长城汽车股份有限公司公开发行 A 股可转换公司
债券跟踪评级报告（2022）
项目负责人： 黄仁昊 rhhuang@ccxi.com.cn
项目组成员： 许新强 xqxu@ccxi.com.cn
王君鹏 jpwang@ccxi.com.cn
评级总监：
电话：(010)66428877
传真：(010)66426100
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
声 明
? 本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外，中诚信国际
与发行人不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系；本次评级项目组成员及信用评
审委员会人员与发行人之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。
? 本次评级依据发行人提供或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性由
发行人负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析，但对于发行人提
供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。
? 本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，按照中诚信国际的评级
流程及评级标准，充分履行了勤勉尽责和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的
原则。
? 本评级报告的评级结论是中诚信国际遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信
用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因发行人和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的
情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxi.com.cn）公开披露。
? 本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国
际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为使用人购买、出售或持有相关
金融产品的依据。
? 中诚信国际不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）使用本报告所表述的中诚信国际的分析结
果而出现的任何损失负责，亦不对发行人使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。
? 本次信用评级结果自本评级报告出具之日起生效，有效期为受评债券的存续期。债券存续期内，中诚信
国际将定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定维持、变更评级结果或暂停、终止
评级等。
? 本跟踪评级报告及评级结论不得用于其他债券的发行等证券业务活动。
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跟踪评级报告（2022）
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[2022]跟踪 0348
长城汽车股份有限公司：
中诚信国际信用评级有限责任公司对贵公司及贵公司存续期内相
关债项进行了跟踪评级。经中诚信国际信用评级委员会审定：
维持贵公司的主体信用等级为 AAA，评级展望为稳定；
维持“长汽转债”的债项信用等级为 AAA。
特此通告
中诚信国际信用评级有限责任公司
二零二二年五月二十六日
北京市东城区朝阳门内大街南竹杆胡同 2 号银河 SOHO5 号楼
邮编：100010 电话：
（8610）6642 8877 传真：
（8610）6642 6100
Building 5, Galaxy SOHO, No.2 Nanzhuganhutong,ChaoyangmenneiAvenue,
Dongcheng District,Beijing, 100010
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评级观点：中诚信国际维持长城汽车股份有限公司（以下简称“长城汽车”或“公司”）主体信用等级为 AAA，评级展望为稳
定；维持“长汽转债”的债项信用等级为 AAA。中诚信国际肯定了公司领先的市场地位、很强的关键零部件自制能力、持续提
升的经营业绩和畅通的融资渠道等方面优势对公司整体信用实力提供了有力支持。同时，中诚信国际关注到汽车行业景气度回
暖情况仍有待关注、公司对单一产品依赖度较高、债务规模增长、财务杠杆上升以及存放于长城滨银款项规模较大等因素对公司
经营及信用状况造成的影响。
概况数据 ? 融资渠道畅通。公司为 A+H 股上市企业，拥有畅通的直接融
长城汽车（合并口径） 2019 2020 2021 2022.3 资渠道。同时，公司长期以来与金融机构保持了良好的合作关
总资产（亿元） 1,130.96 1,540.11 1,754.08 1,749.40 系，截至 2021 年末，公司共获得授信总额 849.11 亿元，其中
所有者权益合计（亿元） 543.99 573.42 621.28 648.39 未使用额度 668.78 亿元，备用流动性充足。
总负债（亿元） 586.97 966.70 1,132.80 1,101.01
总债务（亿元） 176.01 382.51 478.14 559.55 关 注
营业总收入（亿元） 962.11 1,033.08 1,364.05 336.19 ? 汽车行业景气度回暖情况仍有待关注。2021 年以来，虽然汽
净利润（亿元） 45.31 53.62 67.25 16.32 车行业有所回暖，全年汽车销量自 2017 年以来首次攀升，但未
EBIT（亿元） 52.74 64.90 79.54 --
来行业发展依旧面临不确定性，仍需对汽车行业景气度的回升
EBITDA（亿元） 98.99 113.69 135.47 --
经营活动净现金流（亿元） 139.72 51.81 353.16 -114.72 情况保持持续关注。
营业毛利率(%) 16.22 17.21 16.16 17.18 ? 对单一产品较为依赖。2021 年，公司汽车总销量为 128.10 万
总资产收益率(%) 4.69 4.86 4.83 4.55
辆，其中哈弗 H6 销量占比接近 29%，经营业绩对单一产品的
资产负债率(%) 51.90 62.77 64.58 62.94
销售依赖程度仍较高。
总资本化比率(%) 24.45 40.01 43.49 46.32
总债务/EBITDA(X) 1.78 3.36 3.53 -- ? 债务规模增长，财务杠杆上升。随着公司加大材料采购量及
EBITDA 利息倍数(X) 56.98 43.20 28.73 -- 票据支付规模，加之在建项目推进，总债务逐年增长，财务杠
注：中诚信国际根据 2019~2021 年审计报告及未经审计的 2022 年一季度财 杆比率亦有所上升。未来公司较大规模的研发投入和营销支出
务报表整理。
