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偏度指标在期权套利中的应用

2018-05-17 08:10:20 来源:期货日报
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(原标题:偏度指标在期权套利中的应用)

在传统的BS模型假设中,即便期权的行权价不同,隐含波动率也还是一致的。然而,在场内期权实际的交易过程中,不同行权价,期权的隐含波动率是有差异的,而且隐含波动率曲线一般会呈现“平值期权隐含波动率低、两侧期权隐含波动率高”的形态,并且距离平值期权越远,隐含波动率越高,即所谓的隐含波动率微笑。

隐含波动率微笑,是指平值两侧的隐含波动率曲线并不总是对称,一般会呈现左侧的隐含波动率曲线比较高,或者右侧的隐含波动率曲线比较高的情况,这一点在商品期权上体现得更加突出,这种现象称为隐含波动率的偏斜。那么如何衡量期权隐含波动率的偏斜呢?根据我们的观察,Delta为0.25的看涨期权和Delta为-0.25的看跌期权隐含波动率的变化比较活跃,能分别代表虚值看涨期权和虚值看跌期权整体的隐含波动率水平。

下面我们用IV0.25表示Delta为0.25看涨期权的隐含波动率,用IV-0.25表示Delta为-0.25看跌期权的隐含波动率,用VIX来表示平值附近期权的隐含波动率水平,这样就可以计算两者的隐含波动率差值相对的比率,由此衡量隐含波动率曲线的偏斜,称之为Skew。根据公式<Z:KT2018180517d0.tif>,如果Skew为正,说明虚值看涨期权的隐含波动率水平高于看跌期权;如果Skew为负,说明虚值看跌期权的隐含波动率水平高于看涨期权。

下面在观察豆粕期权隐含波动率偏斜的时候,考虑到数据的可得性,我们用每日期权的收盘价来计算隐含波动率和Skew指标。

根据以上计算结果可以发现,豆粕期权的Skew指标有明显的均值回归特征,即两个期权的隐含波动率之间存在此消彼长的关系。如果Skew过高,也就是虚值看涨期权的价格比虚值看跌期权过高,这样就有了套利空间,就可以卖出Delta为0.25的看涨期权、买入Delta为-0.25的看跌期权,同时买入标的期货,以维持Delta中性,等待隐含波动率结构水平回归带来的收益。反之,可以卖出Delta为-0.25的看跌期权、买入Delta为0.25的看涨期权,在保持Delta中性的情况下,同样可以获取隐含波动率结构水平回归带来的收益。

图为豆粕期权Skew走势

以上这种操作是捕捉隐含波动率结构上的异常,然后进行套利操作,收益来自隐含波动率结构从不合理向常态回归的过程,胜率相对高一些。同时,涉及期权的买卖和期货对冲,整体仓位基本保持Delta和Vega的偏中性,避免了行情和波动率变化带来的风险,整体收益比较稳健。

在实际操作中,我们一般选取Skew的历史分位数10%和90%作为开仓标准,如果Skew指标上穿10%分位数,就认为Skew指标处于历史低位,未来有向上回归的空间。因此,买入Delta在0.25附近的看涨期权、卖出Delta在-0.25附近的看跌期权,并卖出期货,使整体仓位维持Delta中性;如果Skew指标涨破50%分位数后,就认为Skew处于比较正常的水平,可以止盈出场;如果Skew指标跌破90%分位数,就认为Skew指标过高,短期有向下回归的空间。总之,卖出Delta在0.25附近的看涨期权、买入Delta在-0.25附近的看跌期权,同时买入期货对冲,在Skew指标跌破50%分位数后止盈出场。

下面我们选取豆粕期权的数据进行回测,前提条件如下:

一是期权上市100天之后进行测试,为的是积累足够多的Skew数据。

二是随着期权到期日临近,隐含波动率微笑陡峭程度也在加深,所以选择在期权到期日的前两个星期进行换仓,避免因为Skew指标不稳定而造成开仓的假信号。

三是Skew从下方涨破10%的分位数后,开始买入看涨期权、卖出看跌期权,并卖出期货,在Skew涨破50%分位数后止盈。

四是Skew从上方跌破90%分位数后,开始卖出看涨期权、买入看跌期权,并买入期货,在Skew跌破50%分位数后止盈。

五是开仓之后,每日收盘前进行Delta对冲,保持整体仓位方向中性。

六是为了保证盈利的稳定性,设定用每笔盈亏和开仓时期权的权利金进行对比,来判断是否进行止盈止损。由于Skew策略基本保持Delta和Vega中性,没有过多的风险敞口,所以单笔盈利比较小,止损设定比较严格。在本次回测中,如果单笔亏损超过开仓时权利金的20%就进行止损。

七是初始资金投入10万元,资金使用占比维持在100%左右。

最后测试结果如下图所示:

图为策略净值走势

选取的豆粕期权回测天数有257天,但是实际操作天数只有157天,前100天没有开仓,仅仅是累计数据。在交易的157天中,该策略基本能够捕捉到期权隐含波动率大幅偏离后带来的收益,同时规避了行情频繁变动引发的风险,尽管资金占用几乎达到了100%,但是收益曲线总体比较稳定,最大回撤控制在2.5%左右。

需要注意的是,由于前期一直在积累Skew数据,加上Skew有时会维持在10%分位数以下或90%分位数以上,没有满足开仓条件,所以空仓天数占比达到了60%以上。

表为策略运行指标

与此同时,由于豆粕期权上市时间相对较短,流动性还不能和豆粕期货相媲美,所以偏度指标会出现较大程度的波动和失真,导致一段时间内的净值频繁波动。除此之外,由于该策略涉及多个期权的买卖,在实际操作中承受的交易成本和滑点比较高,加上上述策略属于不同合约间的套利,所以单笔操作的净盈利相对较低。

总体来看,豆粕期权上市之后,投资者可操作的方式大大增加,获利也不再局限于行情的涨跌,波动率结构间的套利也可以进行操作,获利来源得到了很大拓展。相信随着国内商品期权市场越来越成熟,投资者的交易策略也会变得越来越丰富。

(作者单位:银河期货)

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