大亚圣象:管理红利继续释放 利润率仍处上升通道

事件:公司发布半年报,2018H1实现营业收入31.6亿元,同比增长7.1%;归母净利润达1.8亿元,同比增长28.5%;扣非后净利润达1.8亿元,同比增长31.7%。其中Q2实现收入17.6亿元,同比增长4.1%,实现归母净利润1.2亿元,同比上升23.3%。

营业收入稳步提升,控费能力显著增强。分品类看,木地板仍凭74.4%的占比占主导,同比增长7.9%;中高密度板占比由24.9%升至25.5%,营收同比增长4.4%;木门及衣帽间占比较小,但同比增加25.9%。其中外销对收入增长的拖累较大,外销上半年收入下滑6.5%,主要是木地板对美出口受到一些影响;内销继续发力,保持10.3%的增长,与之前预期相当。毛利率方面,公司全力推动高端产品三层实木和多层实木的市场拓展,加上Q1提价逐步落实,对冲原材料上涨,整体毛利率提升0.26pp至35.2%。产品中木地板的毛利率略降至39.6%,仍在所有产品中毛利率最高,是公司利润的重要贡献品类;中高密度板毛利率小幅上涨至21%。此外,随着销售规模扩大,木门及衣帽间毛利率上升2.8pp至23.3%。费用方面,H1销售、管理、财务费用率同比变化-0.87pp、0.39pp、-0.51pp,费用的有效控制推动净利率同比提升0.95pp至5.7%,管理红利进一步释放,盈利能力逐渐向行业水平靠拢。

布局工程业务,受益于精装扩容。零售方面公司圣象地板营销网络遍布全球,在中国拥有近3000家统一授权专卖店,零售渠道成熟。工程方面2017公司战略合作包括万科、保利地产、中海地产等在内的近60家地产商,成功布局工程业务渠道。18年公司将继续深化与万科、保利、中海合作,同时加大与碧桂园、恒大的合作力度,战略合作客户数有望达到70家,充分抓住当前地产商集中度提升、精装修趋势加速的机遇,未来有望受益于工程核心客户的持续增长。

产能扩充,瓶颈消除。公司以人造板和地板为核心,目前拥有年产185万立方米的中高密度板和刨花板的产能,并拥有年产5300万平方米的地板产能。大亚圣象苏北基地家居产业园项目包括年产50万立方米刨花板工程、年产1700万平米饰面刨花板工程以及年产60万套家具构件生产工程,项目建成后,预计可实现年均销售收入11.7亿元,利润总额3亿元。扩产项目的建设将大幅提升公司人造板产能,打破产能瓶颈,延伸至家具产业链,为未来业绩增长提供产能保障。

盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS分别为1.48元、1.73元、1.95元,对应PE分别为9倍、8倍和7倍。参考同行业给予19年PE10倍,目标价17.3元,维持“买入”评级。

风险提示:内部结构治理不及预期的风险;终端销售不及预期的风险。