仍存在一定的资金需求，债务规模或将维持高位。
正 面 ? 存放于长城滨银款项规模较大。2019 年 6 月起，天津长城滨
? 市场地位领先。公司是国内知名的 SUV 生产企业和皮卡生产
银汽车金融有限公司（以下简称“长城滨银”）不再纳入公司
制造企业之一，SUV 产品连续多年国内销量第一，皮卡车型连
合并范围。截至 2021 年末，公司存放于长城滨银的款项为 79.56
续 24 年国内、出口销量第一，市场地位领先。
亿元，中诚信国际将对该款项保持关注。
? 关键零部件自主配套能力很强。公司通过垂直整合掌握汽车
评级展望
核心技术，已实现发动机、变速器、底盘、电器、内外饰件及
中诚 信国 际认 为， 长城 汽车 股份 有限 公司 信用 水平 在未 来
模具等产品自制，可有效控制生产成本和产品质量，缩短产品
生产周期，加强规模效益和协同效应。
? 可能触发评级下调因素。受行业景气度影响，公司销量大幅
? 经营业绩持续提升。2021 年，公司营业总收入和净利润规模 下滑，盈利水平及获现能力持续大幅弱化，流动性压力大幅上
均同比大幅增长，受益于盈利水平持续提升，经营活动净现金 升等。
流亦同比增强。
同行业比较
部分汽车制造企业 2021 年（末）主要指标对比表（亿元、%）
公司简称 资产总额 资产负债率 营业总收入 净利润 经营活动净现金流
比亚迪 2,957.80 64.76 2,161.42 39.67 654.67
长城汽车 1,754.08 64.58 1,364.05 67.25 353.16
注：“比亚迪”为“比亚迪股份有限公司”简称。
资料来源：中诚信国际整理
本次跟踪债券情况
本次债项 上次债项 发行金额 债券余额
债券简称 上次评级时间 存续期 特殊条款
信用等级 信用等级 （亿元） （亿元）
回售条款，赎回条款，特别向
长汽转债 AAA AAA 2021/05/17 35.00 34.99 2021/06/10~2027/06/10
下修正条款
注：债券余额为 2022 年 3 月末数据。
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跟踪评级报告（2022）
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宏观风险：2022 年经济运行面临的风险与挑战
跟踪评级原因
有增无减。首先，疫情扩散点多、面广、频发，区
根据国际惯例和主管部门要求，中诚信国际需 域经济活动受限带来的负面影响或在二季度进一
对公司存续期内的债券进行跟踪评级，对其风险程 步显现。其次，内生增长动能不足经济下行压力加
度进行跟踪监测。本次评级为定期跟踪评级。 大，政策稳增长的压力也随之上升。第三，债务压
募集资金使用情况 力依然是经济运行的长期风险，重点区域重点领域
的风险不容小觑；房地产市场依然处在探底过程
截至 2021 年末，公司已使用长汽转债募集资 中，不仅对投资增速修复带来较大拖累，并有可能
金 6.08 亿元用于新车型研发项目，尚有 28.80 亿元 将压力向地方财政、城投企业以及金融机构等其他
募集资金未动用，预计于 2023 年 12 月 31 日或之 领域传导。与此同时，尾部企业的信用风险释放依
前使用。 然值得关注。第四，全球大宗商品价格高位波动，
宏观经济和政策环境 输入型通胀压力有所加大，加之中美利差时隔 12 年
后再次出现倒挂，或会对我国货币总量持续宽松及
宏观经济：2022 年一季度 GDP 同比增长 4.8%，
政策利率继续调降形成一定掣肘。第五，海外经济
总体上扭转了去年二至四季度当季同比增速不断
活动正常化进程加快，或对我国出口增速持续带来
回落的局面，但低于去年同期两年复合增速，且增
回落压力；俄乌冲突加剧地缘政治不稳定性，或将
速企稳主要源于政策性因素的支撑。随着稳增长政
在能源、金融以及供应链等领域对我国经济产生一
策持续发力及政策效果显现，我们维持后续各季度
定外溢性影响。
同比增速“稳中有进”的判断，但疫情多地爆发或
宏观政策：2022 年政府工作报告提出的 5.5%
会加剧需求收缩及预期转弱，实现全年 5.5%的预期
增速目标是“高基数上的中高速增长”
，因此“政策
增长目标仍有较大压力。
发力应适当靠前，及时动用储备政策工具”
，我们认
从一季度经济运行来看，产需常态化趋势受疫
为，稳增长将是全年宏观调控的重心。其中，货币
情扰动影响较大，实体融资需求偏弱背景下金融数
政策宽松取向仍将延续，4 月全面降准之后总量宽
据总量强但结构弱，多因素影响下价格水平基本保
松依然有操作空间，但在实体融资需求较弱及流动
持稳定。从生产端来看，第二产业及工业增加值保
性充裕背景下，货币政策的结构性功能或更加凸
持在常态增长水平，但疫情影响下月度数据逐月放
显，后续央行或优先通过增加支农支小再贷款额
缓；第三产业当季同比增速仍低于第二产业，服务
度、扩大普惠小微贷款支持工具规模、配合地方政
业生产指数 3 月同比增速再度转负。从需求端来看，
府因城施策稳定房地产市场等结构性措施引导“宽
政策性因素支撑较强的需求修复较好，表现为基建
信用”。财政政策的发力空间依然存在，与传统财政
和高技术制造业投资延续高增长；政策性因素支撑
扩张不同，今年将主要实施以减税退税为重点的组
较弱的需求相对疲软，表现为房地产投资持续回
合式税费政策，并通过动用特定国有金融机构和专
落，社零额增速延续放缓，替代效应弱化出口增速
营机构利润等非常规方式解决财政资金来源问题，
有所回调。从金融数据来看，社融规模增量同比高
以避免加大长期风险积累，加之专项债投资绩效约
增，但剔除政府债券净融资之后社融增速仅与去年
束压力并未放松，总体上看，当前财政政策或仍在
末持平。从价格水平来看，受食品价格低位运行影
力图避免过度刺激和无效刺激，主要通过提前发
响，CPI 总体保持平稳运行，大宗商品价格走高输
力、精准发力叠加扩大转移支付的方式支撑经济尽
入型通胀压力有所上升，但市场需求偏弱背景下
快企稳，并为后续调整预留政策空间。
PPI 同比延续回落。
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跟踪评级报告（2022）
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宏观展望：疫情再次扰动中国宏观经济运行， 生产企业出现减产、停产。上述因素造成汽车芯片
实现全年经济增长目标压力有所加大，延续我们此 供应不足且芯片短缺矛盾在 2021 年凸显。受此影
前判断，政策性因素将持续支撑经济运行企稳， 响，我国汽车产销量在 4~8 月连续 5 个月环比下
中诚信国际认为，2022 年中国经济面临的风险 仍无法满足。据预测机构 AutoForecast Solutions 的
与挑战进一步加大，实现目标增长任务需要宏观政 数据，截至 2021 年 12 月 19 日，全球汽车市场累
策更加稳健有效，需要微观政策进一步激发市场主 计减产约 1,023.2 万辆，其中中国汽车市场累计减
体活力。从中长期看，亿万人民追求美好生活的愿 产 198.2 万辆。AutoForecast Solutions 预计受制于芯
望强烈，畅通内循环将带动国内供应链、产业链运 片短缺，2021 年全球汽车累计减产 1,131 万辆。此
行更为顺畅，扩大内需的基础更加广泛，中国经济 外，9 月份以来全国多个省份实行的有序用电政策
运行长期向好的基本面未改。 亦对国内汽车生产带来一定影响。由于生产不足，
我国汽车企业库存大幅下降，截至 2021 年末，乘用
近期关注 车和商用车库存分别较 2020 年末下降 12.56%和
