赣粤高速:2020年江西赣粤高速公路股份有限公司信用评级报告

来源:巨灵信息 2020-05-19 00:00:00
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                                           CCXI-20201523M-01




2020 年江西赣粤高速公路股份有限公司

信用评级报告




项目负责人: 顾合天    htgu@ccxi.com.cn

项目组成员: 王   璇   xwang@ccxi.com.cn

电话:(010)66428877

传真:(010)66426100

2020 年 05 月 15 日
                                                                     China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.




                                         声       明
 本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外,中诚信国际

与评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系;本次评级项目组成员及信用

评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。

 本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息,相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性

由评级对象负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析,但对于评级

对象提供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。

 本次评级中,中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求,按照中诚信国际的评级

流程及评级标准,充分履行了勤勉尽责和诚信义务,有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的

原则。

 评级报告的评级结论是中诚信国际依据合理的内部信用评级标准和方法,遵循内部评级程序做出的独立

判断,未受评级对象和其他第三方组织或个人的干预和影响。

 本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用,并不意味着中诚信国

际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为,也不能作为使用人购买、出售或持有相关

金融产品的依据。

 中诚信国际不对任何投资者(包括机构投资者和个人投资者)使用本报告所表述的中诚信国际的分析结

果而出现的任何损失负责,亦不对发行人使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。

 本次评级结果中的信用等级自本评级报告出具之日起生效,有效期为受评债券的存续期。债券存续期内,

中诚信国际将按照《跟踪评级安排》,定期或不定期对评级对象进行跟踪评级,根据跟踪评级情况决定评级

结果维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级,并及时对外公布。




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江西赣粤高速公路股份有限公司:

   受贵公司委托,中诚信国际信用评级有限责任公司对贵公司的信

用状况进行了综合分析。经中诚信国际信用评级委员会最后审定,贵
公司主体信用等级为 AAA,评级展望为稳定。

   特此通告



                                        中诚信国际信用评级有限责任公司
                                                      二零二零年五月十五日




                北京市东城区朝阳门内大街南竹杆胡同 2 号银河 SOHO6 号楼
                邮编:100010    电话:(8610)6642 8877    传真:(8610)6642 6100
                Building 6, Galaxy SOHO, No.2 Nanzhuganhutong,ChaoyangmenneiAvenue,
                Dongcheng District,Beijing, 100010
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 评级观点:中诚信国际评定江西赣粤高速公路股份有限公司(以下简称“赣粤高速”或“公司”)主体信用等级为 AAA,评级
 展望为稳定。中诚信国际肯定了稳定增长的区域经济,强大的股东背景和有力的政府支持,核心路产收费期限延长,备用流动性
 充足、融资渠道通畅等方面的优势对公司整体信用实力提供了有力支持。同时,中诚信国际关注到公司房地产业务建设及销售情
 况值得关注、债务结构有待优化以及新冠肺炎疫情影响公司短期盈利能力等因素对公司经营及信用状况造成的影响。

