%；煤泥销量133万吨，同比降低7.16%。受山西省治理“三超”的安全监管影响，2024年公司煤炭产量计划为3290万吨，同比下降20.9%，煤炭销量计划为3200万吨，同比下降22%。价格：2023公司实现煤炭业务收入248亿元，同比减少24.61%；煤炭综合售价606元/吨，同比降低14.64%，其中块煤售价976元/吨、粉煤1194元/吨、末煤546元/吨、煤泥338元/吨。成本：公司煤炭业务成本121亿元，同比减少28.37%，煤炭综合吨煤成本为296元/吨，同比下降69元/吨，其中块煤成本376元/吨、粉煤798元/吨、末煤274元/吨、煤泥不单独核算成本。
    煤炭业务稳步成长，新能源业务做精做优。煤炭业务方面，公司在建七元煤矿和泊里煤矿，均为产能500万吨/年的大型现代化矿井。2024年七元煤矿有望进入联合试运转阶段，泊里煤矿2025年底前有望具备联合试运转条件。建成后公司煤炭产能增加1000万吨，将有效带动公司盈利能力提升。新能源业务方面，加强与产业研究总院沟通协作，将政策、资金等要素优先配置到有前景、有效益的新能源、新材料产业，全力以赴支持新能源新材料产业发展，做精做优新能源新材料产业。
    高度重视股东回报，提高分红彰显投资价值。分红方面，2023年，公司宣告拟每10股派发现金股利7.18元（含税），分红总额达到25.9亿元，占归母净利润的50.01%。以4月19日收盘价计算，公司现金股息率7.07%，公司股息回报水平优异；而反观估值方面，以2024年预测业绩计算，A股市盈率为9.13倍，PB为1.14倍，公司估值水平仍然处于较低状态。我们认为，在当前高分红、高股息、低估值状态下，公司仍具备长期投资价值。
    盈利预测及评级：我们认为华阳股份作为国内无烟煤行业龙头，煤炭资产较为优异、成本管控能力较强，叠加公司产能和煤炭资源储量内生性增长，企业稳健经营的同时又具有高增长潜力。截至4月19日收盘价，我们预测公司2024-2026年归属于母公司的净利润分别为40.12/41.53/46.95亿元；EPS分别为1.11/1.15/1.3元/股；对应PE为9.13/8.82/7.80倍；对应PB为1.14/1.01/0.89倍。我们看好公司未来产量增长带动下的盈利能力上升，给予公司“买入”评级。
    风险因素：国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济失速或复苏严重不及预期；发生重大煤炭安全事故风险；安全监管趋严导致产量下滑风险；新材料业务转型发展的不确定性风险。

年报深度拆解系列二：如何看待比亚迪未来盈利提升潜力

比亚迪(002594)
    投资要点：
    年初比亚迪推出荣耀版车型，订单大幅提升，但市场部分观点认为比亚迪的持续降价，会影响整体盈利，且未来长期空间成长性不足。本篇报告从2023年年报角度出发，解答三个问题：1）为何2023年单车收入下降；2）单车收入下降背景下，为何盈利能力仍有提升；3）从折旧和费用看比亚迪报表质量。
    原材料价格下降、价格战和车型周期影响，2023年单车收入同比下降2023年比亚迪实现收入6023.2亿元，同比增长42.0%；乘用车销量301.3万辆，同比增长67.7%。乘用车单车收入从2022年的15.2万元下降至13.5万元，主因是：1）原材料成本下行，推动公司定价策略下探；2）冠军版推出，带动整体价格下移。3）新车型旺销，带动中低端销量增长。
    规模效应下，高端+出口车型高增，实现毛利率、净利率双升2023年比亚迪实现归母净利润300.4亿元，同比增长80.72%。归母净利润率5.0%，同比提升1.1pct。其中汽车分部的毛利率为23.0%，同比提升2.6pct，盈利能力持续提升。主要得益于：1）产能利用率保持高水平，规模效应带来成本边际改善；2）2023年高端+出口销量快速提升。当前比亚迪资本开支节奏放缓、新增在建工程、资本开支出现下降，大额产能投放或接近尾声，未来折旧摊销压力有望减轻，利于公司后续业绩释放。
    大额折旧及高额研发费用影响短期利润，看好中长期盈利水平提升2023年比亚迪对会计估计进行变更，加速机械设备等固定资产折旧速度，变更后2023年折旧率为14.5%，同比提升5.0pct。研发方面，2023年研发共投入399.2亿元，同比增长97.4%，其中达到资本化条件的研发支出3.4亿元，资本化率仅为0.9%，后续无摊销负担，有利于中长期盈利水平提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为8130.6/9529.8/11626.4亿元，同比增速分别为35.0%/17.2%/22.0%，归母净利润分别为410.8/520.3/685.6亿元，同比增速分别为36.7%/26.7%/31.8%，EPS分别为14.1/17.9/23.6元/股，3年CAGR为31.7%。鉴于公司是全球新能源龙头，技术实力优秀且持续迭代，内销各价格带份额领先且有望保持，出口和高端化打开空间，折旧及摊销压力有望减轻，参照可比公司估值，我们给予公司2024年20倍PE，目标价282.22元，维持“买入”评级。
    风险提示：1.行业竞争加剧；2.上游原材料涨价；3.出海运价上涨。
   

专注数字化人才培养

传智教育(003032)
    公司发布2023年年度报告
    23Q4收入0.89亿元，同减50.7%；归母净利-0.86亿元，同减797.8%；扣非归母-0.50亿元，同减932.2%。
    23年收入5.34亿元，同减33.4%；归母净利润0.16亿元，同减91.3%；扣非归母0.23亿元，同减83.9%。
    公司23年拟分红0.06亿元，现金分红比例100%。
    分产品，短期培训营收5.08亿元，同减34.0%，占比95%；非学历高等教育营收0.09亿元，同减51.2%，占比2%；学历中等职业教育营收0.05亿元，同增219.7%，占比1%；其他营收0.12亿元，同减1.7%，占比2%。
    分地区，华东地区营收1.41亿元，同减33.6%，占比26%；华南地区营收0.74亿元，同减48.6%，占比14%；华北地区营收2.07亿元，同减20.4%，占比39%；华中地区营收0.93亿元，同减40.2%，占比17%；华西地区营收0.20亿元，同减37.4%，占比4%。
    23年毛利率50.45%，同减7.3pct；归母净利率2.92%，同减19.4pct
    公司23年毛利率50.45%，同减7.3pct；归母净利率2.92%，同减19.4pct；总费用率41.9%，同增6.1pct。具体来看，销售费率17.12%，同增1.6pct；财务费率-0.88%，同减2.2pct；管理费率13.79%，同增3.1pct；研发费率11.87%，同增3.5pct。
    数字化催生人才需求，行业发展潜力大
    在新一轮产业升级和科技创新的大进程下，各行各业正迎来大面积的数字化转型，大量传统行业和岗位都亟需数字化赋能、数字化转型和与时俱进掌握相关技能的数字化人才，像Java开发工程师、前端开发工程师等基础建设岗位等均将成为数字化转型期的热门岗位，产生大量人才缺口。
    随着国家新基建战略布局的发布及数字经济政策不断由务虚转务实，5G大数据中心、人工智能、工业互联网等七大领域对数字化人才的需求将会更加迫切，数字化人才将会迎来爆发式用人需求增长。在国家经济转型及国家政策的大力支持下，数字化人才职业教育行业拥有较大的发展潜力。
    线下线上并进，提升市场影响力
    公司现阶段的目标为不断提升在数字化人才职业教育领域的影响力和市场占有率，完善和提升公司数字化人才职业培训和学历职业教育双轨发展布局，未来措施包括：
    1）根据市场情况，调整资金投入及教学中心规模，加强院校合作，扩大线下教育在全国的影响力；
    2）加大线上投入、强化研发创新，逐步完善在线教育生态网络建设，提升在线教育知名度；
    3）通过严控教学质量、强化广告宣传，逐步提升公司数字化人才学历职业教育的市场影响力。
    维持盈利预测，维持“增持”评级
    公司是国内领先的从事数字化人才培养的高新技术企业，是一家以就业为导向的职业教育机构。我们预计公司24-26年收入分别为5.99/7.00/7.84亿元，归母净利分别为1.07/1.42/1.61亿元，EPS分别为0.27/0.35/0.40元/股，对应PE分别为38/29/25X。
    风险提示：宏观经济波动风险，市场对数字化人才需求下降风险，行业竞争加剧风险，经营资质风险等。

公司简评报告：丰富智能家居产品矩阵，云平台业务快速增长

萤石网络(688475)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入48.40亿元，同比+12.39%；实现归母净利润5.63亿元，同比+68.80%；实现扣非归母净利润5.53亿元，同比+86.90%。业绩符合预期。2024年Q1，公司营业收入为12.37亿元，同比+14.61%；归母净利润为1.25亿元，同比+37.38%。
    产品端，公司维持家居摄像机核心优势，积极拓品类。公司智能摄像机业务2023年实现收入29.90亿元，同比+2.99%；该板块毛利率同比+7.62pct至38.59%。萤石品牌连续8年蝉联天猫“双11”家用网络摄像头品牌TOP1，连续2年位列抖音监控器材及系统行业品牌TOP1。其他品类方面，2023年智能入户/其他智能家居产品/配件分别实现收入5.06/1.98/2.67亿元，同比+49.48%/52.19%/18.04%。智能入户毛利率同比+1.53pct至34.13%。清洁机器人方面，公司发布新品：C端扫拖宝RS20Pro聚焦养宠家庭；B端清洁机器人BS1聚焦楼宇清洁，在商用端用纯视觉定位导航替代了主流的激光雷达方案。
    高毛利率的云平台业务发展向好。2023年物联网云平台业务实现收入8.56亿元，同比+27.79%，B端、C端收入均成长。该板块毛利率同比+3.66pct至76.09%，占整体收入的比重同比+2.13pct至17.69%，收入结构的变化有利于提升整体毛利率。公司在全球布局50多个云节点，覆盖广泛。截止到2023年底，萤石云平台设备接入数超过2.54亿台。
    拓展海内外渠道，优化供应链管理，盈利能力提升。国内方面，公司增加线下门店、加码电商，扩充收入；海外方面，实现多渠道覆盖，推动境外业务在主营收入中占比提升至31.40%。此外，叠加供应链精益管理、原材料成本下降等因素，2023年公司毛利率同比+6.43pct至42.85%。2023年公司销售/研发费用率分别+1.80pct/+1.10pct至14.40%/15.10%，管理/财务费用率分别减少至3.33%/-1.27%，归母净利率同比+3.90pct至11.63%。2024Q1，公司毛利率/归母净利率分别+1.60pct/+1.68pct至42.72%/10.13%。
    资产经营相对稳健。2023年末，公司总资产、净资产分别同比+14.05%/8.31%。2023年公司经营性现金流同比+31.95%，重庆基地等项目投入致投资性现金流流出。2024年一季度末，公司总资产同比+11.22%至79.38亿元，货币资金、在建工程在总资产中占比分别为55.29%/17.27%，在建工程明显增加，布局未来产能。公司资产负债率为32.06%。
    投资建议：公司在家用摄像头等智能家居细分领域具有优势，并拓展物联网云平台服务，有望成为垂直一体化的AIoT领先企业。我们调整2024/2025年归母净利润预测（前值为7.40/9.55亿元），引入2026年预测，预计公司2024-2026年归母净利润为7.14/8.70/10.22亿元，预计EPS为1.27/1.55/1.82元，对应PE为35X/29X/25X，维持“增持”评级。
    风险提示：产品研发风险；上游行业发展制约的风险；存货减值风险；行业竞争加剧。