得益于国内持续的促进消费政策和出口市场向好， 24.17%至 55 万辆和 29.5 万辆；根据中国汽车流通
年持续下滑的趋势，预计 2022 年全年整体产销量 值均低于 2019 及 2020 年同期值，亦表明 2021 年
或将进一步恢复，但芯片供应、局部疫情及商用车 汽车市场需求回升，汽车供应较前期趋紧。
前期消费透支等因素将对其造成制约，预计全年汽 图 1：近年来我国汽车销量走势（万辆）
车产销量仍难以恢复至前期很高水平
汽车行业是我国国民经济的重要支柱产业之
一，目前已形成多品种、全系列的各类整车和零部
件生产及配套体系。随着行业发展，我国已连续十
多年位居世界第一汽车生产国，产量占全球比重亦
由 2005 年的 8.59%升至 2020 年的 32.5%。
的促进消费政策的带动下，国内汽车市场需求不断 资料来源：中国汽车工业协会，中诚信国际整理
释放，同时疫情及国际市场恢复背景下国内完整的 乘用车方面，近年来，我国乘用车市场增速受
汽车工业产业链及产品综合水平的提升令汽车出 优惠政策逐步退出、前期销量透支及消费信心不足
口快速增长，当年我国汽车产量、销量和出口量分 等因素影响持续下降，且 2020 年乘用车市场受新
别同比增长 3.4%、3.8%和 101.1%至 2,608.2 万辆、 冠肺炎疫情影响呈前低后高态势。2021 年一季度，
同期水平，扭转了过去三年持续下滑的趋势。不过， 情控制后积累的需求释放等影响，乘用车各月销量
近年来全球半导体行业产能投资相对保守且汽车 同比大幅增长；但芯片短缺逐步对行业生产造成明
芯片领域的投资更加不足；疫情导致消费电子芯片 显影响，5~11 月国内乘用车各月销量同比均有所下
市场增长抢占了部分汽车芯片产能；2020 年中境外 滑，随着芯片问题逐步缓解等，12 月国内乘用车销
疫情爆发、2021 年以来日本地震及美国暴风雪和马 量同比上升。综合影响下，2021 年乘用车累计销售
来西亚局部疫情加剧等不可抗力因素使得半导体 2,148.2 万辆，同比增长 6.5%，亦较疫情前 2019 年
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销量增加 3.80 万辆。 补贴标准分别在上一年基础上退坡 10%和 20%，补
商用车方面，虽然 2020 年 3 月以后随着疫情 贴退坡力度和节奏有所放缓。2021 年工信部、商务
逐步得以控制、电商物流等企业复工复产、重大工 部、农业部和国家能源局综合司发布《关于开展
程项目陆续开工加速扩张运力需求，卡车市场持续 2021 年新能源汽车下乡活动的通知》，在政策利好
升温，同时国三车辆淘汰、治超罚超趋严及“大吨 和自主消费意愿驱动下，全年新能源汽车产销分别
小标”治理等政策加快实施，进一步刺激商用车更 达到 354.5 万辆和 352.1 万辆，同比增长 159.5%和
新需求的释放；但 2021 年以来，受排放法规切换及 157.5%。短期看，2022 年为新能源汽车补贴和免征
前期消费透支等影响，商用车销量同比下降 6.6%至 购置税政策实行的最后一年，有望推动新能源车购
比下降 8.5%至 428.8 万辆。但好于疫情前各年水平。 计 2022 年新能源汽车销售仍将保持较快增长，但
重卡方面，受周期性复苏、市场需求回暖及治
源汽车产业链生产受阻，产能利用率有所下降，后
超罚超导致单车运力下降等因素影响，我国重卡市
续复工复产情况仍有待观察。
场整体保持增长态势。2020 年尽管疫情对一季度重
卡销量造成较大负面影响，但受益于国三加速淘 总体来看，我国乘用车和商用车市场景气度持
汰、高速公路收费标准改变、治超常态化及基建项 续分化。受益于汽车扶持政策和刺激消费举措等，
目陆续开工等多重因素，4 月以来重卡市场连续刷 乘用车市场逐步恢复，2021 年车企销量及盈利水平
新当月销量的历史记录，全年重卡市场累计销售 整体上行，其中新能源汽车市场增长明显；商用车
卡市场延续上年的高景气行情；但受重型柴油货车 场恢复明显，2021 年下半年以来需求下滑，盈利水
国六排放法规于 2021 年 7 月 1 日正式实施令前期 平亦随之波动。预计 2022 年汽车行业销量仍将呈
消费透支及油气价持续高位影响，下半年销量大幅 增长态势，盈利亦将进一步修复，但芯片短缺、局
收窄，全年重卡累计销售 139.5 万辆，预计上述因 部性疫情短期内仍将对汽车行业造成不利影响。
素仍将持续影响 2022 年内重卡市场。 公司是我国知名的 SUV 和皮卡制造企业之一，2021
新能源汽车方面，我国先后出台了新能源补贴 年受益于整车销量的增长，营业总收入大幅上升
及双积分等政策促进行业持续发展。在国家的大力
公司是中国知名的 SUV 和皮卡制造企业之一，
扶持下，2019 年以前我国新能源汽车保持了高速发
旗下拥有哈弗、魏牌、欧拉、坦克和长城皮卡五大
展态势。2019 年 7 月以来，受补贴退坡及排放标准
整车品牌，产品涵盖 SUV、轿车和皮卡三个品类。
切换带来的燃油车打折促销挤占市场等因素影响，
截至 2021 年末，保定创新长城资产管理有限公司
新能源汽车市场月销量持续大幅下降，市场进入调
持有公司 55.38%股权，为公司控股股东，公司实际
整期。为促进新能源汽车消费、支持新能源汽车产
控制人为自然人魏建军。
业发展，2020 年 4 月，财政部、工信部、科技部、
表 1：截至 2021 年末主要子公司及持股情况
发改委四部委联合发布《关于完善新能源汽车推广 全称 简称 持股比例
应用财政补贴政策的通知》，将新能源汽车推广应 重庆哈弗汽车有限公司 重庆哈弗 100.00%
重庆市永川区长城汽车零部件
用财政补贴政策实施期限延长至 2022 年底，原则 重庆零部件 100.00%
有限公司
上 2020~2022 年补贴标准分别在上一年基础上退坡 精诚工科汽车系统有限公司 精诚工科 100.00%
蜂巢易创科技有限公司 蜂巢易创 100.00%
曼德电子电器有限公司 曼德电子电器 100.00%
动化支持，2020 年补贴标准不退坡，2021~2022 年 诺博汽车系统有限公司 诺博汽车系统 100.00%
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资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
俄罗斯工厂产能利用情况亦有提升空间，中诚信国
汽车销售为公司收入的主要来源，受益于公司 际将持续关注上述工厂产能利用率的改善情况。
整车产销量的增长，尤其是以新能源车为主的轿车 表 3：截至 2021 年末公司整车产能分布情况（万辆/年、%）
工厂名称 设计产能 报告期内产能 产能利用率
销量拉动，2021 年该板块收入同比增长 31.30%。
保定（含徐水） 60 70.51 117.52
零配件业务主要为内部整车提供配套服务，随着外 重庆 16 21.20 132.51
部业务的开展，近年来该板块收入稳定增长。此外， 泰州 10 12.23 122.29
俄罗斯 8 3.95 49.38
公司将工厂交货模式的运输服务收入按市场交易
平湖 10 3.16 31.63
价格单独计入提供劳务板块，2021 年该板块收入同 天津 30 18.88 62.92
比小幅提升。2022 年一季度，受芯片供应紧张及疫 日照 10 0.55 5.50
合计 144 130.48 90.61
情散发等因素影响，公司整车销量较上年同期下降 注：设计产能按照 250 天双班 16 小时计算得出。
车型的产销力度，当季营业总收入同比增长 8.04% 公司通过垂直整合掌握汽车核心技术，已实现
