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传媒板块配置价值凸显 游戏股业绩大增

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今年以来新兴产业板块表现整体低迷,去估值泡沫的进程延续。作为新兴产业的三朵金花之一,申万传媒指数今年以来累计下跌11.70%,5月11日最低下探至1027.14点,刷新2015年以来新低。

分析人士指出,传媒板块经过两年调整,PE估值已处近5年来最低水平,对应2017年盈利估值仅27,远低于2015年的70倍,甚至低于2013年的47倍,其配置价值凸显。

5月17日晚间腾讯发布2017年一季报,报告期间公司实现总收入495.52亿元,同比增长55%。其中智能手机游戏领域实现收入129亿元,同比增长57%。另一家手游巨头网易的业绩更强,网易游戏业务实现收入107.5亿元,同比增长78.5%,其中手游实现78.7亿元,同比大幅增长105.4%。

根据CNG数据,2017年一季度中国移动游戏市场实际销售收入达到275.1亿元,同比增长56%,环比增长19.7%。值得注意的是,游戏行业门槛进一步提升,有深厚积淀的老牌游戏公司分享了更多的市场份额,2017年1-3月除腾讯和网易两大巨头外,以完美世界、三七互娱、吉比特为代表的A股上市公司也稳定在国内收入排行榜的前十中。

中信证券指出,2016年传媒板块整体营收增速为23.54%,归母净利润增速为22.26%。板块内部业绩出现分化,互联网、游戏等行业受益于行业的高景气度和高毛利持续呈现高增长。预计2017年传媒产业整体规模达到16000亿元。媒介技术的进化将加速新旧媒体之间的分化,传统媒体面临较为严峻的挑战,而新兴媒体将保持繁荣发展的趋势。2017年一季度,互联网领域发生59起并购,娱乐传媒领域发生30起并购,较去年同期有所回落,并购市场将进入分化的阶段。

安信证券表示,传媒板块经过两年调整,PE估值已处近5年来最低水平,对应2017年盈利估值仅27,远低于2015年的70倍,甚至低于2013年的47倍,各子行业龙头公司估值普遍25倍左右;横向比较,传媒估值在TMT中最低,在申万28个一级行业中处于中位水平;根据已公告的2016年报和2017年一季报,传媒板块129家上市公司2016年和2017年一季度归母净利润增速分别为21.40%和30.04%,业绩增速与估值水平已基本匹配;截至2017年一季度,公募基金在传媒板块的股票持仓比例已连续五个季度下降,目前为1.45%,低于2013年三季度(2.12%)的水平。

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完美世界:完美的世界,精品成就娱乐王国

公司“游戏+影视”双轮业务驱动,不断坚持“精品化”战略,继手游《诛仙》后,今年下半年有望推出精品端游IP改手作品《射雕英雄传》、《武林外传》、《完美世界国际版》等,值得期待。目前2017年市盈率30倍,看好公司端改手、影游联动战略的发展。

“端改手”模式的成功被不断验证,手游研发商头部效应加剧,公司《诛仙》、《神雕侠侣》等端改手作品已获成功,期待下半年新的“端改手”产品推出。基于头部大型端游IP改编的手游更容易成为爆款,如《梦幻西游》、《倩女幽魂》以及完美世界的《诛仙》等。2016年9月至2017年2月IOS中国游戏畅销榜前19名中,基于端游IP改编的游戏达11款。完美世界2013年端改手作品《神雕侠侣》推出后6个月内霸占IOS动作类游戏和角色扮演类游戏Top 10,游戏总排名Top 20。端改手的《诛仙》2016年年中上线,平均月流水近2亿,稳居iOS畅销榜前15位。2017年公司储备的《射雕英雄传》、《武林外传》、《完美世界国际版》等端改手优质项目,有望持续爆发。

公司手握大量IP资源,影游联动挖掘多重价值。影视与游戏的跨界融合与联动成为游戏发展的重要方向之一,能放大IP价值,产生“1+1>2”的效益,影游联动大势所趋。游改影的代表如国内《仙剑奇侠传》系列,国外的《魔兽》、《古墓丽影》等;影改游的国内如《花千骨》等。完美世界手握大量IP资源,是国内“影游联动”领域最具资本与实力的公司,其影游联动代表作品有《诛仙》、《射雕英雄传》等,未来期待更多的影游联动产品推出。

顺应“内容+渠道”发展趋势,打开未来成长空间。影视剧“内容+渠道”融合型公司的代表如好莱坞6大电影集团、中国的万达;游戏“内容+渠道”融合型的代表型公司如腾讯、网易、任天堂等。这类公司业绩稳定,盈利能力强,内容+渠道相互融合是未来发展趋势。完美世界2016年收购今典院线,获取了优质渠道资源,纵向整合产业链。

