九州通(600998)三季报点评：业绩稳健增长 现金流持续改善
类别：公司机构：长城证券股份有限公司研究员：赵浩然/谭竞杰/谢欣洳日期：2019-10-23
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2019 年10 月21 日晚间，公司发布三季报，实现营收733.79 亿元，同比增长15.11%，归母净利润10.19 亿元，同比增长32.05%。其中Q3 实现营收249.50 亿元，同比增长17.15%，环比增长4.98%，归母净利润2.75亿元，同比增长17.37%，环比减少33.78%。
要点1：Q3 业绩增长稳定，龙头竞争优势突出单季度方面，从收入端来看，Q1 收入同比增长11%，Q2 收入增速为17%，Q3 增速(17%)基本与Q2 持平。
分行业来看，2019 年三季度公司医药批发及相关业务实现营业收入707.38亿元，同比增长15.75%，稳定增长。医药工业实现收入11.05 亿元，同比增加4.80%。受公司战略由规模扩张向经营质量转型，以及奶粉、与平安合作的项目不进行的影响，医药零售实现收入13.57 亿元，同比减少6.41%。
分产品来看，三季度公司西药、中成药实现收入568.94 亿元，同比增长12.87%，中药材及饮片业务实现收入25.62 亿，同比增长5.79%，医疗器械与计生用品业务实现收入113.31 亿，同比增长44.40%，食品、保健品等实现收入24.12 亿元，同比减少17.93%，主要系公司对消费部产品结构和客户渠道调整，压缩压缩资金量占用大且毛利低的部分商业渠道业务。
我们认为，伴随行业政策持续推进，市场集中度有望持续提升，龙头企业受益明显，公司作为少数布局全国的渠道的商业企业，核心业务保持良好的增长趋势，是其业绩持续稳健增长的核心驱动因素之一。
要点2：盈利能力持续提升，净利率逐步上升公司盈利能力持续提升，前三季度毛利率8.22%，去年同期提升了0.07个百分点，我们认为，毛利率的上升主要是两方面因素，药品纯销业务占比提升及中药材、器械业务规模扩大带动批发业务的毛利率上市，二是总 代理事业部、零售、工业等高毛利业务占比的提升。
伴随规模效应显现，费用控制效果明显，公司期间费用率下降，前三季度销售费用率为3.11%，较去年同期下降了0.09 个百分点。管理费用率为1.94%，较去年同期下降了0.17 个百分点。季度来看，Q3 销售费用率和管理费用率分别为3.09%和1.90%，均较去年同期下降了0.21 个百分点。
随着高毛利率业务占比提升和费用控制明显，净利率进一步提升，三季度净利率1.40%，去年同期提升了0.18 个百分点。
要点3：有效控制应收账款，现金流持续改善截止9 月30 日公司应收账款及票据累计263.18 亿元，同比增长10.57%，低于收入增长的速度(15.11%)，基本与2019 年上半年持平，应收账款并未显著增长，表现出公司有效控制了账期较长医院的销售，销售回款增加及收现率提升显著，有助于提高公司经营质量。
经营性现金流持续改善，利于缓解偿债压力。三季度公司实现经营活动现金流-27.11 亿元，单季度来看，Q1 季度经营现金流-32.64 亿，Q2 转为正值后达2.69 亿元，Q3 为2.83 亿元，现金流明显改善。
同时，公司近期同意发行优先股、可交换债，并已完成国际金融公司(IFC)10 亿元贷款项目的申请、谈判，提升多渠道融资能力，融资压力进一步缓解，改善财务结构，满足公司业务发展的资金需求。
投资建议：
公司拥有全国物流配送网络体系，以药品为基础，相继切入医疗器械、中药材及消费品等领域，满足客户一站式采购需求。公司还不断培育新业务，带动高毛利总代理事业部、工业业务、第三方物流业务快速发展，有望带来盈利模式的转变和培育新的增长点，我们维持2019-2021 年营业收入分别为1000.97 亿元、1164.56 亿元和1375.12 亿元，同比增速14.9%、16.3%和18.1%，归母净利润16.59 亿元、21.17 亿元和27.67 亿元，同比增速为23.7%、27.6%和30.7%，对应21 日收盘价，预测EPS 分别为0.88/1.13/1.47元，对应市盈率分为16X、13X、10X，维持“推荐”评级。
风险提示：政策风险、应收账款管理风险、新业务拓展不及预期风险。
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