科伦药业:打造千人豪华研发阵容 原料药满产利润可期
类别：公司研究机构：平安证券股份有限公司研究员：叶寅日期：2017-05-08
输液龙头转型阶段,收入加快增长、利润承压。公司是国内输液龙头企业,大输液产品国内市占率约32%,位居第一。近年公司收入增长稳定,利润受折旧摊销、研发费用、市场拓展费用增加等因素影响,呈现负增长。2010-2016年营收CAGR为13.41%,除2015年公司收入受塑瓶降价影响而出现下滑,其他年份保持10-20%的平稳增长。2016年公司实现营收86.66亿元,同比增长10.34%,归母净利润5.85亿元,同比下降9.04%;今年一季度实现营业收入24.34亿元,同比增长21.45%;归母净利润1.93亿元,同比下降7.47%。随着川宁前三期项目的全部达产、产品降价影响的消除,今年净利润有望实现正向增长。
打造千人研发团队,进入创新研发第一梯队。公司近四年引进了70余位来自国内外知名企业的领军人才,海内外研发人员已超过千人,进入国内医药创新企业的第一方阵。目前公司在研品种337个,其中49个获批临床。270个仿制药中约100个品种具有首仿机会,已启动17项NDDS(纳米给药系统)、22项一致性评价。创新药方面,42个创新小分子项目中创新靶点项目25个,占比达到60%,2016年1类抗多种实体瘤的小分子靶向药申报临床。在研的生物大分子药17个,其中具有颠覆性创新的有10个,2016年下半年抗EGFR单抗注射液进入临床,今年一季度PD-L1、抗VEGFR2单抗注射液、重组人血小板生成素拟肽-Fc融合蛋白等多个生物大分子品种获临床注册受理。同时前期研发的注射剂品种也步入收获期,目前已有36项待批生产,预计今年将有4-7个品种获批,包括帕瑞昔布、卡文、中长链脂肪乳等。
川宁三期即将满产,高标准投入带来高回报。2011年公司启动新疆伊犁抗生素项目建设,由于当地具有水、煤炭、农副产品等优质自然资源的成本优势,同时公司通过规模化大生产、一流设备的投入提高生产效率,在环保趋严的政策下未来有望掌握抗生素原料的全球话语权。伊犁川宁一期硫红和二期青霉素已实现满产,三期头孢产能利用率50%,预计今年6月份能实现满产。未来随着部分原料自产、技改收率的提高,生产成本还有进一步下降空间,按满产产能、现价计算,原料药业务将为公司贡献利润总额8亿元。价格方面,受环保趋严等因素的影响,除7-ACA价格稳定以外,其他三大品种价格涨幅在5%-20%之间,处于上升通道中。
大输液产品仍有增长潜力。在限输液的大背景下输液行业在量上的增长有限,未来增长主要来自结构的调整,包括包装升级替换、治疗性输液占比的增加以及双腔(多腔)袋产品的上市。1)从第一代的玻璃瓶,到第二代的塑瓶,再到之后的可立袋,性能不断优化,可立袋的市场占有率从2009年的13.13%到2014年的35%,未来将逐步对塑瓶进行替代。2)从全国治疗性输液的收入占比为53%,公司仅为18%。未来随着公司自主研发的治疗性输液新产品上市销售贡献收入,包括帕瑞昔布、右美托咪定等重磅产品的获批,治疗性输液的占比有望进一步提升。3)在欧美发达国家的肠外营养中80%采用双腔或多腔的新型包装,而国内这一比例不到20%,未来替换空间巨大。公司首个双腔袋产品脂肪乳氨基酸注射液于2009年底获批上市,目前有7个双腔(三腔)袋产品进入待批生产阶段,卡文有望在今年获批上市。
维持“推荐”评级。假设普通输液保持5%的增速,治疗性输液保持10%增速,非输液业务在原料药的拉动下2017-2019增速分别为30.00%、25.00%、20.00%。预计公司2017-2019年EPS分别为0.47 、0.60 、0.76元,对应市盈率估值为34.4、26.5和21.1倍,维持“推荐”评级。
风险提示。研发风险;主要产品降价风险。
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