2023年报点评：短期承压，数据要素高歌猛进

航天宏图(688066)
    事件：航天宏图发布2023年报，2023年实现营收18.19亿元，同比下滑25.98%；归母净利润-3.74亿元，同比下降241.51%，略低于市场预期。投资要点
    项目招标推迟，23年业绩短期承压：公司2023年Q4营收2.32亿元，同比下滑78.18%，归母净利润-3.34亿元，同比下滑283.99%，业绩短期承压。公司业绩下滑主要系公司客户集中在政府、大型国企和特种领域，受宏观经济环境承压以及公司在军采网招投标资质暂停的影响，部分项目的招投标进度推迟，公司新签订单额下降；同时因部分项目验收时间推迟，公司收入同比下降。3）受宏观经济环境承压的影响，部分客户回款不及预期，计提的信用减值损失较上期增加。
    核心业务均有所下滑，费用率同比增长。分业务来看，2023年公司系统设计开发收入7.52亿元，同比-22%，毛利率35%，同比下降14.9pct；数据分析应用服务收入10.48亿元，同比-29%，毛利率36%，同比下降10.9pct；自有软件销售收入0.19亿元，同比增长82%，毛利率91%，同比下降6.1pct。公司2023年毛利率35.92%，同比下降13.74pct。整体来看，公司2023年销售费用率14.49%（同比+4.85pct），管理费用率15.26%（同比+4.46pct），研发费用率21.03%（同比+9pct）；公司整体费用较上年同期增加较多，一方面是公司在年初时对全年的市场预期较高，根据长远发展规划进行了持续投入；另一方面，公司外部融资增加导致财务费用大幅增加。2023年经营活动产生的现金流量净额-8.70亿元，主要系支付职工薪酬及采购款增加较多，经营性支出大于收款所致。
    数据要素高歌猛进：公司坚持卫星应用全产业链布局发展战略，建设高精度商业雷达遥感卫星星座，2023年已成功发射4颗高分辨率商业雷达卫星，预计2024年将至少发射12颗高分辨率商业雷达卫星，届时公司将成为国内乃至全球拥有商业雷达遥感卫星数量最多的企业，实现高精度地形测绘、高分宽幅成像、形变检测以及三维立体成像的能力。自主数据源将和已有的遥感云平台设施进行联动，建立从数据到信息至知识的商业闭环，开启云服务增长第二曲线。同时，在国家“一带一路”政策的驱动下，公司积极布局海外市场，按照“依托传统市场、开拓新兴市场”的思路，开展国际化业务。
    盈利预测与投资评级：考虑公司项目招标节奏影响，我们将公司2024-2025年EPS预测由1.81/2.67元下调至0.61/1.10亿元，预测2026年EPS为1.62元。预计随着下游客户订单恢复，公司有望率先受益，维持“买入”评级。
    风险提示：卫星星座建设不及预期；技术研发不及预期；下游应用需求不及预期。

公司信息更新报告：业绩符合预期，日韩系大客户离型膜放量可期

洁美科技(002859)
    Q4归母净利润延续增长，业绩符合预期，看好日韩系大客户离型膜放量公司发布2023年报，实现营收15.72亿元，同比+20.8%；归母净利润2.56亿元，同比+54.1%；其中Q4实现营收4.46亿元，同比+44.4%、环比+7.7%；归母净利润8,316万元，同比+416.9%、环比+15.3%，Q4归母净利润环比延续增长，业绩符合预期，公司拟每10股派发现金红利2元（含税）。考虑公司在建项目规划和下游需求复苏情况，我们下调2024-2025年、新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.61（-0.72）、4.68（-0.94）、5.76亿元，EPS分别为0.83（-0.17）、1.08（-0.22）、1.33元/股，当前股价对应PE为23.7、18.8、14.8倍。我们看好公司持续优化产品结构和产业链一体化布局，推进离型膜产能建设和日韩系大客户导入，未来成长动力充足，维持“买入”评级。
    盈利能力持续修复，离型膜客户扩展与产能扩建同步推进，放量可期
    分业务看，2023年电子封装薄型载带（纸质载带/塑料载带）、电子封装胶带（上胶带/下胶带/盖带实现营收11.53、2.20亿，同比分别+22.84%、+31.33%；毛利率为40.52%、38.39%，同比分别+7.52、+8.98pcts。盈利能力方面，2023年公司销售毛利率、净利率分别为35.82%、16.26%，同比+6.37、+3.51pcts，盈利能力明显修复。离型膜领域：公司成功开发出MLCC离型膜低粗糙度产品及中高端偏光片离型膜。供货方面，公司MLCC离型膜实现了向国巨、华新科、风华高科、三环集团等主要客户的稳定批量供货，同时在韩日系大客户推进顺利。其中，日系客户村田处于小批量试用阶段，预计后续逐步增量；韩系客户三星主要测试流程已基本完成，已经取得小批量订单，下一步争取进入逐步放量供货阶段。此外，公司用于偏光片制程等其他用途的进口替代类中高端离型膜产品出货量稳定增加。产能方面，公司将广东肇庆基地离型膜由原计划的年产能1亿平方米提升至年产能2亿平方米，其中第一条线已于2023年底进入试生产，第二条线正在进行安装；天津基地顺利完成项目环评及能评审批，已经进入项目主体施工阶段。
    风险提示：下游需求复苏不及预期、项目进展不及预期、汇率波动等。

中泰股份2023年报点评：装备逆势高增长，气体运营进入收获期

中泰股份(300435)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报，全年实现营收30.47亿元，同比下降6.42%；实现归母净利3.50亿元（扣非3.22亿元），同比增长25.94%（扣非同比增长23.63%）。2023年利润分配预案为每10股派发现金1.50元（含税）。
    盈利能力稳中有升，财务稳健，经营现金流表现优异：报告期公司毛利率、净利率分别为19.22%、11.46%，同比+2.12pct、+2.95pct；期间费用率6.53%，同比+0.95pct；ROE(加权)11.69%，同比+1.26pct。报告期公司资产负债率41.12%，同比+5.6pct，维持在相对较低水平，流动比率、速动比率分别为1.43、1.17；公司2023年财务费用为-0.17亿元，债务风险较低。报告期公司经现净额3.98亿元，同比增加38.04%；收现比97.89%，净利润现金含量113.66%，经营现金流状况保持优良水平。
    装备业务逆势高增长彰显产品竞争优势，海外订单大幅增长：报告期公司装备制造板块实现营收10.37亿元，实现归母净利2.25亿元，同比分别增长17.64%、84.61%，在国内经济较为低迷的情况下，业绩高增长彰显了公司的技术、产品具备较强的市场竞争优势。订单方面，报告期内，公司中标订单18.18亿元，其中已签订单14.18亿，国内新签订单保持稳定基础上，海外订单较上年同期增长335%，占新签订单比例超过30%，目前前公司产品已出口至52个国家和地区，得到国外多个地区重要客户以及国际知名工程公司的深度认可，未来出口有望成为公司重要的业绩增长点。
    气体运营进入投运期，电子特气领域底蕴深厚：公司以深冷技术为依托，确立了“设备制造+投资运营”的双引擎经营模式，报告期公司气体运营实现收入4824万元，实现零的突破。报告期公司首套大宗气体项目：山东章丘3.6万Nm3/h的大宗气体项目在四季度进入稳定供气阶段；公司首套自主研发设计制造的BOG提氦装置成功交付并顺利运行。
    电子特气领域，公司已为英特尔、三星、美光、台积电等芯片巨头的多个电子气项目提供数十套高致密性板翅式换热器。除核心设备以外，公司已具备高纯氮电子气的成套流程和工艺，并有成熟成套项目在运行中；同时公司也已具备制取氪氖氙氦等稀有气体的技术，成为国内少数具备制取该类气体能力的公司之一，目前已在市场取得一定的订单量；公司在唐山自主投资建设一套精制氪氙气体的装置，建成后可向半导体、航空航天等领域提供精制高纯度的氪氙等气体。公司技术优势显著，未来核心设备及气体运营都将受益于国内芯片、半导体行业的快速发展。
    燃气业绩下滑，未来有望保持稳健：受需求不足影响，报告期公司燃气运营收入19.81亿，同比减少15.70%，毛利率减少1.85pct至10.41%。天然气是稳定清洁低碳的化石能源，长期需求向好，公司燃气业务未来有望保持稳健。
    盈利预测及投资评级：预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.14、5.25、6.40亿元，对应PE分别为12.40倍、9.79倍、8.02倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：设备订单不及预期，气体运营项目拓展不及预期等。

自有品牌保持高增速，品牌效应逐步显现

乖宝宠物(301498)
    事件描述
    公司发布2023年年度报告及2024年一季报，2023年公司实现营收43.27亿元，同比+27.36%；实现归母净利润4.29亿元，同比+60.68%；实现扣非归母净利润4.22亿元，同比+61.76%；基本每股收益为1.15元；公司利润分配预案为每10股派发现金红利1.7元（含税）。2024年Q1公司实现营收10.97亿元，同比+21.33%；归母净利润1.48亿元，同比+74.49%；扣非后归母净利润为1.38亿元，同比+64.45%。
    事件点评
    境外业务带动公司23年盈利水平持续提升。2023年公司主营业务毛利率为36.83%，较2022年增加4.19个百分点，其中境内业务毛利率为39.23%，同比+0.54pcts；境外业务毛利率为32.17%，同比+8.91%。2023年公司销售/管理/研发费用率分别为16.66%/5.77%1.69%，同比+0.61/+0.56/-0.30pcts。
    自主品牌高歌猛进，OEM/ODM业务回暖。2023年公司自有品牌业务实现营收27.45亿元，同比+34.15%。受益于自有品牌的持续增长，公司境内业务收入占比66.17%，较2022年+5.71pcts。2023年公司OEM/ODM业务实现营收14.07亿元，同比+18.01%，毛利率为30.48%，较2022年+5.32pcts，主要是受2023年下半年海外订单回暖叠加汇率影响，公司代工业务实现收入/毛利高增长。
    主粮/保健品品类保持高增速，品牌效应逐步显现。分产品结构来看，2023年公司主粮产品收入为20.87亿元，同比+50.35%；零食产品收入为21.66亿元，同比+10.86%；保健品及用品产品收入为0.57亿元，同比+54.40%。公司自有品牌效应逐步建立，主粮及保健品等高品牌心智类产品持续增长。
    把握大促节点，自有品牌在抖音等新电商平台以及直播带货等新业态运营卓有成效。分季度来看，公司2023Q4实现营收12.15亿元，同比+33.50%；
    2024Q1实现营收10.97亿元，同比+21.33%。根据各电商平台官方战报，麦富迪在618、双十一等大促活动中位列天猫、京东等传统电商榜单前列。根据宠业家报道，麦富迪位列抖音平台2023年双十一品牌榜（累计销售额）第一、犬主粮榜、猫主粮榜、犬零食榜、猫零食榜共四榜第一，公司品牌运营及渠道建设能力在国产品牌中处于领军地位。
    投资建议
    我们认为需重视公司在抖音等新渠道新业态的领先优势，随着公司重点发力自有品牌中高端产品线，重点关注2024年公司BARF系列及弗
    列加特产品的推广放量，我们看好公司自有品牌在市占率以及盈利水平方面的双重提升。预计公司2024-2026年净利润为5.59/6.97/8.24亿元，EPS分别为1.40\1.74\2.06元，目前股价对应公司2024、2025年PE分别为35倍、28倍，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险；政策管理风险；因管理不当导致出现食品安全的风险；动物疫病风险；全球贸易摩擦加剧的风险；汇率波动风险；产品销售不及预期的风险；品牌及产品舆情风险；海外竞争加剧导致公司全球化战略推进受阻的风险。

2023年报及2024一季报点评报告：业绩表现亮眼，自主品牌发力

乖宝宠物(301498)
    事件:
    2024年4月15日，乖宝宠物披露2023年报及2024一季报：2023年营业总收入43.27亿元，同比增长27.36%，归母净利润为4.29亿元，同比+60.68%。2024年Q1营业总收入10.97亿元，同比增长21.33%，归母净利润为1.48亿元，同比+74.49%。
    投资要点:
    业绩表现亮眼，盈利能力改善。2023年公司自有品牌业务收入27.45亿元，同比增长34.15%，在总营收中占比为63.44%；OEM/ODM代工业务实现营收14.07亿元，同比增长18%。从毛利率变动看：①宠物食品主业毛利率36.83%，同比上涨4.19pcts；②宠物零食毛利率37.19%，同比上涨6.43pcts，主粮毛利率36%，同比上涨1.28pcts；③从销售模式毛利率变化看，经销模式毛利率32.33%，同比上涨2.46pcts，OEM/ODM代工模式毛利率30.48%，同比上涨5.32pcts；直销模式毛利率50.14%，同比上涨1.25pcts。
    自主品牌持续发力。国内宠物食品市场已进入快速增长期，市场竞争未来将从单纯的价格竞争、渠道竞争演变为品牌竞争。据Euromonitor数据显示，2015-2022年公司国内市占率从2.4%提升至4.8%，实现翻倍，位列国产品牌市占率第一。公司高度重视自有品牌的建设，经过多年的探索，目前公司已培养了具备丰富宠物食品品牌营销经验的团队，包括产品企划、新媒体、媒介、平面设计、影像等多方面的人才。公司已形成了一套相对有效的营销推广模式，借助泛娱乐化的品牌营销、多样化的线上平台推广和打造联名产品等方式，公司自有品牌“麦富迪”的知名度在大众消费者中持续提升。
    盈利预测和投资评级 公司作为宠物食品板块龙头，2023年及2024Q1业绩同比增长显著，因此我们调整2024-2026公司营收为56.19/73.09/94.38亿元，归母净利润为5.83/7.71/9.61亿元，对应PE分别36/27/22倍，未来国内市场竞争格局变化利好具备稳定供应链、持续研发能力、高产品品质的龙头企业，2024年宠物板块盈利有望维持高增速，维持“买入”评级。
    风险提示 品牌信誉风险；国内市场开拓不及预期的风险；海外市场竞争加剧的风险；原材料价格波动的风险；汇率波动风险；公司业绩预期不达标的风险；二级市场流动性风险。
   

负极业务龙头地位稳固，新材料增量可期

贝特瑞(835185)
    事件。2024年4月15日，公司发布2023年年报，23年公司全年实现营收251.19亿元，同比变动-2.18%，实现归母净利润16.54亿元，同比变动-28.42%，扣非后归母净利润15.80亿元，同比变动-2.59%。
    23Q4业绩拆分。营收和净利：公司2023Q4营收48.09亿元，同比-40.71%，环比-30.18%，归母净利润为2.89亿元，同比-69.62%，环比-44.10%，扣非后归母净利润为2.83亿元，同比-21.61%，环比-51.79%。毛利率：2023Q4毛利率为22.30%，同比+9.74pct，环比+2.64pct。净利率：2023Q4净利率为6.82%，同比-4.85pcts，环比-1.60pcts。费用率：公司2023Q4期间费用率为11.58%，同比+2.78pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.29%、4.30%、6.05%、0.94%。
    负极市场地位稳固，正极稳定增长。1）负极：23年公司负极材料出货超36万吨，对应营收122.96亿元，同比变动-15.96%。根据鑫椤资讯数据，23年公司负极市场占有率达22%，位列全球第一，龙头地位稳固。产能方面，公司子公司山东瑞阳年产4万吨新能源锂电池材料一体化项目于23年6月正式投产。随着公司石墨化自供率提升及负极产能有序释放，负极业务有望增长；2）正极：
    2023年公司正极材料出货量达4万吨，对应营收123.12亿元，同比增长19.52%。产能方面，截止23年末，公司已投产正极材料年产能达6.2万吨，常州贝特瑞2万吨高镍正极项目预计于24年陆续建成投产。
    前瞻性布局新型电池材料，增量可期。1）硅碳负极：截止23年末，公司硅基负极年产能已达5000吨，出货领先行业。公司已开发第五代硅碳负极产品，比容量超2000mAh/g，硅氧负极比容量达1500mAh/g。2）钠电池正负极材料：23年5月，公司发布钠离子电池正负极材料--“探钠350”硬碳负极和“贝钠-O3B”正极材料，其中“探钠350”比容量可达350mAh/g，首次充放电效率达90%，“贝钠-O3B”比容量可达145mAh/g。
    推进海外基地建设，供应链进一步完善。1）正极材料：23年12月，公司发布公告拟在摩洛哥投建年产5万吨锂电池正极材料项目。2）负极材料：公司积极规划和建设印尼年产16万吨负极材料（一、二期）项目，其中一期已处于建设中。随着公司海外基地建设推进，全球市占率有望进一步提高。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收307.82、378.00、443.58亿元，同比增速分别为22.5%、22.8%、17.3%，归母净利润21.87、29.32、36.25亿元，同比增速分别为32.2%、34.1%、23.7%，对应PE为10、7、6倍，考虑到公司正负极产能持续释放，双轮驱动，维持“推荐”评级。
    风险提示：产能建设进度不及预期、原材料价格波动超预期、新材料研发进度不及预期。

公司信息更新报告：2024Q1流水短期承压，期待产品调整完成恢复增长

太平鸟(603877)
    2024Q1流水短期承压，期待产品调整完成恢复增长，维持“买入”评级2024Q1公司实现营收18.1亿元（同比-12.9%），归母/扣非净利润1.6亿元（同比-26.9%）/1.1亿元（同比-39.2%），主要系加盟处理老品导致毛利率降低所致。由于闭店趋稳叠加产品调整接近尾声，期待产品调整后恢复增长，我们维持2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润5.6/6.6/7.5亿元，对应EPS分别为1.2/1.4/1.6元，当前股价对应PE为14.2/11.9/10.5倍，维持“买入”评级。
    品牌端：男装、童装闭店趋稳，受天气因素影响流水短期承压
    2024Q1女装/男装/乐町/童装实现营收6.5/7.7/1.3/2.3亿元，同比-13.0%/-5.6%/-37.5%/-9.2%，受天气因素影响，各品牌流水短期承压。门店：2024年初至今女装/男装/乐町/童装净关28/0/26/5家至1430/1370/314/548家，男装、童装闭店趋稳。
    渠道端：渠道调整接近尾声&线上短期承压，静待流水回暖
    2024Q1线上实现收入5.2亿元（同减6.1%）。线下实现收入12.8亿元（同减15.4%），其中直营/加盟实现营收8.5/4.3亿元，同比-22.2%/+2.3%，加盟表现好于直营；渠道调整接近尾声，2024年初至今净闭60家至3671家，直营/加盟净闭31/29至1144/2527家，看好之后直营稳步扩面积、提店效；店效恢复后加盟商信心提升稳步开店。
    加盟处理老品毛利率短期承压，库存规模及结构显著优化
    盈利能力：2024Q1公司毛利率为55.3%（同比-4.7pct），直营/加盟/线上毛利率分别同比+1.5/-12.2/-4.9pct至71.1%/36.9%/45.3%，主要系加盟处理老品导致毛利率降低所致；期间费用率为45.5%（同比+0.3pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.3/-0.4/+0.03/+0.3pct，控费下期间费用率基本维持稳定，综合来看归母净利率为8.8%（同比-1.7pct）。营运能力：2024Q1末存货13.7亿元，同比-27.1%，存货周转天数160天，同比-57天，库存结构恢复健康。经营性现金流量净额同降94%至0.08亿元。
    风险提示：线下零售需求疲软、产品调整不及预期、门店开拓不及预期。

2023年年报点评：新产能有序建设，横向拓展新材料业务

甬金股份(603995)
    事件概述：公司发布2023年年报。2023年，公司实现营收398.74亿元，同比增长0.8%；归母净利润4.53亿元，同比减少6.9%；扣非归母净利4.27亿元，同比减少6.5%。2023Q4，公司实现营收122.93亿元，同比增长33.8%、环比增长20%；归母净利润1.38亿元，同比增长0.9%、环比增长35%；扣非归母净利1.38亿元，同比增长12%、环比增长50.8%。
    点评：销量同比增长，毛利率同比提升
    1、量：销量同比增加。23年，广东甬金、浙江甬金新增产能在较短时间内产能得以基本满产，公司全年冷轧不锈钢产品销量共计281.98万吨，同比增长14.42%。其中，公司精密冷轧300系/400系销量分别为11.50/4.92万吨，同比+16.64%/-24.69%；宽幅冷轧300系BA/300系2B/400系BA销量为3.93/220.12/31.67万吨，同比分别+91.56%/10.19%/47.87%；其他产品销量为12.51万吨，同比增长61.77%。
    2、价：毛利率同比提升。2023年国内不锈钢市场价格整体呈现震荡下跌态势。主要钢厂无锡地区304冷轧年内单价累计下跌约3200元/吨，跌幅约18%，其中一季度和四季度下行趋势明显，主要受需求弱势与上游材料价格下降拖累。公司23年毛利率4.79%，同比+0.22pct。23Q4，公司毛利率4.97%，环比+0.35pct，同比+0.35pct。
    未来核心看点：新产能有序建设，横向拓展新材料业务
    1、多个项目有序建设，放量可期。公司全球多个不锈钢冷轧项目有序建设投产中，2024年冷轧不锈钢计划产销量320万吨，同比增长约13.5%，公司规模效应有望逐步显现。顺周期复苏预期下，公司未来成长性可期。
    2、定增完成募资12亿元，保障扩产项目建设资金。公司2023年4月完成定增，发行股票444,115,47股，发行价格27.02元/股，募集资金12亿元，用于甘肃甬金22万吨冷轧不锈钢以及广东甬金三期35万吨冷轧不锈钢项目。
    3、实施多元化发展战略，布局钛合金和柱状电池专用外壳材料业务。公司2022年规划“年产6万吨钛合金新材料项目”和“年产22.5万吨柱状电池专用外壳材料项目”，新材料项目是公司利用产业链整合优势实施一体两翼，多元化发展战略的体现。两个新材料项目一期预计2024年6月份达到试生产阶段。
    投资建议：随着公司精密冷轧不锈钢带多个项目逐步投产，叠加横向拓展新材料业务，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.86/7.25/8.45亿元，对应现价，2024-2026年PE依次为11/9/7倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：项目进程不及预期；不锈钢需求不及预期；原材料价格大幅波动。

