国海证券：给予春秋航空增持评级

2022-05-05国海证券股份有限公司许可,李跃森,王航对春秋航空进行研究并发布了研究报告《年报及一季报点评：航网逆势扩张，经营韧性凸显》，本报告对春秋航空给出增持评级，当前股价为45.69元。

　　春秋航空(601021)
　　事件:
　　春秋航空发布2021年年报以及2022年一季报
　　业务方面，2021年全年公司累计运输旅客2,130.35万人次/yoy+14.58%，相当于2019年的95.14%；ASK、RPK同比2020年分别上升9.62%、14.02%，分别相当于2019年的94.91%、86.61%；客座率为82.87%/yoy+3.20pct，同比2019年下降7.94pct。2022年第一季度公司运输旅客430.44万人次/yoy-7.91%，相当于2019年同期的82.36%；ASK、RPK同比2021年分别下降0.12%、6.88%，相当于2019年同期的97.52%、76.45%；客座率为72.26%/yoy-5.25pct，同比2019年下降19.92pct。财务方面，2021年公司实现营业收入108.58亿元/yoy+15.85%，为2019年同期的73.35%；归母净利润0.39亿元/yoy+106.65%，扣非归母净利润-1.10亿元/yoy+86.27%，同比2019年分别下降97.88%、106.92%。2022年一季度公司实现营业收入23.60亿元/yoy+6.18%，为2019年同期的64.85%；归母净利润-4.37亿元/yoy-53.46%，扣非归母净利润-4.63亿元/yoy-47.54%，同比2019年分别下降192.10%、200.61%。
　　投资要点：
　　2021年实现扭亏，经营韧性凸显
　　尽管2021年下半年国内航空业复苏受本土零星的疫情散发干扰，但春秋航空凭借低成本运营模式的韧性及灵活的运力调整，全年客运量、ASK同比分别增长14.58%、9.62%，均已达到2019年同期9成以上水平。受益于国内线需求回暖，公司2021年营业收入增加14.85亿元，同比上升15.85%，RASK约为0.25元，同比上升6.41%。成本端，2021年布油均值同比上涨约6成，带动燃油成本增加10.70亿元，同比上升46.64%；营业成本增加13.55亿元，同比上升13.58%。新租赁准则下，公司CASK为0.27元，与上年基本持平。此外，公司年度航线补助增加1.03亿元，同比上升11.02%。但由于财政补贴减少，其他收益与2020年同期接近。需求回升叠加轻装上阵，春秋航空2021年归母业绩实现同比扭亏。
　　1Q2022疫情再度反弹，油价高企业绩承压
　　受2022年3月本土散发疫情及安全事故等多因素干扰，公司一季度客运量同比减少7.91%，其中1、2、3月春秋航空客运量同比增速分别为24.83%、41.55%、-60.90%。2022年一季度公司营业收入增长1.37亿元，同比增加6.18%，预计由春节旺季客公里收益提升所致。同时由于1Q2022布油均价同比上涨约六成，带动公司营业成本增加3.48亿元，同比上升13.23%。但本期所得税费用为-1.45亿元，同比减少0.53亿元。在航空出行需求低迷、油价高位等影响之下，公司2022年一季度归母净亏损小幅扩大1.52亿元至-4.37亿元。
　　疫情扰动下航网逆势扩张，中国低成本龙头蓄势待发
　　尽管业务受疫情频繁干扰，但春秋航空积极拓展自身航网，2021年先后增开南昌和大连基地。同时公司深耕国内市场实现逆势扩张，2022夏秋航季时刻量同比增长21%。近期受安全事故和上海疫情反弹等因素影响，航空出行需求受到明显抑制，行业景气程度处于低位。随着《新型冠状病毒诊疗方案（试行第九版）》公布，我国抗疫已经进入下半场，航空业中长期起点或将于今年开启。作为中国低成本航空龙头，春秋航空处在厚雪长坡的细分赛道，享受需求红利、竞争格局清晰、具备先发优势，有望为投资者带来长期超额收益。
　　盈利预测和投资评级：综合考虑疫情形势与行业恢复节奏，预计公司2022-2024年营业收入分别为118.75亿元、157.50亿元、189.42亿元，归母净利润分别为-5.60亿元、11.95亿元、26.80亿元，2023-2024年对应PE分别为35.26倍、15.72倍。考虑到航空业基本面处大周期底部，未来行业周期上行阶段到来后公司将充分受益，维持“增持”评级。
　　风险提示：（1）永久性亏损风险：现金流断裂导致破产、底部巨额增发导致股份被动大幅稀释；（2）阶段性冲击风险：宏观层面，经济大幅波动，疫情再爆发；行业方面，重大政策变动，航空事故等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券张银晗研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为75.84%，其预测2022年度归属净利润为盈利21.19亿，根据现价换算的预测PE为19.9。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有17家机构给出评级，买入评级13家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为65.98。证券之星估值分析工具显示，春秋航空（601021）好公司评级为3星，好价格评级为1.5星，估值综合评级为2.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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