预计公司2017-19年净利润分别为14.5亿元、16.9亿元和19.4亿元,对应PE分别为29.9倍、25.6倍和22.4倍。

三七互娱:开创“产品+流量”手游新模式,冲击行业第三极

公司是国内领先的平台型页游公司,并延续“产品+流量”模式积极进军手游市场。爆款自研手游《永恒纪元》上线10个月总流水超21亿元取得阶段性成功。公司以游戏业务为基础布局泛娱乐产业,目标打造全方位、多层次、立体化的游戏娱乐巨头。

研运一体化铸就页游龙头。2011年开始从事页游运营,通过自研大作《大天使之剑》奠定行业地位,研发和发行业务分别居行业第一和第二,份额仅次于腾讯。公司计划在2017年推出《金装传奇》等一系列新品,有望保持稳健增长。

独辟蹊径开创“产品+流量”模式,“页转手”大获成功。公司延续了页游经营理念,研发与发行流量购买并重。在有足够优质的产品前提下,通过流量购买、转化精细化运作,获取稳定的收入,聚焦两大巨头之外30%的市场份额。随着《传奇霸业》等后续作品上线,有望复制《永恒纪元》成功模式。预计2017年公司手游收入41.2亿元,同比上涨151%,超过页游收入规模,成为公司未来业绩的核心驱动力。

看好公司秉承页游基因开创的“产品+流量”手游经营模式,优质的产品+不拘一格的流量采买运营模式有助于公司持续产出优质手游,扩大市场份额。

潜在催化剂:以《传奇霸业》、《武易》、《金装传奇》为代表的新款手/页游上线流水表现出色;在海外发行市场取得更大突破。

盈利预测与估值:预计公司17/18年EPS分别为0.87元/1.05元,CAGR为43.1%。看好公司手游业务的高速增长,参考网络游戏可比公司估值,同时考虑公司是手业龙头,给予28.7元目标价,对应2017年33X。

风险:现有游戏产品生命周期短于预期,手游新品上线进度较慢,页业持续下滑。

三七互娱是国内领先的页游和手游研发和运营公司。公司前身从事汽车零配件制造和销售业务,2014年、2015年公司分别收购上海三七60%、40%的股权,全面进入网络游戏行业。目前主要从事页游和手游的研发、发行和运营业务。2015年以来,公司以游戏业务为基石,在游戏直播、影视、音乐、动漫等泛娱乐领域广泛布局,投资了风华秋实文化、南广影视、中汇影视等优质公司,同时布局海外游戏市场。形成了以游戏研运为基础,布局泛娱乐、拓展海外市场的整体生态格局。

博瑞传播:覆巢之下、艰苦蹒行

公司2016年度实现营业收入9.69亿,同比下降约19%;实现净利润6014:万元,同比下降约19%;扣除非经常性损益之后,亏损约2566万元,整体经营压力较大。

传统业务下滑趋势难改。公司作为成都市国有文化上市公司,其传统业务主要是涉及成都市区主要的报纸相关业务链。由于纸媒体,尤其是报纸业务近年来受到互联网传播的巨大的冲击,一方面订阅量快速下滑;另一方面因为影响力减弱,广告价格也难以为继,导致行业出现明显的不景气。受制于行业的问题,公司传统业务也全面承压:2016年公司广告收入2.55亿,而2015年该业务收入为2.89亿;印刷业务实现收入1.83亿,而2015年该业务收入为2.45亿;发行业务实现收入1.45亿,而2015年该业务收入为1.54亿。公司目前正在积极寻求合理的方式,包括资产剥离、业务优化、产业链上下游布局和延伸等,来缓解或解决传统业务的经营压力。

游戏业务不及预期,但有改善可能。公司2016年游戏领域实现收入1.89亿,较2015年3.2亿的水平出现了较为明显的下滑,截止到2016年年底,公司在运营的游戏包括:端游4款、页游6款、手游6款。2016年公司游戏业务不及预期的原因是两方面:1)过去的游戏受到游戏生命周期的影响,流水整体增长速度不及以往;2)新开发的游戏,包括《伏魔咒》等均未能在网易平台上如期上线。认为,相比传统业务,因为储备且准备上线的游戏较多、又多为精品,预计2017年游戏业务将出现较为明显的改善。

教育业务稳步发展。公司的教育业务主要是依托旗下“树德博瑞”学校来实现,该业务2016年实现收入1.06亿,较2015年8933万元的水平稳步增长。树德博瑞学校目前在深耕K12的同时,开始向学前教育铺开,实现长期稳定发展的可能性极高,未来将成为博瑞传播重要的业务领域。

因为报业下滑幅度过高,下调公司的盈利预测,预计2017-2019年EPS分别为0.07元、0.08元、0.10元。目前,公司传统业务的处置方法还不确定,但游戏和金融业务2017年或将实现反转。

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