至 336.19 亿元。 发动机、变速器、底盘、电器、内外饰件、模具等
表 2：近年来公司主要板块收入情况（亿元） 产品自制，可有效控制汽车生产各环节的生产成本
板块 2019 2020 2021
和产品质量，并有助于公司缩短产品生产周期，相
汽车销售 862.51 923.86 1,213.07
零配件销售 42.93 51.41 68.72 应降低产品成本。公司整车生产基地均配有零部件
模具及其他 6.52 12.33 21.98 工厂，近年来通过技术改造，零部件产能有所提升。
提供劳务 25.85 26.91 30.61
其他业务 24.30 18.57 29.67
截至 2021 年末，公司发动机产能达 178 万台/年，
合计 962.11 1,033.08 1,364.05 传统变速器产能达 155 万台/年，混动变速器产能达
注：其他业务包括利息、手续费及佣金收入等。
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
公司生产的零部件在满足自用基础上，进行对外销
公司整车产能持续提升，规模优势较为突出，关键 售，但目前外销比例较低。
零部件自主配套能力很强，有助于降低产品成本及
表 4：截至 2021 年末四大零部件子公司概况
发挥协同效应 公司名称 主要产品 设计产能
蜂巢易创 发动机、变速器 约 150 万台套
近年来公司生产基地数量及产能不断增长，截 诺博汽车系统 座椅等内饰件 约 200 万台套
至 2021 年末，公司拥有保定（含徐水工厂）
、重庆、 精诚工科
汽车底盘、车身覆盖件、发动
约 150 万台套
机壳体、模具
泰州、俄罗斯、平湖、天津及日照七家已投产工厂， 曼德电子电器 线束、灯具、空调 约 200 万台套
设计产能为 144 万辆/年，产能规模行业领先，且均 资料来源：公司提供，中诚信国际整理
为柔性生产线，可同时生产多款车型。此外，公司
此外，公司外购原材料和零部件的主要供应商
在泰国、巴西等地亦建立了全工艺整车生产基地，
均为行业内龙头企业，目前与博世、大陆、法雷奥、
未来产能规模有望进一步扩大。
哈曼等国际一流供应商均建立了深度合作关系。外
往年份持续提升，其中平湖和日照均为当年新投产 计为 100.84 亿元，合计占比为 8.85%，不存在对单
工厂。天津工厂主要生产 M6、F7、欧拉白猫等车 一供应商的依赖。结算方面，公司采用电汇和银行
型，由于车型相对较老，造成产能利用水平较低； 承兑汇票结算，其中电汇占比约三分之一、银行承
同时，日照和平湖工厂投产时间较短，导致其产能 兑汇票占比约三分之二，而部分原材料如钢材、贵
利用率较低；此外，受芯片供应紧张等因素影响， 金属、电池等按月结算。
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具有较完整的产业链布局和较高的关键零部件配 的生产模式，产销率一直处于较高水平。2021 年以
套自给率，有利于加强规模效益和协同效应，增强 来，随着疫情影响有所减弱、消费需求持续释放以
抵御市场风险能力。 及多项促消费政策效果的逐步显现，汽车行业加速
回暖，同时公司推出的新车型受到认可，当年销量
公司在国内 SUV 和皮卡市场地位领先，2021 年新
同比增长 14.79%，销量位列国内市场（按集团）第
能源轿车领域拓展情况较好，带动当年总销量持续
八名。2022 年一季度，芯片供应紧张和国内散发疫
提升，但目前对单一产品依赖度仍较高；2022 年以
情导致产业供应链受到较大影响，公司整车产销量
来，整车产销量受芯片供应紧张和疫情影响较大
分别为 28.59 万辆和 28.35 万辆，分别同比下滑
目前，公司拥有哈弗、魏牌、欧拉、坦克和长 14.16%和 16.32%，后续整车供应链稳定性及复工复
城皮卡五个整车品牌，产品涵盖 SUV、轿车（主要 产情况需保持关注。
表 5：近年来公司整车产销量情况（万辆）
车型
产量 销量 产量 销量 产量 销量
SUV 87.07 85.23 83.70 82.90 91.26 90.72
皮卡 17.07 16.49 23.01 22.87 24.23 23.71
轿车 4.54 4.15 5.70 5.82 13.68 13.67
合计 108.68 105.86 112.40 111.59 129.17 128.10
其中：内销 -- 99.32 -- 104.70 -- 114.11
出口 -- 6.54 -- 6.89 -- 13.99
注：合计数因四舍五入处理存在尾数差异。
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
分车型来看，公司在 SUV 市场谱系丰富，车型 盖从紧凑型到中大型的全尺寸高端越野 SUV 市场，
尺寸覆盖小型、紧凑型、中型和大型四类，价格区 累计销量已突破 10 万台。
间涵盖低、中、高三档。根据中国汽车工业协会数 中诚信国际注意到，2021 年哈弗 H6 销量在公
据显示，公司 SUV 连续十余年排名国内 SUV 销量 司总销量中占比接近 29%，相比上年有所下降，但
第一，2021 年市场占有率在 9%左右，长城汽车在 公司对单一产品依赖度仍较高，且中高端产品市场
SUV 领域具有突出的产品认可度。 认可度尚不及合资品牌和进口品牌，后续产品结构
目前公司拥有哈弗、魏牌和坦克三大 SUV 品 及销售策略有待进一步优化。
牌。哈弗系列中哈弗 H6 一直为公司销量最高的车 表 6：截至 2021 年末公司 SUV 在售车型情况
型，在市场上具有突出的性价比优势，市场认可度 品牌 类型 上市时间 指导价（万元）
哈弗 H6 紧凑型 2011.8 10.32-14.10
极高，截至 2021 年末，哈弗 H6 累计 102 个月在
哈弗 H9 大型 2014.11 20.98-27.28
SUV 市场销量排名第一。但由于哈弗 H6 上市时间 哈弗 M6 紧凑型 2017.7 6.60-8.20
较早，公司新推出的三代 H6 销量贡献时间较短， 哈 哈弗 F7 中型 2018.11 11.10-15.37
弗 哈弗初恋 紧凑型 2021.1 7.89-11.29
叠加新冠疫情影响，近年来销量有小幅下滑。魏牌 哈弗大狗 紧凑型 2020.9 11.99-15.59
系公司的豪华 SUV 品牌，2021 年推出拿铁、摩卡 哈弗赤兔 紧凑型 2021.5 9.98-12.38
哈弗神兽 紧凑型 2021.12 13.00-16.70
等新款车型，促进了公司产品结构的改善，但目前
摩卡 中型 2021.5 19.28-22.88
销量处于低位，中诚信国际将对公司魏牌产品后续 魏 拿铁 紧凑型 2021.12 16.98-18.98
牌 玛奇朵 紧凑型 2021.8 15.58-16.98
销量改善情况保持关注。坦克于 2021 年正式独立
玛奇朵 PHEV 紧凑型 2021.11 17.88-18.98
运营，系公司新推出的潮玩越野 SUV 品牌，全面覆
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坦 坦克 300 中型 2020.12 17.58-21.38
了在 SUV、皮卡等细分市场的优势地位。
克 坦克 300 城市版 中型 2021.7 20.00-23.00
资料来源：公司提供，中诚信国际整理 销售模式方面，公司主要采用经销模式。截至
皮卡是公司最早布局的产品，连续 24 年保持 2021 年末，公司旗下品牌服务网点已覆盖全国 31
国内、出口销量双第一，市场地位稳固，且在同外 个省市地区，其中哈弗品牌运营超 1,000 家 4S 店、