概况数据                                                                       正 面
  赣粤高速(合并口径)        2017       2018      2019      2020.3             稳定增长的区域经济。近年来,江西省经济保持稳定增长,2019
总资产(亿元)                 340.87     329.81    350.02    342.18
                                                                               年江西省地区生产总值 24,757.5 亿元,较上年增长 8.0%。持续
所有者权益合计(亿元)         160.26     161.84    170.63    166.98
总负债(亿元)                 180.60     167.98    179.40    175.20           增强的区域经济为公司提供了良好的外部环境。
总债务(亿元)                 137.02     135.94    141.85    142.76            强大的股东背景和有力的政府支持。公司控股股东江西省高速
营业总收入(亿元)              43.28      45.07     50.39       7.51
                                                                               公路投资集团有限责任公司(以下简称“江西省高速集团”)在
经营性业务利润(亿元)           9.27       8.05      9.24      -1.68
净利润(亿元)                   9.23      11.04     10.75      -3.17
                                                                               江西省高速公路行业具有区域垄断性。公司作为江西高速下属高
EBITDA(亿元)                  30.66      32.93     32.33            --       速公路运营主体之一,市场地位突出。同时,在 2020 年前江西
经营活动净现金流(亿元)        19.34      19.36     19.15      2.88           省政府每年依照公司税前利润的 25%的标准对公司进行补贴,政
收现比(X)                        1.06       1.02      1.09      1.24
                                                                               府支持力度较大。
营业毛利率(%)                   41.44      37.09     35.80      6.17
应收类款项/总资产(%)             3.46       2.01      2.11      1.66            核心路产收费期限延长。2019 年,公司核心路产昌九高速改扩
资产负债率(%)                   52.98      50.93     51.25     51.20           建完工,收费期限延长至 2049 年,有力保障了公司收费公路主
总资本化比率(%)                 46.09      45.65     45.40     46.09           业的可持续发展。
总债务/EBITDA(X)                 4.47       4.13      4.39            --
EBITDA 利息倍数(X)               4.36       4.65      4.83            --        备用流动性充足,融资渠道通畅。截至 2020 年 3 月末,公司
注:1、中诚信国际根据 2017 年~2019 年审计报告及 2020 年一季度未经审计          未使用授信额度超过 350 亿元,备用流动性充足;此外,公司
的财务报表整理。
                                                                               作为上市公司,融资渠道通畅。
评级模型
                                                                               关 注
                                                                                房地产业务建设及销售情况值得关注。公司完工房地产项目
                                                                               大部分位于高速公路附近,地理位置较弱,销售进度缓慢;在
                                                                               建房地产项目未来仍面临一定投资压力。
                                                                                债务结构有待优化。近年来,公司短期债务占比持续上升,
                                                                               短期偿债指标有所弱化,债务结构有待优化。
                                                                                新冠肺炎疫情影响公司短期盈利能力。受新冠肺炎疫情影响,
                                                                               收费公路自 2020 年 2 月 17 日起免收全部车辆通行费,并自 2020
                                                                               年 5 月 6 日零时起恢复收费,免收通行费政策及疫情期间延迟复
                                                                               工等对公司短期盈利能力产生了一定不利影响。

                                                                               评级展望
                                                                               中诚信国际认为,江西赣粤高速公路股份有限公司信用水平在未
                                                                               来 12~18 个月内将保持稳定。
                                                                                可能触发评级下调因素。公司定位下降,收费公路运营规模或
                                                                               通行费收入大幅下降且短期内难以恢复;财务指标出现明显恶
                                                                               化,再融资环境明显恶化等。




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评级历史关键信息
                                                江西赣粤高速公路股份有限公司
  主体评级     债项评级      评级时间          项目组                           评级方法和模型                               评级报告
 AAA/稳定     --            2019/04/12   王娟、刘建平、孙琳    中诚信国际收费公路行业评级方法 070201_2017_02                阅读全文

同行业比较
                                         2019 年部分收费公路上市企业主要指标对比表
                                         路产规模        总资产                        通行费收入                               净利润
               公司名称                                                资产负债率(%)                   营业毛利率(%)
                                         (公里)       (亿元)                       (亿元)                                  (亿元)
 深圳高速公路股份有限公司                   566.80            449.24           53.87         45.69                  43.43           25.36
 招商局公路网络科技控股股份有限公司         879.90            909.13           40.67         49.93                  42.95           48.65
 越秀交通基建有限公司                       535.00            367.98           62.96         30.23                  66.55           15.95
 江苏宁沪高速公路股份有限公司               594.06            556.25           41.24         78.33                  54.59           43.00
 江西赣粤高速公路股份有限公司               796.00            350.02           51.25         30.65                  35.80           10.75
资料来源:中诚信国际整理




