文山电力(600995)：售电主业实现高增长 有望受益于电改提速
类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：邵琳琳/马丁 日期：2020-04-21
事件：根据年报，公司2019 年实现营业收入23.2 亿元，同比增长14.5%；扣非归母净利润3.3 亿元，同比增长11.0%；基本每股收益为0.69 元；拟每10 股派发现金红利2.2 元(含税)，对应静态股息率为2.7%。业绩符合预期。
售电主业和参股公司收益高增长，计提减值拖累业绩。公司作为集发输配售为一体的电力企业，主营水力发电和供电业务。2019 年公司电力业务实现营业收入22.8 亿元，同比增长13.8%，毛利率为27.9%，较2018 年下降1.8 个百分点。发电方面，截至2019 年底，公司自有小水电站29 台，总装机11 万千瓦，2019 年发电量6.5 亿度，同比下降3.4%。供电方面，公司主要负责文山州内文山、砚山、丘北、富宁和西畴等五个市县的直供电服务，2019 年完成售电量66 亿度，同比增长15.7%。售电量实现高增长，一方面是受一般工商业电价政策下调的刺激影响，工商业用电增加明显；另一方面是因为广西市场用电需求增加，趸售市场用电量增加明显。公司2019 年外购电量63 亿度，同比增长18.7%。其中，购省网电量攀升明显，购省网38.5 亿度，增长45.1%；购地方电24.4 亿度，同比下降7.8%。公司投资收益稳步增长，2019 年实现投资收益4411 万元，同比增长2544 万元，收益主要来自参股的文山平远供电公司(3700 万元)和深圳前海蛇口自贸区供电有限公司(660 万元)。此外，公司在建的月亮湾暗河水库项目因当地政府原因导致项目终止，计提在建工程资产减值约6000 万元。
南网旗下配售电业务上市平台，有望受益于电改提速。公司于2018年设立全资子公司文电能投，积极参与投资、运营增量配售电、综合能源等业务。2019 年文电能投积极开拓售电市场，推进市场化售电业务整合，实现主营业务收入2078.3 万元，同比增长422.1%，实现净利润1261.5 万元。截至目前，新一轮电改已开展五周年，全国增量配电改革取得阶段性成果。2020 年作为完成“十三五”规划目标的收官之年，有望在政府和电网公司的大力推动下，克服增量配电改革的诸多困难，取得新的突破。公司作为南网旗下深度参与配售电业务的上市平台，有望受益于电改提速，做大做强配售电业务。
文山州积极打造“新铝都”，公司售电主业有望直接受益。文山州作为云南省“打造千亿级绿色低碳水电铝材一体化基地”战略的重点布局区域，充分利用水电低电价优势，积极谋划和推进水电铝材一体化产业发展。截至2019 年底，文山已经建有年产能140 万吨的氧化铝企业，技改后产能将突破200 万吨。同时，文山州还承接了340 万吨电解铝项目(云南神火集团90 万吨水电铝材一体化项目、云南文山铝业公司50 万吨水电铝项目、云南绿色铝创新产业园200 万吨电解铝项目)，将于今年陆续完工。根据文山州统计数据，2020 年1-2 月，文山州有色金属冶炼及压延加工业的固定资产投资额同比增长92%。公司直供电量占文山州全社会用电量 80%以上，随着文山州电解铝产业的高速发展，公司售电主业有望直接受益。
投资建议：增持-A 投资评级，6 个月目标价9.5 元。预计公司2020年-2022 年的收入增速分别为8%、7%、6%，净利润分别为3.8 亿元、4.3 亿元和4.6 亿元，对应市盈率分别为10.2 倍、9.0 倍和8.4 倍。
风险提示：发电量不及预期，售电量增长不及预期，购销差价下调风险。
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