PD-1进入医保谈判打开创新药龙头市值空间，未来的3-5年或迎来布局密集收获期

（原标题：PD-1进入医保谈判打开创新药龙头市值空间，未来的3-5年或迎来布局密集收获期）

在集采、疫情反复等共同作用下，近期医药行业的市场表现远低于市场预期。但具体到公司层面却是另一种场景，如“医药一哥”恒瑞医药的股价自12月15日至今已有近27.63%的涨幅。对此，接受采访的青侨阳光基金经理林伟表示，恒瑞医药等的市场表现较好主要源于其PD-1单抗或将进入医保。同时他认为，未来3-5年是恒瑞医药进入收获期的时候，尽管目前表观估值偏贵，但会被业绩消化。

此外，林伟指出，医药行业也会出现市值破万亿的公司，只是迟早的事情。其中，所处市场空间大、执行能力强的平台型公司有望率先突破万亿关口。

PD-1单抗进入医保刺激恒瑞股价大涨未来或“以价换量”但仍是利好

问：恒瑞医药市场表现比较好的原因是什么？

林伟：市场有观点认为，恒瑞医药市场表现较好的原因是其自主研发的PARP抑制剂氟唑帕利胶囊于12月14日获批上市。但我认为，这个相关性不是特别大，主要还是与恒瑞医药的卡瑞丽珠单抗(PD-1单抗)进入医保有关。

因为从恒瑞医药起涨的时间节点来看，正是PD-1单抗开始医保谈判的时候。同样的，PD-1单抗进入医保的信达生物也有近30%的涨幅。当然，PARP抑制剂也是很好的新药，但其是无法与PD-1单抗的市场空间对比的。有人说PD-1单抗的市场是1500亿元，有人说是700亿元，无论哪个数据都是一个很大的空间，因为PD-1单抗对接近一半的肿瘤是有效的，而PARP抑制剂可能也就只有100亿元的空间。

实际上，PD-1单抗进入医保是消除市场的担心。自支架集采大幅降价之后，大家会担心创新药被“砍一刀”，然后进入医保就是医保局释放了一个很重要的信号。毕竟生产高价仿制药的药企已经盈利很多，即使被集采也不会有太大影响，但类似PD-1单抗这种刚上市没几年的国家还是会相对宽松的，这其实就是在扶持创新。

问：进入医保最终能否“以价换量”？

林伟：这个应该是没问题的。就像上面提到的，PD-1单抗的理论空间非常大，其适应症包括肺癌、胃癌、肝癌、乳腺癌、卵巢癌、胆管癌等多种，而中国目前的PD-1单抗渗透率是非常低的，所以进医保是肯定可以放量的。

问：之后还有哪些药品会进入医保谈判呢？对相关上市公司的影响如何？

林伟：现在医保局的思路应该是相对开放的，只要企业觉得自己的新药足够好，同时进医保更好，就可以申请和医保局谈判。

一般来说，一笔交易达成对双方都是一个受益的，如果药企进医保不能换得增量，它其实是没必要进的。所以，只要是一个理性的企业，医保谈判相对来说对其就是一个利好。

未来的3-5年恒瑞医药将进入布局收获期

问：您提到PARP抑制剂也有100亿元的空间，氟唑帕利胶囊是否有潜在对手？

林伟：百济神州在这方面的研发进展很顺利，人福医药方面则暂时无新进展，不过其研发成功的概率都是很大的。但毕竟现在市场还处于相对初期，氟唑帕利胶囊的先发优势还是比较大的。

需要注意的是，一个药品会有一个生命周期，如果出现更好的相同适应症的药，它生命周期后端延展的想象空间会受到压制，就是预期会受压制。如医药行业经常出现的一个现象，一个更好的药出现之后“老药”会大幅降价，因为它只能走下层市场，在高端市场它会被更好的药压制。

另外，原研药专利到期的因素也不容忽视，因为专利到期之后，价格非常低的仿制药会出现，这对原研药来说是一个“大麻烦”。仿制药与原研药的区别就是分子不同，但未来的医改政策并不会关注分子的不同，疗效才是关键。

问：我们注意到，恒瑞医药还有很多药处于上市申请阶段，之后其会出现一个创新药的爆发期吗？

林伟：恒瑞医药现在收获的是其10年前的布局，现在正好是进入了收获期。恒瑞医药10年前的布局是非常领先的，力度也很大，所以会有PD-1单抗、PARP抑制等一批药出现。我们认为，未来的3-5年，是恒瑞医药最好的时候。

当然，随着药企对创新药越来越重视，恒瑞医药在未来也会面对更强的竞争对手。尤其是在2015年中国的创新药迎来了一波大爆发之后，创新药行业未来的压力会大很多。以前恒瑞医药研发一款药品，可能只有一两家药企同时在做，但现在就涌现出很多的创新药企。如2011年之前，临床受理号每年只有几十个，恒瑞医药的阿罗替尼、阿帕替尼等“过得就很舒服”，但今年的临床受理号可能会有700多个，明年是1000多个。那么，创新药企面临的竞争格局就发生了较大的变化。

问：是否可以这样说，“后补”药品多的药企投资价值更大？

林伟：创新药的业务有两个主要环节，一是最前端的药物发现，类似于IP创造；二是临床和销售，这更接近产业化，而在这方面是有规模效应的，恒瑞医药的龙头优势非常大。

但也需要注意，对标国外大药企的发展经验来看，在过去几十年其整体是跑输指数的，包括辉瑞制药等现在的增速都没过去的高。国外药企研发的一个关键点叫产品管线，就是“老药”不断死掉，新的药补进来。而在这个过程中，我们可以看到，大药企对创新药的贡献度是不断萎缩的。不是说大药企做不了，而是大药企在逐渐的退出前端的IP创造环节，他们更多的是通过引进或者收购的方式退守产业化环节。当然，这会给大药企带来高度的确定性，但却忽视了最有附加价值的IP创造。目前，IP创造环节主要掌握在一些真正的小团队(由一些很靠谱的科学家、一些很靠谱资本等组成)手上。

创新药企整体估值仍处于合理区间部分公司即使偏贵长期也可消化

问：您怎么看创新药企估值偏贵的现象？

林伟：估值可以分相对估值和绝对估值或者说是表观估值和真实估值两种，如果从表观估值来看，创新药的估值确实比较高了，尤其是在2017年和2018年之间。但如果我们把创新药企的成长性考虑在内，创新药的估值在2019年至今已消化了很多。因为创新药行业发展非常快，有些公司的内存价值增长速度达到了30%。另外，虽然部分港股未盈利，但其估值也经历了两三年的消化。

如信达生物这类的公司，其股价之所以涨了很多，是有价值增长做背书的。而像恒瑞医药、迈瑞医疗等A股龙头，虽然估值偏高但长期是可以用业绩增长消化的。

问：银行、白酒都有过万亿市值的公司，医药行业会出现吗？

林伟：这应该是一个迟早的事情。现在中国的卫生总费用大概是6万亿，假设GDP未来是4%~5%的增长，根据医药行业的经验公式测算，卫生总费用预计2035年会有25万亿的水平。再假设这之中有20%的药占比，就会有5万亿的空间。如果一家龙头企业仅有5个百分点的市场份额，其也会有2500亿元的营业收入，这是一个非常大的体量。

问：具备哪类资质的医药公司会率先突破万亿这个关口？

林伟：我认为，首先是空间足够大，因为医药行业中有很多特别好的公司，但它处于利基市场，所以空间肯定有限；其次是平台型的公司，这样的公司研发和销售都有共享性和协同性；最后是执行力强。

(本文所涉个股仅做举例，不做买卖推荐)