资皮卡品牌的竞争中体现了很强的竞争实力。2021 超 1,500 家专营店，魏牌拥有 4S 店 300 余家，长城
年，长城炮在全球四大洲 50 余国上市，市场认可度 皮卡拥有 2,000 多家销售服务网点，欧拉品牌采用
高，上市两年销量突破 20 万辆，持续蝉联高端皮卡 欧拉之家、体验店、商超店三种终端店模式，从一、
销量第一。受益于此，公司皮卡销量稳定增长。 二线市场向三、四线城市覆盖。结算方式方面，经
销商以现金或银行承兑汇票支付货款，公司收到经
轿车方面，公司生产的轿车主要为新能源汽
销商预先支付的全款后，安排车辆发运。
车，车型主要为欧拉黑猫、欧拉白猫和欧拉好猫等。
公司轿车销量亦同比大幅提升。 覆盖 170 余个国家和地区，受益于公司持续进行海
外拓展，加之俄罗斯工厂产能爬坡，2021 年整车出
表 7：近年来公司主要车型销量情况（万辆）
品类 产品名称 2019 2020 2021 口销量和收入规模均大幅上升。
风骏 13.05 12.11 10.51
皮卡 整体来看，公司在国内 SUV 和皮卡市场地位
长城炮 1.83 10.76 12.79
哈弗 H1 0.30 -- -- 领先，同时在新能源轿车领域持续发力，带动 2021
哈弗 H2（初恋） 3.79 1.80 6.90
年销量大幅提升，但目前对单一车型销量依赖度仍
哈弗 H4 2.73 1.24 --
哈弗 H5 0.27 0.38 -- 较高，且 2022 年一季度受芯片供应紧张和疫情影
哈弗 H6 38.64 37.32 37.04 响较大。
哈弗 H7 1.27 0.69 --
哈弗 H9 1.34 2.12 1.84 公司研发力度不断加大，现已形成全球化研发布局
哈弗 M6 11.88 16.50 11.12
哈弗 F5（赤兔） 2.69 1.66 3.12 研发环节，公司坚持精准研发，重点布局汽车
SUV
哈弗 F7 14.08 10.30 5.75
哈弗大狗 -- 2.90 10.07
清洁化、智能化、网联化领域，2021 年研发投入总
哈弗神兽 -- -- 0.67 额 90.67 亿元，较上年增幅超过 75%，占营业收入
VV 系列 9.94 7.31 2.20
比重为 6.65%，投入力度不断加大；截至当年末，
P8 0.06 0.07 --
摩卡 -- -- 2.85 公司累计获得授权专利 10,410 件，其中授权发明专
玛奇朵 -- -- 0.51 利 1,823 件、授权实用新型专利 5,644 件、授权外
拿铁 -- -- 0.27
坦克 300 -- -- 8.46 观设计专利 2,943 件。
长城 C30 0.31 -- --
公司是博士后科研工作站设站单位，截至 2021
欧拉黑猫 2.85 4.60 6.35
轿车 欧拉白猫 -- 0.74 2.06 年末，公司拥有研发人员达 2.11 万人，研发人员数
欧拉 iQ 1.04 -- --
量占公司总人数为 27.12%。研发设施方面，哈弗技
欧拉好猫 -- 0.15 5.09
注：P8、欧拉黑猫、欧拉白猫、欧拉 iQ 和欧拉好猫为新能源车型。 术中心为国内规模最大整车研发中心之一，具备研
资料来源：公司提供，中诚信国际整理 发、试制、试验、造型、数据五大功能区域，实现
定价策略上，公司依托产品品质及成本优势， 了整车及零部件的研发布局。此外，公司整合全球
采取高性价比的定价策略，在合资品牌竞争中价格 研发资源，在美国、德国、日本、印度、奥地利和
优势明显，在自主品牌竞争中品质优势突出，巩固 韩国均有设立研发中心和技术创新中心，形成了以
中国总部为核心，涵盖欧洲、亚洲、北美的全球化
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研发布局。 一季度财务报表。公司财务报表均按照新会计准则
编制。中诚信国际分析数据均采用各期财报期末
长城滨银的零售金融业务对公司主业形成支持，但
数，并将其他流动负债中短期应付债券调至短期债
公司存放于长城滨银的款项规模较大，且未将其纳
务核算。
入合并范围，中诚信国际将对该款项保持关注
公司整体盈利能力很强，2021 年营业毛利率受原料
长城滨银主要从事零售金融业务，借款人以通
成本及运费影响略有下降，但投资收益和政府补助
过特许经销商购买长城汽车的消费者为主，对公司
对利润提供了较好补充
主业形成一定支持。2019 年 6 月，长城滨银股东会
审议通过公司章程修订后，长城汽车与天津滨海农 公司主业突出，汽车销售是主要利润来源。
商行实施共同控制，长城滨银不再纳入公司合并范 2020 年，受益于销量规模增长、销售组织结构改善
围。 影响，公司营业毛利率有所增加；2021 年，由于将
净利润 11.94 亿元；截至 2021 年末，长城滨银总资 毛利率小幅下降。2022 年一季度，随着公司集中优
产为 487.37 亿元，资产负债率为 79.67%，注册资 势资源加大对盈利水平较好车型的产销力度，当期
营业毛利率为 17.18%，较上年小幅回升。
本为 66.00 亿元，公司持股比例为 98.18%，表决权
比例为 50%。同期末，长城汽车存放于长城滨银的 表 8：近年来公司主要板块毛利率情况(%)
款项为 79.56 亿元1，长城滨银不良贷款率为 0.26%，
汽车销售 14.80 15.62 14.89
中诚信国际将对该款项的回收情况保持关注。 零配件销售 41.66 40.33 35.01
模具及其他 21.58 30.04 24.40
公司在建和拟建项目围绕汽车主业开展，未来仍将 提供劳务 21.20 20.76 16.97
保持一定的资金需求 营业毛利率 16.22 17.21 16.16
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
目前，公司在建项目主要为上饶整车项目及其
他零部件产线改扩建工程，其中上饶整车项目计划
费用率随收入快速增长而略有下降。具体来看，智
总投资 12.30 亿元，设计产能 16 万辆/年，截至 2021
能化、电动化、新车型项目研发投入加大以及管理
年末累计投资 5.06 亿元；拟建项目以大冶整车改造
人员数量和股权激励费用增加，带动管理费用大幅
项目为主，计划总投资 7.95 亿元，设计产能 8 万辆
上升；因银行存款利息收入及汇兑收益高于利息支
/年。上述项目预计投产时间均为 2022 年 12 月，建
出，财务费用为负；此外，销售费用随业务规模的
成投产后，公司的产能规模优势将进一步增强。
扩大进一步增长。2022 年一季度，以研发费用为主
中诚信国际注意到，目前公司在建项目尚需一 的管理费用保持在一定规模，带动公司期间费用率
定投入，同时考虑到每年较大规模的研发投入和营 有所上升。
销支出，未来公司仍将保持一定的资金需求。
公司利润主要来自经营性业务利润，近年来保
财务分析 持较大规模。2021 年，受部分工厂产量规模较小影
响，同时因部分车型停产、工艺变更和设备老化等
以下分析基于经德勤华永会计师事务所（特殊
因素，公司增加计提存货跌价损失和固定资产减值
普通合伙）审计并出具标准无保留意见的
准备，对利润构成一定侵蚀。但以政府补助为主的
了 2022~2024 年在长城滨银单日存款余额上限为 127.00 亿元。长城滨 息收入规模为 3.26 亿元。
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营业外收益和以长城滨银利润为主的股权投资收 同比上升；同时，公司正常经营尚需一定规模的资
益均有不同程度的增长，对公司利润形成了较好补 金，带动货币资金、交易性金融资产均有不同程度
