周四机构一致看好的十大金股

水井坊(600779)公司首次覆盖报告：重新聚焦高端化 渠道革新再出发

类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：张宇光/逄晓娟 日期：2021-10-21

公司聚焦结构升级，蓄力全国化扩张，成长路径清晰公司产品卡位次高端赛道，享受行业升级红利。2021 年开始，公司将发力高端化产品作为重要战略，着手渠道模式改革，调整组织架构，推出股权激励制度，强化其内生动力。公司目前处在行业红利与结构升级的黄金成长阶段，我们预计2021-2023 年净利润分别为10.5、14.5、19.6 亿元，同比增长43.0%、38.8%、35.0%；EPS 分别为2.14 元、2.97 元、4.01 元，当前股价对应PE 为60.5、43.6、32.3 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

公司品牌基础良好，产品卡位次高端赛道，全国化扩张稳步前行自2000 年以来，公司资源聚焦于高端品牌水井坊，在消费者心中建立了扎实的高端品牌形象；渠道上推行新总代模式，积极强化终端和核心门店掌控力，具有较好的渠道基础；2015 年以来深耕核心八大市场，蘑菇战略稳步推进市场扩张，全国化潜力仍有释放空间。

白酒行业价格逻辑持续演绎，公司趁势而为聚焦高端系列2019 年开始高端白酒突破千元价格带，600-800 元价格带迎来发展机遇。公司此前产品聚焦300-600 元价格带；2021 公司进一步聚焦升级高端典藏系列，重点发力600-800 元价格带，当前该价格带格局尚未稳定且处于蓝海阶段，扩容潜力较大，典藏未来表现或超预期，成为公司下一增长极。

组织结构和渠道模式变革助力公司高端化战略推进针对之前高端产品增速缓慢问题，公司积极寻求变革，2021 年新任管理层上任后重点发力高端产品，体内成立高端事业部，体外组建销售公司，提升销售体系的灵活性和积极性。同时公司推出股权激励计划激发核心员工积极性，为公司的高端化改革提供内生动力。

风险提示：宏观经济下行导致需求下滑、公司生产遭遇重大影响、高端产品推广不及预期、食品安全问题等。

老板电器(002508)公司信息更新报告：2021Q3业绩符合预期 收入结构持续优化

类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：吕明 日期：2021-10-21

2021Q3 业绩符合预期，公司发展趋势向好，维持“买入”评级2021Q1-Q3 公司实现营收70.7 亿元(+25.7%)，归母净利润13.4 亿元(+19.6%)，扣非净利润12.9 亿元(+22.2%)。其中Q3 公司营收27.4 亿元(+13.7%)，归母净利润5.5 亿元(+8.1%)，扣非净利润5.4 亿元(+7.7%)。在2021 年地产行业受调控的大背景下，公司渠道结构持续优化，传统品类市占率稳步提升，洗碗机、蒸烤一体机等新兴厨电品类规模快速提升，第二成长曲线初步形成。我们维持盈利预测，预计2021-2023 年公司净利润为19.61/22.28/25.06亿元，对应EPS 为2.07/2.35/2.64元，当前股价对应PE 分别为15.2/13.4/11.9 倍，维持“买入”评级。

公司渠道结构持续优化，第二成长曲线初步形成分渠道来看，公司面向C 端的零售创新渠道、电商渠道收入占比提升，带动渠道结构优化。2021Q1-Q3：公司零售创新收入占比37%，同比增长29%；工程收入占比22%，同比增长+14%；电商收入占比37.5%，同比增长24%。其中，Q3 公司零售创新/工程/电商收入增速分别为10%/6.5%/17%。分品类看，传统品类抓住集中度提升红利、新兴品类快速放量。根据奥维数据，老板品牌在2021Q1-Q3：

吸油烟机线上/线下零售额分别+23.4%/15.9%，份额分别+1.7pcts/2.6pcts；燃气灶线上/线下零售额分别+30.8%/17.9%，份额分别+3.2pcts/3.7pcts；洗碗机线上/线下零售额分别+117.0%/114.9%，份额分别+2.4pcts/8.2pcts，第二成长曲线初步形成。