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发行主体概况                                                        应对疫情采取的严厉管控措施导致今年前两
                                                                个月中国经济数据出现大幅度的下滑。3 月份随着
     江西赣粤高速公路股份有限公司于 1998 年 3
                                                                国内疫情防控成效显现、复工复产持续推进,当月
月经江西省股份制改革联审小组赣股[1998]1 号文
                                                                宏观经济数据出现技术性修复。受 1-2 月份经济近
批准设立,由江西高速公路投资发展(控股)有限
                                                                乎“停摆”、3 月份国内产能仍未完全恢复影响,一
公司(现更名为江西省高速公路投资集团有限责任
                                                                季度供需两侧均受到疫情的巨大冲击,工业增加
公司,以下简称“江西省高速集团”)作为主发起人,
                                                                值、投资、消费、出口同比均出现两位数以上的降
联合江西公路开发有限责任公司、江西省交通物资
                                                                幅。此外,疫情之下供应链受到冲击,部分产品供
供销总公司、江西运输开发公司和江西高等级公路
                                                                求关系扭曲导致 CPI 高位运行,工业生产低迷 PPI
实业发展有限公司(现更名为江西方兴科技有限公
                                                                呈现通缩状态,通胀走势分化加剧。
司)共同发起设立,初始注册资本 75,400 万元。2000
年 4 月 10 日,公司在上海证券交易所按每股 11 元                     宏观风险:虽然当前国内疫情防控取得显著进
的发行价发行普通股 12,000 万股,每股面值 1 元,                 展,但海外疫情的全面爆发加剧了中国经济运行的
股票发行后,公司注册资本变更为 35,300 万元。截                  内外风险,中国经济面临的挑战前所未有。从外部
至 2020 年 3 月末,公司股本为 233,540.70 万元,                 因素来看,疫情蔓延或导致全球经济衰退,国际贸
江西省高速集团直接持有公司 52.51%股份,为公司                   易存在大幅下滑可能,出口压力持续存在,对外依
控股股东,江西省交通运输厅为公司实际控制人。                    存度较高的产业面临较大冲击;同时,疫情之下全
                                                                球产业链或面临重构,有可能给中国经济转型带来
     公司主要从事江西省内部分高速公路项目的
                                                                负面影响;再次,近期保护主义变相升级,中美关
投资、建设和运营,成品油销售,机电工程施工,
                                                                系长期发展存在不确定性,地缘政治风险仍有进一
房地产销售,服务区经营及物业出租等。
                                                                步抬升可能。从国内方面看,多重挑战依然存在甚
                   表 1:公司主要子公司
               全称                       简称
                                                                至将进一步加剧:首先,疫情防输入、防反弹压力
 江西方兴科技有限公司                            方兴公司       仍然较大,对国内复工复产的拖累持续存在;其次,
 上海嘉融投资管理有限公司                        嘉融公司       宏观经济下行企业经营状况恶化,信用风险有加速
 江西嘉圆房地产开发有限责任公司                  嘉圆公司
 江西昌泰高速公路有限责任公司                    昌泰公司
                                                                释放可能,同时还将导致居民就业压力明显加大;
 江西省嘉恒实业有限公司                          嘉恒公司       再次,经济增长放缓财政收入大幅下滑但财政支出
 江西昌铜高速公路有限责任公司                    昌铜公司
                                                                加大,政府部门尤其是地方政府的收支平衡压力进
 江西赣粤实业发展有限公司                  实业发展公司
 江西嘉浔置业有限公司                            嘉浔公司       一步凸显;最后,当前我国宏观杠杆率仍处于高位,
注:公司提供,中诚信国际整理
                                                                政策刺激力度加大或加剧债务风险。
宏观经济和政策环境                                                  宏观政策:在经济遭遇前所未有冲击的背景下,