24Q1业绩表现亮眼，技术和市占率领跑全球

宁德时代(300750)
    事件：
    公司发布2024年一季度报告，24Q1实现营收797.7亿元，同比-10.4%，环比-24.9%，归母净利润105.1亿元，同比+7.0%，环比-19.0%，扣非归母净利润92.5亿元，同比+18.6%，环比-29.5%。
    毛利率同环比提升，业绩表现亮眼
    24Q1公司凭借领先技术优势及成本优势，业绩表现良好。24Q1实现毛利率26.42%，同比+5.15pct，环比+0.76pct；实现净利率14.03%，同比+2.71pct，环比+0.62pct。24Q1公司经营性现金流净额为283.58亿元，同比+35.3%，表现良好，主要系去年至今公司库存管理策略效果显著叠加原材料价格下跌节约了采购端现金流支出。24Q1公司经营质量和管理能力均有所提升。
    龙头地位稳固，市占率全球领跑
    公司是全球锂电龙头公司，动力电池市占率全球领跑。受益于下游新能源车销量持续增长，24年1-2月全球动力电池装车量92.4GWh，同比+27.0%，其中公司装车量为35.5GWh，同比+44.9%，市占率为38.4%，同比+4.8pct，位居第一。24Q1国内动力电池装车量为85.2GWh，同比+29.4%，其中公司装车量为41.31GWh，市占率为48.9%，同比+4.0pct。24年随着神行超充电池不断放量，公司出货量有望持续提升。
    持续开拓多元化客户，新产品加速落地
    动力电池方面，1月3日，公司与猛士科技签署三年战略合作协议，公司将为其提供动力电池产品和服务，猛士917车上也将印有“CATL Inside”；1月6日，公司与江汽集团签署战略合作协议，就动力电池新技术新产品，国内外市场开拓方面开展积极合作。储能电池方面，4月9日公司公司发布全球首款6.25MWh可大规模量产5年零衰减的天恒储能系统，该系统单位能量密度提升30%。新产品新技术加速落地，有望夯实公司技术领先地位。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到24Q1动力电池装车量及公司业绩超预期，我们预计24-26年公司营收分别为4032.73/4831.99/5739.50亿元，同比增速分别为0.59%/19.82%/18.78%；归母净利润分别为505.51/596.19/714.61亿元，对应增速分别为14.57%/17.94%/19.86%，三年CAGR为17.4%；PE分别为17/15/12倍。参照可比公司估值，我们给予公司24年21倍PE，目标价241.29元，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源车销量不及预期；海外政策风险；原材料价格大幅波动。
   

2023年报点评：业绩符合预期，看好2024年海外景气度回升&新品放量

银都股份(603277)
    投资要点
    产品降价导致收入同比小幅下滑，看好2024年收入端恢复性增长
    2023年公司实现营业收入26.53亿元，同比-0.39%，其中Q4实现营业收入5.96亿元，同比+9.49%。分产品来看：1）商用餐饮制冷设备：2023年实现收入19.63亿元，同比-1.11%，其中销量31.07万台，同比+12.60%，收入小幅下滑主要系产品降价；2）西厨设备：2023年实现收入4.51亿元，同比+4.64%，其中销量12.15万台，同比+4.36%，单价基本保持稳定。分地区来看：1）内销：2023年实现收入2.29亿元，同比+91.07%；2）外销：2023年实现收入23.92亿元，同比-4.80%，内销大幅增长主要系2023年公司获得国内某餐饮客户大订单，外销小幅下滑主要系2023年海运费大幅下降，产品随之降价。分销售模式来看：1）OBM：2023年实现收入20.05亿元，同比-0.80%；2）ODM：2023年实现收入6.02亿元，同比+0.39%。展望2024年全年，随着欧美需求恢复，产品价格不利因素消散，叠加万能蒸烤箱、冰淇淋机等新品放量，公司收入端有望迎来恢复性增长。
    受益海运费降价和汇率影响，盈利能力提升明显
    2023年公司实现归母净利润5.11亿元，同比+13.54%，其中Q4为1.04亿元，同比+32.86%。2023年公司销售净利率为19.26%，同比+2.40pct，盈利水平显著提升。1）毛利端：2023年销售毛利率为43.50%，同比+5.72pct，是净利率提升的主要原因，其中外销和内销毛利率分别为45.28%和30.26%，分别同比+6.88pct和-2.16pct，外销毛利率大幅提升主要系海运成本下降较多。2）费用端：2023年期间费用率为20.69%，同比+2.59pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比+3.18pct、+0.12pct、-0.04pct和-0.68pct，销售费用率提升主要系展会费用同比大幅增加，加大国内外市场开拓力度。
    趋于完善的海外渠道+新品布局，将推动公司持续稳步成长
    相比日本星崎、Middleby等企业，公司营收规模较小，仍有较大提升空间。①海外渠道趋于完善：公司国内外渠道搭建基本完成，尤其海外渠道趋于完善，在国内更是主动去向工程端客户渗透；②布局新品：推出万能蒸烤箱、智能薯条机器人等智能化新产品，将有效补充公司的产品矩阵，有望成为公司新的业绩增长点。其中公司薯条机器人进行了升级迭代，新增自动装盒功能，获得了美国餐饮协会大展颁发的2024年厨房科技创新奖，更加契合客户需求；③产能：泰国生产基地的投产将进一步满足公司海外经营发展的需要，有利于公司国际市场的开拓，优化公司的产能及运输整合能力，并减少单一出口国带来的政策风险。
    盈利预测与投资评级：考虑到海外消费需求恢复进程，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测至6.65/8.08亿元（原值7.03和8.53亿元），新增2026年归母净利润预测9.56亿元，对应PE为17/15/12倍，维持“增持”评级。
    风险提示：地缘政治风险、海运费上涨风险、海外市场拓展不及预期

2024年一季度业绩点评：24Q1变革成效显著，收入重回百亿可期

三只松鼠(300783)
    核心观点：
    事件：4月16日，公司发布公告，24Q1实现营收36.5亿元（同比+91.8%，下同），归母净利润3.1亿元（+60.8%），扣非归母净利润2.6亿元（+92.8%）。
    总战略引领+年货节催化，24Q1收入迎来开门红。24Q1收入同比与环比均持续提速，主要系：1）全渠道改革升级；2）高端性价比战略下价格具备竞争力，带动24年年货节开门红；3）23Q1转型势能尚待释放，基数较低。分渠道看，年货节期间“抖+N”各渠道实现高增，抖音超级品牌日活动GMV表现亮眼；传统货架电商阿里/京东亦实现快速增长；线下分销，全系列标品礼盒/礼包表现亮眼。此外，24年公司夏威夷果、碧根果、开心果、巴旦木四款产品进驻零食很忙系统，进一步加码高端性价比打法。24Q1存货4.7亿元（-66.4%），现金回款40亿元（+80.2%），印证动销旺盛。
    高端性价比战略下供应链优化推动盈利能力改善。归母净利率：24Q1为8.5%，同比-1.6pcts，主因政府奖补减少，24Q1扣非归母净利率7.2%，同比持平，但处于历史较高水平。具体拆分，毛利率：24Q1为27.4%，同比-0.9pcts，主要系高端性价比战略价格调整以让利终端。销售费用率：24Q1为16.3%，同比+1.1pcts，主要系基数较低以及费用率更高的抖音渠道占比提升所致；管理费用率：24Q1为1.3%，同比-1.9pcts，主要得益于规模效应与“品销合一”战略。
    全渠道终端触达+全品类供应覆盖，高端性价比战略助力收入再上百亿。
    短期看，预计24Q2业绩延续较快增长，主要系：1）抖音短视频电商红利持续释放；2）分销渠道终端快速建设，自有品牌社区零食店单店模型逐步优化。长期看，公司积极顺应市场趋势形成全品类+全渠道经营方式，更高品质+亲民价格+品牌声誉筑基可持续增长，渗透上游自建工厂叠加一品一链有助于实现总成本领先，全要素合力提供让利空间以深度践行“高端性价比”战略；远期子品牌小鹿蓝蓝做强或有望开创全新品类，贡献第二增长曲线。
    投资建议：预计公司2024~2026年归母净利润分别为3.4/4.4/5.8亿元，同比+54.6%/28.7%/31.8%，EPS为0.85/1.09/1.44元，对应PE为28/22/16X，公司改革成效逐渐落地，但新渠道拓展节奏存在不确定，给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险，渠道拓展不及预期的风险，食品安全风险。

2023年报点评：新农并表拖累业绩，疆外工厂顺利投产

天润乳业(600419)
    投资要点
    公司发布23年年报：2023年公司营收27.14亿元，同比+12.6%；归母净利润1.42亿元，同比-27.7%；扣非归母净利润1.4亿元，同比-21.5%。单Q4公司收入6.31亿元，同比+13.04%；归母净亏损47万元（22Q4归母净利润0.43亿元）；扣非归母净亏损0.04亿元（22Q4扣非归母净利润0.4亿元）。剔除新农并表影响，23年公司内生收入25亿元，同比+4.13%，净利润1.97亿元，同比-1.9%。收入符合预期，利润低于预期。
    新农并表下常温高增，低温稳健增长：23年公司畜牧业/常温/低温业务收入分别同比-10.1%/+18.7%/+7.6%，23Q4畜牧业/常温/低温业务收入同比-42%/+13%/+19%。受上游原奶供大于求影响，公司畜牧业业务承压。新农并表下23年公司常温业务增速较快，细分品类中预计以常温砖为代表的UHT奶增速较快，奶啤相对疲软。23年低温业务稳健增长，细分品类中预计桶酸收入增速表现好于爱克林。
    深化渠道改革，疆外市场持续高增：23年公司疆内/疆外收入分别同比+6.03%/+20.84%，疆内收入占比达到46%，同比+3.13pct；23Q4疆内/疆外收入分别同比+1.7%/+28.6%，23Q4疆外加速扩张。2020年底公司开启二次出疆，在疆外集中资源发展重点市场和专卖店渠道，2023年公司持续推进专卖店数字化建设，疆外市场持续高增，截止到2023年末，公司专卖店数量达到1000家，环比23H1增加141家。
    成本红利+结构升级下毛利率改善，新农并表压制盈利能力：23年公司毛利率同比+1.2pct，毛利率优化预计主因奶价下行+高毛利的常温砖放量后产品结构优化。23年公司销售/管理/研发/财务费用率同比+0.2/+0.22/+0.5/+0.88pct；研发费用率提升预计主因公司增加新品研发投入及畜牧养殖技术提升投入，23年公司共完成70余款新产品开发；新农并表下财务费用率提升。综合看23年公司归母净利率同比-2.9pct；剔除新农并表影响，23年公司内生净利率同比-0.48pct，盈利能力承压。
    山东工厂规划清晰，疆外扩张潜力可期：2022年10月公司山东齐河工厂正式开工建设，一二期共规划产能15万吨，其中一期10.5万吨产能已在23年11月投产，公司产能快速扩张，未来随着三级市场战略深化、新农乳业疆外协同效应显现、高毛利产品占比提升，公司疆外市场有望实现高质量增长。
    盈利预测与投资评级：公司23年业绩低于预期，我们调整24-26年收入预期为30/33.5/37.4亿元（此前24-25年预期30.54/34.4亿元），同比+10%/+12%/+12%，下调归母净利润预期至1.8/2.2/2.7亿元（此前24-25年预期为2.11/2.54亿元），同比+26%/+23%/+22%，对应PE分别为17/13/11x，下调至“增持”评级。
    风险提示：渠道建设不及预期，原材料价格大幅波动，行业竞争加剧，牧业养殖恢复不及预期，并购整合不及预期

盈利能力稳定，市场份额提升

宁德时代(300750)
    投资要点
    事件：公司发布一季报，2024Q1实现营业总收入797.71亿元，同比-10.41%，环比-24.91%，归属于上市公司股东的净利润105.10亿元，同比+7.00%、环比-19.00%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润92.47亿元，同比+18.56%、环比-29.47%。
    动力电池全球市场份额稳步提升，凝聚态电池适配飞行汽车等新型领域。2024Q1公司电池出货95GWh，同比增长超25%，其中储能占比接近20%。市占率方面，据SNE统计，2024年1-2月公司全球动力电池市场份额38.4%，同比增长5pct；据动力电池联盟数据，2024年1-3月公司国内动力电池市场份额48.9%，同比增长4pct。新技术方面，公司凝聚态电池可用于民用飞机电动化，适配飞行汽车等新型应用领域。此外，公司设立绿能公司获取绿电指标并进行绿能开发，保障零碳战略目标的实现。
    盈利能力稳定，现金储备充裕。公司2024Q1实现营业总收入797.71亿元、同比-10.41%，主要系原材料成本下降电池价格相应下行所致。公司综合毛利率26.42%，同比+5.15pct、环比+0.75pct，净利率14.03%，同比+2.71pct、环比+0.63pct。公司销售费用率4.25%、同比+0.97pct，管理费用率2.89%、同比+0.81pct，财务费用率0.39%、同比+0.92pct。公司研发投入43.40亿元、同比-6.71%，研发费用率5.44%、同比+0.22pct。公司经营活动产生的现金流净额283.58亿元，同比增长35.25%，主要系销售商品等经营活动收到的现金增加，运营效率提升所致；期末货币资金达2886亿元。受益于政府补助和先进制造业税收优惠政策，公司2024Q1实现其他收益32亿元，其中政府补助约18亿元。
    投资建议：公司为锂电池行业龙头，受益于新能源汽车、储能等行业对锂电池的强劲需求，盈利能力稳定，同时，引领新技术变革，推动行业进步，为全球绿色发展贡献力量。我们维持公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为469.03亿元、568.70亿元和665.20亿元，对应的PE分别是18.5、15.3、13.0倍，维持“买入-A”评级。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期，国际贸易摩擦影响，公司新产线投产不及预期，上游资源价格大幅波动等。

2023年报点评：业绩稳健增长，多业务板块盈利修复

时代新材(600458)
    【投资要点】
    经营业绩稳健增长，盈利能力逐步提升。2023年公司实现营业总收入175.38亿元，同比+16.65%；归母净利润3.86亿元，同比+8.30%；扣非归母净利润4.21亿元，同比+147.97%。Q4公司实现营收49.36亿元，同/环比+10.05%/+12.61%；归母净利润1.12亿元，同/环比-24.74%/+56.53%。2023年公司毛利率为16.35%，同比+4.21pct，得益于风电叶片材料成本下降、内部降本增效以及汽零的客户补偿。
    积极推进重组工作，汽零板块有望实现反转。2023年公司汽车零部件业务实现收入68.60亿元，同比+23.12%。新材德国（博戈）在亚太地区完善研发平台能力建设，完成无锡二期基地规划并启动扩能改造。在降本减亏方面积极推进德国地区重组工作，未来将有效降低德国地区的运营成本。同时，通过积极向客户申请价格补偿等多项措施降低运营成本、改善盈利能力。
    风电业务市场拓展迅速，“海外和海上”成为主要驱动力。2023年公司风电叶片销售15.89GW，平均单套功率达5.6MW/套，实现收入67.01亿元，同比+24.87%。公司持续优化客户结构，浙江运达重新成为公司第一大国内客户，份额提升至45%，在明阳风电、海装风电的份额也稳中有升，海外获得Nordex批量订单。研发方面，公司自主研发的110米级超大型风电叶片获得首个海上批量项目；推出目前世界最长叶型112米级陆上叶片，有望抢占“沙戈荒”地区市场份额。
    轨交和工业工程平稳增长，海外市场和工业工程领域有望成为核心增量。2023年轨交和工业工程事业部完成收入18.75亿元和16.65亿元，同比基本持平。公司全球轨道车辆减振市场份额明显提升；基建线路方面在南美、亚太区域获取中泰高铁、印尼铁路等多个项目，新签订单同比超+150%；高分子材料制品布局欧洲、美洲、亚太区域，国内市场订单同比超+20%。在工业减震领域，国内风电减振市场份额超70%，保持国内第一，风电联轴器业务实现国内重点客户全覆盖，市场份额超50%；线路减振产品中标公司首个双层非线性减振扣件订单；桥建减隔震统招市场新签订单同比+70%，路外市场实现订单破亿元。
    部分新型材料实现客户突破，能力建设全面开启。2023年公司新型高分子材料等完成收入4.36亿元，公司锚定新能源市场，重点开拓高端聚氨酯减振制品、聚氨酯耐磨制品、HP-RTM复合材料制品、先进有机硅材料制品四大市场，多个产品通过客户验证，实现批量供货。能力建设方面，推进新材料产业基地建设，形成规模效应。
    【投资建议】
    公司以新材料起家，深耕轨道交通、风力发电和汽车业务，且均在行业内处于领先地位。我们看好公司凭借先发优势和科研实力，全面推进各业务发展，实现市场份额的提升和盈利能力的提升。
    我们预计2024-2026年公司营业收入分别为197.20/226.53/255.97亿元，分别同比+12.44%/+14.88%/+12.99%，归母净利润分别为6.65/8.64/10.59亿元，分别同比+72.10%/+30.08%/+22.52%，对应PE为14/11/9倍，EPS为0.81/1.05/1.28，维持公司“买入”评级。
    【风险提示】
    风电叶片价格不及预期；
    风电装机量不及预期；
    行业汽车销量不及预期；
    公司市场份额提升不及预期。

24Q1业绩预告点评：归母净利润0.85-1.05亿元，重组胶原蛋白景气度持续兑现

锦波生物(832982)
    锦波生物发布24Q1业绩预告。24Q1公司实现归母净利润0.85-1.05亿元/yoy+97.65%-144.16%，中值0.95亿元/yoy+120.93%。
    我们预计24Q1薇旖美三类械销售额延续高增长。我们认为公司业绩高速增长主要系薇旖美快速放量以及医美产品收入占比提升带动综合毛利率提升所致。我们预计2024年薇旖美系列产品目标继续高速增长，24Q1薇旖美三类械销售额延续高增长。
    薇旖美营销推广加码，销售费用提升略影响归母净利。2024年2月24日薇旖美联合分众传媒在上海、北京、深圳、广州、成都、重庆、杭州、苏州8城开启“元计划”：（1）布局电梯间广告；（2）联合40+医美机构做薇旖美的品宣以及重组胶原蛋白的市场教育。我们预计24Q1计提的销售费用略影响归母净利，但大面积铺开的线下营销活动有望持续提升C端认知、拓展消费人群、推动销量增长。
    展望未来，公司看点多多：（1）4mg极纯主打眼周细纹，通过增加机构覆盖数及深挖单机构需求等方式贡献主要增量，建议关注后续放量情况。当前公司加大对4mg极纯终端价格的把控力度。4月1日锦波生物在微信公众号上发布声明，对违规低价销售医美产品的互联网平台（例如新氧）宣战。公司在日常经营活动中发现破价情况后，反应迅速、及时制止，我们认为这有利于拉长薇旖美产品的生命周期。（2）建议关注24Q2至真的推广情况。（3）主打女性私密护理的重组胶原蛋白冻干纤维三类械产品有望于年中获批，主打面中部增容的重组胶原蛋白低温凝胶预计有望于年底获批，新品有望贡献业绩增量。（4）公司出海进程持续推进中，欧莱雅旗下修丽可合作锦波生物推出重组胶原蛋白溶液（械三），欧莱雅小蜜罐系列添加了来自锦波生物的重组胶原蛋白。当前胶原蛋白市场教育还处于早期阶段，海外知名品牌的参与有助于加快市场教育，并提升锦波生物的知名度。
    盈利预测与投资评级：我们预计锦波24-26年归母净利分别为4.7/6.9/8.8亿元，当前市值对应24年PE为30倍。重组胶原蛋白行业高景气度持续兑现，考虑到锦波在医美领域的领先地位，维持“买入”评级。
    风险因素：研发不及预期风险、新品不及预期风险、行业竞争加剧风险。

