晨鸣纸业(000488)：融资租赁持续推进压缩 关注资产负债表修复
类别：公司 机构：东北证券股份有限公司 研究员：唐凯 日期：2020-04-21
事件：
公司发布2020年一季报，报告期内实现营收60.85 亿元，同比减少1.21%；实现归母净利润2.03 亿元，同比增长430.55%，扣非后同比增长708.79%(主要为政府补助)。经营活动现金流净额同比减少53.98%至6.56 亿元。
点评：
利润同比大幅回升，吨纸利润环比有所压缩。
①造纸主业：从收入端看，疫情对公司的物流及下游需求形成冲击，预计2020Q1 销量环比2019Q4 有所减少至110 万吨左右。得益于纸价的同比大幅回升，双胶/铜版/白卡纸2020Q1 均价分别同比增长6.9%/10.4%/ 15.0%，从而支撑营收规模基本持平。从盈利能力看，受开工率下滑以及原材料成本小幅上行影响，预计吨纸利润环比小幅压缩。
②融资租赁：持续推进存量业务压缩，一季度回款5.3 亿元，但下游客户受疫情冲击明显，信用减值损失增加1.2 亿元至1.8 亿元，预计融资租赁业务一季度无明显利润贡献。
行业景气短期有所承压，关注融资租赁业务压缩对公司资产负债表的改善作用。①文化纸价格近期下跌速度较快，从三月中旬至今，双胶纸/铜版纸较高点分别下跌700/600 元/吨。我们认为，在需求偏弱的环境下，恐慌情绪下纸价不排除仍有下行空间，但目前纸价已逼近中小纸厂成本线，建议重点关注后续中小产能的停工情况。②晨鸣纸业目前PB 为0.85X，横向对比估值优势明显。后续随融资租赁如期压缩，有望推动资产负债表修复，带来估值回升。
盈利预测与估值： 近期纸价下跌幅度较大，下调盈利预测，预计2020-2022 年EPS 分别为0.62、0.72、0.80 元，对应PE 分别为8.3X、7.2X、6.4X，给予“买入”评级。
风险提示：纸价下跌；融资租赁坏账风险；财务压缩不及预期。
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