欣旺达消费电芯自供比例提升，动储市场持续开拓

欣旺达(300207)
    公司发布2023年年报，全年实现归母盈利10.76亿元，同比保持增长；公司传统核心业务稳固发展，动力和储能电池业务成长空间广阔；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2023年归母净利润10.76亿元，同比增长0.77%：公司发布2023年年报全年实现营收478.62亿元，同比减少8.24%；实现归母净利润10.76亿元，同比增长0.77%；实现扣非归母净利润9.73亿元，同比增长20.39%根据公司年报测算，2023年第四季度实现归母净利润2.73亿元，同比减少28.37%，环比减少25.37%；实现扣非归母净利润3.63亿元，同比增长12.00%，环比增长51.55%。
    动力电池业务规模效应显现，储能业务快速增长：2023年，动力电池业务实现出货量11.66GWh，收入107.95亿元，同比减少14.91%，毛利率同比上升0.94个百分点至11.22%，业务规模化效应逐步显现。2023年，公司储能业务实现收入11.10亿元，同比增长144.00%，毛利率同比下降1.09个百分点至19.04%。动力方面，公司已相继获得国内车企及新势力头部车企多个项目合作，且与国外众多知名汽车厂商建立了合作关系，市场空间逐步打开。
    消费类电池电芯自供率提升，盈利能力有望持续改善：2023年，消费类电池业务实现收入285.43亿元，同比减少10.85%，毛利率同比上升1.12个百分点至14.91%。未来公司将持续创新，增加公司消费电芯在客户产品的份额，进一步提升电芯自供率，进而提升自身的盈利能力。
    出海步伐加快，全球化布局进一步完善：2023年，公司在匈牙利、摩洛哥和越南新增海外工厂。目前，公司已在国内多个省份及印度、越南、匈牙利、摩洛哥等多个国家布局生产制造基地，在美国、法国、德国、以色列、韩国、日本等国家设立分支机构，全球化布局进一步完善。
    估值
    在当前股本下，结合公司年报情况，考虑市场竞争加剧，电池和材料价格下跌，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.68/0.90/1.13元（原预测为0.92/1.19/-元），对应市盈率20.9/15.8/12.6倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    全球3C产品需求不达预期；新能源汽车产业政策风险；公司动力电池研发、产能释放与消化不达预期。

Q4业绩高增，系列化全渠道一盘货战略推进

致欧科技(301376)
    事件：致欧科技发布2023年报，公司2023年实现营业收入60.74亿元，同比增长11.3%；实现归母净利润4.13亿元，同比增长65.1%；实现扣非归母净利润4.32亿元，同比增长71.8%。单Q4实现营业收入19.38亿元，同比增长45.0%；实现归母净利润1.26亿元，同比增长60.6%。公司拟每10股派发现金红利5元（含税），分红比例48.6%。
    点评：
    全年欧洲高增，美国逐季改善，新品类&渠道布局初见成效。公司2023年实现营业收入60.74亿元，同比增长11.3%，单Q4预计实现营业收入19.38亿元，同比增长44.98%。分产品，2023年公司家具、家居、宠物、庭院系列分别实现收入27.1亿元、22.9亿元、5.2亿元、4.7亿元，分别同比+4.8%、+22.3%、+37.3%、-12.3%。23年上半年部分国家地区和渠道出现缺货，影响家具销售额，23年下半年已改善；庭院系列受夏季天气因素以及市场体量总体下降有所下滑。分地区，2023年公司欧洲、北美、日本、其他地区分别实现收入37.3亿元、21.7亿元、0.5亿元、0.3亿元，分别同比+21.6%、-3.2%、+3.2%、+52.2%。欧洲地区消费者信心及需求边际改善，随着产能问题的解决，新品在欧洲地区加快上市实现较高增长；北美23年上半年受竞争加剧淘汰清货，新品延迟到货等因素影响表现不佳，23年下半年产能问题的解决，新品陆续到货，Q4实现较高增长。分渠道，2023年公司线上B2C实现收入49.4亿元，同比+14%，其中亚马逊、OTTO、独立站平台分别实现收入41亿元、2.5亿元、1.4亿元，分别同比+12.8%、+81%，+22.1%；B2B线上、线下分别实现收入6.3亿元、4.2亿元，分别同比-11%、+21.6%。其中，受产能和新品延迟到货影响，线上B2B渠道有所下滑；线下渠道加速开拓取得较好增长。
    采购物流多举降本持续布局，信息化建设加码，提升综合竞争力。1）毛利率：公司2023年实现毛利率36.3%，同比+4.7%，其中存货成本/收入同比-6.2pct，主要为海运费成本下降。其中欧洲、北美毛利率分别为38.9%、32.4%，同比+5.5pct、+3.1pct。公司2024年规划持续提升美国尾程自发占比，并计划将东南亚地区对美出货比例提高至20%左右，降低关税影响。2）期间费用率：公司2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为23.2%、4%、1%、-0.4%，分别同比+1.2pct、+0.8pct、+0.2pct，-0.1pct，其中销售费用率提升主要为平台销售规模增加导致平台交易费、广告费等增长；管理费用率提升主要为人员数量增加、加大信息化建设投入；2024年公司将上线IBP三期供应网络，提高供应商的生产计划排产效率，物流环节，公司将对物流伙伴上线SRM及TMS系统，强化运输管理环节协同与物流效率。3）净利润：公司2023年实现归母净利润4.13亿元，同比增长65.1%；实现扣非归母净利润4.32亿元，同比增长71.8%；净利率为6.8%，同比+2.2%。4）现金流：公司2023年实现经营活动现金流15亿元，同比+51.7%，主要系银行承兑汇票等票据使用规模增加；投资活动现金流-16亿元，上年同期为-25亿元，主要为公司优化现金管理，增加大额存单、银行理财等投资规模；筹资活动现金流-466万元，主要系公司2023年收到IPO募集资金。
    盈利预测与投资评级：公司专注家居跨境电商，为欧洲亚马逊平台头部卖家，有望共享全球零售数字化下的跨境电商增长红利。B2C、B2B各渠道均衡发展，驱动营收增长。推出股权激励彰显发展信心，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.91亿元、5.87亿元、7.01亿元，分别同比增长19.0%、19.4%、19.5%，目前股价对应24年PE为21x，维持“买入”评级。
    风险因素：第三方平台经营风险，汇率波动风险，国际贸易摩擦风险，募投项目不及预期

平台化战略优势显现，新产品研发持续推进

璞泰来(603659)
    公司发布2023年年报和2024年一季报，23年全年实现归母净利润19亿元；公司平台协同和一体化优势不断巩固，新产品开发持续推进；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2023年归母净利润19.12亿元：公司发布2023年年报，全年实现营收153.40亿元，同比下降0.80%；实现归母净利润19.12亿元，同比下降38.42%；实现扣非净利润17.81亿元，同比下降39.82%。根据年报计算，2023Q4公司实现归母净利润2.83亿元，同比下降65.99%，环比下降12.89%；扣非归母净利润2.34亿元，同比下降69.92%，环比下降20.29%。
    24Q1归母净利润4.45亿元：公司发布2024年一季报，实现归母净利润4.45亿元，同比下降36.64%；扣非归母净利润4.19亿元，同比下降38.25%。
    负极业务轻装上阵，盈利有望逐步修复：2023年公司负极出货15.53万吨，同比增长11.35%；实现营收66.11亿元，同比下降16.01%；毛利率同比下降14.49个百分点至14.99%。23年末公司负极高价库存整体消耗完毕，降本增效措施在24年有望逐步显现成效；此外，公司采用非石化类原料的创新和高压快充负极产品在24年有望放量，带动盈利修复。
    隔膜业务快速增长，一体化布局成果显现：2023年公司涂覆隔膜加工量52.71亿平米，同比增长21.50%；实现营收48.16亿元，同比增长23.63%；毛利率同比增长7.85个百分点至52.08%。PVDF全年销量1.06万吨，同比增长97.82%；实现营收10.21亿元，同比下降44.32%；毛利率同比提升15.03个百分点至50.69%。随着公司隔膜一体化布局不断完善，相关业务竞争优势有望进一步加强。
    新产品研发持续推进：公司复合集流体已与宁德时代签订战略合作协议，已完成量产准备。快充和硅碳负极产品公司正积极推进客户认证和产品导入，有望在24年取得积极进展。公司积极布局固态电池材料研发，现已完成固态电解质LATP和LLZO的中试，并在四川建成年产200吨固态电解质中试线。
    估值
    在当前股本下，结合年报和一季报，考虑到负极材料竞争加剧，产品价格下降较多，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至1.23/1.52/1.90元（原预测为1.68/2.17/-元），对应市盈率15.7/12.7/10.2倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    价格竞争超预期；新能源汽车需求不达预期；新建产能释放不达预期；新产品研发不达预期。