原材料价格上涨致使毛利率承压，降费提效作用下盈利能力略有下降2021Q1-Q3 毛利率56.1%(-0.9pcts)，其中Q3 毛利率55.7%(-4.3pcts)，主系2020Q3毛利率高基数以及原材料价格上涨的影响所致。公司通过降费提效平抑毛利率下降的影响，2021Q1-Q3 销售/管理/财务费用率分别-0.13/-0.02/+0.30pcts，其中Q3销售/管理/财务费用率分别-2.50/+0.14/+0.08pcts。盈利能力略有下降，2021Q1-Q3净利率19.2%(-1.1pcts)，其中Q3 净利率20.3%(-1.2pcts)。我们预计伴随原材料价格的逐步回落，以及公司在产品、渠道结构持续优化，盈利能力有望企稳回升。

风险提示：地产市场波动；原材料价格上涨；市场竞争加剧。

太平鸟(603877)公司简评报告：零售偏弱致业绩短期承压 预期Q4业绩改善

类别：公司 机构：首创证券股份有限公司 研究员：陈梦 日期：2021-10-21

事件：公司发布2021年三季报，2021年前三季度实现营业收入74.09亿元，同比+34.2%；实现归母净利润5.54亿元，同比+78.54%，扣非后归母净利润4.1亿元，同比+91.17%。

点评：

零售偏弱致21Q3业绩承压，寒潮&顶流代言预计助力Q4业绩反弹。公司Q3单季度实现营收23.94亿元，同比+3.92%，实现归母净利润1.43亿元，同比-24.66%。21Q3营收增速较上半年放缓主要由于三季度气温偏高削减秋冬装换季需求，洪水及疫情影响线下零售，同时去年Q3基数较高。业绩增速同比下滑主要由于公司25周年庆、品牌宣传、加强设计研发投入以及河南灾情捐款导致费用支出显著增加。分品牌看，21Q3太平鸟女装/男装/乐町女装/童装营收分别实现同比+4.1%/+8.8%/-3.6%/+11.8%，终端零售偏弱下，童装业务增长稳健。10月以来，寒潮影响下多地气温骤降预计利好四季度冬装销售。同时，公司近期分别官宣白敬亭为太平鸟男装品牌代言人，王一博为品牌全球代言人，顶级流量明星带动下料将助力冬装销售快速增长，Q4业绩反弹可期。

费用率短期上升，周转情况健康。公司前三季度毛利率同比+2.15pct至53.59%，净利率同比+1.94pct至7.47%，其中21Q3毛利率+0.05pct至50.02%，净利率同比-2.19pct至5.96%，主要由于公司25周年庆、品牌宣传使得销售费用率+0.63pct至32.76%，加大产品研发设计投入使得研发费用率+0.55pct至1.69%。存货较年初增长5.6亿元，主要由于加大冬装备货，存货/应收账款周转天数同比下降7.5/6.3天，周转情况健康。

发布股权激励计划，与核心人才共享发展红利。10月19日公司发布股权激励计划草案，拟以12.66元/股价格授予高管、核心骨干等50名激励对象552.6万股股票，占当前总股本的1.16%。2021/22/23年业绩考核目标为净利润或营业收入以前一年为基数，增长率不低于15%。公司利益与核心人才利益绑定，激发团队积极性，共享公司发展红利。

投资建议：公司持续推动品牌年轻化升级，优化渠道结构提高运营效率，孵化新品开辟增量空间，以数字化转型推动运营模式变革，业绩有望进一步提升。我们预计公司21/22/23年归母净利润为10.1/12.4/14.9亿元，对应当前市值PE分别为19/15/13倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情影响线下零售、门店拓展不及预期，存货周转能力下降。

上机数控(603185)：三季报业绩大增310%；硅片龙头向上一体化布局颗粒硅、纳米硅

类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：王华君 日期：2021-10-21

2021 年三季报：营收增长289%，业绩增长310%；合同负债大增240%1)三季报业绩：实现营收 75.9 亿，同比增长289%；归母净利润14.05 亿，同比增长310%。单三季度，实现营收 40 亿，同比增长363%、环比Q2 翻倍增长(+102%，预计出货量环比大幅增长)；归母净利润5.56 亿，同比增长189%，环比Q2 微增。

2)盈利能力：综合毛利率24.7%，净利率18.5%，期间费用率维持在7pct 左右，费用端管理优异。单看三季度，公司毛利率19.1%、净利率13.9%。判断主要因硅料涨价所致。