2023年报点评：多产品线格局初显，产品结构优化促盈利能力提升

开立医疗(300633)
    【投资要点】
    业绩表现：2023年，公司实现营业收入21.2亿元，同比增长20.29%；实现归母净利润4.54亿元，同比增长22.88%。2023Q4季度，公司实现营业收入6.52亿元，同比增长27.58%；实现归母净利润1.34亿元，同比增长7.57%；扣非归母净利1.21亿元，同比增长3.43%。
    超声业务平稳增长，内镜业务维持高增速：分业务看，2023年公司实现超声收入12.23亿元，同比增长13.28%，内镜收入8.50亿元，同比增长39.02%。超声领域，公司超高端彩超平台S80/P80系列正式小规模推向市场，在妇产、全身介入应用方面不断取得突破，三甲医院的装机量及市场占有率不断提升；内镜领域，公司打磨升级和量产化高端内镜产品，光学放大内镜和超声内镜的产品稳定性和供应量快速提升，推出了电子十二指肠内窥镜ED-5GT、支气管内窥镜用超声探头UM-1720，进一步扩展了公司内镜产品的临床应用范围。
    强化高端产品的研发投入，提升产品力：2023年，公司研发费用为3.84亿元，同比增长16.81%；研发费用率为18.12%，同比降低0.54pct；研发人员数量为722人，同比增长14.42%；截至2023年末，公司及子公司共拥有925件境内外已授权专利，同比增长20.44%。公司坚持多元化战略布局，加强超声和内镜高端产品的研发不断提升产品竞争力。微创外科领域，公司推出了SV-M4K100系列和精卫II系列摄像系统，并在德国建立外科产品研发中心，引领外科的产品研发、产线优化和产业链建设迈进国际化时代。血管内超声产品中标省际联盟集采，为心血管介入领域的发展创造良好开端。
    加速海外本地化布局，海外收入增势亮眼：2023年公司实现国内收入11.81亿元，同比增长21.97%，海外收入9.39亿元，同比增长18.24%。公司通过加深本土子公司建设、扩张本地化团队、快速导入智能超声新品等方式，在欧美市场取得了快速增长。随着内窥镜产品的不断丰富和对终端用户以及渠道伙伴的持续支持，公司海外营销渠道量质齐升，专业内窥镜渠道数量不断增加，核心渠道的能力和规模迅速扩大。
    费用水平相对稳定，盈利能力稳中有升：2023年，公司管理费用率为6.05%，同比增长0.49pct；销售费用率为24.73%，同比增长0.72pct我们认为主要与新团队的搭建相关；财务费用率为-2.11%，同比降低0.41pct。2023年，公司销售毛利率为69.41%，同比增长2.55pct，我们认为主要与公司产品结构高端化有关；销售净利率为21.43%，同比增长0.45pct。
    【投资建议】
    公司作为国产超声和内镜的龙头企业，超声业务保持稳健增长，内镜业务步入发展快车道，微创外科和心血管介入业务孵化顺利，海外业务稳步拓展，具有较高的增长确定性。我们调整了此前的盈利预测，我们预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为26.4/32.3/39.65亿元，归母净利分别为6.18/7.64/9.63亿元，EPS分别为1.44/1.77/2.24元，对应PE分别为25/21/16倍，维持“买入”评级。
    【风险提示】
    政策变化的风险
    行业竞争加剧的风险
    商业化销售不及预期的风险
    研发进度不及预期风险

2023年报点评：24Q1盈利大幅改善，供需共振助面板景气向上

京东方A(000725)
    【投资要点】
    2024年4月2日，京东方公告2023年年报，并在4月12日披露一季度业绩预告。2023年公司实现营业收入1745.43亿元，同比下降2.17%；实现归母净利润25.47亿元，同比下降66.26%。2023年季度收入逐渐恢复，单四季度来看，公司实现营收480.28亿元，同比增长5.17%，环比增长3.65%；实现归母净利润15.25亿元，同比下降32.50%，环比增长432.67%。公司在2024年第一季度预计实现归母净利润8.00-10.00亿元，同比增长223%-304%，预计实现扣非归母净利润4.60-6.60亿元。
    分产品来看，（1）公司核心主业显示器件业务取得收入1470.53亿元，同比下降6.90%，毛利率为9.17%，同比增长1.20pcts，其中TV类产品收入占比27%，IT类产品收入占比34%，LCD手机及创新应用类产品收入占比14%，OLED手机及创新应用类产品收入占比25%；（2）物联网创新业务实现收入389.00亿元，同比增长约13.30%，毛利率为9.28%，同比下降0,19pct；（3）传感事业实现营收约4.05亿元，同比增长32.13%，毛利率为18.43%，同比下降2.67pcts；（4）MLED事业实现营收29.02亿元，同比增长81.42%，毛利率为-11.20%，同比下降9.09pcts；（5）智慧医工事业实现营收约27.92亿元，同比增长约26.71%，毛利率为19.70%，同比提升1.85pcts。
    LCD领先地位不断巩固，面板价格处于上涨通道。2023年，公司在LCD整体及五大主流应用领域出货量继续稳居全球第一，随着日韩产能出清，公司行业地位加固。液晶面板价格自23年3月以来开始上涨，在Q4达到高值后有所回调，但从24年1月开始继续上涨。面板供需偏紧，需求端受体育赛事备货需求和高涨价预期的驱动，我们认为价格将进入新一轮上涨通道。供给端，公司三月受订单释放提振，稼动率快速提升。产品价格方面，TV类产品价格自二月起全面上涨，三月涨幅呈扩大趋势；IT类产品价格回升态势开始初步显现。
    柔性AMOLED出货创新高，投建高世代生产线。2023年公司柔性AMOLED全年出货量近1.2亿片，同比大幅提升，同时产线盈利能力明显改善。进入到2024年，柔性AMOLED一季度出货量仍保持同比增长，公司全年出货量目标为1.6亿片，同比增长超30%。此外，部分柔性OLED产品价格自2023年四季度以来开始上涨，并延续至2024年一季度，折叠屏高端产品需求都将继续推高OLED业绩。公司在2023年投建国内首条8.6代AMOLED生产线，持续巩固半导体显示行业领先地位。
    【投资建议】
    受益于面板景气度复苏，23年公司营收实现增长。一方面，液晶面板终端需求提前释放，价格仍保持向上态势，将带动公司收入和毛利率提升；另一方面，OLED面板出货量增长快，新投建8.6代产线值得期待。因此，我们预计2024/2025/2026年的营业收入分别为2118.48/2376.50/2493.00亿元，归母净利润分别为47.76/76.86/83.37亿元，EPS分别为0.13/0.20/0.22元，对应PE分别为34/21/19倍，对应PB分别为1.26/1.24/1.21，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    显示面板下游需求不及预期的风险；
    显示面板行业竞争加剧导致降价的风险；
    汇率风险。

2024Q1业绩高增，下游需求修复助推业绩回暖

深南电路(002916)
    核心观点：
    事件公司发布2024年一季报。2024Q1公司实现营收39.61亿元，同比增长42.24%；归母净利润为3.80亿元，同比增长83.88%；扣非后归母净利润为3.36亿元，同比增长87.43%。
    2024年一季度业绩高增，研发费用同比增长103.58%。2024Q1公司实现营收39.61亿元，同比增长42.24%，主要为各业务订单增加影响，PCB及封装基板业务稼动率较2023Q4均有所提升。归母净利润为3.8亿元，同比增长83.88%；扣非后归母净利润为3.36亿元，同比增长87.43%。经营性净现金流为5.63亿元，同比减少18.38%。研发费用为3.38亿元，同比增长103.58%，主要为薪酬支出、材料费及折旧费增加影响。毛利率为25.19%，同比提升2.14pct；净利率为9.58%，同比提升2.18pct。
    持续优化PCB业务下游产品结构，汽车领域订单高增长。PCB业务是公司主要收入来源，2023年PCB业务实现营收80.73亿元，占整体营收比重达59.68%。公司PCB业务下游应用以通信为主，重点布局数据中心、汽车电子等领域，并长期深耕工控医疗等领域。2023年公司PCB业务通信领域整体订单规模同比有所下降，数据中心领域订单同比微幅增长，汽车领域订单同比增长超过50%，订单结构持续改善。
    封装基板整体需求修复。公司作为目前中国大陆内资最大的封装基板供应商，产品包括模组类、存储类和应用处理器芯片封装基板。2023年存储类和射频类封装基板产品订单均实现同比增长，主要得益于客户开发突破和2023H2存量客户需求修复。WSTS预计2024年半导体销售额同比增长13.1%，存储市场销售额同比增长44.8%，有望带动2024年BT类载板需求。同时，公司FC-BGA封装基板部分产品已完成送样认证，处于产线验证阶段，未来有望为公司封装基板收入增长贡献新动能。
    投资建议：Prismark预计2024年全球PCB产值同比增长5%。公司PCB业务下游收入结构持续改善，封装基板受益于半导体周期回暖，预计公司2024-2026年分别实现营收151.28、171.40和194.57亿元，同比增长12%、13%和14%；归母净利润为16.04、19.26和23.37亿元，同比增长14.70%和20.11%和21.32%；每股EPS为3.13、3.76和4.56元，对应当前股价PE为29、24和20倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：PCB产业复苏不及预期风险；封装基板竞争格局加剧风险以及在客户验证进度不及预期的风险。

业绩大幅增长，持续受益于口岸数字化需求复苏

盛视科技(002990)
    事项：
    公司发布2023年年报，2023年实现营业收入15.73亿元，同比增长59.03%，实现归母净利润1.98亿元，同比增长105.05%，EPS为0.77元。2023年利润分配预案为：拟每10股派现金4元（含税）。
    平安观点：
    收入和利润大幅增长，回款情况向好。公司2023年实现营业收入15.73亿元，同比增长59%（vs前三季度52%），收入端增速强劲受益于口岸建设需求复苏。分项来看，公司智慧口岸查验系统解决方案、智能交通及其他、其他业务分别实现收入14.19亿元、1.47亿元、708万元，分别同比增长73%、-12%、381%。利润端来看，公司2023年实现归母净利润1.98亿元，同比增长105%，增势同样强劲。现金流来看，公司回款情况向好，2023年经营性现金流量净额为1.03亿元，同比增长162%。
    提质增效成效显现，净利率同比提升。公司2023年毛利率为39.20%，同比下降1.45pct，存在小幅波动，这是由于公司毛利率高低较大程度取决于自研产品使用的比例。公司2023年期间费用率为19.83%，相比上年同期压降5.96pct，背后公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比下降0.69pct、0.13pct、5.86pct至6.63%、4.04%、9.37%。2023年，公司整合多地研发中心的资源，调整研发组织架构，将项目研发与产品研发分离，通过研发组织调整，优化研发过程管理，公司将研发质量、效率、技术、成果提升到一个新的高度，提质增效成效显现。公司2023年净利率同比提升2.85个百分点至12.60%。
    受益于口岸数字化需求复苏，智慧口岸业务快速增长。公司作为智慧口岸的先行者，提出智慧口岸理念并付诸实践，成功将人工智能等新一代信息技术应用于口岸领域，首创了多项口岸智能查验产品。2023年，公司中标西安咸阳机场、河口口岸、瑞丽（含畹町）口岸等多个大型口岸数字化项目，智慧口岸业务快速增长。同时，公司成功中标北京中关村综合保税区海关信息化建设项目，该项目是综合保税区推进新型监管模式的全国示范项目，有利于公司打造行业标杆，为公司继续推进口岸外延领域海关特殊监管区市场奠定基础。在智慧口岸试点建设深入推进和各地口岸经济发展的推动下，我们认为口岸数字化需求的恢复，有望持续支撑公司智慧口岸业务的快速增长。
    海外战略初见成效，多模态AI能力持续突破。公司自2022年下半年开始正式出海，2023年公司推出项目拓展和产品分销相结合的业务拓展模式，成功在塞内加尔、肯尼亚签订智慧港口项目，在阿联酋签订车辆通关及多国车牌识别项目等，智能产品市场认可度稳步提升。AI技术方面，2023年公司成功推出了多模态智慧口岸M2-GPT大模型，并计划将行业多模态大模型技术全面赋能智慧场景业务，此外基于智能感知终端、智能查验机器人及AI算法应用，公司打造并推广了多种AI+融合的智慧口岸2.0创新模式，助力全球客户发展具有区域特色的口岸经济。公司积极布局海外市场，同时人工智能技术不断突破，推进多模态AI研究赋能业务场景，我们认为有利于公司成长空间的进一步打开。
    盈利预测与投资建议：根据公司的2023年年报，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为2.73亿元（前值为4.13亿元）、3.62亿元（前值为5.63亿元）、4.73亿元（新增），对应EPS分别为1.06元、1.41元、1.85元，对应4月15日收盘价的PE分别为20.6倍、15.5倍、11.9倍。伴随口岸建设需求复苏，2023年公司业绩迎来强势增长。“一带一路”推升了海内外口岸数字化需求，公司作为国内智慧口岸行业龙头，订单有望持续增长，同时公司大力布局海外市场，积极推进多模态AI研究赋能业务场景，我们认为公司成长空间较为广阔，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）竞争加剧风险：目前智慧口岸所处细分赛道几乎没有能与公司形成很强竞争的对手，若未来市场持续扩大，人工智能大厂进入此赛道，或将面临竞争加剧的局面。2）海外业务发展不及预期：目前公司重视海外业务拓展，海外智慧口岸建设或将成为公司未来的又一大增长点，但基于当前国际局势较为复杂，未来海外业务仍存在一定不确定性。3）公司毛利率下降风险：公司当前毛利率较高，但同时毛利率也较为不稳定，毛利率主要与公司自研产品应用比例有关，随着公司未来自研产品应用比例等因素的变化，毛利率存在下降的风险。

2023年年报点评：高分红稳健增长，管理培训龙头价值逐步彰显

行动教育(605098)
    事件：公司发布2023年年报，业绩符合预期。公司实现收入6.72亿元/yoy+49.08%；归母净利润2.19亿元/yoy+97.95%；扣非归母净利润2.15亿元/yoy+116.04%。23Q4：公司收入2.11亿元/yoy+91.45%，归母净利润5878.52万元/yoy+250.95%，扣非归母净利润为5854.54万元/yoy+309.29%整体业绩符合预期。
    主营业务毛利率提升叠加费用率管控良好下，公司盈利能力持续改善。2023年公司实现毛利率78.26%/yoy+3.07pcts，主要为公司主营业务毛利率提升带动；费用端，2023年公司实现销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为26.52%/13.58%/4.33%/-3.82%，yoy-5.57/-4.73/-1.92/+3.4pcts，销售费用率和管理费用率降低较为显著；毛利率提升叠加费率优化下，公司归母净利率32.64%/yoy+8.06pcts，扣非归母净利率31.97%/yoy+9.91pcts。23Q4公司实现毛利率77.07%/同比+7.82pcts，环比-2.48pcts；费用端，23Q4公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为27.43%15.17%/5.08%/-3.14%，同比-8.91/-3.3/-1.53/+3.33pcts，环比+0.17/+3.67/+1.05/+0.29pcts。归母净利率27.84%/同比+12.65pcts，环比-4.1pcts；扣非归母净利率为27.73%/同比+14.76pcts，环比-5.94pcts。
    管理培训业务收入同比正常基数年（2021年）稳健增长。分业务看，2023年公司管理培训收入为5.95亿元/yoy+55.26%，同比2021年增长21%，毛利率为82.16%/yoy+1.73pcts；管理咨询收入为0.74亿元/yoy+13.53%，毛利率为48.31%/yoy+2.69pcts；图书销售为0.02亿元/yoy+52.16%，毛利率为41.23%/yoy+17.09pcts。
    大客户战略成果显著。公司锁定行业第一、区域第一，基于大客户的需求，为其量身定制、升级产品。2023年，郎酒、今世缘、名创优品、今麦郎、纳思达、创新金属、波司登等行业、区域龙头与公司达成合作，携手同行，共同创造。同时，公司由董事长牵头、集团核心管理层及分子公司总经理为第一负责人，围绕“大客户战略”进行了以“一切围绕业务、业绩为导向”、加速客户成交效率、推动业绩和收入持续增长的线上主题培训，一周一期。2023年末，“大客户战略”主题培训共开展了42期，已有240余家大客户企业与公司达成深度合作。
    合同负债稳健增长，近两年分红比例持续维持高位。2023年末公司合同负债为9.58亿元/yoy+24.9%。2023年半年度公司分红每10股派8元，合计9446.29万元，2023年末公司计划分红每10股派10元，合计1.18亿元，2023年全年公司拟分配现金红利总额为2.13亿元（含税），全年分红率为96.85%，维持较高水平。
    投资建议：公司作为企业管理培训行业龙头，积极打磨战略、产品，培育新人才，全方位强化公司运营，2023年全年取得优异表现，同时公司秉持回报股东的想法，近年来分红率维持较高水平。基于现有的合同负债及终端客户对于提价的良好接受度，我们持续看好公司的发展。我们预计2024-2026年公司归母净利润为2.85/3.65/4.57亿元，同比增长30%/28%/25%，当前市值对应PE为19X/15X/12X，维持“推荐”评级。
    风险提示：解禁减持、招生人数不及预期、关键业务人员流失、学员报到率低于预期等。

2024年一季报点评：业绩超预期，新技术加速落地，龙头地位愈加巩固

宁德时代(300750)
    事件概述。4月15日，公司发布了2024年一季报，2024Q1营收797.71亿元，同增-10.41%，环增-24.91%，归母净利润为105.10亿元，同增7.00%，环增-19.00%，扣非后归母净利润为92.47亿元，同增18.56%，环增-29.47%。
    毛利率：2024Q1毛利率为26.42%，同增5.15pct，环增0.75pct。费用率：公司2024Q1期间费用率为12.97%，同比2.91pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.25%、2.89%、5.44%、0.39%，同比变动0.97%、0.81%、0.22%和0.92%。净利率：2024Q1净利率为14.03%，同增2.71pct，环增0.63pct，总体超出市场预期。
    市占率进一步提升，国际评级提升。据SNE Research数据，2024年1-2月宁德时代全球动力电池使用量市场份额38.4%，持续稳步提升。根据动力电池联盟数据，2024年1-3月，宁德时代在国内动力电池市场份额占据48.9%，同比提升4个百分点。技术领先性以及价比优势明显使得公司渗透率进一步提升，龙头地位更加凸显。评级提升：4月15日，穆迪评级基于对宁德时代行业地位、领先技术、良好需求前景、多元化客户基础、高进入壁垒、审慎财务政策的认可，将宁德时代主体评级进行上调，由Baa1上调至A3，并给出稳定展望。2023年6月，惠誉将宁德时代的长期外币发行人违约评级及其高级无抵押评级自‘BBB+’上调至‘A-’，发行人违约评级的展望稳定。这是宁德时代首次获得惠誉的A区间信用评级。在中国仅有为数不多的企业获得类似评级。而穆迪评级上调，在一定程度上透露出国际评级机构对宁德时代信用资质充分认可的态度。
    新技术加速落地，新产品逐步持续推出。24年Q1公司研发费用投入达43.4亿元，研发所需原材料价格下降，总体费用同比略降，公司高度重视研发会持续加大研发投入，加码研发力度。Q1期间公司发布的神行电池和麒麟电池分别落地小米SU7Pro版和Max版，理想汽车发布的MEGA搭载了宁德时代和理想汽车共同研发打造的全球最快麒麟电池5C电池，随着相关车型订单量的攀升我们预期将给公司的出货量带来进一步的增长;4月9日，2024宁德时代储能新品发布会召开，宁德时代发布了全新储能系统——宁德时代天恒。天恒是标准20尺集装箱式储能系统，可以实现首五年容量零衰减、功率零衰减，让电芯实现“冻龄”，从生命周期内给客户提供更具性价比的产品，有效降低运营成本，带来全生命周期IRR的显著提升。
    投资建议：考虑到公司盈利强劲，龙头地位愈加巩固，我们上调24-26年最新归母利润预测分别为522，582及656亿元（此前为462，530及612亿元），同增18.4%，11.3%，12.8%。对应PE分别为17X，15X和13X。维持“推荐”评级。
    风险提示：新能源车销量不及预期，行业竞争加剧，原材料波动超预期。