充，当年利润总额较上年增幅超过 20%。2022 年一 的下降。
季度，公司盈利规模较上年同期略有弱化，利润总 公司非流动资产主要包括固定资产、长期股权
额和净利润均有小幅回落。 投资、无形资产和开发支出等。固定资产以房屋及
近年来，公司盈利指标较为稳定，2021 年受资 建筑物、电子设备、机器设备等为主，受计提折旧
产和收入规模扩大影响略有下降，但仍处于较好水 影响，2021 年末规模有所下降；长期股权投资进一
平，整体来看盈利能力很强。 步上升，主要系合营企业长城滨银确认较大规模投
表 9：近年来公司盈利能力相关指标（亿元） 资收益；随着公司研发形成的非专利技术增加，无
管理费用 46.72 56.20 85.33 25.01
入资本化形成，2021 年公司研发投入同比大幅增
销售费用 38.97 41.03 51.92 10.51
财务费用 -3.51 3.97 -4.48 2.91 长，带动开发支出亦实现较大涨幅。2022 年 3 月
期间费用合计 82.17 101.21 132.77 38.44 末，非流动资产主要科目基本保持稳定。
期间费用率(%) 8.54 9.80 9.73 11.43
经营性业务利润 53.44 53.51 55.74 11.60 表 10：近年来公司主要资产情况（亿元）
资产减值损失 5.53 7.12 5.93 -0.25 2019 2020 2021 2022.3
投资收益 0.16 9.56 11.09 1.78 应收款项融资 314.46 529.85 315.00 378.94
营业外损益 3.24 4.76 11.13 5.06 其他流动资产 113.44 115.80 98.13 100.96
利润总额 51.01 62.27 74.82 18.47 货币资金 97.23 145.88 330.48 257.13
EBITDA 利润率(%) 10.29 11.00 9.93 -- 存货 62.37 79.93 142.38 168.10
总资产收益率(%) 4.69 4.86 4.83 --
交易性金融资产 43.63 48.26 60.46 18.13
注：中诚信国际分析时将“研发费用”计入“管理费用”
，将“信用减值
流动资产合计 685.02 993.99 1,083.66 1,055.77
损失”计入“资产减值损失”
。
固定资产 297.43 286.09 274.41 266.47
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
长期股权投资 31.13 84.15 95.24 97.08
公司资产规模及资本实力不断提升，近年来维持高 无形资产 48.11 57.82 73.17 77.74
开发支出 21.89 37.23 71.45 83.96
分红比例；2021 年财务杠杆进一步上升，债务期限
非流动资产合计 445.94 546.13 670.42 693.63
结构有待改善 总资产 1,130.96 1,540.11 1,754.08 1,749.40
注：中诚信国际分析时将“合同资产”计入“存货”
，将“使用权资产”
近年来，公司流动资产占总资产比重保持在 计入“无形资产”。
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
和其他流动资产等构成。2021 年，公司整车销量增 公司以流动负债为主的负债总额逐年增长，
加且回款情况较好，货币资金规模大幅上升；同期， 2021 年受材料采购量增加影响，应付账款规模有所
公司票据贴现成本较为优惠，已背书或贴现票据终 上升；同时，质押开票付款规模增加，带动当年末
止确认金额较高，使得当年末应收款项融资规模显 应付票据快速增长；此外，得益于货币资金充裕，
著下降；其他流动资产主要为存放于长城滨银的款 公司长、短期借款规模均有所下降。从债务结构来
项，截至 2021 年末该款项金额为 79.56 亿元，中诚 看，公司有息债务规模持续上升，且短期债务占比
信国际将对该款项持续关注；考虑到芯片供应紧张 较高，截至 2022 年 3 月末为 73.59%，债务期限结
及大宗物资价格波动等因素，公司加大原材料储 构有待改善。
备，2021 年末存货规模进一步增长；此外，交易性
所有者权益方面，得益于经营积累，近年来公
金融资产以短期低风险理财产品为主。2022 年一季
司所有者权益规模呈上升态势。此外，近年来公司
度，公司票据贴现大幅缩减，当期末应收款项融资
保持了一定的分红比例，现金分红占归属于上市公
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司普通股股东净利润比率在 50%左右，2021 年现金 呈现大额净流出状态，后续经营活动获现的改善情
分红（含税）金额为 27.71 亿元，分红比例较高， 况值得关注；受此影响，公司亦在当期加大了外部
中诚信国际将持续关注公司分红政策对所有者权 融资力度，筹资活动现金净流入规模较大。
益产生的影响。 受债务规模持续增长影响，2021 年 EBITDA 对
表 11：近年来公司主要负债及权益情况（亿元、%） 债务本息的保障能力有所减弱，留存现金流覆盖总
债务比重亦有下降。但随着经营获现水平的大幅提
短期借款 11.80 79.01 52.04 55.00
应付票据 100.21 166.56 268.09 319.65
升，经营活动净现金流对债务本息的保障程度明显
应付账款 254.40 331.85 370.83 303.36 增强，货币等价物对短期债务的偿还亦提供了一定
合同负债 46.04 80.28 73.88 67.54
支持。整体来看，公司偿债能力仍处于较好水平。
其他流动负债 40.88 50.65 45.43 42.39
长期借款 12.06 107.77 86.56 114.07 表 12：近年来公司现金流及偿债指标情况
总负债 586.97 966.70 1,132.80 1,101.01 2019 2020 2021 2022.1~3
短期债务 163.95 274.74 356.82 411.78 经营活动净现金流（亿元） 139.72 51.81 353.16 -114.72
总债务 176.01 382.51 478.14 559.55 投资活动净现金流（亿元） -158.02 -115.88 -111.75 13.35
实收资本 91.27 91.76 92.36 92.36 筹资活动净现金流（亿元） 39.44 113.68 -96.32 55.50
未分配利润 383.46 409.95 418.93 435.27 经营活动净现金流/总债务(X) 0.79 0.14 0.74 -0.82*
所有者权益合计 543.99 573.42 621.28 648.39 经营活动净现金流/利息支出
(X)
资产负债率 51.90 62.77 64.58 62.94
总债务/EBITDA(X) 1.78 3.36 3.53 --
总资本化比率 24.45 40.01 43.49 46.32
EBITDA 利息保障倍数(X) 56.98 43.20 28.73 --
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
留存现金流/总债务(%) 38.49 18.41 12.04 --
货币等价物/短期债务(X) 0.86 0.71 1.18 0.75
财务杠杆方面，由于公司票据支付金额大幅增
注：加“*”指标经年化处理。