3)预付账款：三季度末15.3 亿元，较Q2 增长76%。保障上游硅料供应。

4)合同负债：三季度末11.4 亿元，较Q2 增长240%。预计为下游客户预付款增加所致，预示着下游组件、电池片厂需求高增，公司四季度业绩有望继续高增长。

5)订单保障：公司已合计签硅片订单近344 亿元，2021 年1-6 月公司长单客户收 入占比达76%。

预计2021 年公司单晶硅出货量有望同比增长3 倍以上、2022 年出货量将持续大幅增长。

6)硅料保障：公司合计签硅料合同超210 亿元，2021-2025 年与新特、大全、保利协鑫、聚光硅业签硅料长单合计超21 万吨(对应可供约70GW)。同时公司与通威、天合合作紧密，我们测算公司2021 年所需硅料大部分已长单保障。未来随颗粒硅投产、硅料将获进一步保障。

10 亿增资颗粒硅+高纯纳米硅项目，强化硅片竞争力、带来新的重大盈利增长点1)10 亿元增资颗粒硅+高纯纳米硅项目：据公告，公司增资10.2 亿元共同投资年产10 万吨颗粒硅+15 万吨高纯纳米硅(以下简称硅粉)项目，增资后江苏中能、上机数控、高佳太阳能分别持有内蒙古鑫元65%、32%、3%股份(注册资本31.9 亿元，项目预计总投资89 亿元)。

2)投产后上机将获得不低于70%比例的颗粒硅(对应7 万吨)，未来可满足25GW 硅片的硅料需求，强化硅料保障能力、硅片核心竞争力。颗粒硅为公司生产单晶硅原材料，纳米硅是生产颗粒硅原材料。市场担心硅粉紧缺，该项目将配套15 万吨硅粉、实现上下游一体化布局。

3)颗粒硅+纳米硅项目预计2022 年3 季度投产、带来新的重大盈利增长点。我们预计2022年出货有望达3 万吨以上，为公司2022 年业绩带来新的重大盈利增长点。(假设硅料价格10万元/吨、硅粉价格1.5 万元/吨、32%股权比例，有望为上机数控带来近5 亿元投资收益)4)颗粒硅为重大技术创新，成本将大幅降低。未来颗粒硅+CCZ 有望综合降本20-30%。

投资建议：高成长、低估值、大潜力。未来在210 大硅片、颗粒硅行业战略地位重要公司“硅片+颗粒硅+纳米硅”一体化业务布局，预计2021-2023 年净利润20/40/60 亿元，同比增长278%/100%/50%，PE 为46/23/15 倍。维持“买入”评级。

风险提示：大幅扩产导致竞争格局恶化、硅料涨价影响终端需求、技术迭代风险。

平安银行(000001)：有惊无险 业绩报喜

类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：梁凤洁/邱冠华 日期：2021-10-21

报告导读

平安银行三季报“惊喜”：资产质量有惊无险，营收利润双双报喜。

投资要点

业绩概览

21Q1-3 平安银行归母净利润同比+30.1%，增速环比+1.5pc；营收同比+9.1%，增速环比+1.0pc；ROE 11.9%，同比+1.7pc；ROA 0.75%，同比+11bp。不良率1.05%，环比-3bp，拨备覆盖率268%，环比+9pc。

核心关注

1、营收利润双双报喜。(1)营收增速如期回升。21Q3 单季度营收同比增长11%，增速较21Q2 回升5pc。主要驱动因素来自于非息收入贡献提升。(2)利润增速创出新高。21Q1-3 累计利润同比增长30%，较21H1 继续加速，超出市场预期。

且利润增速创2015 年以来新高，预计将领跑上市银行。

2、资产质量有惊无险。(1)“有惊”在于：①关注率和逾期率波动，21Q3 平安银行关注率、逾期率分别较21H1 上升41bp、15bp。②新一贷不良率环比上升20bp。(2)“无险”在于：①关注和逾期波动，判断是个案加强认定影响，推测在年初规划内，且抵质押充足、减值充足，预计不会对盈利造成更大冲击。排除个案影响，推测整体资产质量指标仍然向好。②新一贷不良率上升，推测是由于Q3 进行了ABS 转让导致分母变小，而非实际风险情况变化。除此以外，不良率、不良生成率等指标延续了2019 年以来的改善趋势，拨备覆盖率+9pc。