重组八因子快速放量，商业化产品矩阵逐步丰富

神州细胞-U(688520)
    事件：公司发布2023年年报。2023年全年，公司实现营业收入18.87亿元，同比增长84.46%；归母净利润-3.96亿元，扣非归母净利润-0.64亿元，同比减亏。Q4单季度，公司实现营业收入5.08亿元，同比增长36.28%；归母净利润-1.76亿元，扣非归母净利润-0.73亿元。2023年公司销售收入实现大幅增长主要系公司核心产品安佳因？（重组人凝血因子Ⅷ）依托具有较强竞争力的产能和成本优势，通过市场营销团队在存量及增量市场的积极拓展，整体销售一直保持强劲、稳定的增长势头，销售收入继续大幅增长。
    2023年公司毛利率小幅提升，期间费用率有所优化。2023年，公司毛利率为97.11%，同比上升0.42pct，核心产品重组Ⅷ因子毛利率为97.42%，同比上升0.53pct。期间费用方面，2023年公司销售费用为4.36亿元，同比增长64.72%，主要系多个在研产品陆续上市后公司市场营销团队进一步扩充，相应的人员薪酬、推广费等持续增加；管理费用为1.50亿元，同比增加13.84%；研发费用为11.48亿元，同比增加29.59%，主要系公司包括14价HPV疫苗、新冠疫苗在内的部分在研产品在2023年度先后进入或完成关键性临床研究，临床研发支出较大所致；财务费用为1.08亿元，同比增长22.96%；受益于报告期内公司营业收入实现大幅增长，期间费用率下降明显。
    重组八因子收入快速增长，出海布局持续推进。公司的重组八因子产品安佳因？自2021年上市后快速放量，其用于12岁以下儿童甲型血友病患者出血的控制和预防适应症的补充申请于2023年1月底获批，产品的适用患者群体进一步拓宽。2023年，安佳因○R市场占有率稳步提升，全年销售额约17.8亿元，同比增长77.38%。中国甲型血友病患者的用药渗透率与人均用药量仍有较大的改善空间，随着各企业相关产品供应量的增长及社会支付能力的提升，预计未来几年八因子的市场规模将保持较快增长。此外，根据公司投资者关系记录，公司持续推进安佳因○R的国际化，截至今年1月已与印度、土耳其、印尼、斯里兰卡、巴西、巴基斯坦、沙特、阿尔及利亚、泰国、越南、菲律宾、哥伦比亚、墨西哥、俄罗斯及秘鲁等区域合作伙伴签约，利用合作方在当地的临床、注册和销售经验，推动该产品尽快在当地商业化，预计自2025年开始可以在境外市场陆续上市。
    多个品种陆续上市，商业化产品矩阵初具规模。公司首个抗体药物瑞帕妥单抗注射液安平希○R于2022年8月获批上市，2022年和2023年均被纳入CSCO淋巴瘤治疗指南，并于2023年12月顺利进入国家医保目录，为2024年产品销售放量奠定了基础。公司两个生物类似药安佳润○R和安贝珠○R于2023年6月先后获批上市，2023年下半年以来，产品陆续在各省市挂网及开展进院工作，并逐步贡献销售收入。此外，公司新冠疫苗产品SCTV01E及其迭代产品SCTV01E-2（安诺能
    R4）先后于2023年3月、12月被国家纳入紧急使用，其中SCTV01E已于2023年开始在全国30个省市的推广接种，迭代苗SCTV01E-2于2024年1月中旬确定价格后，也开始在全国20多个省市推广接种，期待为老年人、免疫力低下人群构筑免疫屏障。
    在研项目进展顺利，助力公司长期发展。公司自成立以来一直坚持自主研发的长线创新战略，2023年公司研发投入12.17亿元，同比增长25.06%，研发人员达855人，同比增长8.9%。在研管线方面，14价HPV疫苗SCT1000于2023年8月启动Ⅲ期临床研究入组，并在2个月内完成全部18000名受试者入组；PD-1单抗SCT-I10A单药用于一线治疗头颈部鳞状细胞癌和联合贝伐珠单抗一线治疗肝细胞癌的两个适应症的上市申请先后于2023年11月及2024年1月获得受理；SCT650C已在澳大利亚开展健康受试者的Ia期临床试验，已取得国内临床试验批件并启动Ib/II期临床研究；SCTC21C已启动I期临床研究；SCTB35及SCTB14分别于2024年3月及4月获得临床批件并将陆续启动临床研究。在研产品梯队化的布局有望在中长期为公司提供增长动能。
    投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价51.06元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为50.6%、30.6%、22.3%，净利润的增速分别为NA、107.8%、29.7%，成长性突出；维持买入-A的投资评级，6个月目标价为51.06元，相当于2024年8倍的动态市销率。
    风险提示：产品市场推广及销售不及预期、新产品研发进度不及预期、重组八因子出海不及预期、市场竞争加剧的风险。
   

成本优势凸显，底部估值修复弹性大

尚太科技(001301)
    投资要点
    负极底部确立，我们预计2025年供需格局将明显改善。我们预计2024年负极行业供给230万吨，产能利用率74%，龙头扩产放缓、新进入者暂停扩产；我们预计2025年供给270万吨，同比增长18%，产能利用率将提升至接近80%。24Q1负极环节部分低价单降至1.5万元/吨左右，叠加原料石油焦小幅调涨100-500元/吨，导致除龙头仍有3000元/吨左右盈利以外，其余厂家基本处在微利或亏损状态。24年4月随产能利用率提升，部分低价单价格已小幅恢复，行业底部确立，我们预计24H2-25年价格有望反转。
    受益于快充负极放量，公司已满产，我们预计2024年出货维持40%增长。公司为宁德时代第一大供应商，且24年公司成为宁德时代神行电池主供，3月排产环比翻番至1.5万吨，我们预计4月进一步提升至1.8万吨，已实现满产，5月起将新增外协产能。我们预计24Q1出货3.3-3.4万吨，同比增长40%，Q2出货有望环增50%+至5万吨，24年我们预计出货20万吨，同比增长40%，我们预计公司2025年新增10万吨产能，25年出货可维持30%增长，充分受益行业需求+电池龙头市占率提升带来的双重增速。
    盈利持续优于同行，成本优势确立，2025年盈利有望回升。24年公司石墨化单吨电耗6000度，低于0.8-1万度的行业平均水平。我们测算24Q1公司石墨化成本约0.55万元/吨，且一体化基地布局+单位投资额更低，减少了运输成本和折旧成本，综合来看，我们预计24年公司负极成本较竞争对手低0.2-0.3万元/吨左右。我们预计公司24Q1单位净利0.3-0.35万元/吨，24年初的降价将于24Q2充分体现，我们预计24Q2盈利略降至0.3万/吨以内，预计24年单吨利润0.3万元/吨左右，25年有望恢复至0.3-0.4万元/吨
    投资建议：考虑负极行业供给过剩盈利出现下滑，我们下调公司2023-2025年归母净利润预测至7.1/6.2/8.7亿元（原预期7.5/8.2/11亿元），同比-45%/-14%/+40%，对应PE为12x/14x/110x，考虑公司为负极成本龙头，成本优势长期可维持，给予2024年20xPE，对应目标价47元，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

2023年报点评：化肥价格下降影响利润，一体化优势持续增强

云图控股(002539)
    事件:
    2024年4月13日，云图控股发布2023年报：2023年公司实现营业收入217.67亿元，同比增长6.17%；实现归属于上市公司股东的净利润8.92亿元，同比减少40.22%；加权平均净资产收益率为11.27%，同比下降18.60个百分点。销售毛利率10.18%，同比减少5.04个百分点；销售净利率4.01%，同比减少3.27个百分点。
    其中，公司2023Q4实现营收56.21亿元，同比+1.67%，环比+4.22%；实现归母净利润1.77亿元，同比-6.37%，环比-12.83%；ROE为2.16%，同比减少0.71个百分点，环比减少0.38个百分点。销售毛利率7.54%，同比减少2.14个百分点，环比减少3.41个百分点；销售净利率3.09%，同比减少0.15个百分点，环比减少0.46个百分点。
    投资要点:
    复合肥、黄磷等产品价格下降，2023年业绩同比下滑
    2023年公司实现归属于上市公司股东的净利润8.92亿元，同比减少40.22%，公司经营业绩同比下滑主要是受复合肥、磷化工行业周期下行影响，主营产品复合肥、黄磷的市场价格出现不同程度的下跌所致。据Wind数据，2023年氯基复合肥均价为2695元/吨，同比-18.59%；硫基复合肥均价2972元/吨，同比-16.15%；重质纯碱均价2634元/吨，同比-3.01%；轻质纯碱均价2521元/吨，同比-4.10%；
    磷酸一铵均价为3020元/吨，同比-12.09%；黄磷均价25029元/吨，同比-24.49%。
    分板块看，2023年公司常规复合肥实现营收46.45亿元，同比-6.92%，毛利率9.77%，同比减少1.42个百分点；新型复合肥实现营收41.15亿元，同比-5.21%，毛利率17.36%，同比减少4.21个百分点；联碱实现营收14.16亿元，同比-1.69%，毛利率26.18%，同比上升2.25个百分点；磷化工产品实现营收14.43亿元，同比-24.09%，毛利率21.23%，同比减少20.46个百分点；磷酸一铵实现营收13.34亿元，同比-3.38%，毛利率10.66%，同比减少2.57个百分点。
    期间费用方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.56%/2.57%/1.45%/0.61%，同比+0.08/-0.34/+0.05/-0.07pct。2023年，公司经营活动产生的现金流量净额为6.56亿元，同比减少24.02%。
    进入用肥淡季，2023Q4利润下降
    2023Q4，公司实现归母净利润1.77亿元，同比-0.12亿元，环比-0.26亿元；实现毛利润4.24亿元，同比-1.11亿元，环比-1.67亿元。公司毛利下降主要系四季度进入用肥淡季，同时复合肥价格同比下降。据Wind数据，2023Q4氯基复合肥均价为2665元/吨，同比-12.95%，环比+10.89%；硫基复合肥均价2976元/吨，同比-9.38%，环比+8.81%；重质纯碱均价2785元/吨，同比+2.46%，环比+12.54%；轻质纯碱均价2652元/吨，同比-0.57%，环比+10.62%；磷酸一铵均价为3292元/吨，同比+4.00%，环比+17.93%；黄磷均价24781元/吨，同比-22.41%，环比+2.12%。期间费用方面，2023Q4年公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.98/0.62/0.90/0.46亿元，同比0.09/-0.82/-0.05/-0.12亿元，环比+0.18/-1.07/+0.24/-0.02亿元。2023Q4公司其他收益为0.95亿元，同比+0.72亿元，环比+0.77亿元，主要系收到与收益相关的政府补助、与资产相关的政府补助在2023年摊销。
    补齐磷矿石资源及合成氨产能，一体化优势持续增强
    公司重点围绕“复合肥”进行填平补齐，不断完善氮、磷产业链，强化全产业链的溢价和竞争优势。公司拥有丰富优质的磷矿、盐矿等资源，为资源供应与成本控制、产业链的延伸与发展提供了有力支撑。磷矿方面，公司全资子公司雷波凯瑞公司拥有四川省雷波县牛牛寨北磷矿区东段采矿权、西段探矿权和雷波县阿居洛呷磷矿探矿权，矿区面积共计11.90平方公里左右。其中，牛牛寨东段磷矿资源储量约为1.81亿吨，在建400万吨/年磷矿采矿工程，项目投产后可充分保障公司生产所需磷矿石原料的稳定供应；牛牛寨西段磷矿和阿居洛呷磷矿已完成勘探工作，目前正在推进磷矿资源储量备案手续，后续将开始着手“探转采”的相关手续。盐矿方面，公司控
    股子公司孝感广盐华源拥有北纬30度“盐海膏都”自主盐矿，井盐储量达2.5亿吨，确保公司联碱及复合肥产品具备较强的成本控制优势，提高公司对市场波动的防御能力。氮产业链上，公司湖北应城基地70万吨合成氨项目已完成“三通一平”工作，正式进入项目建设实质阶段，建成后氮肥原料端进一步填平补齐。未来随着公司在建产能陆续释放，产业链一体化程度将不断加深，资源自给率也将进一步提高，公司低成本的核心竞争优势将更加突出，为公司做大再做强奠定坚实基础。
    盈利预测和投资评级
    综合考虑公司主要产品价格价差情况，我们对公司盈利预测进行适当调整，预计公司2024-2026年营业收入分别为221、231、241亿元，归母净利润分别为10.59、12.61、15.55亿元，对应PE分别8.97、7.54、6.11倍。公司立足复合肥主业，构建了上下游完整产业链，随着磷矿及合成氨产能建设，公司一体化优势将进一步增强，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。
   

公司盈利实现稳健增长，国际化战略逐渐进入收获期

中鼎股份(000887)
    事件：公司发布2023年度业绩快报&2024年第一季度业绩预告，2023年公司预计实现营业总收入172.5亿元，较上年同期增长15.7%；预计实现归母净利润11.3亿元，较上年同期增长17.0%。2024Q1公司预计实现归母净利润3.2-3.8亿元，同比增长22.0%-44.8%；预计实现扣非净利润2.7-3.3亿元，同比增长25.6%-53.5%。
    点评：
    围绕智能底盘系统核心战略，公司盈利实现稳健增长。公司持续围绕“全球模块化管理、技术迭代升级、产业补强补全”的目标稳健发展，传统业务维持稳增长，空气悬挂系统、轻量化底盘系统、热管理系统等增量业务持续落地成长，发展势头良好。2023年公司预计实现营业总收入172.5亿元，较上年同期增长15.7%；预计实现归母净利润11.3亿元，较上年同期增长17.0%。2024Q1公司预计实现归母净利润3.2-3.8亿元，同比增长22.0%-44.8%；预计实现扣非净利润2.7-3.3亿元，同比增长25.6%-53.5%。
    智能底盘业务维持较快增长，冷却系统表现亮眼。公司迎合汽车智能化发展趋势，积极持续推动空气悬挂系统、轻量化底盘系统、流体管路系统增量业务的落地成长。2023年H1空悬系统业务收入3.6亿元（同比+19.3%），占收入比重为4.4%（同比-0.2pct）；轻量化业务收入5.6亿元（同比+18.0%），占收入比重为6.8%（同比-0.4pct）；橡胶业务收入17.5亿元（同比+17.4%），占收入比重为21.4%（同比-1.3pct）；冷却系统业务收入25.6亿元（同比+43.3%），占收入比重为31.2%（同比+4.1pct）；密封件业务收入17.5亿元（同比+23.0%），占收入比重为21.3%（同比-0.3pct）。
    国际化战略逐渐进入收获期，海外技术实现国内落地。1）空悬系统：AMK中国已取得国内多家造车新势力及传统自主品牌的空气供给单元订单，截至24年初安徽安美科已获订单总产值104亿元左右；子公司鼎瑜科技专注于空气弹簧的研发，目前空气弹簧产品已经生产完成，产线设备已落地，相关业务合作正在加速推进中，同时公司也在加速空悬其他系统硬件总成产品的研发进度。2）轻量化底盘：子公司四川望锦核心技术为球头铰链总成产品，锻铝控制臂总成项目已经取得突破性进展；获得奔驰、长安、广汽、比亚迪等多个传统主机厂订单。3）冷却系统：TFH中国公司目前已经完成建立并开始拓展国内市场；子公司中鼎流体主导新能源温控系统总成业务的发展，积极布局液冷板等其他热管理产品，正积极推动相关产品的落地。4）密封系统：积极推进新能源布局，已经开发配套成功高性能新能源电机密封；已经开发批产新能源电池模组密封系统和电桥总成等产品，为沃尔沃、蔚来、上汽、广汽等新能源汽车平台配套。
    盈利预测与投资评级：公司是国内领先的汽车底盘龙头，积极推动海外技术国内落地，业绩有望实现较快增长。我们预计公司2023-2025年归母净利润为11.3、13.7、16.4亿元，对应PE分别为15、12、10倍，维持“买入”评级。
    风险因素：原材料价格波动、汇率波动、客户开拓不及预期、配套车型销量不及预期。

Q1预盈符合预期，产品体系进一步完善

金种子酒(600199)
    事件：公司发布23年业绩快报及24Q1预盈公告。
    点评：
    公司盈利能力逐季提升。1)23年营收14.69亿（+24%），其中白酒9.82亿（+43%），药业4.17亿（-14%）。归母净利润-0.22亿（去年同期为-1.87亿），扣非归母-0.57亿（去年同期为-2.06亿）。符合此前业绩预告下沿。2）23Q4营收3.96亿（+7%），其中白酒2.85亿（+24%），归母净利润0.13亿（去年同期-0.51亿）。3）24Q1我们预计营收6.5亿（对应增速50%），公司预计归母净利润0.13-0.19亿元（去年同期-0.41亿），扣非归母0.1-0.16亿（去年同期-0.43亿）。
    新品馥16上市，产品体系进一步完善。1)根据公司公告，3月9日公司董事、总经理及副总经理各完成2万股增持，增持完毕后总经理何秀侠持有6.5万股，副总刘辅当持有4万股，本次增持有利于提振信心。2）据酒业家报道，3月11日中国酒业协会团体标准审查委员会发布“关于批准发布T/CBJ2114《金种子馥合香白酒》团体标准的通告”。3)据知酒报道，3月28日馥16上市，定位次高端，逐步完善产品体系。
    省内错位竞争，业绩有望逐步释放。1)2023年，公司以组织重塑、渠道改造为主题的“七场必赢之战”圆满收官，省内渠道布局100%达标，环皖与省外市场渠道布局完成约80%；安徽省内实现终端覆盖17.3万，其中优级覆盖7.3万。我们认为，安徽省内消费升级趋势仍强，随着公司产品体系进一步完善和渠道布局拓展，公司依靠次高端价位带小众香型、百元以下盒装酒错位竞争优势，有望实现份额、业绩的逐步提升。
    盈利预测与投资评级:我们下调预测23年EPS至-0.03元，维持预测24-25年EPS为0.49/0.80元。维持“买入”评级。
    风险因素：新品推进不及预期、行业竞争加剧

全年目标顺利达成，关注奶价及中长期成长性

天润乳业(600419)
    事件：天润乳业公布2023年年报。2023年，公司实现营业收入27.14亿元，同比+12.62%；归母净利润1.42亿元，同比-27.71%；实现扣非归母净利润1.40亿元，同比-21.53%。其中，23Q4公司实现营业收入6.31亿元，同比+13.04%；归母净利润-47万元，同比由盈转亏；实现扣非归母净利润-401万元，同比由盈转亏。
    点评：
    Q4收入亮眼，利润受资产减值和营业外支出影响亏损。在行业增速较慢的大背景下，公司23Q4收入表现亮眼。分产品看，常温乳制品、低温乳制品和畜牧业产品分别实现收入3.60亿元、2.52亿元和1121万元，同比分别+13.01%、18.78%和-41.61%。分区域看，疆内和疆外分别实现收入3.19亿元和3.07亿元，同比分别+1.65%和+28.57%，疆外增速喜人。毛利率端，公司Q4毛利率表现稳定，达17.58%，同比-0.07pct，环比-0.04pct。利润端看，公司经营费率略有上升，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别+1.89pct、+0.31pct、+0.38pct和+1.23pct。另一方面，利润的下降主要来自于资产减值损失和营业外支出，两者合计占收入比超12%。其中，资产减值损失主要来自于新农乳业的部分设备及房屋、生物性资产减值和存货减值（奶粉及消耗性生物资产），而营业外支出主要来自于生物性资产淘汰损失。
    全年目标顺利达成，双轮驱动稳中求进。2022年年报中，公司计划2023年实现乳制品销量27万吨，预计实现营收26亿元（合并报表口径）。实际结果上看，公司2023年实现乳制品销量28.45万吨，实现营收27.14亿元，顺利完成预计目标。分产品看，常温乳制品、低温乳制品和畜牧业产品分别实现收入15.30亿元、10.80亿元和8041万元，同比分别+18.65%、+7.60%和-10.08%。分区域看，疆内和疆外分别实现收入14.51亿元和12.49亿元，同比分别+6.30%和+20.84%。公司毛利率表现优秀，2023年达19.11%，同比+1.22pct。净利润的下降主要来自于新农乳业的并表。根据公司年报，新农乳业在2023年对公司净利润影响为-9535万元，若剔除新农影响，公司全年利润总额应为2.68亿元，同比+24.65%。实际经营方面，公司采用“产业运营+资本运作”双轮驱动模式，天润科技年产20万吨乳制品加工项目如期开工，齐源年产15万吨乳制品加工项目一期顺利建成投产试运营，完成收购新农乳业100%股权，同时可转债项目获上交所审核通过。2023年末，公司专卖店数目达1000家，成为疆外销售的重要渠道之一。
    展望24年：收入增速有望持续兑现。根据公司经营计划，2024年公司计划实现乳制品销量32万吨，同比+12.48%；预计实现营收30亿元，同比+10.54%。2024年，在新项目投产和新农兼并整合的效应下，公司有望持续实现超越行业的收入增速，提升市场份额。
    盈利预测与投资评级：关注上游奶价及中长期成长性。受乳制品行业上游奶价持续下行及公司兼并整合新农的影响，我们预计公司利润端今年增速或较收入端增速偏低。中长期来看，在公司充分整合新农乳业，上游奶价开始回暖后，公司有望进一步展现强劲增长。事实上，公司当前仍处于扩张周期，多个项目的陆续建成有望推动公司在中长期维度收入持续维持较高速度增长。我们预计公司2024-2026年EPS为0.45/0.54/0.76元，分别对应2024-2026年22X/18X/13X PE，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧，扩产不及预期