加，2021 年以来财务杠杆水平进一步上升。考虑到 资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
未来公司较大规模的研发投入和营销支出仍存在
公司与多家金融机构保持良好的合作关系，备用流
一定资金需求，杠杆比率或将维持现有水平。
动性充足，直接融资渠道畅通，且无对外担保及重
公司投资支出规模相对稳定，2021 年经营获现金额 大诉讼情况
显著增长，对债务本息的保障能力随之增强，货币
银行授信方面，截至 2021 年末，公司获得银行
等价物亦对短债偿还提供一定支持，整体偿债能力
授信总额 849.11 亿元，其中未使用额度 668.78 亿
仍处于较好水平；2022 年一季度，受票据贴现时点
元，备用流动性充足。此外，公司作为 A+H 股上市
影响，经营活动现金大额净流出
企业，直接融资渠道畅通。
近年来，公司经营活动净现金流波动较大，
截至 2021 年末，公司受限资产账面价值合计
经营活动现金流入规模大幅增长，带动获现水平显
各类保证金为主的受限货币资金 51.40 亿元，用于
著提升。投资活动主要以购买和赎回理财产品及新
质押开具应付票据及借款的应收票据 10.40 亿元、
建、扩建生产线投入为主，2021 年净流出规模相对
应收款项融资 226.38 亿元，用于借款的长期应收款
稳定。筹资活动方面，受偿还银行借款、分红支付
资金等因素影响，2021 年公司筹资活动现金由流入
项。
转为流出态势。2022 年一季度，由于上年末票据贴
此外，截至 2021 年末，控股股东持有公司
现利率达到历史低点，公司提前在 2021 年贴现了
预计一季度到期的票据，使得当期经营活动现金流
重为 17.21%。
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过往债务履约情况：根据公司提供的资料显
示，2019~2022 年 5 月 7 日，公司均能按时归还各
项债务本金并足额支付利息。根据公开资料显示，
截至本报告出具日，公司在公开市场无信用违约记
录。
外部支持
实际控制人对公司有极强支持意愿，但支持能力相
对有限
除汽车整车与零部件板块外，公司实际控制人
与控股股东还涉足动力电池、房地产、出行服务等
领域，主要是围绕公司的汽车生产主业布局，目前
还处于大规模扩张阶段，盈利能力较弱。动力电池
产品背靠整车厂，前期以内销为主，主要供应公司
的新能源汽车，随着研发的持续投入其排名在动力
电池行业不断提升。房地产业务围绕汽车生产基地
布局，以住宅为主，配套部分商业，土地来源为规
划整车生产基地时同时取得的配套住宅及商业用
地，土地获取成本相对周边地价具有一定优势，用
于解决当地工作人员的住房问题，对外销售占比较
小。总的来说，公司是实际控制人旗下业务板块的
重要组成部分，实际控制人对公司有极强支持意
愿，但支持能力相对有限。
评级结论
综上所述，中诚信国际维持长城汽车股份有限
公司主体信用等级为 AAA，评级展望为稳定；维持
“长汽转债”的债项信用等级为 AAA。
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附一：长城汽车股份有限公司股权结构图及组织结构图（截至 2021 年末）
魏建军 韩雪娟
保定市莲池区南大园乡
保定市长城控股
集体资产经管中心
集团有限公司
（乡集体资产）
境外上市外资股 社会公众股
保定创新长城资产管理有限公司
H 股股东 （A 股）
长城汽车股份有限公司
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附二：长城汽车股份有限公司财务数据及主要指标（合并口径）
财务数据（单位：万元） 2019 2020 2021 2022.3
货币资金 972,331.27 1,458,846.44 3,304,756.09 2,571,291.91
应收账款净额 319,318.85 393,615.69 542,199.68 416,770.39
其他应收款 94,697.44 102,732.51 111,140.68 107,742.35
存货净额 623,719.39 799,293.42 1,423,845.38 1,680,976.94
长期投资 319,035.14 844,738.27 1,039,577.68 1,096,919.66
固定资产 2,974,330.96 2,860,922.20 2,744,138.89 2,664,671.95
在建工程 224,737.23 293,638.08 446,724.29 604,064.73
无形资产 481,065.59 578,226.78 731,739.98 777,441.41
总资产 11,309,640.95 15,401,149.06 17,540,802.06 17,494,003.77
其他应付款 248,128.68 411,696.93 486,709.45 462,236.45
短期债务 1,639,547.86 2,747,386.22 3,568,163.77 4,117,807.84
长期债务 120,565.57 1,077,720.52 1,213,243.70 1,477,692.09
总债务 1,760,113.43 3,825,106.74 4,781,407.47 5,595,499.94
净债务 787,782.15 2,366,260.30 1,476,651.38 3,024,208.02
总负债 5,869,717.96 9,666,964.30 11,327,953.78 11,010,110.81
费用化利息支出 17,371.14 26,315.09 47,155.39 --
资本化利息支出 0.00 0.00 0.00 --
所有者权益合计 5,439,922.99 5,734,184.76 6,212,848.28 6,483,892.96
营业总收入 9,621,068.88 10,330,760.72 13,640,466.30 3,361,929.94
经营性业务利润 534,439.98 535,089.66 557,390.36 116,023.90
投资收益 1,550.51 95,638.51 110,910.90 17,799.58
净利润 453,073.29 536,249.02 672,501.45 163,185.38
EBIT 527,426.78 649,043.82 795,365.61 --
EBITDA 989,856.22 1,136,855.95 1,354,718.69 --
经营活动产生现金净流量 1,397,230.24 518,123.29 3,531,567.32 -1,147,238.30
投资活动产生现金净流量 -1,580,168.43 -1,158,832.08 -1,117,474.56 133,531.74
筹资活动产生现金净流量 394,394.77 1,136,752.50 -963,210.77 555,002.24
资本支出 694,032.24 806,158.62 1,309,104.09 375,346.48
财务指标 2019 2020 2021 2022.3
营业毛利率(%) 16.22 17.21 16.16 17.18
期间费用率(%) 8.54 9.80 9.73 11.43
EBITDA 利润率(%) 10.29 11.00 9.93 --
总资产收益率(%) 4.69 4.86 4.83 --
净资产收益率(%) 8.46 9.60 11.26 10.28*