3、财富管理中收提速。21Q1-3 实现财富管理手续费收入64 亿元，同比增长20.5%，增速较21H1 回升8pc。聚焦零售客户增长，21Q1-3 开放银行实现互联网获客283 万户，对整体获客量的贡献持续超30%，开放银行客户拓展卓有成效。零售AUM 同比增长23%，增速较21H1 放缓6pc，推测受市值波动、产品转型等阶段性因素影响。考虑集团综合金融优势和平安银行“五位一体”新模式，我们继续看好平安银行财富和私行业务的长期成长性。

盈利预测及估值

资产质量有惊无险，营收利润双双报喜。坚定看好平安银行，若回调将创造买入机会。预计2021-2023 年归母净利润同比增长28.25%/15.11%/15.33%，对应BPS 16.84/18.71/20.88 元股。现价对应PB 估值 1.14/1.03/0.92 倍。维持目标价33.03 元，对应21 年PB 2.0x，现价对应21 年PB 1.14x，现价空间72%。

风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。

常熟银行(601128)：营收利润双升 不良历史最优

类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：梁凤洁/邱冠华 日期：2021-10-21

报告导读

常熟银行三季报：营收利润双升，不良历史最优。

投资要点

数据概览

21Q1-3 常熟银行归母净利润同比+19.0%，增速环比+3.5pc；营收同比+13.0%，增速环比+5.3pc；ROE 11.9%，同比+1.2pc，ROA 1.06%，同比+2bp；不良率0.81%，环比-9bp；拨备覆盖率521%，环比-0.3pc。

核心观点

1、 营收利润双升。21Q1-3 常熟银行净利润同比+19%，增速环比+4pc；营收同比+13%，增速环比+5pc，主要得益于息差拖累消减、规模扩张提速、其他非息同比高增。具体来看①息差：21Q3 常熟银行息差环比+1bp 至3.08%，息差同比降幅收窄。②规模：21Q3 末总资产同比+19%，增速环比+4pc。③其他非息：

21Q1-3 其他非息同比+71%，增速环比+31pc，归因低基数效应。展望未来，息差企稳回升和优异的资产质量有望支撑盈利继续增长。

2、 息差环比提升。21Q3 常熟银行息差环比+1bp 至3.08%，主要得益于贷款占比提升。21Q3 末贷款环比+7.2%，增速较总资产快2.9pc。同时零售贷款占比增加，21Q3 末零售贷款余额环比+10%，增速较贷款总额快3pc。常熟银行聚焦小微战略推进，21Q3 末100 万以下贷款环比+9%，占比提升至40.2%。小微战略推进有望帮助常熟银行缓解大行竞争压力，支撑息差，驱动盈利增长。

3、 不良实现双降。 21Q3 常熟银行不良实现双降，不良额环比-3%，不良率、关注率环比下降9bp、8bp 至0.81%、0.88%，均为上市以来最优水平。21Q3 末常熟银行拨备覆盖率为521%，维持在较高水平。展望未来，充足的拨备和优异的资产质量为业绩的继续释放打下基础。

4、 转债补充弹药。常熟银行于8 月16 日发布转债预案，计划发行不超过60亿元可转债。如全部转股，静态测算，可提升核心一级资本充足率3.1pc 至13.23%，有力补充资本弹药，支撑规模扩张，为后续业绩可持续增长奠定基础。

盈利预测及估值

常熟银行营收利润双升，不良历史最优。预计2021-2023 年归母净利润增速21.1%/15.5%/16.5%，对应BPS 7.20/7.88/8.68 元。维持目标价9.50 元，对应21年PB 1.32x。现价对应21 年PB 0.92x，现价空间43%，买入评级。

风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

中材科技(002080)：玻纤成本环比提升 叶片筑底 锂膜趋势不改

类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：沈猛 日期：2021-10-21

业绩总结：公司2021 年前三季度收入146.4 亿元，增速12.8%，归母净利26.5亿元，增速73.3%。

Q3 业绩受玻纤成本上升和叶片持续筑底影响，环比承压。公司Q1、Q2、Q3营收分别为39.4、54.2 和52.8 亿元，增速分别为36.4%、14.4%和-1.5%，归母净利分别为5.8、12.7 和8 亿元，增速分别为140%、89.8%和29.4%。Q3环比Q2销售收入增速-2.6%，归母净利润环比增速-37%。收入环比下滑主要系风电叶片销量和价格下滑所致，利润环比下滑主要是三方面原因，1)玻纤Q2存在铑粉销售利润约2亿元，Q3无此项收益，Q3非经0.6 亿元，Q2非经2.4亿元；2)限电和天然气涨价等因素导致玻纤等业务成本环比上升1.9 亿元；3)叶片量价下降后利润率影响较大。