     宏观经济:在新冠肺炎疫情的冲击下,今年一                   宏观政策坚持底线思维。4 月 17 日政治局会议在坚

季度 GDP 同比下滑 6.8%,较上年底大幅回落 12.9                   持打好三大攻坚战、加大“六稳”工作力度基础上,

个百分点,自 1992 年公布季度 GDP 数据以来首次                   进一步提出“保居民就业、保基本民生、保市场主

出现负增长。后续来看,随着国内疫情防控取得阶                    体、保粮食能源安全、保产业链供应链稳定、保基

段性胜利,在稳增长政策刺激下后三个季度经济有                    层运转”的“六保”方向。财政政策将更加有效,

望反弹,中诚信国际预计在中性情境下全年 GDP 或                   赤字率有望进一步提升,新增专项债额度或进一步

同比增长 2.5%左右,但仍需警惕海外疫情蔓延给中                   扩大,发行特别国债也已提上日程,未来随着外部

国经济带来的不确定性。                                          形势的演变和内部压力的进一步体现,不排除有更



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大力度的刺激政策。海外量化宽松下国内货币政策              改革开放以来,凭借低要素成本优势,我国经济
仍有空间,货币政策将更加灵活,保持流动性合理         快速发展,形成了以第二产业为主的产业结构和外
充裕的同时引导利率继续下行,在一季度三次降准         向型的经济结构。我国沿海地区经济发达、港口航运
或结构性降准基础上,年内或仍有一至两次降准或         条件便利,而水、矿产、煤炭等工业基础原料主要分
降息操作,可能的时点有二季度末、三季度末或年         布在西北及内陆地区,资源分布不均衡带来很强的
末。政策在加大短期刺激的同时,着眼长远的市场         交通运输需求。但公路基础设施发展严重滞后,截至
化改革进一步推进,《中共中央、国务院关于构建更       1984 年底,全国二级以上公路里程仅 1.9 万公里。
加完善的要素市场化配置体制机制的意见》等文件         为加快解决公路交通落后对经济社会发展的制约问
陆续出台。                                           题,1984 年 12 月,国务院批准出台了“贷款修路、

    宏观展望:尽管当前国内疫情发展进入缓冲期, 收费还贷”的收费公路政策,极大地促进了我国公路
                                                     基础设施建设和发展。
生产秩序逐步恢复,但消费、投资和出口形势均不
容乐观。其中,受经济下行居民收入放缓和谨慎性              经过多年的投资建设发展,我国已形成了较大
动机等因素影响,消费需求疲软或将延续;尽管刺         规模的运营路产。截至 2018 年末,全国收费公路里
激政策将针对基建领域重点发力,但考虑到基建存         程 16.81 万公里,占公路总里程 484.65 万公里的 3.5%。
在一定投资周期,投资或将低位运行;海外疫情迅         按技术等级划分,高速公路 13.79 万公里,一级公路
速扩散导致包括中国主要贸易国在内的全球主要           1.96 万公里,二级公路 0.97 万公里,独立桥梁及隧
经济体先后进入短期停摆状态,疲软的外部需求将         道 951 公里,占比分别为 82.0%、11.7%、5.7%和 0.6%。
限制出口的增长。需求疲弱将对生产带来拖累,从         按属性划分,政府还贷公路里程 9.33 万公里,占全
而给国内的复工复产带来负面影响。综合来看,疫         国收费公路里程的 55.5%;经营性公路里程 7.48 万
情冲击下中国经济在 2020 年将面临进一步下行压         公里,占全国收费公路里程的 44.5%。在收费高速公
力,但经济刺激政策能在一定程度上对冲疫情对中         路中,政府还贷高速公路 7.26 万公里,经营性高速
国经济的负面影响。                                   公路 6.53 万公里。

    中诚信国际认为,虽然国内疫情管控效果显现              图 1:2017 年~2018 年全国收费公路里程变化图

和经济刺激政策的发力有助于中国经济在后三个
季度出现改善,但后续经济的恢复程度仍取决于疫
情海外蔓延的情况和国内政策对冲效果,疫情冲击
下中国经济短期下行压力仍十分突出。不过,从中
长期来看,中国市场潜力巨大,改革走向纵深将持
续释放制度红利,中国经济中长期增长前景依旧可
期。

行业及区域经济环境                                   资料来源:2018 年全国收费公路统计公报

近年来我国收费公路通车里程持续增长,从各种运              截至 2019 年末,全国公路总里程 501.25 万公
输方式完成的运输量来看,综合交通运输体系中公         里,比上年增加 16.60 万公里。公路密度 52.21 公
路运输仍占主导地位,但随着铁路网络规模的扩大         里/百平方公里,增加 1.73 公里/百平方公里。公路
以及高速铁路的大量投运,铁路客运已对公路客运         养护里程 495.31 万公里,占公路总里程 98.8%。全
带来冲击                                             国四级及以上等级公路里程 469.87 万公里,比上年


www.ccxi.com.cn                                  7                  2020 年江西赣粤高速公路股份有限公司信用评级报告
                                                                                                          China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.