流动比率(X) 1.25 1.22 1.13 1.18
速动比率(X) 1.14 1.13 0.98 0.99
存货周转率(X) 14.92 12.02 10.29 7.17*
应收账款周转率(X) 29.10 28.98 29.15 28.05*
资产负债率(%) 51.90 62.77 64.58 62.94
总资本化比率(%) 24.45 40.01 43.49 46.32
短期债务/总债务(%) 93.15 71.83 74.63 73.59
经营活动净现金流/总债务(X) 0.79 0.14 0.74 -0.82*
经营活动净现金流/短期债务(X) 0.85 0.19 0.99 -1.11*
经营活动净现金流/利息支出(X) 80.43 19.69 74.89 --
经调整的经营活动净现金流/总债务(%) 63.30 6.91 61.57 --
总债务/EBITDA(X) 1.78 3.36 3.53 --
EBITDA/短期债务(X) 0.60 0.41 0.38 --
EBITDA 利息保障倍数(X) 56.98 43.20 28.73 --
EBIT 利息保障倍数(X) 30.36 24.66 16.87 --
注：1、中诚信国际分析时将公司计入“其他流动负债”的超短期融资券调整至“短期债务”，将“使用权资产”计入“无形资产”
，将“合同资产”
计入“存货”
；2、2022 年一季度财务报表未经审计；3、加“*”指标经年化处理。
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跟踪评级报告（2022）
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
附三：基本财务指标的计算公式
指标 计算公式
=货币资金（现金）＋以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产/交易性金融资
现金及其等价物（货币等价物）
产＋应收票据
长期投资 =可供出售金融资产＋持有至到期投资＋长期股权投资
=短期借款＋以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债/交易性金融负债＋应付
资 短期债务
本 票据＋一年内到期的非流动负债＋其他债务调整项
结 长期债务 =长期借款＋应付债券＋其他债务调整项
构
总债务 =长期债务＋短期债务
净债务 =总债务－货币资金
资产负债率 =负债总额/资产总额
总资本化比率 =总债务/（总债务＋所有者权益合计）
存货周转率 =营业成本/存货平均净额
经
营
效 应收账款周转率 =营业收入/应收账款平均净额
率
=应收账款平均净额×360 天/营业收入＋存货平均净额×360 天/营业成本－应付账款平均
现金周转天数
净额×360 天/（营业成本＋期末存货净额－期初存货净额）
营业毛利率 =（营业收入—营业成本)/营业收入
期间费用率 =（销售费用＋管理费用＋研发费用＋财务费用）/营业总收入
=营业总收入－营业成本－利息支出－手续费及佣金支出－退保金－赔付支出净额－提
经营性业务利润
取保险合同准备金净额－保单红利支出－分保费用－税金及附加－期间费用＋其他收益
盈
利 EBIT（息税前盈余） =利润总额＋费用化利息支出
能 EBITDA（息税折旧摊销前盈余） =EBIT＋折旧＋无形资产摊销＋长期待摊费用摊销
力
总资产收益率 =EBIT/总资产平均余额
净资产收益率 =净利润/所有者权益合计平均值
EBIT 利润率 =EBIT/当年营业总收入
EBITDA 利润率 =EBITDA/当年营业总收入
资本支出 =购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金
经调整的经营活动净现金流（CFO-
=经营活动净现金流（CFO）－分配股利、利润或偿付利息支付的现金
股利）
现 =经营活动净现金流－购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金－分配股
金 FCF
流 利、利润或偿付利息支付的现金
=经营活动净现金流－（存货的减少＋经营性应收项目的减少＋经营性应付项目的增
留存现金流 加）－（分配股利、利润或偿付利息所支付的现金－财务性利息支出－资本化利息支
出）
流动比率 =流动资产/流动负债
偿 速动比率 =（流动资产－存货）/流动负债
债
能 利息支出 =费用化利息支出＋资本化利息支出
力 EBITDA 利息保障倍数 =EBITDA/利息支出
EBIT 利息保障倍数 =EBIT/利息支出
注：“利息支出、手续费及佣金支出、退保金、赔付支出净额、提取保险合同准备金净额、保单红利支出、分保费用”为金融及涉及金融业务的相
关企业专用。根据《关于修订印发 2018 年度一般企业财务报表格式的通知》
（财会[2018]15 号）
，对于已执行新金融准则的企业，长期投资计算公
式为：“长期投资=债权投资＋其他权益工具投资＋其他债权投资＋其他非流动金融资产＋长期股权投资”。
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跟踪评级报告（2022）
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
附四：信用等级的符号及定义
主体等级符号 含义
AAA 受评对象偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 受评对象偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。
A 受评对象偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 受评对象偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 受评对象偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 受评对象在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 受评对象不能偿还债务。
注：除 AAA 级，CCC 级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
中长期债券等级符号 含义
AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。
A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 基本不能保证偿还债券。
C 不能偿还债券。
注：除 AAA 级，CCC 级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
短期债券等级符号 含义
A-1 为最高级短期债券，还本付息风险很小，安全性很高。
A-2 还本付息风险较小，安全性较高。
A-3 还本付息风险一般，安全性易受不利环境变化的影响。
B 还本付息风险较高，有一定的违约风险。
C 还本付息风险很高，违约风险较高。
D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行微调。
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跟踪评级报告（2022）
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