玻纤：Q3 短期受成本提升影响，持续涨价下Q4有望覆盖成本上升。Q3 玻纤销量约28 万吨，环比Q2 基本持平，净利润预计约7 亿元，环比Q2 减少约1亿元，主要系天然气涨价、限电等影响下成本提升超出预期。未来预期方面，Q4 F09 线预计投产，年产能10 万吨，玻纤价格在9月底至今已经陆续提价约400 元/吨，预计Q4 玻纤价格仍有小幅上涨空间，能够覆盖成本提升，玻纤仍处在景气高位，随着后续风电装机提升，看好2022 年玻纤需求。

风电叶片：持续筑底，2022 年有望迎来拐点。抢装过后，单Q3风电叶片销量约2.2GW，同比和环比分别下滑1.4GW 和0.7GW，同时受风电平价上网降本需求影响，2021 年Q1 以来风电叶片销售均价处在下滑通道，我们测算Q2、Q3 风电叶片利润分别约2 亿元和1亿元，预计Q4仍将持续筑底。但碳中和和碳达峰需求下，风电走出政策补贴周期后，2022 年开始有望迎来长期成长。

隔膜：出货量持续提升，静待利润释放。预计单Q3 隔膜出货量超2 亿平，环比和同比均提升明显，主要系滕州工厂产能陆续投放，全年出货预期在8-10 亿平。目前原材料成本的提升和国内客户占比短期提升导致隔膜利润尚未释放，后续随着客户结构的变化和隔膜涨价，单位净利存在较大提升空间。此外，目前南京工厂10.8 亿平出货产能建设持续推进，预计2022 年Q4 投放，考虑公司自产设备的研发推进以及与海外客户的加深合作，看好隔膜长期发展。

盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为34.5、35.3 和42.9 亿元，对应PE 分别为16.6、16.2和13.4 倍，看好公司穿越周期能力，维持“买入”评级。

风险提示：玻纤、风电叶片需求不及预期风险，锂电池隔膜业务拓展不及预期风险。

海大集团(002311)公司信息更新报告：主营业务线延续高增势头 生猪亏损拖累短期业绩

类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：陈雪丽 日期：2021-10-21

主营业务延续高增势头，生猪亏损拖累整体业绩，维持“买入”评级海大集团发布2021 年三季报：前三季度公司实现营收643.14 亿元(+46.8%)，归母净利润17.46 亿元(-15.8%)。Q3 公司主营饲料、种苗、动保等业务保持量、利齐升。但受到猪价持续低迷及外购高成本仔猪出栏占比较高的影响，养殖业务承受较大亏损，抵减主营业务利润兑现。基于对2021Q4-2022 年猪价反弹幅度的保守预测，我们下调2021-2022 年预测；基于对2022 年下半年猪价反弹的预期，维持2023 年预测。预计2021-2023 年归母净利润为17.4/30.5/60.0 亿元(前预测值为29.1/39.8/60.0 亿元)，对应EPS 分别为1.05/1.83/3.61 元，当前股价对应PE为60.5/34.5/17.5 倍，公司主营饲料、动保、种苗业务均保持高速增长势头，饲料原料价格回落将抬升公司主营饲料盈利能力；叠加生猪养殖出栏成本下压及管理效率优化，养殖业务边际改善节点已现，维持“买入”评级。

量价齐升，“一体两翼”延续高速增长势头

公司前三季度累计饲料外销1400 万吨(+30%)，实现收入515.69 亿元(+45%)。

剔除生猪养殖业务，累计实现归母净利润约24.46 亿元，(+47%)。单Q3 来看，饲料单季对外销量561 万吨(+28%)，实现收入214.66 亿元(+ 42%)，剔除生猪养殖业务，实现归母利润约9.14 亿元(+21%)，利润增速同比下降系饲料原料成本抬升，禽养殖业务出现小幅亏损所致。进入Q4 以来，饲料原料价格环比回落，饲料业务盈利水平有望环比回升。