增加 23.29 万公里,占公路总里程 93.7%,提高 1.6                                     运输量方面,目前公路运输在我国交通运输体
个百分点。二级及以上等级公路里程 67.20 万公里,                             系中占据主导地位,2019 年承担了国内约 73.0%的
增加 2.42 万公里,占公路总里程 13.4%,占比与上                              货物运输量和约 73.9%的旅客运输量。周转量方面,
年基本持平。高速公路里程 14.96 万公里,增加 0.70                            2019 年我国公路货物运输周转量为 59,636.4 亿吨
万公里;高速公路车道里程 66.94 万公里,增加 3.61                            公里;旅客运输周转量为 8,857.1 亿人公里,近年来
万公里。国家高速公路里程 10.86 万公里,增加 0.31                            随着铁路网络规模的扩大以及高速铁路的大量投
万公里。                                                                    运,铁路客运已对公路客运带来了冲击。2018 年 7
    图 2:2015 年~2019 年全国公路总里程及公路密度                           月初,国务院印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》、
                                                                            铁总部署《2018~2020 年货运增量行动方案》,“公
                                                                            转铁”相关政策陆续出台。在结构方面,“公转铁”
                                                                            重点实施区域为京津冀及周边地区、长三角地区、
                                                                            汾渭平原;在货种方面,“公转铁”涉及的主要货种
                                                                            包括煤炭、铁矿石等大宗商品。受“公转铁”政策
                                                                            影响,运输结构调整利好铁路货运量增长,政策实
                                                                            施区域的高速公路公司的业绩或将承压,影响幅度
资料来源:2019 年交通运输行业发展统计公报
                                                                            取决于运输大宗商品的货车通行费收入的占比。

                                                    表 2:2019 年全国综合运输情况
                                               货物                                                                 旅客
    运输方式           周转量           增速           货运量               增速          周转量            增速              客运量               增速
                    (亿吨公里)        (%)           (亿吨)              (%)         (亿人公里)        (%)             (亿人)               (%)
      铁路                 30,074.7           4.4                43.2          7.2           14,706.6            4.0                    36.6            8.4
      公路                 59,636.4            --               343.5              --         8,857.1           -4.6                   130.1           -4.8
      水路                103,963.0           5.0                74.7          6.3                 80.2          0.8                      2.7          -2.6
      民航                      263.2         0.3                0.08          2.0           10,705.1            9.3                      6.6           7.9
      管道                  5,352.2           1.0                 9.1          1.8                   --            --                       --            --
    运输总量              199,289.5            --               470.6              --        35,349.1            3.3                   176.0           -1.9
注:交通运输部根据专项调查,调整 2019 年公路货物运输量、公路货物运输周转量统计口径,数据与上年不可比。
资料来源:2019 年国民经济和社会发展统计公报


     2013 年 6 月,国家发改委和交通运输部编制的                             工作进行了全面的部署,其中提出到 2020 年,“高
《国家公路网规划(2013~2030 年)》获得批准,该                              速公路总里程将达到 15 万公里,基本覆盖城镇人
规划要求按照“实现有效连接、提升通道能力、强                                口在 20 万及以上城市及地级行政中心”。
化区际联系、优化路网衔接”的思路,补充和完善                                        中诚信国际认为,随着我国公路网的持续完善,
国家高速公路网,形成“七射十一纵十八横”的高                                路网效应的增强拉动了对高速公路的需求,未来几
速公路网,约 11.8 万公里,另规划远期展望线约 1.8                            年我国收费公路行业仍然具有较大的发展空间,但
万公里。我国公路建设采用“适度超前”的原则,                                随着铁路网络规模的扩大以及高速铁路的大量投
截至 2019 年末高速公路总里程已达 14.96 万公里,                             运,铁路客运已对公路客运带来冲击。
路网效应进一步加强。2018 年 6 月,交通运输部制
定了《交通运输服务决胜全面建设小康社会开启全                                收费公路行业投资规模大、投资回报期长、负债率

面建设社会主义现代化国家新征程三年行动计划                                  高,通行费收入对还本付息和新增投资的支撑能力

(2018~2020)年》,对“十三五”后三年交通运输                               较弱,发行收费公路专项债券将成为地方政府为高



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                                                                                          China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.