23年报点评：机场全面恢复，凤凰机场免税店扩容，扣非归母大幅扭亏转盈

海南机场(600515)
    事件：公司披露2023年年报：1）23年公司实现营收67.62亿元/+43.8%（同比，下同），归母净利润9.53亿元/-48.6%，扣非归母净利润4.67亿元，大幅扭亏转盈；2）23Q4公司实现营收22.25亿元/+27.35%，归母净利润1.63亿元/+6.75%，扣非归母净利润-1.65亿元，同比收窄。
    机场业务全面恢复，多项指标创新高：23年机场管理实现营收20.45亿元/+95.8%：旗下控股及管理输出9家机场完成航班起降17.2万架次/+84.4%、旅客吞吐量2546万人次/+132%、货邮吞吐量12.2万吨/+54.7%，较19年恢复度分别为111%/109%/102%；三亚凤凰机场、琼海博鳌机场等4家机场旅客吞吐量创历史新高；其中，三亚凤凰机场实现飞机起降架次13.5万架次/+82.2%、旅客吞吐量2178万人次/+129%、货邮吞吐量9.5万吨/+49.7%，较19年恢复度分别为109%/108%/95%。下半年以来出入境客流逐步恢复，但海南作为旅游目的地的吸引力仍然可观，有力推动公司营收及盈利能力显著提升。
    免税业务持续多维度贡献业绩，凤凰机场新增面积开业：1）23年公司免税及商业实现营收2.68亿元/-0.6%（财务口径影响表观增速），其中中免日月店、海控免税城场地租赁收入0.99亿元/+9%；2）三亚机场二期免税店顺利开业，免税商业经营面积提升至约6000㎡，三亚机场店场地租赁收入1.59亿元/+109%、免税提货点租赁收入0.66亿元/+5%，均计入机场管理收入；3）参股免税实现投资收益0.82亿元/+58%，其中海口/三亚机场免税店分别为0.67/0.15亿元，两家机场免税店净利率分别为4.8%/2.6%。
    加快地产去化，聚焦优质核心业务。1）23年公司克服市场低迷影响，地产业务实现营收30.05亿元/+44.9%，占比44.4%，地产销售项目签约面积12.23万平/+40%，签约销售额20.09亿元/+38%。此外，公司积极培育打造临空产业新业务，项目一期占地约276亩。2）公司积极拓展临空临港产业园、政府企事业单位、住宅商业写字楼等资金回笼快速的优质大规模项目，物业管理业务实现营收6.94亿元/-2.6%，全年管理项目面积净增长逾100万㎡。3）其他业务实现营收7.50亿元/+25%，主要为酒店运营及天羽飞训培训业务，其中自有自营及委托管理的5家酒店平均OCC60.27%。
    随着机场业务快速恢复、债务厘清，盈利能力回归正轨。1）23年公司实现毛利率48.9%/+14pct，其中机场业务毛利率42.54%/+40.55pct；2）费用率大幅下降，销售费率3.01%/-0.37pct，管理费率11.58%/-3.58pct，财务费率7.35%/-5.33pct，财务费用绝对额同比-16.6%；3）归母净利率14.09%/-25.3pct，主因22年实现计提土地出让金及相关费用冲回收益20亿元，扣非归母净利率6.91%/+17.47pct，取得显著改善。
    盈利预测与投资建议：公司作为海南自贸港建设的重要参与者，我们预计将享受政策和发展红利，看好机场和免税业务中长期成长性。我们看好公司短中长期发展，预计24-26年归母净利润分别为11.7/13.4/15.6亿元，4月18日收盘价对应PE分别为33/29/25X。我们选取上海机场、白云机场、深圳机场作为可比公司，2024年可比公司PE平均值为26倍，调整投资评级为“增持”评级。
    风险因素：客流不及预期，产能扩张不及预期，免税店销售不及预期，政策风险等。

23年年报业绩点评：业绩符合预期，盈利能力持续提升

华测导航(300627)
    事件：公司发布2023年年度报告
    业绩符合预期，盈利能力持续提升：23年全年公司实现营业总收入26.8亿元，yoy+19.8%，归母净利润4.5亿元，yoy+24.3%，扣非归母净利润3.7亿元，yoy+31%，业绩符合预期。营收增长主要系公司积极拓展行业应用、打造公司品牌影响力及大力开拓海外市场。从费用端来看，23年公司研发投入4.6亿元，yoy+14.7%，研发费率/销售费率/管理费率分别为17.3%/19.7%/7.4%,yoy-0.7/-0.3/-0.8pcts，公司继续加大研发投入，构筑核心技术壁垒，同步细化经营管理，持续降本增效。从利润端来看，23年公司毛利率为57.8%，yoy+1.1pcts，净利率16.6%，yoy+0.5pcts，主要系23年公司积极采取采购、研发等综合降本策略，优化产品设计，自研核心元器件，持续提升产品竞争力。同时，公司23年派发现金分红3.5元/10股，并计划未来三年满足条件时每年现金分红比例不少于15％，重视对投资者的合理投资回报。
    积极拓展海外市场，持续深耕行业应用：1）市场方面，23年公司国外市场实现营收7.2亿元，同比增长47.5%。公司积极寻求海外业务发展机会，建立了强大的经销商网络，向海外市场推广高精度定位导航智能装备和系统应用及解决方案。2）行业应用方面，23年公司资源与公共事业板块营收11.3亿元，yoy+41.3%；机器人与自动驾驶板块营收1.6亿元，yoy+61.6%；建筑与基建板块营收9.7亿元，yoy+5.3%；地理空间信息板块营收4.3亿元，yoy+0.7%。公司持续探索和深耕高精度定位技术所应用的有持续增长潜力的朝阳行业，基于核心高精度定位技术，持续更新传统RTK产品，并对下游解决方案进行业务拓展。
    持续完善两大平台，研发驱动四大板块：1）公司围绕高精度导航定位技术核心，逐步构建高精度定位芯片技术平台、全球星地一体增强网络服务平台两大核心技术护城河。公司研发并量产了高精度GNSS基带芯片“璇玑”、多款高精度GNSS板卡、模组、天线等基础器件，实现了核心技术自主可控。公司攻坚SWAS广域增强系统核心算法，打造全球星地一体增强网络服务平台，实现空地一体化增强服务。2）公司坚持研发投入，围绕高精度定位技术核心，已经形成有技术壁垒的核心算法能力，具备高精度GNSS算法、三维点云与航测、GNSS信号处理与芯片化、自动驾驶感知与决策控制等完整算法技术能力，打造了物联网与云服务平台、空间信息应用软件、各类解决方案与系统集成等。
    盈利预测与投资评级：建筑与基建行业需求略低于预期，但我们看好公司作为国内高精度定位龙头公司，基于核心技术横向拓展多场景业务，海外业务快速发展，盈利能力持续提升。我们适当调整预期，预计公司2024-2026年归母净利润5.9/7.4/9.2亿元（24/25年前值为6.3/8.5亿元），当前市值对应PE分别是25/20/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汇率风险、新品开发进度不及预期风险、市场竞争激烈。

公司信息更新报告：2023年业绩因去库承压，需时间缓解海外出口压力

采纳股份(301122)
    2023年整体因去库承压，需时间缓解海外出口压力，维持“买入”评级
    2023年公司实现营收4.10亿元（-11.82%），归母净利润1.13亿元（-30.46%），扣非净利润0.85亿元（-38.98%），毛利率38.88%（-1.91pct），净利率27.42%（-7.35pct），经营活动现金流净额0.38亿元。分板块，医疗器械收入2.60亿元（-1.10%），毛利率38.49%（-2.37pct）；动物产品收入1.25亿（-20.80%），毛利率37.60%（+1.96pct）；实验室耗材收入0.18亿元（-56.46%），毛利率54.80%（-5.43pct）。分地区，国内收入0.30亿（+11.40%），海外收入3.81亿元（-13.24%）；分费用，销售费用率1.64%（+0.64pct），管理费用率6.79%（+0.91pct），研发费用率5.22%（+0.98pct），主要系营收小幅下降。考虑到公司正积极推进国内外产能优化，但海外出口压力需要时间消化，我们下调2024-2025年并新增2026年的盈利预测，预计归母净利润分别为0.72/1.13/1.37亿元（原值为1.99/2.79亿元），EPS分别为0.59/0.92/1.12元，当前股价对应PE分别为37.9/24.3/20.1倍，维持“买入”评级。
    注射穿刺市场规模稳定增长，海外出口压力亟需化解
    据Grand View Research数据，全球注射穿刺市场规模稳步上升，预计2026年将达257亿美元，2019-2026年CAGR为8.5%。2023年公司国外客户收入占比92.71%以上，集采风险小且无反腐风险，国内低耗成本优势凸现，采纳股份凭借客户粘性，产品力稳定性获得一众客户认可。目前公司亟需向FDA相关机构提交证据材料，以期尽快恢复美国供货，或同时快速推进海外产能落地。
    医用+兽用+实验室耗材三驾马车，技术+品类+产能拉动业绩快速增长
    医用产品核心驱动业绩快速增长，兽用产品和实验室耗材保持稳定增长。公司已在客户粘性、生产工艺、专利保护、洁净车间、资金投入等方面跨过行业壁垒。公司拥有国内专利120项，境外专利4项，公司产品质量管理体系接轨国际标准，拥有ISO13485、ISO11135、MDSAP等多项认证，公司全资子公司采纳检验已取得CNAS认证和CMA认定。目前拥有无菌注射器、营养喂食注射器等常规产品以及安全胰岛素注射器、安全采血/输液针等多项高附加值产品，同时正不断加快新品研发和拓展与客户的合作品类；公司有超6.8万平米生产车间，华士镇二期项目工程进度已达88%，预计会分批分步投产使用，产能释放有望拉动业绩恢复增长，产能爬坡可期。
    风险提示：新产品销售不及预期、大客户流失、贸易争端问题、出口受阻。