猪价低迷，养殖业务亏损有望于Q4 边际改善公司三季度生猪出栏55 万头，其中外购仔猪约37 万头。由于Q1 外购仔猪成本较高，加之Q3 生猪价格持续低迷，公司生猪养殖业务当季度内陷入深度亏损，单Q3 归母净利约亏损7 亿元。Q2 以来仔猪价格持续走低，截至6 月末行业仔猪销售均价已降至500 元/头以内，预计公司Q4 生猪出栏成本将环比显著压低，叠加Q4 消费承托猪价反弹，预计Q4 公司养殖业务亏损额度将环比缩小。

风险提示：饲料原料价格下降幅度、生猪养殖行业亏损周期长度等。

兴森科技(002436)：Q3业绩稳健高增 IC载板业绩动能逐步显现

类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：侯宾/姚久花 日期：2021-10-21

投资要点

事件：2021 年前三季度兴森科技实现营收37.17 亿元，同比+23.53%，归母净利润4.90 亿元，同比+7.09%，基本每股收益0.33 元/股，同比+6.45%，其中Q3 实现营收13.46 亿元，同比+39.92%，归母净利润2.05亿元，同比+152.45%，业绩超出我们预期。

订单饱满，经营效率提升，单季度业绩再创新高：2021 年第三季度兴森科技实现营业收入13.46 亿元，同比增长39.92%；实现归母净利润2.05亿元，同比增长152.45%，单季度营收及利润(2020 年Q2 有投资收益的影响)均创历史新高。从盈利来看，虽然存在上游原材料成本涨价、季度末限产以及刚性成本的影响，但是随着内部经营效率的提升，净利率实现环比提升，2021 年Q3 兴森科技毛利率为31.43%，同比下降0.04pp，环比下降1.35pp；销售净利率为15.04%，同比下降0.93pp，环比增长2.75pp；我们认为，随着IC 载板效应的逐步体现，内部经营效率的提升，未来盈利能力仍将稳步提升。

持续扩大研发投入，注重研发创新：坚持以PCB 业务、半导体业务为发展核心，注重品质、研发投入，通过强化管理不断巩固和提升经营管理能力，提升效率以保持并增强核心竞争力。兴森研究院拥有规模数百人的研发专业团队，与世界测量仪器巨头是德科技共同成立了高速互连、射频微波等企业联合实验室，为全球5G、云服务、射频微波、数字存储和一站式硬件电路等客户提供从原理方案、板级设计、IC 应用到调测验证的产品研发解决方案。

半导体市场景气拉动IC 载板需求增长，兴森科技先发优势显著：根据Prismark 的数据，2020 年全球IC 载板市场规模成功突破百亿美元，达101.9 亿美元，2021 年IC 封装基板行业增长19%左右、市场规模达到122 亿美金，2020-2025 年CAGR 为9.7%，整体市场规模将超过160 亿美金，超越FPC 成为线路板领域最大的细分子行业。兴森科技从2012年开始布局IC 载板业务，通过多年持续的研发投入，在市场、技术工艺、团队、品质等方面均已实现突破和积淀。广州生产基地目前具备2万平方米/月的IC 封装基板产能。珠海兴科项目于今年下半年进入厂房装修和设备安装调试阶段，目前项目按计划有序推进中。

盈利预测与投资评级：我们预计随着IC 载板及PCB 业务产能的稳步释放，同时下游行业需求稳步增加，兴森科技业绩或将进一步加速，我们将2021-2023 年的EPS 从0.37/0.46/0.55 元上调至0.41/0.52/0.62 元，当前市值对应的PE 分别为32/25/21 倍，维持“买入”评级。

风险提示：扩产进度不及预期，市场竞争加剧，IC 载板产能释放及爬坡不及预期。

杭州银行(600926)2021年三季报点评：营收盈利增速双提升 资产质量进一步改善

类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：王一峰/董文欣 日期：2021-10-21

事件：

10 月20 日，杭州银行发布2021 年三季报，前三季度实现营业收入223.77 亿，YoY+20.0%，归母净利润70.36 亿，YoY+26.2%。归属公司普通股股东的加权平均净资产收益率(未年化)9.99%。

