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国信证券:深康佳A 经营扭转将体现 谨慎推荐

来源:国信证券 作者:王念春 2009-12-23 11:00:53
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成本控制能力上升、产品结构调整更趋合理化2009 年4 季度公司位于昆山的平板电视模组生产基地投产,公司因此可以增加产品零部件的国产化率配套比率,有利于成本控制能力的上升。目前海信电器、创维数码、TCL 集团的液晶模组自制率都已经达到30-50%,而公司是今年四季度才刚开始批量投产,相比之下进度慢了一些。2010 年新增的昆山模组工厂,全部达产后模组规模达到820 万台,其中纯模组生产线产能规模400 万台,模组和整机一体化生产线产能规模达到420 万台)。

  从公司的产品结构而言,公司原有 CRT 电视仍占公司收入一定比率,估算大约17%左右,比海信、创维要高,这部门产品即便有稳定的盈利但也没有成长性可言,经过2009 年的调整之后,公司这部分收入比率下降,有利于公司产品结构优化成效提升。从这个角度而言,我们认为公司2010 年毛利率有提升空间。

  公司产能分布于东莞、牡丹江、陕西、安徽、重庆康佳五大生产基地,按事业部制运作(多媒体事业部、通讯科技公司、数字网络事业部、生活电器事业部、房地产事业部、国际营销事业部、多媒体营销事业部、视讯公司、职能中心)2010 年平板电视国内销量预期550 万台左右,同比增长约65%2009 年,由于对液晶电视销量增速估计不足以及面板采购不够充分,公司在国内的市场份额有所下滑。2010 年,公司与其它同行在判断市场增长上的差异消失,加上公司在2009 年国庆期间较好的销售表现,我们认为公司有望将市场份额有所恢复。公司对2010 年制定的销售目标也比较高,内销明年预期达到550 万台左右,同比增长约65%。

  公司目前的销售架构为多媒体事业部下属 CRT、平板、白电三大营运中心,拥有广阔成熟的分销渠道,包括全国五大区域营销中心、41 个营销分公司、200 多家经营部和商务处、3000 多家服务网点、20000 余个销售终端,现有员工9000 多名。公司目前销售的区域分布:家电连锁卖场(控制在25%以下)、地级市市场(30%)、县级市市场(30%)、乡、镇、农村市场(15%)。

  公司预期 2010 年价格战激烈程度上升、面板价格下滑幅度较为有限、合资及外资品牌份额可能增加公司担心的明年平板电视行业的 3 个不确定因素:上游价格仍然是不可控:由于对欧美以及中国等市场增长的误判,08 年四季度液晶面板厂家的库存普遍处于高位,因而出现价格雪崩的现象。面对2010 年,经历过上一轮的价格波动,面板厂家对于产能利用率的控制更为谨慎,从而可能导致面板价格较为平稳,而不会出现09 年面板价格较低而整机需求旺盛,使得整机厂商赚取了材料价格低的利润空间。2010 年外资品牌对欧美市场的液晶电视需求增速较高(约20%),因此面板厂家有可能偏向外资品牌供应,因为从产销总量而言依然是三星、索尼和夏普占据领先,而使得国内品牌整机厂的议价能力相对下降。从最近的价格来看,1月份液晶面板价格普遍有所上升,我们认为这主要是季节性因素起作用。

  外资、合资品牌卷土重来:2008 和2009 年,外资和合资品牌在中国的市场份额不断下降,与这些品牌没有采取积极的价格竞争策略有关,2010 年,欧美市场目前的恢复程度较好,中国市场容量也不断上升,不排除外资和合资品牌采取较为积极的价格竞争策略,获得市场份额的提升,进而积压了国产品牌的市场空间。

  价格战升级:2010 年元旦、春节马上到来,是彩电行业中非常关键的时点,目前国有和外资、合资品牌所制定的销量目标都非常高,增速都在50%甚至更高,因此也不排除价格战的升级,特别是在国有品牌之间的价格战。

  公司基于以上因素担心 2010 年净利润率提升空间受到压制。我们认为彩电行业价格战时时都有,而液晶电视一旦价格为大多数消费者所接受,相比之下国内品牌仍然是具备性价比和渠道优势,合资和外资品牌也不可能将价格降到与国内品牌同等程度,他们主要还是依靠产品差异化来获取超额利润的。因此我们认为明后两年国内品牌的利润率仍然是可以有提升空间的,公司的估计有些偏悲观了。公司2010 年盈利是存在拐点上升的。

  维持对公司“谨慎推荐”评级从估值的角度而言,结合主营业务业绩和搬迁带来的地产价值重估,我们认为公司合理价位在9—9.5 元。每股收益2009 年0.16 元,2010 年0.31 元,2011 年0.39 元。存在公司产品结构调整优化较好而利润率表现超出我们当前预期的可能性。

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