2023年报&一季报点评：发挥独特优势，核心产品强劲回归

佐力药业(300181)
    【投资要点】
    核心产品回归强劲增长。2023年，公司实现营业收入19.42亿元，同比+7.61%；归母净利润3.83亿元，同比增长40.27%。2024年第一季度，公司实现营业收入6.73亿元，同比+35.75%；归母净利润1.42亿元，同比+46.14%。其中乌灵系列营业收入同比+35.30%，主要是乌灵胶囊的销售数量和销售金额同比分别+43.86%和+37.25%；灵泽片的销售数量和销售金额同比分别+25.19%和+24.33%；百令片的销售数量和销售金额较同比分别+7.11%和-18.98%；随着配方颗粒国标省标备案的增加，中药配方颗粒收入同比增长了332.99%；中药饮片收入同比增长了25.50%；新增佐力医药公司商业销售收入2598.53万元。
    主打产品具有独特优势。1）乌灵胶囊是公司独家产品、国家中药I类新药，主要用于治疗失眠、健忘、心悸心烦、神疲乏力、腰膝酸软等，还可以缓解焦虑抑郁状态，且临床安全性好。药理实验证明乌灵胶囊能明显改善各种记忆障碍（记忆获得、记忆巩固、记忆再现缺失），具有脑保护及促智健脑功能。公司正在开展乌灵胶囊治疗老年痴呆的二次开发，也关注老年轻度认知功能障碍(MCI)方面的研究。2023年，乌灵胶囊新增列入9项临床指南，目前已获得64个临床指南、临床路径、专家共识及教材专著的推荐。2）灵泽片被列为国家二级中药保护品种；3）灵莲花颗粒由处方药转换为非处方药；4）百令片已获得10个临床指南、专家共识及教材专著的推荐；5）百令胶囊成为国内首个获批的同名同方药；6）聚卡波非钙片目前已进入26个临床指南、临床路径、专家共识的推荐。乌灵胶囊、灵泽片和百令片均进入了《国家基本药物目录(2018年版)》、《国家医保目录（2023版）》。
    高度重视中药饮片及中药配方颗粒发展布局。公司现有中药饮片系列1000多个品规，在全国多地拥有100多个合作的中药材种植基地。已有100多个中药饮片实现扫码溯源。公司已完成中药配方颗粒国标省标备案335个。
    费控持续改善净利率不断提升。2023年，公司销售、管理、财务费用率分别为40.03%、9.06%、-0.73%，同比分别-6.00pct、+0.48pct、-1.02pct；销售毛利率、销售净利率分别为68.42%、20.12%，同比分别-2.15pct、+4.30pct。2024Q1，公司销售、管理、财务费用率分别为37.23%、6.00%、-0.15%，同比分别-4.87pct、-2.27pct、+0.50pct；销售毛利率、销售净利率分别为66.68%、21.42%，同比分别-3.20pct、+1.35pct。
    【投资建议】
    公司围绕乌灵菌粉延伸开发系列产品战略，构建出具有自主知识产权的产品线。同时，公司高度重视中药饮片及中药配方颗粒发展布局。公司业绩增长基本符合我们的预期。我们略微提升了乌灵系列产品的增速，略微提升2024/2025年营业收入分别至人民币24.94/31.03亿元，新增2026年营收37.47亿元，2024-2026年归母净利润分别为4.98/6.24/7.64亿元，EPS分别为0.71/0.89/1.09元，对应PE分别为19/15/12倍。维持“增持”评级。
    【风险提示】
    行业政策变动风险；
    产品质量安全风险；
    药品研发不达预期；
    商誉减值风险；

2023年年报点评：储能持续高增，业绩符合预期

亿纬锂能(300014)
    投资要点
    Q4股权激励费用计提影响增速，业绩符合预期。公司23年实现营收488亿元，同增34%，归母净利40.5亿元，同增15%，扣非净利27.6亿元，同增2%，毛利率为17%，同增0.6pct；其中Q4营收133亿元，同环比+10%/+6%；归母净利6.3亿元，同环比-26%/-51%，扣非净利6亿元，同环比+16%/-33%，主要由于股权激励费用影响4.5亿元，毛利率18%，同环比+0pct/-0.6pct，处于预告区间偏下，基本符合预期。
    23年出货同比增长80%，24年预计同比增长65%至90gwh。公司23年动储收入403亿元，对应电池出货54GWh，同增80%，均价0.84元/Wh(含税，下同)，同降20%。其中，动力收入240亿元，同增31%，出货量28gwh，对应均价0.97元/wh，同降13%；储能收入163亿元，同增73%，出货量26gwh，对应均价0.7元/wh，同降22%。23Q4动储电池收入108亿元，出货18gwh，其中动力8.5gwh，储能9.7gwh，对应动储均价0.67元/wh，环降15%。24Q1预计出货近15GWh，同增50%+，全年出货有望达90gwh，同增65%，其中储能翻番同比增长至50gwh，动力同比40%增长至40gwh。
    23年电池盈利0.03元/wh，储能盈利大幅提升。23年公司电池毛利率15.4%，同增0.8pct，单wh净利润超0.03元，贡献17亿元利润；其中储能毛利率17%，同增8pct，对应单wh毛利0.11元；动力毛利率14.4%，对应单wh毛利0.12元。Q4动储毛利率15%，单wh毛利0.09元，净利0.03-0.035元/wh（加回股权激励费用）。考虑24年公司储能占比进一步提升，且均价预计降至0.65元/wh以内，预计24年盈利水平微降至0.02-0.03元/wh，贡献利润20-25亿元。
    消费业务维持稳定，小圆柱需求明显回升。消费电池23年收入84亿元，同降2%，毛利率23.7%，同增1pct，预计贡献利润10亿元；其中锂原电池预计收入22亿，同比微增；消费类锂电收入61亿，同比微降。24年圆柱预计出货同增50%至10亿只，带动消费类锂电利润同增40%至7亿元。此外，思摩尔23年利润同降34%至16.5亿元，贡献5.1亿元投资收益，预计24年同比微增。
    经营性净现金流大增，在建工程大幅转固，其他收益季度减少。23年公司其他收益18亿元，同增74%，其中Q4达2.6亿元，环降38%；费用51.47亿元，期间费用率10.6%，同减1.2pct，其中Q4费用率14%，环增4.4pct。23年底存货63.2亿元，较Q3末下降28%；23年经营活动净现金流净额87亿元，同增203%，资本开支50亿元，同减64%，在手现金105亿元，同增17%。Q4在建工程140.53亿元，较Q3末减少60亿元。
    盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争加剧，我们下修24-25年归母净利预测至47.8/63.6亿元（原预测52.6/66.7亿元），新增26年归母净利预测80.1亿元，24-26年同增18%/33%/26%，对应PE15/11/9x，考虑公司大圆柱、大铁锂放量在即，给予24年22x，目标价51元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。

业绩稳健增长，一带一路成果丰硕

中国建筑(601668)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报。
    业绩稳健增长，能源、水利水运表现亮眼。公司2023年实现营业收入2.27万亿元，同增10.2%；实现归母净利润542.6亿元，同增6.5%；实现扣非后归母净利润485.39亿元，同增7.3%。分行业看，房建、基建、地产、设计勘察业务分别实现收入1.38万亿元、5566亿元、3088亿元、117亿元，分别同增9.4%、12.8%、9.5%、8.8%。2023年实现新签合同额4.32万亿元，同增10.8%，分业务看，房建、基建、设计勘察业务分别新签2.69万亿元、1.17万亿元、148亿元，分别同增8.8%、15.1%、8.8%。公司抢抓稳增长政策持续发力的机遇，在能源、水利水运领域表现亮眼，新签合同额分别同增151.4%、229.6%。房地产实现合约销售额4514亿元，同增12.4%，实现合约销售面积1858万平方米，同增12.8%，新开工面积1428万平方米，同降36.1%，竣工面积2139万平方米，同降16.8%，在建面积6321万平方米，同降15.4%。2024年一季度，公司建筑业新签项目总金额1.11万亿元，同增14.3%，其中房建、基建、勘察设计分别同比+11.4%、+23.2%、-3.6%；地产业务合约销售额778亿元，同降30.8%，合约销售面积263万平方米，同降48%。
    勘察设计毛利率小幅提升，经营现金流明显改善。公司2023年综合毛利率为9.8%，同比下降0.6pct，分行业看，房建、基建、房地产业务毛利率分别为7.3%、9.8%、18.2%，分别同降0.7pct、0.6pct、0.8pct，勘察设计业务毛利率为21.3%，同升0.4pct。2023年公司销售费用、管理费用、财务费用、研发费用分别+16.6%、+1.2%、-5.6%、-7.4%，销售费用增长的主要原因是公司持续加强市场开拓力度，加快推进项目履约进度，业绩规模稳步增长。2023年公司经营性现金流净流入110.3亿元，同比多流入188.1%，主要主要是公司加强现金流管理，本期收取的工程款、购房款等增加所致。
    加速布局三大工程建设，一带一路成果丰硕。公司主动研究布局城市更新、运营新市场，深入参与“三大工程”建设，在北京、上海、广州等多地承建了一批重大民生工程，在广州接续投资三个城市更新项目，总投资超过650亿元。2023年公司境外业务新签合同额1860亿元，同增12.3%，在医疗设施、工业厂房、轨道交通、公路桥梁等领域斩获一批重点工程，承接香港启德新急症医院（SiteA）、澳门轻轨东线南段设计连建造工程、新加坡地铁跨岛线榜鹅延长线P103标段、阿联酋卡瓦利卡萨高层住宅、东山精密泰国龙炎工业园、哈萨克斯坦阿斯塔纳市市域铁路一期等项目。公司承建的阿联酋迪拜观景市中心、伊提哈德铁路二期A标项目、迪拜歌剧院大厦、迪拜达玛克运河城B座等多个项目集中交付，科特迪瓦重要交通基础设施项目阿比让四桥正式通车。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为2.42万亿元、2.61万亿元、2.83万亿元，同比分别增长6.84%、7.73%、8.68%，归母净利润分别为586.27亿元、645.75亿元、708.22亿元，同比分别增长8.04%、10.15%、9.67%，EPS分别为1.41元/股、1.55元/股、1.70元/股，对应当前股价的PE分别为3.82倍、3.47倍、3.16倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