点评：

营收盈利增速双提升，经营业绩进一步向好。2021 年前三季度杭州银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为20.0%、19.9%、26.2%，同比增速较中报分别提升4.2、4.1、3.1pct。其中，3Q 单季归母净利润同比增幅为34.5%，受低基数效应影响，增速较去年同期提升44.5pct。拆分业绩同比增速来看，规模扩张、非息收入的正向贡献进一步增强，其中非息为重要增长点，息差则延续负贡献，拨备对业绩负向拖累有所增大。

净利息收入同比增长11.2%至157.76 亿元，规模扩张驱动净利息收入“以量补价”。

1)资产端维持较高增速，信贷占比小幅提升。截至9 月末，杭州银行总资产、生息资产、贷款同比增速分别为19.7%、19.8%、19.6%，增速较上季末分别变动-0.4、-0.3、0.3pct，资产端规模整体延续高增长态势，贷款占生息资产的比重季环比提升0.4pct 至42.4%；贷款构成来看，截至9 月末，公司贷款(含贴现)、个人贷款余额分别较年初增加591.72、206.42 亿元，对公(含贴现)、个人贷款增量大致呈现3:1；个人贷款占比为37.0%，季环比微降0.1pct。

2)存款增速较上季末提升5.7pct，存款占比升至64.2%。截至9 月末，杭州银行总负债、计息负债、存款同比增速分别为20.4%、21.1%、16.2%，增速较上季末分别变动-0.6、-0.8、5.7pct。存款增速提升，带动存款占计息负债的比重季环比提升0.9pct 至64.2%；存款结构上，定期存款占比较上季末提升1.2pct 至43.3%。

公司三季报并未披露生息资产收益率、计息负债成本率等细项数据，按期末期初平均法初步测算，公司三季度净息差较1H21 下降4BP 至1.69%，其中，生息资产收益率、计息负债成本率分别较1H21 变动-2BP、2BP。资产端收益率下行或与信贷资源相对集中于经济发达地区，对贷款定价形成较强竞争有关；负债端来看，存款报价机制改革、现金管理类理财新规、准备金下调都有助于银行负债成本控制。综合来看，我们认为公司后续净息差具有稳定运行基础。

净其他非息收入取得较好表现，驱动非息收入高增。前三季度杭州银行非息收入同比增长48.0%至66.01 亿元。其中，净手续费及佣金收入同比增长11.8%至27.14亿元，预计主要受益财富管理、信用卡等业务增长支撑；净其他非息收入同比大幅增长91.2%至38.87 亿元，主要受到公允价值变动损益同比高增(2021 年1-3Q 为14.50 亿元VS 20201-3Q 仅为-1.60 亿元)驱动。

不良呈现“双降”，拨备覆盖率升至559.42%。截至9 月末，杭州银行不良贷款余额为50.82 亿元，季环比减少1.92 亿元，推动不良贷款率季环比下降8BP 至0.90%，(关注+不良)贷款率环比下降1BP 至1.46%；在资产质量持续改善情况下，杭州银行拨备计提政策依旧保持审慎稳健，风险抵补能力进一步增强。前三季度计提信用减值损失 85.65 亿元(YoY+15.23%)，其中计提贷款减值损失 41.58 亿元。

拨备覆盖率季环比提升28.99pct 至559.42%高位。

资本充足率稳中略升。杭州银行注重资本的内生性增长，并合理利用外源性融资，进一步加强资本实力。公司150 亿元可转债已于4 月发行完成，并自10 月8 日起开始转股，后续有望进一步增厚核心一级资本，为资产端规模扩张夯实基础。

截至6 月末，杭州银行核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别为8.51%、10.56%、13.87%，季环比分别变动0.08、0.03、-0.04pct。

盈利预测、估值与评级。杭州银行根植经济发达的浙江等地区，近年来随着零售转型持续推动，营收及盈利增速表现亮眼。随着长三角一体化建设深入推进，区域经济迎来重要发展机遇，有望进一步打开盈利空间。维持2021-2023 年EPS预测为1.45 元/1.71/2.02 元，当前股价对应PB 估值分别为1.26/1.14/1.02 倍，维持“买入”评级。

风险提示：如果经济修复不及预期，银行信贷需求可能趋弱，同时资产质量也可能承压；苏浙沪地区金融服务机构遍布，同业竞争压力加大，可能影响经营业绩。