国盛证券：给予山煤国际增持评级

2022-01-21国盛证券有限责任公司张津铭,江悦馨对山煤国际进行研究并发布了研究报告《Q4业绩大超市场预期，静态估值不到4倍》，本报告对山煤国际给出增持评级，当前股价为9.02元。

　　山煤国际(600546)
　　事件：公司发布 2021 年年度业绩预增公告。公司预计 2021 年年度实现归母净利润为 45 亿元~50 亿元，同比（追溯调整后）增长 444.1%~504.6%；实现扣非归母净利润 45.8 亿元~50.8 亿元，同比（追溯调整后）增长436.9%~495.6%。
　　Q4 单季利润远超市场预期， 环比增幅高达 202%~257%。 据公司业绩预告测算，2021 年 Q4 单季，公司实现归母净利 27.5 亿元~32.5 亿元，同比增 1414%~1690%，环比增 202%~257%，远超市场预期。主因：（1）受煤炭行业景气度不断向好，煤炭市场价格持续上涨影响，2021 年秦皇岛Q5500 均价 1030 元/吨，同比上涨 78.5%，其中 2021 年 Q4 均价 1350 元/吨，环比 Q3 上涨 18.2%；（2）公司全面推行精益化管理，科学管控成本，适度释放先进产能保障能源供给，资产质量得到较大幅度优化。
　　历史包袱已基本消化完毕， 资产优化、 轻装上阵。 公司成立之初是一家传统的贸易公司，此前由于公司对煤炭贸易业务风险管理不善，造成公司回款困难，坏账风险显著增加，2014 年至今共计提坏账损失约 81 亿元。为优化资产质量，公司自 2016 年起严控贸易风险，压缩贸易规模，着力清理历史遗留问题，加快对部分亏损严重贸易子公司的处置速度，开启“瘦身计划”，后续业绩包袱不断减轻。
　　稳增长背景下煤价或超市场预期，估值亟待修复。一方面， 年后保供政策有望逐步退出，产量天花板基本显现；一方面，此前召开的中央经济工作会议明确了以经济建设为中心的“政治任务”（7 年来首次），稳（刺激）增长意图明确，顺周期将在上半年重新回归，传统行业的价值重估仍未结束。目前公司 2021 年业绩对应静态估值不到 4 倍，亟待修复。
　　投资建议。 公司煤种齐全、煤质优良，持续严控贸易风险，压缩贸易煤销量，盈利水平大幅提升，目前静态估值不到 4 倍，处于历史最低水平，亟待修复。我们预计公司 2021 年~2023 年实现归母净利分别为 49.4 亿元、 50.8 亿元、52.5 亿元，EPS 分别为 2.49 元、2.56 元，2.65 元，对应 PE 仅为 3.6、3.5、3.4，维持 “增持”评级。
　　风险提示：煤价大幅下跌，坏账风险爆发，进军光伏产业受阻， HIT 技术推进速度不及预期，光伏需求不及预期，技术路线选择错误，HIT 盈利不及预期。

该股最近90天内共有3家机构给出评级，买入评级3家；过去90天内机构目标均价为13.09；证券之星估值分析工具显示，山煤国际（600546）好公司评级为2.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为2.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)