中科江南支付电子化“压舱石”作用显著，数据要素开启新增长极

中科江南(301153)
    近期，公司发布2023年年报，全年实现营业收入12.08亿元（同比+32.3%）归母净利3.0亿元（同比+15.9%），扣非后归母净利2.9亿元（同比+19.5%）公司支付电子化业务基本盘稳固，数据要素表现亮眼。维持买入评级。
    支撑评级的要点
    基本盘稳固，预算管理一体化业务实现高速增长。23年公司核心业务支付电子化实现收入6.5亿元（同比+5.0%），毛利率达64.8%（同比+1.7Pcts）主要是由于公司推动相关业务升级和下沉市场推广所致。预算管理一体化业务收入比上年同期增长84.2%，毛利率达45.9%（同比-13.6Pcts），主要是由于公司在预算管理一体化新的建设周期下，积极进行一体化对标升级改造工作。
    行业电子化多维拓展，会计数据要素和医保数据要素双轮驱动。公司行业电子化产品持续向医保、电子凭证、数字人民币等多方面扩维，收入达0.5亿元（+同比126.2%），毛利率达60.6%（同比+2.6Pcts）。公司将数据要素业务作为战略方向，在广州数交所进场挂牌了11项数据要素产品。其中，“清易保（医保理赔）”数据产品获得广东省政务服务和数据管理局颁发的《广东省数据资产登记凭证》，公司享有50%数据加工使用权。
    预算单位云服务大力拓客。公司预算单位云服务23年实现收入0.5亿元（同比+183.8%），毛利率达54.6%（同比-11.2Pcts）。其中会计核算云平台实现了15个地区的拓展，截至23年年末，17万余家预算单位上线并均已成功向上报数据。内控一体化云平台拓展了多省市的财政、高职高专、交通、公安等单位，公司23年末累计服务500余家单位客户。
    估值
    预计23-25年归母净利为3.8、4.9和6.2亿元(考虑公司预算管理一体化毛利下降，小幅下修24、25年归母净利3%-10%)，EPS为1.96、2.53和3.19元，对应PE分别为29X、22X和18X。公司支付电子化业务基本盘稳固数据要素表现亮眼，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    财政预算不及预期；业务拓展不及预期；数据要素进程不及预期。

公司信息更新报告：现金流高增长，深度布局智算

中科曙光(603019)
    国内智算领军，维持“买入”评级
    考虑到宏观环境的变化，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测为22.94、29.36亿元（原值为25.88、32.51亿元），新增2026年预测为36.62亿元，对应EPS为1.57、2.01、2.50元/股，当前股价对应2024-2026年PE为29.8、23.3、18.7倍，考虑公司国产高端计算生态日益完善，维持“买入”评级。
    业绩符合预期，现金流大幅增长
    （1）公司发布2023年年报，全年实现营业收入143.53亿元，同比增长10.34%；实现归母净利润18.36亿元，同比增长18.88%；实现扣非归母净利润12.78亿元，同比增长10.98%。
    （2）公司综合毛利率为26.26%，同比持平；销售费用率为5.23%，同比提升了0.47个百分点；管理费用率为2.05%，同比下降0.33个百分点；研发费用率为9.17%，同比提升0.67个百分点，研发资本化率有所降低所致。
    （3）公司经营活动净现金流为35.10亿元，同比增长212.02%，供应链趋于稳定，降低原材料囤货规模，消耗前期库存，购买商品支付的经营性现金流同比减少。相对应地，2023年末公司存货余额为34.3亿元，较2022年末减少了29.49亿元。
    AIGC加速发展带动智算需求大幅提升，公司深度布局智算
    面对智算中心等大规模建设需求，公司不断提升智算中心解决方案综合能力，凭借分布式全闪存储、浸没式液冷、计算服务等多项优势赋能多区域多行业数智化发展。并且，公司布局建设“全国一体化算力服务平台”，通过网络链接各类算力基础设施资源，并建立以应用服务为导向的创新型算力服务平台。子公司曙光智算深度参与行业标准和技术创新，通过中国信息通信研究院“可信算力服务-智算平台”评测，成为首批通过的4家厂商之一；2023年2月，曙光智算联合宁夏回族自治区打造首个一体化算力交易调度平台；6月，公司作为“北京算力互联互通验证平台”参建与接入服务商参与二期成果发布。
    风险提示：政策支持力度不及预期；公司业务拓展不及预期。

乌灵系列市场空间广阔，百令胶囊上市放量可期

佐力药业(300181)
    事件：
    2024年4月18日，公司发布2023年年度报告和2024年第一季度报告。2023年公司实现营业收入19.42亿元，同比增长7.61%，实现归母净利润3.83亿元，同比增长40.27%，实现扣非净利润3.74亿元，同比增长41.14%。2024年Q1公司实现营业收入6.73亿元同比增长35.75%，实现归母净利润1.42亿元，同比增长46.14%，实现扣非净利润1.44亿元，同比增长50.01%。
    乌灵胶囊集采放量明显，整个乌灵系列市场空间广阔。
    公司的乌灵系列包括乌灵胶囊、灵泽片、灵莲花颗粒等以乌灵菌粉作为核心原料研发生产的品种，根据年报，2023年公司乌灵系列实现营业收入12.28亿元，同比增长12.42%，毛利率高达86.50%。根据业绩快报，2023年乌灵胶囊的销售数量同比增长17.51%，销售金额同比增长9.12%，销售金额的增速低于销售数量的增长，主要是由于集采降价所致。根据投资者交流记录，截至2024年3月，乌灵胶囊已经进入广东联盟、北京市、江苏省、福建省、天津市等地区的集中带量采购。随着集采区域的扩容增加，乌灵胶囊正在加速实现销售放量，根据一季报，2024年Q1公司乌灵胶囊的销售数量同比增长43.86%，销售金额同比增长37.25%。我们认为，整个乌灵系列市场空间广阔：1）乌灵胶囊集采降价幅度相对温和，放量趋势明显，有望进一步扩大市场覆盖度，同时正在开展乌灵胶囊治疗老年痴呆的二次开发，目前处于药效学研究阶段，如果成功拓展适应症，有望打造第二增长曲线；2）灵泽片正处于快速放量期，2023年灵泽片的销售金额同比增长31.96%，2024年Q1灵泽片的销售金额同比增长24.33%，延续良好增长趋势；3）潜力品种灵莲花颗粒2024年4月1日由处方药转换为非处方药，主要用于女性更年期综合征，有望快速打开OTC市场。
    百令片受到集采降价影响，百令胶囊获批上市销售放量可期。
    公司的百令系列包括百令片，以及刚获批上市的百令胶囊，均为发酵冬虫夏草菌粉制剂，根据年报，2023年公司百令片实现营业收入2.02亿元，同比下降21.23%，根据一季报，2024年Q1百令片的销售金额同比下降18.98%。从量价关系来看，2023年百令片的销售数量同比增长0.31%，2024年Q1百令片的销售数量同比增长7.11%，销售金额的下降主要是由于集采价格下降所致。2023年12月29日，公司按照同名同方申报的百令胶囊获批上市，根据药融云数据库统计，2022年百令胶囊在等级医院渠道的销售额达到18.05亿元，是等级医院销售额排名第一的中成药品种。根据投资者交流记录，百令胶囊目前正在进行产品定价、包装设计、营销策划等全方位的前期准备工作，我们认为，百令胶囊上市后有望实现销售放量，快速扭转百令片下滑对公司的负面影响。
    配方颗粒国标省标备案增加，有望打造成为重要增长点。
    2023年公司中药配方颗粒业务实现营业收入4,188万元，同比下滑29.36%，主要受到标准转化、联盟集采等因素的影响。年报显示，截至2024年4月18日，公司已完成中药配方颗粒国标省标备案335个，其中国标备案208个，省标备案127个。随着中药配方颗粒国标省标品种备案数量的增加，2024年Q1公司的中药配方颗粒收入同比增长332.99%，重回高速发展态势。年报显示，根据中国医药工业信息中心数据统计，2021年我国中药配方颗粒市场规模达到252.45亿元，市场空间广阔。公司原来是浙江省中药配方颗粒科研专项试点企业之一，已经建立了较大规模的配方颗粒生产线，随着行业试点时代的结束，公司有望从浙江走向全国，将中药配方颗粒业务打造成为未来的重要增长点。
    投资建议：
    结合公司发展规划，我们假设2024年-2026年公司乌灵系列收入增速分别为25%、20%、15%，百令系列收入增速分别为10%、25%25%，中药饮片收入增速分别为20%、20%、20%，中药配方颗粒收入增速分别为50%、40%、30%。根据以上假设，我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为23.85亿元、28.85亿元、33.93亿元归母净利润分别为5.09亿元、6.31亿元、7.55亿元。考虑到发展战略清晰，长期成长性突出，给予公司2024年25倍PE估值，对应6个月目标价18.25元，给予买入-A的投资评级。
    风险提示：中药材价格波动风险，集采降价幅度较高风险，百令系列相关专利风险。
   

综合仪器仪表企业，业绩保持高增长

优利德(688628)
    业绩简评
    4月18日，公司发布23年年报和24年一季报，23年公司实现收入10.2亿元（同比+14.4%）、归母净利润1.61亿元（同比+37%）、扣非后归母净利润1.52亿元（同比+41%）；24Q1单季度实现收入2.84亿元（同比+19%）、归母净利润0.55亿元（同比+34%），符合预期。
    经营分析
    重视研发、销售打造公司长期竞争力，研发、销售费率明显提升。1）研发费用：23年公司研发费用支出达到1.04亿元，同比+45%，研发费率达到10.2%，同比+2.15pcts；公司在推进高端仪器仪表研发过程中投入较大研发费用，重视研发投入有望构筑公司长期护城河；2）销售费用：23年公司销售费用为1.02亿元，同比+55%，销售费率达10.0%，同比+2.65pcts；主要系公司在开展国际化业务过程中搭建销售团队，导致销售费用提升。
    高端仪器仪表推进顺利，全年毛利率水平大幅提升，24Q1毛利率同比再提升。22年以来公司重视高端仪器仪表发展，毛利率呈现上升趋势；根据公告，23年公司毛利率达到43.32%，同比+7.1pcts，净利率达到15.5%，同比+2.6pcts。24Q1公司毛利率达到44.42%，同比再次提升。随着高端仪器仪表持续交付，公司盈利能力有望进一步提升，助力业绩释放。
    重视股东回报，提高分红比例。根据公告，公司发布23年利润分配预案，23年公司拟派发现金红利合计9949.19万元，占23年度归母净利润的61.65%，相比22年提升25.91pcts。分红比例大幅提升表明公司具有更加稳定的现金流和盈利能力，且更加重视股东回报。
    盈利预测、估值与评级
    我们根据公告调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入为12.08/14.40/17.28亿元，归母净利润为2.24/2.93/3.83亿元，对应PE为21/16/12X，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品研发不及预期、汇率波动风险、原材料价格波动风险、限售股解禁风险。

