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光大证券:恒丰纸业 逆周期特征凸显 增持

2009-03-23 08:27:13 作者:程杲 来源:光大证券
◆利润增速超营业收入,业绩显现向上拐点,给予增持评级
  
  公司2008年度实现营业收入108,709万元,同比增长22.61%,归属于母公司所有者净利润6,276万元,同比增长66.52%,每股收益0.33元,符合市场预期。公司净利润增长速度大大高于营业收入增长速度,这一方面归因于公司2008年营业成本下降,另一方面执行新的所得税率使公司所得税同比下降33%。公司目前对应2009年PE为16倍,给予增持评级。
  
  ◆公司主营产品卷烟纸具有逆周期特征
  
  目前公司是国内最大的卷烟纸生产企业,2008年公司总产量为8.9万吨,市场占有率约占全国市场的四分之一,生产能力位居国内第一位,世界第三位,仅次于摩迪及瓦腾斯。卷烟纸具有较高的进入壁垒,下游客户只有烟厂这一类客户,烟厂对造纸企业的客户、技术、设备等各方面的积累均有很高的要求,这导致卷烟纸细分行业具有产业集中度高、产品价格高、毛利率高的特征。由于烟厂在客户关系、产品质量方面的稳定性要求较高,对价格的变化相对不敏感,这使得卷烟纸的价格较为稳定;同时,卷烟纸的原料为木浆和麻浆,与其他造纸企业具有同质性,因此当全行业产品价格下跌的时候,公司的生产成本下跌较产品价格为快,生产具有一定逆周期的特征。
  
  ◆预计09年全年销售毛利率高于08年同期
  
  公司产品的售价较为稳定,而成本的下降导致公司毛利率大幅上升。前三季度公司毛利率仅为22.66%,而四季度即上升至36.25%,提升全年毛利率至25.9%。尽管烟厂对卷烟纸的采购价格将有所降低,但由于纸浆价格今年以来持续在4000元左右的低位运行,我们预计2009年卷烟纸的毛利率仍将维持在较高水平上,预计2009年全年毛利率将提升至27.6%。
  
  ◆新项目投产重建成长性
  
  公司拟投资3.76亿元建1.5万吨真空喷镀铝原纸生产线项目,公司预计建成后将形成年产真空喷镀铝原纸1.5万吨的生产能力,年销售收入20655万元,年利润总额5312万元。我们预计公司新建项目将扩展公司产品线,巩固公司作为国内五大卷烟辅料生产商的地位,重建公司的成长性,但对项目前景及盈利预测我们暂时保持谨慎态度。
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