德邦证券：给予爱美客买入评级

2021-10-15德邦证券股份有限公司郑澄怀,易丁依对爱美客进行研究并发布了研究报告《2021年三季报点评：三季报业绩超预期，天使针首发快速放量》，本报告对爱美客给出买入评级，当前股价为635.21元。

　　爱美客(300896)
　　公司发布2021年三季报，盈利增速再次好于预期。①2021Q1-Q3实现收入10.23亿元/yoy+120.29%，营收增速基本符合预期；归母净利润7.09亿元/yoy+144.09%，扣非后的归母净利润为6.70亿元/yoy+139.05%，业绩增速超预期，经营活动现金流净额为6.72亿元/yoy+159.67%，货币资金为25.28亿元，在手现金充沛。②单季度来看，2021Q3实现收入3.90亿元/yoy+75.09%，7、8月份多地疫情反复情况下公司三季度营收整体稳健增长，归母净利润2.83亿元/yoy+98.01%，扣非后的归母净利润为2.59亿元/yoy+86.03%，利润情况再次好于预期。
　　盈利能力：单三季度毛利率环比提升，扣非归母净利率环比21H1提升1.7pcts至66.52%。①2021Q1-Q3实现毛利率93.54%，同比增长2pcts，环比基本持平，归母净利率超预期提升6.76%至69.29%，公允价值变动及政府补贴影响增加2425万非经常性损益，扣非后的归母净利率为65.50%/yoy+5.14%；②单季度来看，Q3毛利率为94.02%，同比提升1.05pcts、环比提升0.25pcts，归母净利率为72.75%，同比提升8.43pcts、环比提升4.66pcts，剔除掉非经常性损益后的归母净利率为66.52%，较21H1提升1.66pcts，较21Q2基本持平，盈利能力较强。
　　期间费用：收入规模增长显著摊薄期间费用率。2021Q1-Q3销售费用率提升0.76pcts至9.81%，公司持续巩固“直销为主、经销为辅”的营销模式，加强与医疗美容机构医生的培训及合作，全轩课堂注册医生数量从20年底的6000余人提升至21H1的近万名，影响力及品牌力日益提升，营销费用加大投放助力“濡白天使”新品渠道铺设；2021Q1-Q3管理费用增长57.26%至0.42亿元，管理费用率降低1.64%至4.10%；2021Q1-Q3研发投入0.62亿/yoy+86.50%，研发端持续高投入，肉毒毒素及慢性体重管理的利拉鲁肽注射液等多个投资项目正稳定推进，收入规模扩张摊薄研发费用率至6.03%，同比减少1.09%。
　　核心产品嗨体持续高贡献，新品濡白天使将快速放量，Huons收购持续推进中，产业版图不断拓展。（1）核心产品嗨体：嗨体的市场知名度较高且获得下游机构与终端消费者的广泛认可，深度绑定品牌与颈部项目，几乎在消费市场端形成了“颈纹注射=嗨体”的独占局面，嗨体系列构成公司核心收入贡献，依托系列下的不同适应症产品将实现快速放量，爱美客的产品力及品牌力持续兑现。（2）新品“濡白天使”：产品6月24日拿证获批、7月21日正式上市，成为大陆地区内童颜针领域中继圣博玛后第二款正式合规产品，是国产及世界首款获批的含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮肤填充剂。通过设立医生注射牌照申领制度，今年全行业发放200张医生注射牌照，从产品出发B端降低风险+C端提升效果体验，商业化上市后获得医疗机构、医生及消费者较好的反馈，三季报中濡白天使产品已经产生收入贡献，随着渠道推广带来消费者教育兑现，预计2022年将实现加大放量。（3）肉毒毒素产品：9月14日爱美客支付HuonsBio投资额8.56亿进行增资并收购部分股权，肉毒毒素Hutox于我国NMPA已进入临床阶段，2024年第三工厂投产后将推动HuonsBio肉毒毒素产品的产能由360万瓶/年提升至880万瓶/年，肉毒毒素市场为高门槛优质医美“刚需”赛道且我国仅四款获证产品，推进肉毒产品落地将丰富产品线，提高公司未来市场占有率。公司已提交港股招股说明书，公司已在注射填充剂、肉毒毒素、埋植线、能量类等领域进行布局，产品矩阵完善，未来有望通过资本市场助力加速发展。
　　投资建议：公司产品实力及影响力处于行业前沿水平，产品图谱丰富呈系列化分布，紧跟国际潮流前瞻性布局立足公司业务长足发展，突破性产品童颜针获批及收购韩国肉毒毒素布局有望加速公司版图扩张，为后续长足发展注入强劲增长动力。濡白天使上市后表现不俗，背靠公司龙头品牌力+广阔渠道，有望在传统填充材料领域+PLLA童颜类别中脱颖而出，预计明年随着产品推广及渠道逐渐铺设，或将实现快速增长。考虑到爱美客在医美药械领域处于头部领先地位，产品及产能继续扩容+Q3业绩好于预期，我们上调2021-2023年收入至14.38亿/22.66亿/32.25亿，上调归母净利润至9.60亿/14.80亿/20.75亿，维持“买入”评级。
　　风险提示：医美相关政策风险、医美产品竞争加剧风险、主管部门交易审批风险、股份减持风险、医疗事故风险等。