九州通(600998)：全渠道代理模式有扩展趋势 将提升公司盈利能力
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：杜佐远/蔡明子 日期：2019-11-26
事件：
11 月25 日，公司公告称，与华海医药签订《战略合作框架协议》，华海将其在国家组织带量采购试点扩围中的中标品种“厄贝沙坦片”
在除4+7 带量采购城市及福建、河北医院之外的全渠道销售，全部委托给公司，公司负责在该渠道的销售推广及在联盟采购中选省份的医疗配送保障，2019 年11 月-2020 全年销售目标9 亿片。
点评：
1.全渠道代理模式有扩展趋势，将提升公司盈利能力11 月初，东阳光药业就已经将其产品包括但不限于“磷酸奥司他韦(可威)”三个单独规格，正式授权公司在大陆OTC 渠道独 家总代理权，合作期限三年(预计第一个合作年度销售额12 亿，2021 年20 亿以上)；本次与华海的合作，印证出流通龙头企业的“渠道管理+产品推广”能力在带量采购后愈加被工业企业重视。
在带量采购扩围背景下，全渠道代理模式，能够整合双方自愿，提升工商企业的运营效率，获得更大市场份额，在考虑配送费及上游返点后，能够有效提升公司毛利率及净利率水平。预计公司未来还将继续拓展其他品牌供应商中标品种及其他非中标品种在医疗机构及零售药店等全渠道的销售，增厚公司业绩。
2. 高毛利业务逐步进入收获期，优化商品结构批发：在配送业务上，公司网络覆盖全国95%以上省市，全布局多以自建为主，并购时议价能力强，商誉仅占净资产比例0.7%；渠道加速下沉，终端销售占比快速提升，19H1 二级及以上医院纯销业务同比增长26%；基层医疗机构同比增长30%。
零售(好药师)：前三季度零售业务实现收入13.57 亿，同比减少6.41%，主要是由于公司持续推进B2C 电子商务业务经营战略调整与业务转型，由前期追求规模的导向转变为以经营质量为重心；同时，上年同期好药师与平安健康合作的“健康大作战”项目，以及与惠氏奶粉的合作项目等，今年不再进行所致。截止上半年好药师共1132 家(含加盟店)，通过适当关闭亏损直营店及加强加盟店管理，线下业务预计保持稳定增长。
产业链延伸业务增速快：上半年看，B2B 电商/FBBC 业务、冷链物流、技术研发与增值业务等高毛利业务高速增长，其中B2B 业务19H1 增速80%，同时信息化供应链平台也促进了企业盈利能力和现金流改善。
盈利预测：公司产业链延伸业务逐步进入收获期，盈利能力持续改善，融资成本低于民营流通企业平均水平，预计19-21 年归母净利润分别为17.18、20.67、24.85 亿元，对应PE 分别为14X、12X 和10X，具备业绩和估值吸引力，维持“买入”评级。
风险提示：产业链延伸服务项目推进低于预期，药品降价超预期。
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