疆外拓展趋势延续，并表拖累短期业绩

天润乳业(600419)
    事件：
    公司发布2023年年报，实现营收27.14亿元，同比+12.62%，实现归母净利润1.42亿元，同比-27.74%。其中23Q4营收同比+13.04%，归母净利润同比-101.11%。公司拟现金分红4289万元，分红率30.20%。Q4营收延续双位数增长，疆外市场拓展韧性凸显：
    2023年公司实现营收27.14亿元，其中23Q4实现6.31亿元，同比+13.04%，在春节错期及行业强竞争背景下，延续此前双位数增长趋势已属优秀表现，其中亦有新农品牌增量。分市场看，2023年疆内营收同比+6.03%，核心市场延续稳健增长趋势，Q4疆内营收同比+1.65%，其中学生奶业务缺失以及疆内市场需求偏弱一定程度上拖累营收表现。疆外2023年营收同比+20.85%，其中Q4营收同比+28.57%，在春节错期以及市场竞争背景下依然实现快速增长，印证公司疆外市场拓展韧性仍存，此外我们预计与22Q4疆外物流运输受限形成低基数有关。分品类看，2023年常温营收同比+18.65%，Q4同比+13.01%预计纯牛奶等需求持续放量，低温品类2023年营收同比+7.57%，Q4同比+18.61%，预计与爱克林酸奶推新及巴氏奶等品类需求提升相关拆分量价，2023年公司销量28.45万吨，量增6.21%，价增5.83%，印证产品结构持续上行。
    牛只处置及新农拖累全年利润表现，后续有望受益于奶价上行2023年公司归母净利润1.42亿元，利润下滑一方面来自于生物资产处置7558.55万元，另一方面收购的新农乳业影响公司利润9535万元，包含自身亏损5690万元、溢价摊销2737万元、利息费用1108万元。2023年公司毛利率19.25%，同比+1.34pct，预计主要来自于产品结构上行，但收购新农后，公司牧场端配置进一步增加，2023年原奶自给率提升至92.36%，奶价下行阶段公司畜牧业毛利率-3.40%，抵消部分成本红利，但后续奶价上行阶段有望贡献利润增量。全年期间费用率10.56%，同比+1.82pct，其中财务费用率同比+0.88pct至0.67%，主因收购新农利息费用增加。
    差异化区域打法带动规模增长，利润短期承压未来弹性可期展望2024年，乳制品市场需求弱复苏，供给端放量相对充分，预计市场竞争仍保持相对高位，当前天润延续差异化区域打法，聚焦广东、浙江等核心市场，通过产品结构优化等推动营收持续拓展，2023年末专卖店1000家，全年净增236家，经销商持续拓展。产能方面，根据公告，公司山东工厂已投产试运营，并持续建设北疆天润科技20万吨产能，保障长期成长空间。利润方面，公司当前92%原奶自给率处于绝对高位，短期奶价下行阶段相对受损，但未来将充分受益于奶价上行阶段，远期利润弹性有望释放。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年营收增速分别为11.9%、10.4%、9.5%，净利润增速分别为16.2%、50.8%、23.3%，考虑到当前奶价下行阶段，公司短期利润受奶价及牛只亏损影响较大，且新农对公司利润产生一定拖累，但考虑到未来奶价上行阶段，公司有望充分受益于高原奶自给率带来的成本红利，利润弹性有望充分释放。给予买入-A的投资评级，6个月目标价为11.34元，对应2024年22x PE。
    风险提示：原奶价格长期下行、牛只价格进一步下降、疆外渠道拓展不及预期、疆内需求不及预期、产品推广不及预期。
   

资产减值大幅降低，水火绿电齐头并进

国电电力(600795)
    事件：
    公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入1809.99亿元，同比下降7.02%；实现归母净利润56.09亿元，同比增长98.8%；实现扣非归母净利润48.7亿元，同比增长97.8%。分板块看，2023年火电、水电、新能源发电板块分别实现归母净利润30.7亿元、18.5亿元、17.5亿元。公司归母净利润实现大幅增长主要受益于：1）燃料价格同比下降叠加成本管控，煤电板块利润提升；2）受益于资金成本下降及2022年9月转让宁夏区域公司，财务费用同比下降11.1%；3）大幅减值预计接近尾声，2023年公司计提减值20.3亿元，较去年同期下降17亿元。
    火电业绩显著修复，高比例长协保障业绩稳定性：
    截至2023年底公司控股装机容量1.06亿千瓦，其中火电装机容量7279.4万千瓦，实现上网电量3512.2亿千瓦时，同比下降4.17%，主要由于公司于2022年9月转让宁夏区域火电资产。2023年受煤炭中枢下降影响，公司燃料成本下降，2023年入炉标煤单价934.96元/吨，同比下降43.82元/吨，降幅达到4.48%。同时公司火电机组持续实现增值提效，公司火电平均供电煤耗降至294.2克/kWh，较上年下降0.89克/kWh。公司作为中国神华的兄弟公司，背靠国家能源集团煤炭供应具备煤电一体优势，2023年长协煤占比达到94%，高长协煤覆盖率所带来的稳定且较低的燃料成本优势下公司火电板块盈利能力稳定性较高，同时，公司火电机组多布局于东部沿海经济发达省份，电价保障性较高，叠加容量电价机制出台，公司火电业绩有望保持稳定。
    水电电价提升，双江口投产有望带来成长性：
    截至2023年底公司水电控股装机1495万千瓦，核心资产集中在大渡河流域，2023年公司水电实现上网电量546.6亿千瓦时，同比略降1.82%，主要由于上半年来水同比大幅偏枯。2023年水电板块上网电价达到0.246元/kWh，同比增长4.15%，净利润同比增长32.7%。公司有望迎来水电投产高峰，截至2023年底公司大渡河流域在建装机352万千瓦，根据公司投资者问答，公司双江口水电站（200万千瓦）预计于2025年实现首台投产、金川水电站（86万千瓦）预计于2025年中实现首台投产，带来发电量进一步提升。同时，由于双江口水电站为大渡河上游控制性龙头水库电站，投产后大渡河流域联合调度能力有望增强，水电盈利能力将进一步提升。
    新能源装机投产提速成长性可期：
    截至2023年底公司新能源装机容量达到1789.27万千瓦，其中风电929.33万千瓦、光伏859.94万千瓦，2023年新增新能源装机容量730.33万千瓦。2024年公司新能源装机高速增长有望延续，2023公司获取新能源项目指标1674万千瓦，丰富的项目储备为公司后续新能源板块的持续增长打下基础。
    投资建议：
    我们预计公司2024年-2026年的收入分别为2008.23亿元、2150.8亿元、2250.8亿元，增速分别为11.0%、7.1%、4.1%，净利润分别为74.53亿元、90.30亿元、105.49亿元，增速分别为32.9%、21.2%、16.9%，维持买入-A的投资评级，给予2024年15倍PE，6个月目标价为6.3元。
    风险提示：煤价上涨风险、政策推动不及预期风险、项目建设进度不及预期风险。
   

管理培训强劲增长，业绩释放分红率高

行动教育(605098)
    事件：公司发布2023年年报，报告期内实现营业收入6.72亿元，同比增长49.08%；归母净利润2.19亿元，同比增长97.95%；每股收益1.86元/股，同比增长97.87%；拟每10股派发现金红利10元（含税）。
    管理培训增长强劲，公司发展后劲十足。公司采取“一核两翼”的发展战略，聚焦管理培训，积极发展管理咨询和股权投资两大业务。2023年公司管理培训业务增长强劲，实现收入5.95亿元，同比增长55.26%；管理咨询业务稳健增长，实现营业收入0.74亿元，同比增长13.53%；公司营业收入6.72亿元，同比增长49.08%。同时，公司大客户战略成效显著，“大客户战略”主题培训共开展了42期，并与240余家大客户企业开展深度合作，带动公司在手订单快速增长。截至2023年末，公司合同负债9.58亿元，同比增长24.90%，公司发展后劲十足。
    盈利能力显著增强，经营性现金流良好。2023年公司整体毛利率78.26%，较去年同期提高3.07个百分点，其中管理培训毛利率82.16%，较去年同期提高1.73个百分点；管理咨询毛利率48.31%，较去年同期提高2.69个百分点。同时，公司净利率32.77%，较去年同期提高7.91个百分点，并创下历史最高水平；净资产收益率（加权）22.28%，较去年同期提高11.84个百分点；总资产报酬率11.42%，较去年同期提高6.59个百分点。另外，公司经营性现金流良好，2023年公司销售商品提供劳务收到的现金是营业收入的133.72%，经营性净现金流4.54亿元，公司业绩释放具有良好的现金流支撑。
    公司资产质量优良，负债率低分红率高。公司资产主要由货币资金、交易性金融资产组成，截至2023年末，公司货币资金13.58亿元，占比64.78%；交易性金融资产4.40亿元，占比20.99%。同时，公司负债较少，主要由合同负债构成。截至2023年末，公司总负债11.34亿元，其中合同负债9.58亿元，占比84.47%。公司资产负债率54.09%，剔除预收账款后的资产负债率仅为8.40%。另外，公司分红率较高，2023年公司实现了半年报和年报的两次分红，半年报每10股派发现金红利8元（含税），年报拟每10股派发现金红利10元（含税），2023年累计分红2.13亿元（含税），约占归母净利润的96.85%，股息率（按4月15日收盘价计算）3.94%。
    估值与投资建议：预计2024-2026年公司营业收入分别为8.93亿元、11.25亿元、13.86亿元，同比增长32.84%、25.99%、23.19%；归母净利润分别为2.93亿元、3.62亿元、4.37亿元，分别同比增长33.62%、23.30%、20.99%。公司紧密围绕“建设世界级实效管理教育机构”的发展战略定位，以“加速企业成为第一”为核心目标，以“组织创新能力”为核心特色，大客户战略成效显著，有望迎来业绩和估值共振。看好公司未来成长性，维持“买入-A”的评级，给予2024年22倍PE，对应目标价54.63元。
    风险提示：招生不及预期、退费风险、报到率低等风险。
   

2023年年报点评：2023年归母净利润同比+40%，成长空间广阔

双环传动(002472)
    事件:
    2024年4月11日，双环传动发布2023年年报：2023年公司实现营收80.74亿元，同比+18.1%；归母净利润8.16亿元，同比+40.3%；扣非后归母净利润8.03亿元，同比+41.6%，其中2023Q4实现营收22.02亿元，同比+9.4%；归母净利润2.27亿元，同比+31.5%；扣非后归母净利润2.53亿元，同比+34.5%。
    投资要点:
    2023年营收实现较快增长，“乘用车齿轮+商用车齿轮”双轮驱动。2023年公司实现营收80.74亿元，同比+18.1%，实现较快增长，主要系2023年公司重型卡车自动变速箱齿轮业务、新能源汽车齿轮业务等均呈现良好增长态势。分业务来看，2023年公司乘用车齿轮业务实现营收42.2亿元，同比+15.7%；工程机械齿轮业务实现营收6.5亿元，同比-12%；商用车齿轮业务实现营收8.8亿元，同比+71.3%。
    2023年归母净利润同比+40.3%，盈利能力显著提升。2023年公司归母净利润8.16亿元，同比+40.3%。从公司盈利能力来看，2023年公司实现毛利率22.24%（同比+1.17pct），净利率10.33%（同比+1.76pct），期间费用率10.27%（同比-0.58pct），主要系2023年公司持续推动的内部降本增效、自主创新等工作，有效地提升了制造能力，降低了单位成本，毛利率和期间费用率均得到改善。
    “乘用车齿轮+民生齿轮+机器人减速机”齐发力，成长空间广阔。1）乘用车齿轮。在乘用车领域，公司拥有全球领先电动车制造企业、比亚迪、广汽、通用、福特、蔚来、采埃孚、日电产、舍弗勒、汇川、博格华纳等汽车产业链标杆客户，未来乘用车业务有望伴随优质客户快速增长。2）民生齿轮。公司积极投入注塑和相关复合材料齿轮及小总成的研发，相继在智能家居、车载部品等领域的市场份额获得增长，其中扫地机行业市占率增长较快，预计未来民生齿轮将助力公司实现稳定而持续的业绩增长。3）机器人减速机。公司子公司环动科技凭借自身机器人精密减速机的研发能力和批量交付能力，在国内RV减速机的市场占有率持续提升，此外公司已经实现谐波减速机成功供货，产品矩阵不断完善。
    盈利预测和投资评级考虑到公司乘用车齿轮、民生齿轮、机器人减速机业务三大业务未来均有望保持较快增长，我们预计公司2024-2026年实现营业总收入102.46、124.81、143.59亿元，同比增速为27%、22%、15%；实现归母净利润10.19、12.53、14.79亿元，同比增速为25%、23%、18%；EPS为1.19、1.47、1.73元，对应当前股价的PE估值分别为18、15、12倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示原材料价格持续上涨；销量不及预期；新客户拓展不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期。
   

点评报告：一季度业绩环比大增，磷矿龙头经营稳健

云天化(600096)
    事件:
    2024年4月13日，云天化发布2024年第一季度报告：2024Q1公司实现营业收入138.57亿元，同比下降12.77%，环比下降12.06%；实现归属于上市公司股东的净利润14.59亿元，同比下降7.19%，环比增长78.46%；ROE为7.49%，同比下降1.67个百分点，环比增长3.05个百分点。销售毛利率19.12%，同比增加1.49个百分点，环比增加0.40个百分点；销售净利率12.30%，同比增加0.32个百分点，环比增加5.72
    个百分点。
    投资要点:
    2024Q1利润环比大增，磷矿龙头经营稳健
    2024Q1，公司实现归母净利润14.59亿元，同比-1.13亿元，环比+6.41亿元；实现毛利润26.50亿元，同比-1.50亿元，环比-3.00亿元。公司毛利下降原因是主要产品磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛等在2024Q1价格均有不同幅度下降。2024Q1公司磷铵销售均价为3353元/吨，同比-4.42%，环比-3.13%；复合肥销售均价为3073元/吨，同比-14.78%，环比-2.95%；尿素销售均价为2184元/吨，同比-16.44%，环比-9.09%。期间费用方面，2024Q1公司销售/管理/研发/财务费用分别为1.90/1.74/0.90/1.45亿元，同比-0.16/-0.23/+0.16/-0.23亿元，环比-0.40/-1.92/-0.88/-0.03亿元。2023Q4公司资产减值损失3.66亿元（存货跌价损失及合同履约成本减值损失）、
    营业外支出2.43亿元（子公司缴纳税收滞纳金及发生合同纠纷诉讼预计赔偿金），2024Q1该部分支出减少，归母净利润环比大增。
    发布2024年提质增效重回报行动方案，切实维护投资者利益
    2024年4月13日，公司发布2024年度"提质增效重回报"行动方案的公告，基于对公司价值及未来发展的信心，公司制定了2024年度“提质增效重回报”行动方案：（1）聚焦主营主业，提升核心竞争力。（2）发展新质生产力，推进提质增效。（3）规范公司治理，夯实发展根基。（4）提升信息披露质量，加强投资者关系管理。（5）重视投资者回报，维护投资者权益价值。（6）强化“关键少数”责任、筑牢合规底线意识。公司以打造“旗舰型龙头上市公司”为目标，扎实筑牢安全环保生存底线，持续提高生产管理精益水平，着力推动产业转型升级，加大研发创新投入和成果转化，进一步深化企业改革，以良好的业绩回馈投资者的信任，维护公司市场形象，共同促进资本市场平稳运行。
    磷矿资源储量国内领先，参股公司获得镇雄磷矿探矿权
    公司有原矿生产能力1450万吨，擦洗选矿生产能力618万吨，浮选生产能力750万吨，是我国最大的磷矿采选企业之一。公司拥有合成氨产能240万吨/年，合成氨自给率95%左右；公司在内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，开采能力400万吨/年，可为北方基地的合成氨生产提供稳定原料。2024年2月20日，公司发布关于参股公司竞拍磷矿探矿权成交确认的公告，公司参股公司云南云天化聚磷新材料有限公司按照法定程序，以80008万元竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权，并与云南省政府采购和出让中心签署了《探矿权出让成交确认书》。聚磷新材为公司与控股股东云天化集团、昭通发展集团有限责任公司和镇雄产投集团有限公司于
    2023年3月共同出资设立，其中云天化集团持股55%，公司持股35%。鉴于聚磷新材取得矿权后将与公司形成潜在同业竞争，云天化集团已出具承诺，在符合政策法规、保障上市公司及中小股东利益的前提下，待聚磷新材取得合法有效的采矿许可证后3年内，将聚磷新材的控制权按照相关条件优先注入公司。镇雄县碗厂磷矿位于镇雄县羊场——芒部磷矿区的冯家沟、祝家厂和庆坝村三个区块内，该区域磷矿资源丰富，此次竞得该探矿权，将有利于提升公司磷矿资源保障能力，为充分发挥公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势奠定更加坚实的基础。
    盈利预测和投资评级
    预计公司2024-2026年营业收入分别为719、730、736亿元，归母净利润分别为47.95、51.34、53.71亿元，对应PE分别7.9、7.4、7.0倍，公司是磷化工龙头企业，磷矿石资源优势突出，为业绩提供了强有力支撑，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。
   

23Q4本部业绩超预期，新成长阶段开启

常熟汽饰(603035)
    主要观点：
    事件：公司发布2023年年报，2023年整体实现归母净利润5.46亿元、同比+6.7%，对应23Q4整体归母净利润1.62亿元、同比+14%、环比+5%。
    23Q4本部业绩略超预期，参股受年末会计处理方式影响低于预期。
    【本部】2023年实现收入45.99亿元、同比+25%，归母净利润3.12亿元、同比+4.5%，利润占比57%。对应23Q4实现收入15.24亿元、同比+40%、环比+23%，归母净利润1.09亿元、同比+30%、环比+37%，略超预期，利润占比67%。1）2023年核心增量：奇瑞+大众宝马+模具业务。1）奇瑞：芜湖基地2023年实现营收15.8亿元、同比+64%，同比收入增长幅度超预期，连续两年高增长。2）大众+宝马：长春基地（主要配套大众等）2023年实现营收4.8亿元、同比+23%，沈阳基地（主要配套宝马等）2023年实现营收1.1亿元、同比+20%。3）模具：天津常源2023年实现营收3.2亿元、同比+24%。2）2023年归母净利率6.8%、同比-1.4pp，符合预期：2023年毛利率20.4%、同比-1.2pp，配套部分客户项目利润率略降，整体费用率11.8%、同比-0.3pp，由于2023年存在当期公允价值变动损失约2358万元，整体利润率表现符合预期。
    【参股】2023年联合营投资收益2.34亿元、同比+9.8%（同比+0.2亿元），利润占比43%，低于年初预算约0.34亿元。对应23Q4联合营投资收益0.53亿元、同比-9.2%、环比-29%，利润占比33%。其中，1）一汽富晟低于预期：2023年收入77.4亿元、同比+26%，净利润2.6亿元、同比-6%，由于发生除净损益、资本公积和利润分配以外所有者权益的其他变动，约0.12亿元不能转投资收益转入其他综合收益，富晟计入合并报表投资收益约0.39亿元、同比-0.18亿元。2）其它重要参股长春派格/长春安通林表现符合预期，两家合计贡献1.55亿元投资收益、同比+0.37亿元。
    2024年公司将开启新成长阶段，国内+海外有望共振。2024年我们认为国内的核心增量将源自于奇瑞、新能源新客户等；同时2023年3月、12月董事长带领团队至欧洲拜访德国奔驰、宝马、大众，客户也回访考察公司多家子公司，并陆续获得客户的认可，进入德国主机厂体系，并直接参与RFQ报价，海外市场也有望成为新增长点。
    投资建议：经过去年公司积极积累新项目、开拓新客户，今年起新基地合肥（蔚来、比亚迪、安徽大众等）、肇庆（小鹏等）、安庆、大连（奇瑞）新项目逐步上量，公司将站在更高起点上进入新一轮成长阶段。我们预计公司2024-2025年归母净利润6.5亿、8.1亿（前值为7.4亿、9.1亿元），2026年归母净利润预期10.6亿元，增速+20%、+25%、+30%，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格上涨、传统合资品牌销量下滑影响、价格竞争中新客户开拓低于预期、新能源车销量低于预期、新产品落地节奏低于预期、智能座舱业务开拓速度低于预期等。

