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国信证券:风神股份 毛利率大幅提升 谨慎推荐

2009-10-20 11:38:59 作者:陈爱华 来源:国信证券
09 年前三季度EPS 为0.68 元,创出历史新高,超出我们的预期。

  09 年前三季度公司主营业务收入40.17 亿元,同比下降21.2%;同期净利润2.54 亿元,同比增长170.0%。每股收益为0.68 元,创历史新高。第三季度业绩超出09 年第二季度的历史最高水平,超出我们的预期。毛利率继续提升是业绩大幅增长的主要原因。公司前三季度净资产收益率为15.7%,同比大幅提高。

  第三季度 EPS0.33 元创新高,毛利率继续提升是关键。

  09 年前三季度公司在主营业务收入同比下降21%的前提下,主营业务利润同比增长53%,主要原因是毛利率大幅提升10 个百分点,达到20.9%。从单季度数据来看,第三季度公司毛利率环比继续提升0.5 个百分点,达到25.2%, 第三季度 EPS 环比增加0.003 元,达到0.33 元,均创历史新高。

  公司毛利率大幅提升的主要原因:一方面,主要原材料天然橡胶、合成橡胶的价格较去年同期下降50%,使得成本大幅下降;另一方面,公司根据市场动态及时调整产品结构和市场结构,增加优势产品的生产销售,也加大了毛利率提升的幅度。对于竞争激烈的橡胶轮胎行业来说,毛利率如此大幅度的提升,说明行业景气高位运行。

  三项费用率占比达13%,公司须进一步加强三项费用的管理。

  09 年前三季度公司三项费用率为12.7%,比去年同期提高5.4 个百分点,第三季度环比提高5.6 个百分点。具体来看,主要是管理费用和财务费用比重大幅上升,分别提高3.3 个百分点和1.5 个百分点。为了保持竞争力,公司应加强对费用的控制。对于竞争激烈的橡胶轮胎行业来说,支撑企业做大做强的一个重要因素,就是高水平的企业经营管理能力。对三项费用的控制就是一个重要的体现,也是企业继续扩张的动力之一。

  15 万套工程子午胎项目建成投产将成为未来五年业绩的重要来源。

  公司15 万套工程子午胎项目建设进度达到60%以上,处于设备调试阶段。

  工程子午胎属于技术含量高、赢利能力强的品种,调试完成进入生产阶段,如果运转顺利,产生的效益是巨大的。考虑到新项目刚刚建成投产的不稳定因素、生产环节的协调因素以及终端市场衔接因素,我们预测此15 万套的工程子午胎项目的达产期要五年才能实现,初步估算对公司10、11 年的EPS 贡献分别为0.1 元、0.2 元。

  以规模和市场化取胜。

  公司的全钢胎产能在上市公司中为第一位、工程机械产能在行业中排名第一位。

  从历史数据来看,05 年以前公司的毛利率水平一直保持行业第一的水平。这说明公司具有较好的生产能力和经营实力。另外公司快速扩张,规模增长快于同行业上市公司;在快速扩张中,毛利率水平在同行业中保持第二名的位置。

  公司具有较好的市场化运作能力。公司对于新领域的大手笔拓展,比如07 年80万套载重子午胎的投产、08 年15 万套工程子午胎的建设,都因为借助了实力雄厚的大股东支持下得以实现。同时公司与资本市场保持了较好的互动,公司前十大流通股东中基金数量一直以来排行业第一位。

  美国对中国乘用车和轻卡轮胎加征高额特保关税,对公司的影响较小。

  美国针对中国橡胶轮胎行业乘用车和轻卡轮胎产品的高额特保关税,对于中国轮胎行业来说影响较大。对于公司来说,影响相对较小。主要原因有两方面,一是公司出口占比相对较小,06 年以来公司出口收入占主营业务收入的比重约为28%-30%,其中对美国出口比重更小;在金融危机的时刻,对美国的出口就已经下降很多。另一方面,公司目前没有半钢胎产能,只有规划中的500 万套产能。

  两方面综合来看,特别保护关税对公司经营的影响较小。至于出口受阻导致的出口转内销对公司的影响,目前不能详细的测算。

  公司 09、10 年EPS 分别为0.95 元、1.00 元,维持“谨慎推荐”的评级考虑到公司第三季度业绩超出我们的预期,因此调高对公司的盈利预测。我们预计公司09、10、11 年EPS 分别0.95 元、1.00 元、1.10.元。考虑到国内A 股市场PE 为25 倍,国外轮胎行业平均PE 约23 倍,国内轮胎行业虽然行业竞争激烈、份额较小,但成长的空间较大,给与动态PE 约20 倍,目标价格约19-20 元,维持“谨慎推荐”评级。

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