公司信息更新报告：核心游戏流水创新高，AI业务与新游驱动长期成长

神州泰岳(300002)
    2023年业绩增长亮眼，新老游戏有望继续驱动业绩增长，维持“买入”评级公司2023年实现营业收入59.62亿元（同比+24.06%），归母净利润8.87亿元（同比+63.84%）。2023Q4实现营业收入19.11亿元（同比+21.67%），实现归母净利润3.24亿元（同比+105.25%）。公司2023年业绩增长主要系《Age of Origins》（《旭日之城》）流水创新高以及《War and Order》（《战火与秩序》）保持较高流水，以及计算机业务收入增长所致。公司毛利率为62.73%（同比+2.34pct），主要系公司提升运营效率、节约成本开支所致游戏业务毛利率提升所致。净利率为14.88%（同比+3.6pct），主要系毛利率提升及降本增效措施带动期间费用率下降至45.57%（同比-3.05pct）所致。基于公司业绩和产品预期，我们上调2024-2025并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.73/12.49/14.74（2024-2025年前值为10.07/11.36）亿元，对应EPS分别为0.55/0.64/0.75元，当前股价对应PE分别为16.0/13.8/11.7倍，我们看好公司新游戏上线表现与AI相关业务增长潜力，维持“买入”评级。
    长线运营能力再获验证，新游戏上线获驱动长期成长
    2023年《Age of Origins》（《旭日之城》）收入达31.54亿元，充值流水创上线以来的年度新高，《War and Order》（《战火与秩序》）收入达11.35亿元，充值流水亦保持在高位区间，公司对于游戏产品的长线运营能力再次被印证。此外，公司储备的科幻题材（代号DL）和文明题材（代号LOA）的两款SLG融合类游戏预计于2024年率先在海外发行上线，新游戏上线有望驱动游戏业务持续成长。
    AI全面赋能公司业务，AI相关智能催收与智能电销业务或迎快速增长
    在AI技术应用上，公司游戏业务通过使用最新的AIGC工具，提高制作效率，降低制作成本，并训练出具有壳木游戏特质的AI模型，加快游戏的创作进度，提升游戏产品的使用体验。公司“泰岳小催”平台升级为“泰岳智呼”，以智能电销和智能催收为重点，面向市场提供SaaS化的解决方案，随业务范围拓展及持续获客，AI相关业务收入有望快速增长，成长公司新的增长驱动力。
    风险提示：新游上线表现不及预期，智能催收与智能电销业务收入不及预期等。

2024年一季报点评：Q1利润同环比大增，业绩超预期

森麒麟(002984)
    投资要点：
    公司近日发布了2024年一季报，一季度实现营业收入21.15亿元，同比增长27.59%，环比增长0.71%；实现归母净利润5.04亿元，同比增长101.34%，环比增长34.40%；实现扣非归母净利润4.97亿元，同比增长106.70%，环比增长43.23%，业绩超预期。
    一季度产销快增，盈利能力明显改善。2024年一季度，公司完成轮胎产量807.57万条，同比+28%；其中，半钢胎产量773.99万条，同比+26%；全钢胎产量33.58万条，同比+148%。一季度完成轮胎销售760.71万条，同比+15.70%；其中，半钢胎销量728.03万条，同比+12.76%；全钢胎销量32.68万条，同比+175.28%。盈利能力方面，公司一季度毛利率为31.32%（YOY+8.98pcts,QOQ+3.83pcts），净利率为23.82%（YOY+8.73pcts,QOQ+5.96pcts）。公司一季度毛利率明显提升，预计主要由于泰国反倾销税率下降、全钢胎销量占比提升所致。
    扩产项目稳步推进，积极完善全球化布局。继泰国二期项目在2023年大规模投产运行后，公司目前正致力于加快“森麒麟（摩洛哥）年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”（以下简称“摩洛哥项目”）的进展，同时稳步推进“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”（以下简称“西班牙项目”）。公司同时发布了关于变更向特定对象发行股票募集资金用途的公告，将此前的定增募投项目从西班牙项目变更为摩洛哥项目，主要是由于西班牙项目建筑许可尚在审批流程中，公司出于审慎态度尚未开工建设该项目，也未使用募集资金投入，而摩洛哥项目已于2023年10月份开工建设，项目推进顺利，资金支出需求较大。
    投资建议：公司积极推进摩洛哥、西班牙项目，新项目的推进将打开公司中长期成长空间，有利于公司扩大海外销售规模，提升市占率，增强竞争力。同时，森麒麟泰国半钢胎反倾销复审终裁单独税率为1.24%（原审税率为17.06%），反倾销税率的下降将大幅提升森麒麟泰国公司的竞争力及盈利能力。预计公司2024年的基本每股收益是2.07元，当前股价对应市盈率是12倍，维持买入评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；海运费价格波动风险；海外需求走弱导致出口不及预期风险；新项目推进进度不及预期风险；行业竞争加剧风险；天灾人祸等不可抗力事件的发生等。

营收短期承压，渠道变革深化

浙江美大(002677)
    事件：2023年公司实现营收16.7亿元，同比-8.80%；归母净利润4.6亿元，同比+2.68%；扣非归母净利润4.4亿元，同比+3.04%。其中，23Q4公司实现营收4.1亿元，同比-5.73%；归母净利润1.0亿元，同比+26.90%；扣非归母净利润0.8亿元，同比+31.84%。2024Q1公司实现营收2.7亿元，同比-19.39%；归母净利润0.8亿元，同比-23.34%；扣非归母净利润0.8亿元，同比-22.93%。分红方面，2023年公司拟每10股派发现金股利7.50元（含税），共计派发4.8亿元，现金分红率为104.4%。未来三年（2024-2026年）股东回报规划，公司采用现金、股票或者现金与股票相结合的方式分配股利，现金方式优先于股票方式；在满足现金分红条件时，每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的10%。
    营收短期承压，深化渠道优势。房地产市场不景气背景下，23年以来高新房依赖度的集成灶品类表现较弱，据奥维云网推总数据，2023年集成灶行业累计零售额/零售量规模249亿元/278万台，同比-4.0%/-4.2%；2024M1-M2行业累计零售额/零售量规模17亿元/19万台，同比-8.0%/-7.6%。公司短期营收表现亦有承压，面对日趋加剧的市场竞争环境，公司适时调整营销策略，持续推进多元化渠道深度融合发展，2023年公司新增一级经销商16家，新增营销终端200个，累计拥有一级经销商2000多家，营销终端4700多个，经销实力深厚。
    Q1盈利水平小幅下滑。公司2023年整体毛利率47.1%，同比+3.0pcts，其中集成灶品类毛利率49.4%，同比+2.5pcts；24Q1公司整体毛利率46.2%，同比-0.8pcts，需求不景气下毛利率同比略有回落。费用端，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.6%/4.4%/3.4%/-1.8%，分别同比-0.7/+0.1/+0.1/-0.9pcts，降本增效成效凸显；24Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为7.0%/6.9%/3.4%/-3.3%，分别同比+1.0/+1.0/+0.2/-0.7pcts，因营收下滑、费用投放稳定导致费用率同比有所提升。综合影响下，公司2023年/24Q1分别实现归母净利率27.8%/28.3%，同比+3.1/-1.5pcts。
    我们认为，伴随集成灶行业从过去高增长阶段进入新的高质量发展阶段，美大为代表的头部品牌有望依托长期技术积累与渠道布局，以及较好的品牌知名度、市场影响力增强其经营稳定性，赛道或将步入头部品牌集成度提升、中长尾品牌出清阶段。中长期维度看，中国厨房面积小、烹饪工具多、厨房收纳困难等痛点仍在，有望持续驱动国内厨电市场向着集成化发展，集成品类未来渗透空间仍然广阔。
    投资建议：受地产拖累，今年以来集成灶赛道表现平淡，美大作为品类开创者与领军品牌，已实现线上&线下渠道联动，多元化营销网点密布；产品端，公司厨电产品矩阵丰富，有望依托渠道效率优化、新品配套率提升实现长期稳健增长，预计24-26年归母净利润4.8/5.2/5.6亿元，（24-25年前值5.5/6.0亿元，因公司23年收入承压下调收入预期），对应PE13.7x/12.5x/11.7x，维持“买入”评级。
    风险提示：产品销售不及预期；渠道网点开拓不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。

公司信息更新报告：2023年业绩快速增长，康复赛道长逻辑坚挺

翔宇医疗(688626)
    2023年业绩快速增长，全系列康复解决方案市场优势突出，维持“买入”评级
    2023年公司实现营收7.45亿元（+52.46%），归母净利润2.27亿元（+81.03%），扣非净利润2.04亿元（+162.31%），毛利率68.62%（+2.35pct），净利率30.65%（+5.41pct），经营活动现金流净额2.28亿元。分产品，物理康复医疗设备收入4.59亿元（+56.27%），毛利率70.08%（+2.68pct）；康复训练器械收入2.05亿（+47.75%），毛利率66.94%（+3.74pct）；康复评定产品收入0.35亿元（+67.35%），毛利率77.48%（+0.81pct）；配件产品收入0.37亿元（+22.89%），毛利率64.46%（+3.96pct）；分地区，国内收入7.28亿（+52.58%），海外收入842万元（+26.99%）；分费用，销售费用率22.81%（-5.95pct），管理费用率5.50%（-1.85pct），研发费用率14.33%（-4.59pct），主要系营收大幅增加。考虑到公司处于长坡厚雪的康复赛道，且为国内全科康复解决方案领导者，多产品横纵向延展，但院端仍有合规化限制，我们下调2024-2025年并新增2026年的盈利预测，预计归母净利润分别为2.53/3.22/4.08亿元（原值为2.80/3.65亿元），EPS分别为1.58/2.01/2.55元，当前股价对应PE分别为23.4/18.4/14.6倍，维持“买入”评级。
    康复赛道在老龄化加速背景下注定长期稳定发展，康复龙头愈加受益
    康复赛道长逻辑—政策端：医疗机构在政策加持下将相关康复介入率作为医疗行为质量考核范围，同时院端康复科和康复中心等可通过术前-中-后康复治疗创收，减轻DRGs等控费压力，可预见临床康复正逐步一体化，同时政策正要求并推动康复医疗服务下沉至社区卫生服务中心和乡镇卫生院。供给端：国内康复多科室不断渗透及康复医师和康复治疗师数量正逐渐增加，康复医疗器械产品更加智能化，新产品快速涌现。需求端：康复需求紧跟老龄化，与慢性病或者手术相关性较强，肌肉、关节、神经等康复教育已有阶段性成果。优选康复医疗器械综合性平台，可多科室产品全系列覆盖，具有学术高地和品牌平台型销售策略，康复产品较全且中高端梯度化，议价能力较强，可提供全链条康复科室建设解决方案，售后团队齐全，且有一定的出海逻辑。
    2024Q1收入在高基数下实现稳健增长，为全年收入目标达成奠定坚实基础
    2024Q1公司实现营收1.69亿元（+18.12%），归母净利润0.39亿元（+3.34%），扣非净利润0.36亿元（+12.07%），毛利率68.82%（+0.63pct），净利率22.90%（-4.06pct），经营活动现金流净额0.17亿元。收入稳健增长主要系公司始终重视新产品研发，丰富康复产品线，提高产品质量和服务品质，加强营销网络布局和营销体系建设，随着康复市场需求的增长，市场竞争力不断加强，市场占有率不断扩大。
    风险提示：产品推广不及预期，政策落地不及预期。