2023年年报点评：售价下滑拖累盈利，煤电化协同成长可期

甘肃能化(000552)
    事件：2024年4月15日，公司发布2023年年报。2023年，公司实现营业收入112.59亿元，同比下降8.17%；归母净利润17.38亿元，同比减少45.16%。
    23Q4盈利同环比均降。23Q4，公司实现营业收入26.53亿元，同比下降6.09%，环比下降6.94%；归母净利润1.78亿元，同比减少59.55%，环比下降36.22%。23Q4公司资产减值损失1.70亿元，对业绩形成拖累。
    现金股利支付率30.79%，股息率2.87%。公司拟每股派发现金红利0.10元（含税），共计派发现金股利5.35亿元，占当年合并报表实现的归母净利润的30.79%，以2024年4月16日收盘价3.48元计算，股息率为2.87%。
    煤炭产销大幅增长，成本降幅不及售价，毛利率同比下滑。2023年，公司所属煤炭业务实现煤炭产量1967.68万吨，同比增长31.70%；煤炭销量1926.73万吨，同比增长36.13%；煤炭产品吨煤收入448.52元/吨，同比下降33.93%；原煤单位制造成本335.46元/吨，同比大幅下降16.25%；吨煤毛利为191.33元/吨，同比下降49.31%。煤炭业务毛利率同比下滑12.94pct至42.66%。公司景泰煤业白岩子矿已进入联合试运转，酒泉肃北红沙梁露天矿和井工矿各产能核增至300万吨/年并按计划推进建设。此外，公司王家山矿、红会一矿尚未满产，未来仍有提产空间，公司煤炭产量增量可期。
    电力业务盈利改善，兰州新区热电项目开工建设。2023年，公司完成火力发电量37.79亿度，同比减少10.02%；度电收入0.3908元/度，同比增长10.46%；度电成本0.3223元/度，同比增长6.32%；度电毛利0.0684元/度，同比增长35.29%。电力业务毛利率同比抬升3.21pct至17.51%。公司兰州新区热电联产项目设计年发电量33.02亿度，供热量1362.41万吉焦，现已正式开工建设，项目有助于公司夯实煤电主业，促进煤炭资源转化消纳和保价增值。
    煤化工项目投运可期，有望贡献业绩增量。公司2020年发行可转债投资建设的清洁高效气化气综合利用项目，目前一期工程顺利进入单机试车调试阶段，2024年有望进入试运转贡献业绩增量。气化气项目有助于公司完善下游产业链，据此前公告气化气二期项目建设也已启动，公司布局煤化工业务将消纳部分长协动力煤，所生产的高附加值化工品有助于保障公司未来盈利。
    投资建议：我们预计2024-2026年公司归母净利为19.54/21.57/23.78亿元，对应EPS分别为0.37/0.40/0.44元/股，对应2024年4月16日收盘价的PE分别均为10/9/8倍。维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：煤炭价格大幅下跌；在建矿井投产不及预期。

做难的事，做对的事

联影医疗(688271)
    联影医疗成立于 2011 年，是中国大型医疗设备的龙头企业， 产品线覆盖 CT、 MR、MI、 RT、 XR 以及生命科学仪器。 2019-2023 年公司收入年复合增长率达 39.9%。 我们预期公司将受益于中国医疗设备市场扩容及国产替代，同时将持续开拓海外市场。
    深厚技术实力积累， 大型医疗设备高端市场的破局者。 中国大型医疗设备高端市场长期由进口品牌垄断，国产份额较低。联影医疗长期保持高研发投入， 9M23研发费用率达 18.4%。 经过多年研发累积，公司不仅建立了从低端临床到高端科研全覆盖的大型医疗设备产品矩阵， 更持续实现技术突破。我们认为，在部分高端设备领域，联影医疗已跻身国际一流， 乃至引领全球高端医疗设备的发展。 性能方面， 联影医疗的高端 CT、 MR 和 PET/CT 已看齐全球龙头 GE 医疗、飞利浦和西门子医疗 (“GPS”) 的高端产品。 创新突破方面，联影医疗已推出多款“行业首款”超高端设备，如行业首款 75cm 超大孔径 3.0T MR、行业首款可用于全身检查的超高场强 5.0T MR、行业首款具有 4D 全身动态扫描功能的 PET/CT 和行业首款诊断级 CT 引导的一体化直线加速器。
    国内市场持续扩容，中高端市场大有可为。 与海外地区相比， 中国大型医疗设备的人均保有量较低， 中国大型医疗设备市场具备较高成长空间。 根据医工研习社和 OECD 的数据，截至 2021 年底，中国 CT、 MR 和 PET 设备的人均保有量分别为每百万人 34 台、 9 台和 0.6 台，而美国人均保有量分别达到每百万人 43 台、38 台和 5.8 台。此外， 配置证管理的放松、配置证数量的大幅增加以及国务院推动设备以旧换新行动方案的出台都将有效地刺激国内大型医疗设备需求的释放，带动国内中高端医疗设备渗透率的提升，国产龙头联影医疗有望优先获益。
    高举高打加速全球化布局，出海潜力逐渐释放。 2019-2022 年，公司海外收入的年复合增长率达 121.8%，海外收入占比由 3.3%提升至 11.7%。 9M23 公司实现海外收入 10.3 亿元，同比增长 39.7%，海外收入占比进一步上升至 13.8%。联影医疗秉持高举高打的出海战略，利用差异化的创新产品持续突破海外高端市场，高端设备 uCT 960+、 uEXPLORER、 uMR Omega、 uPMR 790 等陆续进驻海外大型医院和研究机构。公司 9M23 的海外收入中，欧美成熟市场占比 47.0%，亚太市场占比 46.8%，海外收入来源分布均衡。我们认为，借助出色的产品力，随着公司全球化运营体系的搭建完善，公司海外业务将持续高速增长。
    首次覆盖给予“买入”评级，目标价 161.42 元人民币。 2023 年，联影医疗实现收入 114.1 亿元，同比增长 23.5%；归母净利润 19.7 亿元，同比增长 19.2%。 我们预计 2023-26 年公司收入和归母净利润将分别实现 25.7%和 24.4%的年复合增长，基于 9 年的 DCF 模型，给予 161.42 元人民币的目标价（WACC: 9.3%， 永续增长率: 4.0%） ，对应 55 倍 2024 年 P/E

归母净利润连续7年超双位数增长，算网数智业务继续贡献

中国联通(600050)
    事件描述：
    中国联通发布2023年年度报告。2023年，公司实现营收3726亿元，同比+5.0%；实现归母净利润81.7亿元，同比+12.0%。2023年ROE为5.1%，为近五年新高。
    事件点评：
    联网通信业务：移动业务面向“全面5G化”，物联网打造5G和RedCap差异竞争优势。2023年，公司联网通信业务（包括移动联网、宽带联网、电视联网、专线联网、通信业务及信息业务）实现营收2446亿元，整体稳中有进。其中移动用户规模达3.33亿户，净增用户1060万户，净增用户同比提
    升90%，5G套餐渗透率达78%，同比提升12pct。宽带业务用户规模达1.13亿户，同比净增979万户，净增规模为近十年新高。ARPU值方面，公司通过“固移融合”、发展家庭信息服务等方式维持稳健，2023年移动手机用户和固网宽带用户ARPU值分别为44.0元（同比-0.3元）和47.6元（同比-0.2元）。物联网方面，公司连接规模达4.9亿个，其中5G连接净增份额行业领先，Cat1规模1.3亿，车联网市场份额继续保持行业领先。公司发布全球首款5GRedcap模组，“格物”设备管理平台已具备千万级并发能力、落地场景化模型赋能行业客户数字化转型升级。
    算网数智业务进中向好，大数据服务连续5年行业份额超50%。公司算网数智业务包括联通云、数据中心、数科集成、数据服务、数智应用及网信安全六大板块，2023年实现收入752亿元，为公司带来超过一半的新增收入。其中联通云收入510亿元，同比增长42%，持续强化多层次智算中心布局，形成元景大模型“1+1+M”（1套基础大模型+1个大模型平台+超过10个重点行业大模型）服务能力。数据服务方面2023年收入53亿元，同比提升32%，继续保持在同行业市场份额领先，持续提升数据处理能力，日采数据增量同比翻倍达1.2PB，智慧城市服务区县总量破800个。数智应用方面，规模化成效显著，5G行业应用项目累计达3万个，服务超8,500个5G专网客户，亿元级自研应用产品达32款
    未来展望：继续实现收入利润双位数增长，资本开支总额下降，适度超前布局算网数智业务。对于2024年经营业绩展望，公司力争实现收入稳健增长、利润总额双位数增长。资本开支将控制在约650亿元，较2023年预计下降12%，继续推进与电信共建共享增加5G深度覆盖能力。同时公司将把握大模型行业快速发展机遇，算网业务坚持适度超前投资布局。在资本开支收缩和精英业绩稳健的背景下，我们认为公司未来也将继续加大分红比例，2023年公司每股股息为0.132元，分红率为30.5%，相较移动、电信仍有提升空间。
    盈利预测、估值分析和投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为92.81/103.48/114.41亿元，同比分别增长13.6%/11.5%/10.6%；公司业绩增长预计维持在行业中高水平，未来ROE、分红比率有望持续提升，维持“买入-A”评级。
    风险提示：
    移动、宽带业务ARPU值下滑风险。公司5G套餐渗透率已超78%，随着高价值5G用户完成渗透，未来移动ARPU值增速将趋缓。若5G流量增长不及预期或融合信息业务发展不及预期，ARPU有下滑风险。

2023年业绩点评报告：营业收入突破百亿，第二曲线表现亮眼

东鹏饮料(605499)
    报告关键要素:
    2024 年 4 月 14 日，公司发布 2023 年年度报告。2023 年全年，公司实现营收 112.63 亿元（同比+32.42%），归母净利润 20.40 亿元（同比+41.60%），扣非归母净利润 18.70 亿元（同比+38.29%）。其中，2023Q4实现营收 26.22 亿元（同比+40.88%），归母净利润 3.84 亿元（同比+39.69%），扣非归母净利润 3.68 亿元（同比+27.72%）。此外，公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 25 元（含税）。
    投资要点:
    公司 2023 年全年营业收入突破百亿,2024Q4 业绩增速环比明显提升 。2023 年全年，公司实现营收 112.63 亿元（同比+32.42%），归母净利润 20.40 亿元（同比+41.60%），扣非归母净利润 18.70 亿元（同比+38.29%）。其中 2023Q4 单季度公司营收/归母净利润分别同比+40.88%/+39.69%至 26.22/3.84 亿元，增速环比 2023Q3 表现进一步提速；扣非归母净利润同比增加 27.72%至 3.68 亿元。
    第二曲线显露锋芒，全国化布局持续推进：2023 年，公司继续在广东区域实行全渠道精耕策略并同时积极开拓全国市场，500ml 金瓶销量持续提升带动公司的销售收入稳定增长，按销售金额排名成为中国市场饮料单品 SKU 第三位。据尼尔森 IQ 公开发布的数据，2023 年东鹏特饮在中国能量饮料市场中销售量占比由 2022 年末的 36.70%提升至 43.02%，排名保持第一；销售额占比由 2022 年末的 26.62%提升至 30.94%，排名稳居第二。分产品看，公司核心产品东鹏特饮销售收入为 103.36 亿元，同比增长 26.48%；其他饮料销售收入为 9.14 亿元，同比增长 186.65%，占比同比增加 4.37pcts 至 8.12%，第二曲线显露锋芒。其中东鹏大咖“生椰拿铁”、东鹏补水啦“青柠口味”、无糖茶“乌龙上茶”等第三季度推出的新品在市场上取得良好反响，进一步扩宽公司消费群体。分区域看，2023 年全国区域实现销售收入 60.24 亿元，同比增长 41.40%，占比同比增加 3.37pcts 至 53.54%，全国化布局持续推进。其中西南/华北区域分别实现收 11.15/10.10 亿元，同增 64.71%/64.83%，远超全国 平 均增 速 。分 渠 道 看 ， 经销 / 直营 / 线上渠 道 分别 实 现营 收97.58/12.60/2.05 亿元，同增 28.72%/71.39%/44.48%。截至 2023 年年末，公司经销商数量为 2981 个，较 2022 年末增长 7.27%。
    毛利率持续上升，费用管控得当带来利润释放。2023 年公司毛利率为43.07%，同比+0.74pcts；主要得益于聚酯切片等原材料采购价格较2022 年同期下降较多，抵销白砂糖价格上涨带来的影响，带动毛利率整体上升。同时费用管控得当带来利润释放，2023 年公司净利率为18.11%，同比+1.17pcts。其中由于职工薪酬增加以及冰柜投放、广告投放等宣传推广费用增加，销售费用同比增长 34.94%；由于管理人员工资、信息化建设投入增加，管理费用同比增长 44.25%，但销售费用率和管理费用率分别为 17.36%/3.27%，与上年基本持平。财务费用同比减少 94.43%，主要系利息收入大幅增加。
    盈利预测与投资建议：公司发力广告投入提升品牌美誉度，以广东为大本营进行渠道精耕，同时推进全国化发展战略，抢占市场份额。在饮料领域全面实施多品类产品矩阵战略，积极打造第二成长曲线。公司在年报中确定 2024 年营收和净利润增长 20%以上的经营目标，我们判断大概率能完成经营目标，根据最新数据调升盈利预测，预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 25.57/32.00/38.83 亿元（调整前为 2024-2025 年 归 母 净 利 润 为 25.91/31.96 亿 元 ） ， 每 股 收 益 分 别 为6.39/8.00/9.71 元/股，对应 2024 年 4 月 15 日收盘价的 PE 分别为30/24/20 倍，维持“增持”评级。
    风险因素：全国化拓展不及预期风险，成本上涨风险，核心产品销售不及预期风险，食品安全风险。

全年业绩稳健增长，持续拓展产品线布局

安集科技(688019)
    事项：
    公司公布2023年年报，2023年公司实现营收12.38亿元，同比增长14.96%；归属上市公司股东净利润4.03亿元，同比增长33.60%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.50元（含税），拟向全体股东以资本公积金转增股本每10股转增3股，不送红股。
    平安观点：
    营业收入稳健增长，持续加大研发投入：2023公司实现营收12.38亿元（+14.96%YoY），归母净利润4.03亿元（+33.60%YoY），扣非后归母净利润3.22亿元（+7.17%YoY），主要系公司加大研发和销售的投入，且股票激励计划的人力成本、股份支付费用增加以及汇兑收益同比减少等因素影响；扣非与归母净利润的差异部分主要是公司参与的部分政府项目完成验收工作引起的。公司整体毛利率和净利率分别是55.81%（+1.60pct YoY）和32.53%（+4.54pct YoY）。从费用端来看，公司期间费用率为28.91%（+6.92pct YoY），其中销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为3.89%（+0.71pct YoY）、6.57%（+0.21pct YoY）、-0.67%（+1.87pct YoY）和19.11%（+4.12pctYoY）。2023Q4单季度，公司实现营收3.40亿元（+20.02%YoY，+5.07%QoQ），归母净利润0.87亿元（-7.98%YoY，+8.58%QoQ），Q4单季度的毛利率和净利率分别为55.21%（-3.45pct YoY，-2.53pctQoQ）和25.70%（-7.82pct YoY，+0.83pct QoQ）。
    CMP抛光液收入占比仍超85%，持续拓展产品线布局：从营收结构上来看，1）CMP抛光液实现营收10.75亿元，同比增长12.98%，主营业务收入占比86.8%，毛利率为59.19%，同比提升0.6pct。其中钨抛光液在存储芯片领域的应用范围和市场份额持续稳健上升，多款钨抛光液在逻辑芯片成熟制程和先进制程通过验证，实现量产；基于氧化铈磨料的抛光液产品突破技术瓶颈，目前已在3D NAND先进制程中实现量产并在逐步上量，多款新产品完成论证测试并实现量产销售；衬底抛光液产品平台
    进展快速，用于三维集成的多款抛光液与国内外数十个客户进行合作，TSV和混合键合工艺用多款抛光液和清洗液作为首选供应进入客户产线，持续上量。与此同时，公司持续加快建立核心原材料自主可控供应的能力，参股公司山东安特纳米开发的多款硅溶胶已在公司多款抛光液产品中通过内部测试，并在积极与客户合作进行测试论证中，部分已完成验证，实现销售；自产氧化铈磨料在公司产品中的测试论证进展顺利，多款产品已通过客户端的验证，已经开始量产供应。2）功能性湿电子化学品实现销售收入为1.55亿元，同比增长24.38%，主营业务收入占比约12.5%，毛利率为32.73%，同比提升12.10pct。公司持续拓展产品线布局，目前已涵盖刻蚀后清洗液、光刻胶剥离液、抛光后清洗液及刻蚀液等多种产品系列。两款水性刻蚀后清洗液进入量产，应用于先进制程大马士革工艺，并持续增加海外市场份额；刻蚀液产品研发及产业化正在按计划进行中，研发实验满足客户需求并进入测试论证阶段，进展良好；碱性铜抛光后清洗液取得重要突破，在客户先进技术节点验证进展顺利，进入量产阶段。3）公司完成了应用于集成电路制造及先进封装领域的电镀液及添加剂产品系列平台的搭建，通过国际技术合作等形式，进一步拓展和强化了平台建设。先进封装用电镀液及添加剂市场开拓进展顺利，多款产品实现量产销售，产品包括铜、镍、镍铁、锡银等电镀液及添加剂，应用于凸点、RDL等技术；在集成电路制造领域，铜大马士革工艺及TSV电镀液及添加剂也按预期取得进展，进入测试论证阶段。
    投资建议：公司技术及产品已涵盖集成电路制造中“抛光、清洗、沉积”三大关键工艺，研发产品范围及应用进一步拓展，应用逐渐覆盖芯片制造中成熟制程及特殊制程多个技术节点，在先进封装领域的产品覆盖面也越来越广，客户数量得到进一步提升。随着下游存储厂、晶圆厂稼动率的恢复及扩产，公司的营业收入有望实现稳健增长，前期布局的新产品也将逐步放量。我们预计公司2024-2026年净利润分别为4.43亿元（前值为4.92亿元）、5.63亿元（前值为6.13亿元）、6.61亿元（新增），EPS分别为4.47元、5.68元和6.68元，对应4月16日收盘价的PE分别为30.6X、24.1X和20.5X，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求可能不及预期：消费电子等下游需求疲软，可能会对公司的业务产生一定影响。（2）市场竞争加剧：近年来由于市场需求较好，越来越多的厂商进入了半导体材料市场，市场竞争加剧。一旦公司的技术水平、产品品质、服务质量有所下滑，都可能造成公司不能获得新客户或丢失原有客户，被竞争对手拉开差距，市场份额将被抢夺。

23年报点评：海外市场开拓顺利，跃居导电型碳化硅衬底全球前三

天岳先进(688234)
    事件：公司发布2023年报
    23全年业绩符合预期，规模效应带动盈利能力持续提升。23全年，公司实现营收12.5亿元，YoY+200%，归母净利润-0.5亿元，YoY+74%；23Q4，公司实现营收4.3亿元，YoY+189%，归母净利润0.2亿元，YoY+139%。受益于碳化硅在新能源领域各应用中持续渗透、市场规模持续高增，公司作为国际第一梯队衬底厂商，凭借技术、产能、客户优势实现业绩高增长。23Q4毛利率17.8%、环比基本持平，归母净利率5.3%、环比+4.3pcts，规模效应有望带动盈利能力持续提升。
    23年海外市场开拓顺利，全球导电型碳化硅衬底市占率跃居全球前三。23年公司在全球导电性碳化硅衬底市占率跃居全球前三，碳化硅衬底销售量达22.6万片，同增255%。海外市场开拓顺利，23年境内、境外分别实现营收6.7亿元、4.1亿元，同增140%、822%，毛利率10.6%、29.0%，境内外毛利率差异主要系产品结构、竞争格局差异所致。
    1）技术端，8英寸导电型衬底已实现批量供应：目前全球各大厂商量产的SiC导电型衬底均以PVT法6英寸产品为主，公司是继Wolfspeed后全球第二家宣布批量供应8英寸导电型碳化硅衬底的厂商。
    2）产能端，临港96万片年产能将迎爬坡：公司目前已形成山东济南、上海临港、山东济宁碳化硅半导体材料生产基地，上海临港工厂于23年中开启产品交付，已完成年产30万片导电性衬底的产能建设，23年上海天岳实现营收4.0亿元，并在持续推进第二阶段产能提升规划。
    3）客户端，加速出海至英飞凌、博世等国际大厂：客户方面，全球前十大功率半导体企业超过50%已成为公司客户，23年公司已与英飞凌、博世等客户签署了新的长期合作协议，占英飞凌导电性衬底和晶棒需求的两位数水平，并将助力英飞凌向8英寸产品转型。
    盈利预测与投资评级：新能源市场景气度下行，车企、光伏逆变器厂商降本诉求提升。基于此，我们下调对公司的盈利预测，预计24-26年营业收入为22.7/34.5/51.0亿元（前次24-25年预测值为26.3/41.6亿元），当前市值对应PS分别为8.9/5.9/4.0倍，我们看好碳化硅在新能源场景的加速渗透，及公司作为国产衬底龙头的稀缺性，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险；产能、产量提升不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；技术迭代不及预期的风险；供应商和客户集中度较高的风险。

业绩持续高增长，在线数字地球云服务进入收获期

中科星图(688568)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入25.16亿元，同比增长59.54%；归属于上市公司股东的净利润3.43亿元，同比增长41.10%；实现扣非后归母净利润2.30亿元，同比增长37.00%。
    第一增长曲线稳步增长，第二增长曲线进入收获期
    2023年公司第一增长曲线实现稳步增长，特种领域行业平稳增长，增速15.69%；航天测运控、智慧政府、气象生态以及企业能源行业同比增幅明显，分别为61.08%、106.87%、101.58%、111.74%，主要得益于公司集团化战略全面落地，各子公司业务加速探索，取得持续性突破。公司以云服务模式打造第二增长曲线，依托Geovis Earth在线数字地球产品体系，形成了云上数据、云上计算和云上应用三大线上服务体系，实现了核心技术的线上化改造和业务的转型升级。报告期内公司完成了第二增长曲线场景验证，并提前进入收获阶段，线上业务产生收入达到2080.4万元，毛利率达到86.18%。
    加大研发投入，期间费用率持续下降，规模效应显现
    2023年公司毛利率48.33%，与去年同期基本持平。随着公司收入规模的快速扩大，费用率不断下降，2023年公司期间费用率为28.83%，连续三年下降，其中销售费用率为7.45%，较上年同期下降1.31pct；管理费用率为7.98%，较上年同期下降0.29pct。研发费用率为14.81%，较上年同期增加0.66pct。公司持续加大研发投入，研发投入占营业收入的比例达到22.74%，资本化比例为35.53%。
    低空经济有望进一步拓展空天信息新型应用场景
    “低空经济+”应用场景日益丰富。随着低空经济被提升到国家战略，政策+产业正不断推进“低空经济+”应用场景的落地，目前，已经在进行商业化探索的应用场景有物流、旅游、农业、消防、巡检等。随着飞行器数量尤其是无人飞行器数量的大幅增加，采集性能的提高，空天信息的应用场景将日益增长，在农业监测、城市管理、环境监测等多个方面形成精细化应用需求。公司自2020年开始部署低空经济领域，前期已具备低空通航产品及项目基础，相关的业务布局涵盖了低空服务基础平台产品研发、低空服务全套解决方案研发、围绕低空进行相关产业生态建设等主要方向，可面向低空物流、通航运输、城市管理、公共服务等领域应用场景提供综合解决方案。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年实现营收34.84/47.87/65.24亿，同比增长38.5%/37.4%/36.3%；实现归母净利润4.91/6.54/9.03亿，同比增长43.4%/33.2%/37.9%；对应EPS分别为1.35/1.79/2.48，对应动态PE为38.9/29.2/21.1。维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；新业务进展低于预期的风险。

业绩稳健+高分红，化工+机器人有望构筑新引擎

北路智控(301195)
    投资要点
    事件：2024年4月15日，北路智控公布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入10.08亿元，同比增长33.37%，实现归母净利润2.25亿元，同比增长13.52%；实现扣非归母净利润2.11亿元，同比增长13.21%。
    国家持续推进煤矿智能化升级，行业高景气带动业绩攀升。近年来，国家陆续颁布相关政策，持续引导煤矿产业结构调整和智能化升级建设，出台了《关于加快煤矿智能化发展的指导意见》、《煤矿智能化建设指南》、《煤炭工业“十四五”高质量发展指导意见》、《“十四五”矿山安全生产规划》等文件，对煤矿智能化发展提出了具体目标。“十四五”以来，煤炭行业建成了一批多种类型、不同模式的智能化煤矿，智能化采掘工作面由400多个增加到1600个左右；煤炭数字产业营业收入、利润、研发投入等主要指标均保持了30%左右的增长态势，相关发明专利数量年均增长超25%；在5G应用、自动驾驶、工业互联网操作系统等领域走在工业行业第一方阵。受益于行业景气，公司立足专业化的煤矿生产应用场景，积极跟进先进智能矿山技术，2023年实现营收10.08亿元，同比增长33.37%，实现归母净利润2.25亿元，同比增长13.52%，剔除股份支付费用影响后归母净利润为2.41亿元，同比增长21.85%，其中，智能矿山行业实现营收9.9亿元，同比增长31.07%，毛利率46.10%，业绩持续快速提升。
    经营性现金流增长超600%，高分红加大回馈股东。2023年公司经营活动产生的现金流量净额为2.48亿元，同比增长606.14%，主要系报告期收入增长所致，同时投资活动现金流入同比增长251.01%，主要系报告期末到期的现金管理资金所致。在各业务方面，智能矿山通信系统实现营业收入4.05亿元，同比增长40.64%，毛利率为45.60%，同比增长0.03pct；智能矿山监控系统实现营业收入3.51亿元，同比增长38.52%，毛利率为44.23%，同比下降3.28pct；智能矿山集控系统实现营业收入1.12亿元，同比增长62.34%，毛利率43.29%，同比增长1.19pct；智能矿山装备配套实现营业收入1.21亿元，同比减少16.63%，毛利率为55.51%，同比下降9.57pct。2023年公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.80元（含税），预计派发现金红利8869.8万元（含税），占2023年归母净利润的39.43%，公司持续高分红加大回馈汇报。
    加大智能矿山研发投入，产品体系持续完善。随着国家产业政策的不断推进及工业物联网、人工智能等新一代信息技术的加速渗透，智能矿山各类产品更新频率大大加快，下游客户的产品需求加速变化。公司历来十分重视研发团队的建设及对于新技术、新产品的研发投入。截至2023年末，公司研发费用为1.1亿元，占营业收入的10.69%，研发人员314名，占员工总数比例达35.12%。公司核心研发团队具有深厚的信息化行业技术背景，拥有十几年的矿山信息化相关领域的经验积淀，参与了16项国家标准/行业标准的制定。截至报告期末，公司及子公司已取得行业相关的131项专利、266项软件著作权、254项煤安证以及238项防爆证。报告期内，公司新增2项核心技术——矿井无人驾驶融合定位导航技术、AOA定位技术，实现了井下卫星拒止环境中的无人驾驶定位导航以及高效的定位与导航功能等功能，为公司的发展注入了新的活力。
    深度布局AI应用，机器人+化工构筑新增长引擎。公司通过充分接触一线客户深入了解其关键需求，2024年度计划在5G、机器人、AI等方向加大研发人员和资金投入，例如矿用智能运载机器人及系统开发项目、基于多频段融合组网的矿用5G调度通信软件开发项目、矿用5G调度通信一体化系统设计与开发、基于实时AI的智能视频分析软件开发项目等。在研发端通过AI等工具的应用，加速内部产品开发、升级、迭代，缩短新技术落地周期，强化产品的领先性和竞争力。在机器人方面，公司已经完成矿用智能化巡检机器人系统以及矿用智能搬运机器人系统的布局，煤矿用轮式机器人及系统、矿用智能运载机器人及系统的开发。同时，公司凭借自身在煤矿行业的经验积累和产品优势，积极响应国家政策倡导，积极延拓智能化工产业链，开发适用化工场景下智能巡检、人员精确定位、危险源管理、人员防护机制等系统，未来机器人+化工新曲线有望成为公司新的利润增长点。
    投资建议：北路智控深耕矿山智能化多年，着力构建多元化产品及业务格局，在通信、集控、监控、装备配套等多个细分领域业务突破较快。考虑到公司新业务布局等因素，我们调整盈利预测，2024-2026年收入13.35/17.52/22.83亿元（2024-2025预测前值为13.47/17.57亿元），同比增长32.5%/31.2%/30.3%，归母净利润分别为2.95/3.81/4.87亿元（2024-2025预测前值为3.28/4.26亿元），同比增长31.0%/29.3%/27.9%，对应EPS为2.24/2.90/3.70元，PE为16.3/12.6/9.9，维持“增持”评级。
    风险提示：主营业务成本上升，市场竞争持续加剧，下游需求不及预期。

公司深度报告：低成本航空龙头，定位精准空间可期

春秋航空(601021)
    本期内容提要:
    中国低成本航空领跑者，盈利能力持续提升。2015年公司成功上市，成为中国民营航空第一股。从运营情况看，2019年前，公司国内线及国际线周转量均保持稳定增长，国内线客座率基本保持在91%以上，国际线客座率基本保持在85%以上，客座率稳定且水平较高；截至2023年末，公司国内线、国际旅客周转量分别达到372、47亿人次，较2019年同期分别+43.7%、-62.7%；国内线客座率回升到90.3%，基本快恢复到疫情前水平，国际线客座率回升到82.2%，国内线周转量已超过2019年，国际线恢复较慢，仍有一定修复空间。从财务情况看，公司营收及归母净利修复显著。2023年前三季度，公司实现营业收入141.0亿元，较2019年同期+21.9%；对应归母净利已经扭亏，录得26.77亿元，较2019年同期+55.8%。毛利率及净利率双升，实现毛利率、净利率分别21.01%、18.98%，盈利指标大幅改善。
    行业：低成本航空发展前景广阔。
    1）行业趋势1：低成本航空渗透率提升。民航业持续发展，低成本航司兴起、渗透率快速提升，成为民航运输的重要助力。
    中国民航发展潜力深厚。2009~2019年十年间，中国民航旅客运输量由2.31亿人次增至6.60亿人次，年均增长率高达11.1%。根据空客发布的《全球市场预测（2023-2042）》，未来20年内全球客运需求将以年均3.6%增速增长，中国年均增长率将达到5.2%；同时，中国的人均乘机次数将由2019年的0.5次增至2042年的1.7次。
    全球及亚太地区低成本航司渗透率快速提升。根据亚太航空中心统计，2013年至2022年十年间，全球低成本航空的区域内航线市场份额从29.8%提高至34.3%，国际航线市场份额从9.5%提升至17.9%；亚太地区的国内航线市场份额从23.7%攀升至27.3%，国际航线市场份额从5.3%提升至16.5%。无论是全球还是亚太地区，低成本航空公司市占率均提升显著。
    中国低成本航空发展仍有较大提升空间。截至2022年末，中国低成本航空占国内航线的市场份额仅有5.2%，与亚太及全球市场份额均存在较大差距。随后续中国民航出行大众化程度提升，低成本航空公司有望凭借经济实惠便捷等优势迎来较快发展。
    2）行业趋势2：票价端改革持续，单位客收有望提升。
    民航市场化定价范围逐渐扩大。自2004年起，国内票价管控放开，航空运价逐步由政府指导价转为市场调节价，越来越多航线开始实施市场化定价。从实行市场调节价航线情况看，2014年12月实行市场调节价的国内航线共365条，至2020年11月航线数目已增至1698条，占当年全部国内航线的比例由13.8%提升至36.2%。从具体航线价格情况看，2017-2023年，主要航线中京沪航线、北京-深圳航线、上海-广州航线票价分别从1240元、2080元、1350元增加至2150元、3650元、2350元，累计涨幅分别为73.4%、75.5%、74.1%，均超过70%，票价市场化改革持续深化。
    票价市场化持续有望带动航司盈利能力大幅提升，低成本航司收入端也有望向上。当前实行市场调节价的国内航线数量及占比均保持上升趋势，票价市场化持续推进。叠加民航需求回暖、旅客周转量提升、市场调节带动的航线提价效应，航司单位客收预期向上，未来盈利能力有望持续提升、业绩增长可期，低成本航司或显著受益。
    定位低成本航空，降本增效铸造经营强韧性。
    1）收入端：公司定位低成本航空，积极布局国内外航线网络。国内航线方面，公司凭借自身差异化竞争优势，在全国范围积极打造区域主基地，注重一线城市开发的同时，加强二至四线市场的航点渗透，迎合市场需求。客户群体定位清晰，契合航线网络建设方向。定位于低成本航空经营模式，凭借价格优势可吸引大量对价格较为敏感的自费旅客，以及追求高性价比的商务旅客。国际线方面，聚焦东南亚及日韩地区，以泰国曼谷、日本大阪和韩国济州为主要的境外过夜航站。2）成本费用端：“两单两高两低”运营模式打造低成本优势。
    使用单一机型和舱位，便于采购管理的同时，有效降低油耗及折旧摊销成本。截至2023年末，公司机队规模达到121架，均为空客320系列飞机及经济舱布局。每架飞机座位数相较国内其他航空公司机型平均高10%-15%；对比各航司的单位ASK燃油及单位租赁折旧费用，公司成本优势显著，基本保持在最低水平。
    高客座率及利用率降本增效，摊薄单位固定成本。2019年前，公司客座率基本保持在90%以上，基本一直领先其余航司，运营效率位居前列。同时，公司保持较高飞机利用率，2019年前飞机利用率基本保持在11小时左右，最大程度摊薄单位固定成本，2019年利用率较行业平均水平高出近两小时。回看公司过去单位ASK非油成本情况，2019年前公司单位非油成本基本不超过0.2元，较其余航司具备明显成本优势。
    自主研发核心运行管理系统，凭借信息技术优势降低销售费用支出。公司自主研发出国内最早独立于中航信体系的分销、订座、结算和离港系统，逐渐打造推广出自有电商直销平台，发展位居行业前列。2023年上半年，公司除包机包座业务以外的销售渠道中，电子商务直销（含OTA旗舰店）占比达到97.2%。客户黏性有效增强的同时，公司渠道掌控力和运营效率提升，财务结算周期有效缩短，并且节省了大量销售费用支出，以及便于成本预算管理优化。2019年前，公司单位ASK销售费用基本呈下降趋势，至2019年已降低至0.0060元，与2015年单位销售成本相比大幅下降38.8%，年均降幅达到11.6%。与其余航司相比，公司单位销售成本一直保持在最低水平，且差距逐渐拉大。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年实现归母净利21.64、30.21、40.12亿元，同比分别+171.3%、+39.6%、+32.8%，对应每股收益分别为2.21、3.09、4.10元，现价对应PE分别为26.45、18.95、14.27倍。考虑到公司作为国内低成本航空龙头，公司成长仍具备较高弹性，行业提振背景下业绩修复加快。综合历史估值情况考虑，首次覆盖，我们给予公司“买入”评级。
    股价催化剂：行业供需状况明显改善，年报业绩超预期，公司月度经营数据超预期等。
    风险因素：出行需求恢复不及预期，国际航线恢复不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。

“三核九翼”夯实基础，大单品增速亮眼

达仁堂(600329)
    事件：公司发布2023年年报，实现营业收入82.2亿元，同比减少0.3%，归母净利润9.9亿元，同比增加14.5%，扣非净利润9.5亿元，同比增加23.8%。
    “三核九翼”强基础，深耕主品增业绩。报告期商业端实现营业收入37.62亿元（-11.19%），受到疫后商业模式多元化发展影响。工业端实现营业收入49.30亿元（+10.34%），其中主要主品中速效救心丸销售额首次突破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队，清咽滴丸实现销售额连续两年翻番，主品带动收入端增长。按照治疗领域来看，心脑血管收入同比增加20.17%，得益于速效救心丸的增长，报告期速效救心丸已覆盖50万家药店，10万家医疗终端。呼吸系统收入同比37.44%，清咽滴丸和清肺消炎丸带动增长。消化系统同比降低23.63%。五官科类收入同比增加91.51%，得益于京万红软膏销量大幅增加。消化系统类收入同比降低23.63%；泌尿系统收入同比降低1.65%。
    守正创新赋新能，精益生产提质量。公司积极拓展创新药研究，报告期内公司开展药学研究4项，药理研究21项，临床研究15项，药经1项，技改技革125项，同时提高对速效救心丸、京万红软膏、紫龙金片、益肺清化膏等大品种的二次开发，强化产品竞争力。2023年公司开展智能制造精益生产，不断完善长期可持续发展体系，实现毛利率44.01%（+4.08pp），工业毛利率69.67%做出贡献，降本增效取得显著效果。研发费用率2.25%（+0.39pp），主要系本期研发投入同比增加。销售费用率25.86%（+1.99pp），销售费用率26.1%（+3.6pp），主要是市场拓展维护费、宣传咨询费增加导致。管理费用率4.64%（+0.06pp），主要是职工薪酬增加所致。财务费用率-0.19%（+0.29pp），原因为利息费用增加增加。此外，2023年公司投资收益为3.08亿元（+12.36%），主要是中美天津史克贡献2.45亿元。
    积极拓展新渠道，国际市场增收益。公司紧跟药品传统渠道向线上和院外加速分化趋势，积极开拓电商渠道，推动牙痛停滴丸、乌鸡白凤片等产品在电商渠道曝光的曝光度，进一步提升其知名度，2023年电商业务首年销售收入突破4000万元。同时，公司积极开拓国际市场，在国际市场销售收入突破4000万，同比增长25%，并且积极推动速效救心丸、乌鸡白凤丸、六味地黄丸、长城牌新明目上清片、长城牌新清肺抑火片、精制银翘解毒片进入东南亚等穆斯林地区市场。
    盈利预测：考虑到公司未来“十四五”战略目标清晰，利润率仍然有持续提升空间，预计2024-2026年归母净利润分别为12.1、14.9和17.9亿元，对应PE为20倍、16倍和14倍。
    风险提示：费用管控不及预期、新药研发周期长、中药材成本上涨明显、产品提价不及预期等风险。

CDMO板块稳健增长，原料药业务阶段性承压

九洲药业(603456)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入55.2亿元，同比增长1.4%；归母净利润10.3亿元，同比增长12.2%；扣非净利润10.2亿元，同比增长10.5%。单Q4公司实现营业收入9.5亿元，同比下降11.7%；归母净利润6649万元，同比下降62.6%；扣非净利润7268万元，同比下降55.7%。
    业绩符合预期，CDMO板块实现稳健增长。公司CDMO板块2023年实现收入40.8亿元（+19.4%），实现稳健增长。其中：1）心血管类：2023年实现收入20.5亿元（+5.7%），毛利率达41.5%（+4.4pp），下游Entresto需求持续高增，2023年实现全球销售额60.4亿美元（+30%，恒定汇率下+31%），成为诺华销售额第一产品；2）抗肿瘤类：2023年实现收入10.4亿元（+59.7%），毛利率达37.3%（+6.5pp），其中下游Kisqali患者生存期获益渐获认可，2023年实现全球销售额20.8亿美元（+69%，恒定汇率下+75%）。公司已形成可持续的临床前/临床I、II、III期漏斗项目结构，丰富CDMO项目数持续推动公司成长。公司承接项目中已上市项目32个（较23H1新增3个），III期临床项目74个（较23H1新增8个），处于I期和II期临床项目902个（较23H1新增63个），项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。
    原料药板块增长阶段性承压。2023年公司特色原料药及中间体业务实现收入12.6亿元（-23%），毛利率为32.9%；其中抗感染类实现收入3.3亿元（-43.7%），中枢神经类药物实现收入4.6亿元（-17.3%）、非甾体类药物实现收入3亿元（+5.5%），降血糖类药物实现收入1.6亿元（-18.6%），板块增速阶段性承压。
    多肽及偶联药物、制剂平台等新业务能力建设初见成效。1）多肽：多肽GMP产线于2023Q1投入使用，2023年多肽团队完成数十条多肽的合成及交付工作，成功交付千万级多肽IND项目；2）偶联药物：2023年公司完成多个偶联药物化合物制备交付工作，拥有OEB4级、OEB5级的高活实验室和GMP高活车间，可为客户提供订单从毫克级到数百克的单批次生产服务；3）制剂：截至2023年，瑞博台州（一期）已进入设备安装阶段，部分产线预计2024Q2投入使用；原料药喷雾干燥生产车间投入使用；瑞博苏州中试车间陆续投入使用；瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作，将进一步提升研发项目承接能力。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.35元、1.57元、1.75元，对应PE分别为12倍、10倍、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原料药价格下跌风险，CDMO业务或不及预期，行业竞争加剧风险。