2024年一季报点评：积极调整初显成效，收入利润回归正增长

九阳股份(002242)
    核心观点
    Q1营收利润实现平稳增长。公司2024Q1实现营收20.7亿/+9.2%，归母净利润1.3亿/+7.1%，扣非归母净利润1.3亿/+7.2%。
    Q1厨房小家电行业企稳，刚需品类需求增长稳健。奥维云网线上监测数据显示，2024Q1厨房小家电线上零售额同比微降0.3%，其中3月增长6.3%。Q1厨房小家电行业零售出现企稳迹象，3月实现边际好转。分品类看，电饭煲、电蒸锅、豆浆机等零售需求出现较好增长，Q1线上零售额同比分别+5.3%/+6.8%/+30.8%。九阳在电饭煲等品类上的市占率有所提升，预计内销实现接近双位数增长，收入表现出现积极改善。
    外销预计实现平稳增长。根据公司关联交易公告，截至3月28日，公司2024年向关联人销售的商品金额为18.2百万美元。而2023年截至3月31日数
    据为20.3百万美元。预计公司外销实现平稳增长，Q1内销增长贡献更大。
    盈利能力波动收窄，期待净利率保持平稳。公司Q1毛利率同比下降0.9pct至26.9%；费用率控制情况有所好转，Q1销售/管理/研发/财务费用率分别+0.7/+0.2/-0.2/-0.6pct至13.2%/4.3%/4.2%/-1.1%，期间费用率合计+0.1pct。Q1公司信用减值等损失有所减少，归母净利率同比下降0.1pct至6.2%，盈利表现相对稳健。
    产品持续迭代升级，渠道优化调整。公司持续通过创新推出高品质的小家电新品，主打太空系列等中高端产品，引领行业技术发展方向，推出0涂层不粘电饭煲、变频轻音破壁机等创新产品。在清洁电器领域，公司产品逐渐全系列布局防缠绕功能，并创新运用履带滚刷活水洗地技术和四维立体热风快烘技术。公司2023年底收购深圳甲壳虫智能有限公司，有望提升公司在扫地机器人等领域的竞争力，推动公司清洁电器的发展。在渠道端，公司优化渠道布局，线上加强直营旗舰店建设，提升零售运营能力，探索内容电商等多渠道运营；线下加强零售终端、导购员队伍的建设，搭建O2O数字化全域营销运营体系，全面提升零售动销能力。
    风险提示：原材料价格大幅波动；行业竞争加剧；新品销售不及预期。
    投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。

2023年报点评：核电业务高速增长，有望充分受益三、四代核电发展

佳电股份(000922)
    核心观点
    2023年收入同比增长16.69%，归母净利润同比增长4.75%。公司2023年实现营收53.21亿元，同比增长16.69%；归母净利润3.99亿元，同比增长4.75%。单季度看，2023年第四季度实现营收22.84亿元，同比增长21.98%；归母净利润1.16亿元，同比下降17.86%。2023年公司毛利率/净利率分别为23.96%/8.31%，同比变动+0.21/-1.5个pct；单季度看，2023年第四季度毛利率/净利率分别为25.27%/6.97%，同比变动-1.09/-5.53pct。费用端，2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.33%/3.96%/3.18/0.26%，同比变动-1.25%/2.81%/-1.41%/0.57%个pct。
    电机业务盈利能力改善，核电业务高速增长。分业务看，2023年电动机及服务入45.24亿元，同比+13.17%，毛利率24.05%，同比变动+4.93pct；核电收入6.86亿元，同比+52.78%，毛利率20.39%，同比变动-35.57pct；剔除合并哈电动装影响，2023年公司实现收入40.15亿元，同比增长+12.18%，归母净利润3.54亿元，同比增长0.9%，单季度看，2023Q4公司实现收入9.02亿元，同比增长1.12%，归母净利润0.71亿元，同比下降36.32%；哈电动装情况（控股51%），2023年收入13.06亿元，同比增长+33%，净利润0.88亿元，同比增长+48.31%，其中2023年核电业务/其他电机业务收入分别为6.86/6.20亿元，同比+52.78%/+16.32%。
    并购哈电动装增强三代核电竞争力，四代核电打开更打成长空间。三代核电方面，公司收购哈电动装51%股权，哈电动装是国内三代核电主泵龙头，华龙一号主泵市占率近50%，CAP1000系列主泵占据绝对份额，佳电股份系核电电机领域龙头，市占率约80%，公司收购哈电动装后，进一步增强公司在三代核电设备方面竞争力，未来有望充分受益三代核电批量建设。四代核电方面，高温气冷堆因其有更高安全性、可用于制氢等优势发展快速，公司作为主氦风机核心供应商占据70%以上份额，未来有望打开更大成长空间。
    风险提示：下游需求不及预期；核电进展不及预期，原材料价格波动风险。投资建议：公司有望充分受益电机能效升级以及3/4代核电发展，考虑当前公司主业电机下游需求相对疲软，我们下调2024-2025年盈利预测并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为4.45/5.46/6.97亿元（2024-2025年原值为5.27/6.54亿元），对应PE16/13/10倍，维持“买入”评级。

拟收购Arbonia暖通业务，楼宇出海再落一子

美的集团(000333)
    事件：
    美的集团拟通过子公司以约7.6亿欧元对价（约58.8亿人民币）100%收购瑞士ArboniaAG旗下的气候（climate）业务；标的资产2023财年营业收入5.77亿瑞士法郎；若剔除搬迁等一次性因素影响，EBITDA率约为9.5%。
    交易定价适中，标的为欧洲HVAC细分龙头
    剔除一次性因素，交易定价对应2023财年EV/EBITDA约为14x，当前海外暖通龙头静态企业倍数多在14-20x，美的集团当前约13x，另考虑ArboniaAG整体净负债水平较高，定价相对合理。标的主营HVAC，产品包括家/商用通风设备、风机盘管、热泵、蓄电池、地暖及散热器，同时提供建筑系统解决方案，业务覆盖全欧。旗下拥有Arbonia、Brugman、Cicsa等11个品牌，在德国/捷克/意大利/比利时/俄罗斯/波兰及塞尔维亚拥有8处产能，5个研发中心及全职员工3000余人。2023年Arboniaclimate位居欧洲散热器第二、风机盘管首位（份额15%-20%），产品覆盖面广，方案能力突出。
    财务影响有限，远期完善海外楼宇业务版图
    标的业务2018-2022财年收入/EBITDA复合增速分别+9.6%/+3.2%。2023年受热泵补贴退出及散热器产能搬迁影响，收入双位数下滑；若剔除一次性因素，2023年EBITDA率约9.5%，同比提升约0.4pct。分部2026年收入目标较23年CAGR约为12%。2023年标的资产收入/利润体量占美的集团仅1%左右，短期财务影响十分有限。2016年，美的收购意大利水机公司Clivet80%股权，公司以冷水机及热泵起家，后拓展至氟系统，强于商用大型机。Arbonia climate在HVAC特定领域表现突出，产品额外涉及蓄电池等；渠道/产能资源注入及与Clivet的协同，中长期带动美的欧洲暖通份额提升。
    楼宇再落一子，B端与C端并进开启新周期
    交易有望于年内完成，暂不考虑收购落地的报表影响，预计公司2024及2025年归属净利润分别为381及423亿元，对应当前股价PE分别为12.8及11.5倍，暂不考虑港股摊薄，给予2024年15倍PE，目标价82.10元/股。美的年初至今内销表现较好，外销反馈积极；楼宇海外布局再进一步，B端转型C端升级并进，报表质量优异，确定性较高，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料成本大幅上涨；国内外需求不及预期；空调大幅累库。
   