聚焦体外诊断POCT，打造国内国际双循环

万孚生物(300482)
    投资要点
    推荐逻辑： 1） 依托九大技术平台形成丰富产品管线，万孚 POCT 领域市占率全国第三，且整体毛利率提升较为明显； 2） 国内 POCT 行业增速稳健，近 6年复合增速高达 20%。预计 2025 年市场规模将达到 231.4 亿元。政策进一步强调 POCT 质量管理，推动重大病种诊疗发展，驱动行业快速发展； 3）打造国内国际双循环，持续推进渠道升级。公司建立三大营销体系（国内、国际、美国子公司），深度系统管理。海外占比从 2018 年 23%提升至 22年 49%。产品线海外持续导入战略新品，推进本地化运营有序发展。
    依托九大技术平台形成丰富产品管线， POCT 领域市占率全国第三。 公司作为国内 POCT领域的龙头企业之一，拥有九大技术平台（免疫胶体金技术平台、免疫荧光技术平台、电化学技术平台、干式生化技术平台、化学发光技术平台、分子诊断技术平台、病理诊断技术平台、仪器技术平台和生物原材料平台）以及六大产品线， 包括传染病、 慢病管理中心脑血管疾病、炎症、肿瘤、 毒检、优生优育。公司基本盘为 2B 业务，并构建了 2B、 2C双核业务体系。同时公司战略布局化学发光+分子诊断+病理业务，整体产品线不断优化，目前 POCT领域市占率约 10%（全国第三）。此外，公司荧光及胶体金产线成本控制较好，公司整体毛利率从 22 年 52% 提升至 23Q1-Q3 63%，提升较为明显。销售、管理、研发费用率逐步提升至疫情前水平。
    国内 POCT 行业增速稳健，近 6年复合增速高达 20%。 中国 POCT 行业将呈现快速发展态势， 2018-2023年中国 POCT市场规模年复合增速约 20%，预计2025 年市场规模将达到 231.4亿元。政策进一步强调 POCT质量管理，推动重大病种诊疗发展，驱动行业快速发展。 细化来看： 1）慢病检测业务： 主要包括心血管疾病、炎症、以及肿瘤检测。中国心血管疾病患病率持续上升以及人口老龄化都是行业重要驱动因素。 23H1 公司实现慢病管理检测收入 7.2 亿元（+40.3%）。 2023H1国内疫后常规医疗需求集中释放，院内诊疗修复趋势明显，医院终端门诊量、检测样本量和去年同期相比有明显增长。慢病管理业务的收入占比（23H1 48%）及毛利率（约 65%）为业务线之首； 2）传染病： 全球不断提高的传染病发病率驱动行业发展。目前中国传染病体外诊断市场规模约 200亿元，随着国家对传染病控制力度的不断加大，预计 23-27 年复合增速可达9.8%。万孚疫后新冠相关传染病业务下降明显，但常规传染病业务如呼吸道检测、消化道传染病检测、血液传染病检测逐步恢复。 2023H1国内的流感传播也拉动公司的流感检测产品销售收入大幅增长。在呼吸道传染病领域，公司已构建起了涵盖甲流、乙流、腺病毒、 A 族链球菌等在内的一体化解决方案。肺炎支原体检测试剂的获批进一步完善了公司呼吸道传染病检测产品序列； 3）毒检：全球药物滥用 POCT市场规模约 11亿美金，全球毒品滥用问题依旧较为严重。公司依托美国子公司开展业务销售，提升核心产品美国本地化生产能力， 23H1公司实现毒检收入 1.6 亿元（+18.1%)，增速稳健； 4）妊娠及优生优育检测：优化渠道能力，强化各大电商平台的合作关系。
    打造国内国际双循环，持续推进渠道升级。 公司建立三大营销体系（国内、国际、美国子公司），深度系统管理。公司深化市场开拓，海外占比从 2018 年 23%提升至 22 年 49%。在终端销售渠道的推广作用下，已销售至 150 多个国家和地区。此外，产品线海外持续导入战略新品，推进本地化运营。 细化来看： 1）23H1 传染病检测海外总体增长明显； 2）慢病管理海外市场需求恢复， 23H1实现同比快速增长； 3）毒检业务持续拓展应用场景，打开增量空间； 4）优生优育业务海外稳步推进，产品迭代迅速。
    盈利预测与投资建议。 预计公司 23-25年净利润为 5.1、 6.5、 7.7亿元， 考虑到行业的扩容以及公司未来 24 及 25 年的稳健增长， 建议积极关注。
    风险提示： 汇率波动风险；新产品研发、 注册及认证风险；海外业务拓展不及预期风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。

2023年年报点评：23年业绩超预期，海外发展势头强劲

海兴电力(603556)
    事件：2024年4月15日，公司发布2023年年度报告，业绩再创新高，23年实现营业收入42亿元，同比增长26.91%，归母净利9.82亿元，同比增长47.9％，扣非归母净利9.41亿元，同比增长60.08%。分季度来看，23年Q4公司营收为13.28亿元，同比增长43.84%，环比增长33.53%，归母净利与扣非归母净利分别为3.14亿元/3.15亿元，分别同比增长61.17%/78.87%。
    盈利能力改善明显，费用管控良好。盈利能力情况，23年公司毛利率和净利率分别为41.90%/23.39%，同比增长3.33pcts/3.67pcts，毛利率改善明显，公司盈利能力向上提升。费用情况，公司重视费用管控，23年期间费用率为13.64%，同比下降2.98pcts，财务、管理、研发、销售费用率分别为-4.07%/3.77%/6.53%/7.41%，同比减少0.41pct/0.52pct/0.68pct/1.37pcts。
    系统软件和解决方案营收占比大幅提升，新能源领域实现新突破。
    23年公司在智能用电、智能配电、新能源三个领域业绩表现良好。1）智能用电：
    收入35.95亿元，同比增长23.93%，主要来自于系统软件和解决方案的营收占比大幅提升，约占公司海外智能用电业务总营收的60%；2）智能配电：收入4.06亿元，同比增长24.19%，系配网业务的新市场开拓和新产品的开发、非洲市场配网集采项目中标和交付、南方电网集采项目的首次中标以及新疆集中式光伏电站项目的新能源配网设备批量中标；3）新能源：收入1.63亿元，同比增长283.50%，增量来自于重点打造海外新能源成套设备优势和渠道下沉以及国内中标了千万级充电场站EPC项目。
    海外市场呈现强劲发展势头，全球化战略成效显著。
    得益于发达国家的更新换代需求，以及新兴市场的渗透率提升，海外智能配用电市场呈现出强劲的发展势头，2023年海外营收达27.91亿元，同比增长51.29%，公司的软件产品在海外市场累计应用在超过130个项目，推进供应链全球化战略，启动了欧洲、拉美工厂布局规划，持续贯彻海外本地化经营策略，在配网端实现非洲市场配网集采项目中标和交付，并在非洲、拉美中标了微电网、综合能源管理等EPC项目，攻克了储能系统在中压配电网环境中的黑启动、并离网无缝切换等前沿技术，为公司推进海外新能源系统解决方案打下良好的基础。
    投资建议：公司定位全球能源解决方案服务商，具备整体解决方案能力，受益全球智能电网规模提升，我们预计公司24-26年营收分别为52.53、65.74、82.33亿元，对应增速分别为25.1%、25.1%、25.2%；归母净利润分别为12.24、15.43、19.45亿元，对应增速分别为24.6%、26.0%、26.1%，以4月16日收盘价作为基准，对应24-26年PE为18X、15X、12X。维持“推荐”评级。
    风险提示：电网投资建设不及预期，海外业务拓展不及预期。

23年年报&24年一季报点评：境内外收入齐增，渠道结构优化改善盈利能力

乖宝宠物(301498)
    公司发布 2023 年年报&2024 年一季报。 1） 23 年公司实现营收 43.27亿元/yoy+27.36%，归母 4.29 亿元/yoy+60.68%，扣非 4.22 亿元/yoy+61.76%； 2） 23Q4 实现营收 12.15 亿元/yoy+33.50%，归母 1.14亿元/yoy+128.67%，扣非 1.10 亿元/yoy+123.23%； 3） 24Q1 实现营收 10.97 亿元/yoy+21.33%，归母 1.48 亿元/yoy+74.49%，扣非 1.38亿元/yoy+64.45%。
    23 年收入拆分： 1） 分地区看，自有品牌拉动内销强势成长，海外去库存阶段性影响增速、 我们预计 24 年将逐步恢复常态。其中境内收入28.63 亿元/yoy+39.38%，毛利率 39.23%/yoy+0.54pct；境外收入 14.64亿元/yoy+8.96%，毛利率 32.17%/yoy+8.91pct，毛利率同比显著增长或主要来源于人民币贬值。 2） 分产品看，基本与地区业务趋势相仿：主粮实现收入 20.87 亿元/yoy+50.35%，毛利率 36.00%/yoy+1.28pct，我们认为随着渠道结构优化及规模效应，毛利率有望稳步提升；零食收入 21.66 亿元/yoy+10.86%，毛利率 37.19%/yoy+6.43pct。
    渠道与品牌形成共振， 23 年公司自有品牌业务收入 27.45 亿元/yoy+34.15%： 1）参考分渠道数据，公司在确保天猫、京东等基本盘的基础上，积极开拓抖音、拼多多等新渠道，直销增长显著：直销收入12.36 亿元/yoy+57.02%，毛利率 50.14%/yoy+1.25pct；经销收入 16.68亿元/yoy+19.11%，毛利率 32.33%/yoy+2.46pct； 2）麦富迪领先地位稳固，弗列加特高端路线推进顺利： ①麦富迪品牌力持续提升，市占率国内名列前茅； ②弗列加特短短几年成为国内高端猫粮头部品牌，打造第二增长曲线。
    盈利能力来看： 23 年公司毛利率 36.83%/yoy+4.19pct，期间费用率23.81%/yoy+0.86pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为16.66%/5.77%/1.69%/-0.31%，同比分别+0.61/+0.57/-0.31/-0.01pct，销售费用率提升主要系发展自有品牌业务导致推广费增加所致，管理费用率提升主要系上市相关费用增加、职工薪酬增加所致。整体归母净利率 9.91%/yoy+2.05pct。
    公司一季报增长亮眼， 我们认为主要来源于： 1）收入端：海外去库存结束，低基数的同时恢复性增长，国内线上平台销售快速增长； 2）利润端： 24Q1 毛利率 41.14%/+6.94pct，虽然自有品牌占比提升等因素带来销售费率也提升 2.92pct，但是其提升幅度明显小于毛利率提升幅度，因此带来归母净利率 13.51%/+4.11pct 且创新高。整体来看， 我们认为人民币汇率持续低位利好出口企业，自有品牌渠道结构优化、规模效应显现，盈利能力向好且具备持续改善空间。
    我们认为我国宠物食品行业正值高速发展、渠道变革、市场竞争格局快速变化的重要时期，我们看好本土品牌凭借自身优势突围，乖宝厚积薄发验证其品牌运营能力，有望在β与α共振之下维持业绩高增长。
    盈利预测： 根据 wind 一致预期， 2024-2025 年公司归母净利润分别为5.14/6.43 亿元，对应 PE 分别为 38/30 倍，建议关注。
    风险因素： 行业竞争加剧，汇率风险，产能扩张不及预期等。

2023年门店稳健扩张，零售业务净利率提升

国药一致(000028)
    事件：公司发布2023年年度报告，全年实现营业收入754.8亿元（+2.8%），实现归母净利润16亿元（+7.6%），实现扣非归母净利润15.3亿元（+7.6%）。2023Q4公司实现营业收入188.9亿元（+0.4%），实现归母净利润4.1亿（-6.7%），实现扣非归母净利润3.9亿元（-6.4%）。
    四季度业绩短期承压，期间费率有所下降。公司紧跟外部行业市场和政策环境变化，聚焦高质量发展主线，坚持战略引领稳增长，转型创新求突破，加强费用管控体系建设，全面降本增效，支撑盈利改善。2023Q1-Q4营收分别为186.9/197/182/189亿元，同比+9%/+3.8%/-1.6%/+0.4%；归母净利润3.6/4.7/3.6/4.1亿元，同比+43.5%/+11%/-3.8%/-6.7%。2023年公司毛利率为12%(-0.16pp)，净利率为2.6%(+0.2pp)。费用方面，2023年公司销售费率为7.1%(-0.12pp)；管理费率为1.5%(-0.07pp)；财务费率为0.3%(+0.01pp)。
    分销业务稳步增长，零售业务盈利能力提升。分板块看，2023年分销业务实现收入519.6亿元(+3.5%)，净利润10.6亿元(+2.5%)，净利率为2%；2023年零售业务实现收入244.1亿元(+1.3%)；实现净利润5.27亿元(+50.7%)，净利率为2.2%。
    国大药房加大门店拓展力度，积极创新线上下多渠道业务。截至2023年末，国大药房门店总数10516家(其中直营门店8528家，加盟店1988家），较去年增加1203家，其中北部地区增加838家。截至2023年末，国大药房直营连锁门店中已取得各类医保定点资格门店达7736家，占公司直营店总数的91%，双通道门店数量已达到397家，医保统筹门店3012家，DTP药房232家，共新增97个DTP品种。处方药占比57%(+3pp)，全年线下互联网处方597.7万张，同比增长74.8%。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年归母净利润分别为17.7/19.4/21.9亿元，对应增速分别为10.7%/9.8%/12.5%，对应PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：集采降价风险；门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险。

2023年年报点评报告： 2023Q4业绩环比扭亏为盈，“存储+”第二增长曲线加速突破

普冉股份(688766)
    事件:
    4月15日，普冉股份发布2023年年度报告，2023年实现营收11.27亿元，同比增长21.87%；归母净利润-0.48亿元，同比下降158.06%；扣非归母净利润-0.65亿元，同比下降296.18%。
    单季度看，2023Q4公司实现营收3.60亿元，同比增长123.40%，环比增长20.54%；归母净利润0.53亿元（2022年同期为-0.55亿元），环比扭亏为盈；扣非归母净利润0.46亿元（2022年同期为-0.68亿元），环比扭亏为盈。
    投资要点:
    2023年营收及出货量均实现增长，存货下降2024年有望轻装上阵。2023年公司营收及出货量均实现增长，主要原因在于一方面，自2023年下半年起，消费电子等下游需求逐渐复苏；另一方面，在行业景气度尚未完全恢复且市场竞争激烈的情况下，公司积极推进新产品布局，同时，部分产品线结合市场供需关系，采取主动降价的定价策略，公司积极拓展市场份额的策略取得了立竿见影的效果。存货方面，截至2023年末，公司存货账面价值3.63亿元，较2022年末的6.7亿元下降明显。在行业尚未全面恢复且竞争加剧的情况下，公司基于谨慎原则对存货进行减值计提，因此2023年度资产减值损失发生额为1.06亿元，同比增加0.38亿元。
    存储芯片工艺优势明显，车规级产品进展顺利。2023年公司存储系列芯片实现营业收入10.12亿元，同比增长16.04%；毛利率23.99%，同比下降5.66pct；出货量50.89亿颗，同比增长45.06%。其中，NORFlash产品出货量突破历史新高，累计出货量超30亿颗。2023年，公司基于SONOS工艺平台的第二代40nm制程产品总营收已经超过第一代55nm产品，40nm工艺节点成为公司NOR Flash产品的主要工艺节点。公司充分发挥SONOS工艺产品的性价比、体积、功耗、读写速度等优势，在512Kbit-128Mbit以内的中小容量市场占据较大市场份额。同时，公司针对中大容量产品的ETOX工艺进展顺利，512Mbit容量产品量产出货，未来有望在大容量NORFlash市场持续提升市占率。此外，公司NOR Flash车载产品进展顺利，2024年公司将逐步推进全系列NOR Flash车规认证。EEPROM产品方面，2023年公司出货量同样突破历史新高，累计出货超14亿颗。2023年公司EEPROM中工控应用占比显著提升，助力毛利率稳定。同时，车规产品在车身摄像头、车载中控、娱乐系统等应用上实现了国内外客户的批量交付，汽车电子产品营收占比提升。
    “存储+”系列芯片营收高速增长，公司第二增长曲线加速突破。2023年公司“存储+”系列芯片实现营业收入1.15亿元，同比增长117.70%；毛利率26.88%，同比下降6.31pct；出货量2.77亿颗，同比增长193.33%。其中MCU方面，公司凭借领先工艺和超低功耗与高集成度自有设计的存储器优势，陆续推出了ARM M0+和ARMM4内核的12大系列超过200款MCU芯片产品，主要应用于智能家居、小家电、BMS、电子烟等领域。VCMDriver方面，公司依托于产品本身及可协同客户资源，已经实现独立开环及存储二合一产品的大量出货，主要应用于摄像头模组（CCM），与公司EEPROM产品形成良好的协同效应，提升公司在摄像头模组领域
    的竞争优势和市占率。
    盈利预测和投资评级在非易失性存储器芯片领域中，公司技术、产品、客户优势均处于国内领先地位。同时，公司依托在存储领域的技术优势与平台资源，围绕“存储+”发展战略，积极开拓微控制器及模拟芯片产品，以实现向更高附加值领域和更多元化市场的拓展。目前全球宏观经济尚未回暖，行业竞争格局激烈，因此我们小幅调整公司营收预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为15.66/19.60/22.62亿元；归母净利润分别为1.20/2.50/3.30亿元。2024-2026年PS分别为4.01/3.21/2.78倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）下游消费电子需求复苏不及预期；2）市场竞争加剧；3）汽车产品导入进度不及预期；4）新产品研发进度不及预期；5）国产替代不及预期。
   

公司事件点评报告：2023年度净利润大幅增长，不断开拓新市场领域

中科蓝讯(688332)
    事件
    中科蓝讯发布2023年度报告，2023年公司实现营业收入144,688.74万元，较2022年同期增长33.98%；归母净利润为25,169.32万元，较2022年同期增长78.64%；扣非净利润为17,384.79万元，较2022年同期增长55.02%。
    投资要点
    拓展产品品类促进销量与毛利双增，2023年净利率实现大幅增长
    公司在2023年实现归母净利润25,169.32万元，较2022年同期增长78.64%。2023年公司持续加强研发投入，促进原有芯片的迭代升级，不断提高芯片的性能、综合性价比优势和市场竞争力，成功推出具备出色性能和性价比优势的“蓝讯讯龙”系列高端蓝牙芯片BT889X、BT892X、BT893X和BT895X。同时，公司以市场需求为导向规划新产品研发，在深耕无线音频芯片领域的基础上不断优化产品结构并拓展产品应用范围，2023年公司完成了OWS耳机芯片、智能手表芯片、无线麦克风芯片、数传BLE SoC芯片的量产上市，并持续升级智能蓝牙音频芯片、可穿戴芯片及各类算法方案。通过推动技术升级、拓展公司产品品类，公司2023年高端产品的销售占比得以提升，产品销售量和综合毛利率双增，从而促进了净利润的大幅增长。
    充分挖掘现有市场潜力，更好适应终端品牌客户需求
    2023年公司的无线音频芯片销量超14亿颗，占据了较高的市场份额。TWS、非TWS蓝牙耳机和蓝牙智能音箱等电子产品性能的不断提升、成本降低以及产品形态、适用场景的差异化设计有利于刺激用户换购新产品，提高换购率和人均持有量，终端品牌方开始加入中低端高性价比市场的竞争，用户购买门槛进一步降低。为更好适应终端品牌客户主打性价比系列产品的需求，公司在确保综合性价比的前提下，进一步提升主控芯片集成度、功耗、连接、传输等方面的性能，完善智能蓝牙音频芯片系统软硬件设计方案，更好满足智能蓝牙应用，使公司产品可以持续向终端品牌客户渗透。截至2024年4月，公司产品已进入小米、万魔、realme真我、倍思、漫步者、腾讯QQ音乐、传音、魅蓝、飞利浦、NOKIA、摩托罗拉、联想、铁三角、喜马拉雅、boAt、Noise、沃尔玛、科大讯飞、TCL等终端品牌供应体系。
    开拓新市场领域，扩大下游应用场景
    公司在夯实现有TWS、非TWS蓝牙耳机和蓝牙智能音箱业务的基础上，利用自身优势和客户资源不断孵化新产品、新技术，开拓新的市场领域，拓宽销售渠道，扩大下游应用场景。公司紧跟市场发展态势，把握物联网IoT发展机遇，通过“物联网芯片产品研发及产业化项目”和“Wi-Fi蓝牙一体化芯片研发及产业化项目”来逐步实现新一代蓝牙物联网芯片、Wi-Fi芯片和Wi-Fi蓝牙一体化芯片的规模化生产，大幅优化并提升公司相关芯片的性能和智能化程度，可以有效满足不同物理节点的无线连接和智能控制，适应室外环境广播、公共场所广播、智能家居等多种不同应用场景。随着公司募集资金投资项目的顺利进行，未来公司产品线将进一步向横纵拓展，下游应用场景和客户范围也会随之扩大。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为18.67、23.50、29.35亿元，EPS分别为2.88、3.80、4.69元，当前股价对应PE分别为19.4、14.7、11.9倍，公司通过持续加强研发投入促进了原有芯片的迭代升级和产品品类的拓展，使公司2023年的产品销售量和综合毛利率双增，促进了净利润的大幅增长，同时公司充分挖掘现有市场潜力，更好满足终端品牌客户主打性价比系列产品的需求，并通过布局培育物联网IoT市场，扩大下游应用场景，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险，新产品放量不及预期风险，下游市场需求恢复不及预期风险，技术迭代风险。