污水价格调涨超20%，稳健成长属性愈发凸显

兴蓉环境(000598)
    事件：2024年4月18日晚，兴蓉环境发布2023年度报告。2023年公司实现营业收入80.87亿元，同比增加5.99%；实现归母净利润18.43亿元，同比增加13.97%；扣非后净利润18.04亿元，同比增加14.63%。经营活动现金流量净额33.89亿元，同比增加2.22%；基本每股收益0.62元/股，同比增加13.98%。2023年单四季度，公司实现营业收入23.96亿元，同比减少10.87%，环比增加8.36%；实现归母净利润3.53亿元，同比增加45.64%。2023年年度拟向全体股东每10股派1.7元（含税），按4月18日收盘价计算股息率为2.48%，分红比例约为28.13%，同比提升7.46个pct。
    点评：
    供水&污水业务量价齐升，板块毛利率稳定上涨体现经营韧性。分业务结构来看，（1）供水业务：2023年公司售水量10.68亿吨，同比增长4.6%；实现收入24.42亿元，同比增加5.6%；毛利率为44.5%，同比提升0.5pct，主要由于成都自来水七厂（三期）工程已形成的部分产能陆续释放贡献收益；供水单价2.29元/吨，同比提高0.02元/吨，我们推测主要由于售水结构变动导致价格波动；单吨供水成本1.27元/吨，同比增长0.01元/吨，主要由于原材料成本上升。（2）污水业务：2023年公司污水处理量12.61亿吨，同比增长5.5%；实现收入30.23亿元，同比增13.7%；毛利率为40%，同比提升1.7pct，主要由于在建污水产能陆续投产。污水处理综合价格2.4元/吨，同比增长7.8%，我们推测由于新增产能并入及异地项目调价带动综合售价上涨；单吨污水处理成本1.43元/吨，同比上涨4.9%，主要由于能源动力费上涨15.5%。（3）环保业务：公司垃圾焚烧发电量9.66亿度，同比增长4.2%；度电毛利0.29元，同比增长0.08元/度，板块毛利率40%；垃圾渗滤液处置量143万吨，成本下降带动单吨毛利达到162元/吨，板块毛利率60%；污泥处置量69万吨，板块毛利率提升10pct至33%。
    成都主城区污水价格调涨22.3%，有望大幅增厚业绩。公司第五期污水处理费价格暂定为2.63元/吨，较成都目前执行的污水处理价格2.15元/吨增幅22.3%，结算价格的确定综合考虑投资成本上涨及运营成本增加等因素，公司近年新收购项目增多导致单吨处理成本增加，助推污水处理价格上涨。成都地区污水资产产能约245万吨/日，占公司目前运营总产能约58%，污水价格调价有望带来毛利增厚。
    自来水内生外延增长并重。成都市人口与经济快速增长，支撑公司售水量稳定增长。公司现有在建七厂（三期）项目80万吨/日，我们预计24-25年陆续释放产能。同时，母公司成都环境集团积极落实成都“供排净治”的水务一体化改革，整合二三圈层的供水资源，作为集团核心上市公司，兴蓉环境已与郫都区政府成立合资公司，合作投资供排水设施与运营。4月11日，公司发布公告审议通过与温江区政府开展合作供水的议案。我们认为成都市供水改革稳步推进，公司有望在改革中整合水务资产，扩大经营规模与竞争力。
    盈利预测及评级：兴蓉环境业绩稳定性与成长性并存。（1）盈利能力：自来水&污水业务在成都主城区市占率在100%，盈利能力行业领先；（2）稳定性：自来水业务使用者付费模式保障现金流稳定流入，同时工程业务占比小，运营类资产占比接近90%，业绩稳定性较强；（3）成长性：公司目前运营、在建和拟建的供排水项目规模约930万吨/日，我们预计在建和拟建产能在2024-2025年及以后陆续投产，同时公司正在积极拓展二三圈层水务市场，有望贡献业绩增量。
    综合考虑到公司现有资产及未来业绩成长性，我们预测公司2024-2026年营业收入分别为91.81/98.58/108.29亿元，归母净利润22.48/23.63/25.51亿元，按4月18日收盘价计算，对应PE为9.11x/8.67x/8.03x，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力，维持公司“买入”评级。
    风险因素：产能扩张不及预期，调价进程不及预期，市场拓展风险

2023年报点评：业绩亮眼，人体工学产品稳健，海外仓打开增长空间

乐歌股份(300729)
    【投资要点】
    公司发布2023年报。2023年公司实现营业收入39.02亿元，同比增长21.61%；归母净利润6.34亿元，同比增长189.72%；扣非归母净利润2.52亿元，同比增长142.38%。
    其中单四季度实现营业收入12.16亿元，同比增长35.73%；归母净利润1.17亿元，同比增长93.55%；扣非归母净利润0.99亿元，同比增长160.64%。业绩增长强劲。
    人体工学系列业务成熟，拓品类拓地区保持稳健增长。人体工学系列产品仍是公司营业收入的主要来源，2023年实现收入26.1亿元，占营业收入比重66.9%。其中1）跨境电商实现收入17.7亿元，同比增长12.6%，两大主要渠道亚马逊/独立站分别实现10.0/6.7亿元，同比分别+7.8%/+16.7%；2）国内实现收入3.0亿元，同比增长5.1%。海外市场欧美消费韧性强，公司坚持自主品牌+自主渠道双轮驱动，将继续通过拓品类+拓新兴市场保持增长动力；国内保持天猫、京东等线上平台优势，并持续开拓线下销售渠道。
    公共海外仓业务快速发展，规模效应带动盈利能力明显提升。实现收入9.5亿元，占营业收入比重提升至24.4%。公司海外仓业务贯穿物流产业链，发货量近500万个，规模优势提高溢价力，同时依托上市公司背景成为中大件跨境电商卖家首选。2023年末，公司在全球拥有12个自营海外仓，面积28.96万平方米，2024年一季度加快扩仓进度，目前在全球拥有13个自营海外仓，总面积36.24万平方米。同时公司近两年在美国核心港口区域储备了5000亩工业物流用地，满足未来自建仓需求。未来有望以自建仓有效降低海外仓物业成本，增加盈利空间。
    盈利能力显著提升。2023年公司实现毛利率/净利率分别为36.53%/16.24%，同比分别+2.12pct/+9.42pct；公司销售/管理/研发费用率分别为20.07%/4.19%/3.71%，同比分别-0.09pct/+0.47pct/-0.77pct。主要受海运费回落，汇率及海外仓盈利等影响，公司整体盈利能力提升显著。
    【投资建议】
    公司是全球知名的智能升降家居的领军企业，延伸布局了公共海外仓服务。我们调整2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业收入50.98/65.10/79.49亿元，实现归母净利润4.58/5.61/6.47亿元，EPS分别为1.46/1.80/2.07元/股，对应PE分别为13/11/9倍。我们看好公司智能升降产品业务稳健发展，海外仓业务快速成长，维持“买入”评级。
    【风险提示】
    宏观经济下行；
    行业竞争加剧；
    地缘政治经济风险。

业绩持续增长，看好长期发展

华凯易佰(300592)
    事件：
    公司发布2023年年度报告，23年实现营业收入65.18亿元，同比增长47.56%；归母净利润3.32亿元，同比增长53.08%；扣非归母净利润2.89亿元，同比增长44.83%，归母净利润位于此前预告中枢。其中，23Q4公司实现营业收入17.68亿元，同比增长30.2%；归母净利润0.33亿元，同比下滑55.4%，扣非归母净利润0.04亿元，同比下滑94.4%。
    易佰网络完成23年业绩承诺，计提超额业绩奖励8,859.80万元
    1）公司全资子公司易佰网络完成23年业绩承诺，23年实现营业收入64.83亿元，同比增长47.89%；净利润为4.06亿元，同比增长40.62%。2）Q4单季度营业收入17.60亿元，同比增长30.81%；净利润0.55亿元，同比下滑45.50%。3）还原8,859.80万元的超额业绩奖励后，23年全年净利润为4.95亿元，同比增长71.46%；Q4单季度净利润0.97亿元，同比下滑5.29%。
    电商综合服务增长迅速，开拓蓝海市场挖掘新增量
    分业务看，公司跨境出口电商业务实现收入56.96亿元，同比增长38.62%；毛利率40.15%，同比提升0.55pct。电商综合服务（“亿迈”平台）实现收入7.86亿元，同比增长188.52%；毛利率15.22%，同比提升+1.15pct。公司坚守Amazon等传统主流电商平台阵地的同时，积极通过推进MercadoLibre、Allegro、Ozon等新兴平台布局来拓展拉美、东欧等新兴市场，预计公司未来将充分受益于新渠道和新市场的增长红利。
    盈利预测、估值与评级
    综合海外消费趋势以及电商平台竞争格局的变化，我们预计公司2024-26年营收分别为82.43/101.16/122.52亿元，对应增速分别为26.47%/22.73%/21.11%；归母净利润分别为4.31/5.45/6.53亿元，对应增速分别为29.76%/26.40%/19.84%，EPS分别为1.49/1.88/2.26元/股，3年CAGR为25%。我们参考可比公司，给予公司2024年15倍PE，目标价22.36元，维持“买入”评级。
    风险提示：海外经济波动；人民币汇率波动；红海危机持续发酵。
   

完美世界近期新游口碑反馈较好，优质储备值得关注

完美世界(002624)
    完美世界发布2023年年报，2023全年营业收入77.9亿元，同比+1.57%；归母净利润4.9亿元，同比-64.31%；扣非后归母净利润2.1亿元，同比-69.56%23Q4营业收入16.0亿元，同比-18.57%；归母净亏损1.2亿元，同比扩大90.27%；扣非后归母净亏损2.5亿元，同比扩大7.46%。我们认为完美世界自研产品储备质量上乘，近期新品获得口碑反馈较佳，有望随着新品上线持续带来业绩贡献。维持买入评级。
    支撑评级的要点
    研发周期影响，游戏业务业绩贡献下滑。2023年游戏业务收入66.69亿元，同比-7.91%；归母净利约4.9亿元，同比-69.21%；扣非后归母净亏损约4.6亿元，同比扩大57.74%。主要由于研发周期影响，2023年新游上线较少，老游戏流水自然下滑。
    游戏产品储备丰富，业务组织架构调整。目前公司储备的重点产品中至少有6款已获版号，《诛仙世界》、《乖离性百万亚瑟王：环》、《一拳超人：世界》等产品有望于24H2上线。重点储备《女神异闻录：夜幕魅影》已于4月12日上线，并将于4月18日在港澳台地区和韩国正式上线。该产品最高来到国内iOS畅销榜第8名，目前来到15名左右。《诛仙2》即将于4月23日开启测试。《淡墨水云乡》《代号野蛮人》也将于近期开启新一轮测试。公司已将原有的项目中心分拆为独立工作室直接向游戏业务负责人汇报，有望进一步提高资源配置效率。
    影视收入同比大增，互动游戏口碑不俗。2023年影视业务收入10.34亿元，同比+222.46%；归母净利约9300万元，同比+39%；扣非后归母净亏损月8200万元，同比缩窄，主要来自应收款项产生的信用减值损失。储备方面，《许你岁月静好》、《赤热》、《幸福草》、《好运家》等6个产品已进入后期制作环节。3月29日，完美世界真人恋爱互动模拟游戏《美女，请别影响我学习》上线Steam平台，截至2023年4月16日，评论数超过3600条，好评率高达97%，保持Steam用户评论最高等级“好评如潮”。
    研发人员数量优化，现金分红增加。2023年公司毛利率59.7%，同比-8.7ppts主要由于公司收入结构变化导致。销售/管理/研发费用率分别为15.3%/9.1%/28.2%，同比+0.9/-0.5/-1.7ppts。2023年研发人员数量下滑5.45%至3993人。此外，2023年公司现金分红每10股派息4.6元，共约8.7亿元。
    估值
    完美世界自研储备产品质量上乘，研发实力领先A股主要游戏厂商，近期新品获得口碑反馈较佳，有望随着新品上线持续带来业绩贡献。但由于2024年部分新品上线有所延迟，且存量游戏流水有所下滑，我们调整2024/25/26年归母净利润为10.42/12.32/14.40亿元，对应EPS为0.54/0.64/0.74元，对应PE为18.36/15.52/13.28倍，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    游戏监管超预期；宏观经济下滑；新游表现不及预期。