速公路建设融资的创新方式                                    表 3:2018 年末全国收费公路累计投资额及债务余额情况
                                                                                 (亿元)
                                                                              资本金        债务性资金          投资总额
    收费公路以高速公路为主,高速公路属于准公                  属性分类                                                          债务余额
                                                                              (1)             (2)             (3)
共品,投资规模大、投资回报期长的特点决定了其                政府还贷公路       12,922.5           31,948.0          44,870.5      30,536.1
                                                             经营性公路        14,122.2           29,830.8          43,953.0      26,377.5
投资由政府主导。目前我国高速公路大多由国家、
                                                                 合计          27,044.7           61,778.8          88,823.5      56,913.6
省、市三级政府共同投资,形成了“国家投资、地                注:(1)+(2)=(3)

方筹资、社会融资、利用外资”的多元化投融资模                资料来源:《2018 年全国收费公路统计公报》,中诚信国际整理

式。根据 2009 年发布的《国务院关于调整固定资产                    从具体企业的财务表现来看,省级高速集团作
投资项目资本金比例的通知》(国发[2009]27 号),             为全省高速公路的投资、建设和运营主体,通常具
公路项目资本金比例由 35%下降至 25%,各级政府                有资产规模大、运营路产多、投资规模大和负债率
投资压力有所下降,而省级投资主体的融资压力增                高等特点,大规模投资形成的债务导致其路费收入
加。2015 年 9 月 14 日,国务院发布《国务院关于              大多仅满足付息需求。高速公路上市公司的路产一
调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》                般位于公路需求旺盛的区域,具有资产规模小、盈
(国发[2015]51 号),将公路项目资本金比例由 25%             利能力强、债务负担轻等特点。
进一步降至 20%。
                                                            表 4:2019 年部分省级高速公路集团及上市公司财务指标
                                                                               (亿元、%)
    2019 年,全国完成公路建设投资 2.19 万亿元,
                                                               省级高速                             营业                          资产
                                                                              营业总收入                          总资产
比上年增长 2.6%。其中,高速公路建设完成投资                    公路集团                           毛利率                         负债率

11,504 亿元,增长 15.4%;普通国省道建设完成投               江苏交通                   511.16           37.55     5,373.50            59.17
                                                            陕西交建                   125.16           66.29     3,033.14            70.91
资 4,924 亿元,下降 10.3%;农村公路建设完成投               陕西高速                   120.41           63.50     2,197.38            68.02
资 4,663 亿元,下降 6.5%。                                  首发集团                   130.37           27.60     2,136.11            57.19
                                                            安徽交通                   353.39           34.68     2,524.93            64.33
    目前,由于建设成本大幅上涨和改扩建支出巨                重庆高速                   136.87           34.09     1,871.88            68.85
大,收费公路企业债务压力增大。截至 2018 年末,                 上市公司       营业总收入
                                                                                                    营业
                                                                                                                  总资产
                                                                                                                                  资产
                                                                                                  毛利率                         负债率
全国收费公路累计建设投资总额 88,823.5 亿元,比
                                                            宁沪高速                   100.78           54.59        556.25           41.24
上年末净增 6,479.5 亿元,增长 7.9%。其中政府还              山东高速股份                74.45           53.03        803.60           57.21

贷公路累计建设投资 44,870.5 亿元,经营性公路累              赣粤高速                    50.39           35.80        350.02           51.25
                                                            深高速                      61.86           43.43        449.24           53.87
计建设投资 43,953.0 亿元。                                  四川成渝                    64.08           38.94        377.20           57.18
                                                            中原高速                    63.86           55.23        432.96           75.00
    截 至 2018 年 末 , 全 国 收 费 公 路 债 务 余 额
                                                            福建高速股份                29.04           62.69        171.72           31.67
56,913.6 亿元。按技术等级分,高速公路 53,666.2 亿           皖通高速                    29.46           56.81        159.20           27.33
元,一级公路 2,030.5 亿元,二级公路 113.4 亿元,            注:陕西交建和陕西高速对高速公路不计提折旧,营业毛利率高。
                                                            资料来源:公开资料,中诚信国际整理
独立桥梁及隧道 1,103.5 亿元,占比分别为 94.3%、
3.6%、0.2%和 1.9%。收费公路按属性划分,政府还                     目前,我国高速公路行业表现出投资规模大、
贷公路 30,536.1 亿元,经营性公路 26,377.5 亿元。            负债率高的特点,通行费收入对还本付息和新增投
2018 年,全国收费公路通行费收入为 5,552.4 亿元,            资的支撑能力较弱。考虑到收费公路作为社会基础
扣除必要的养护、改扩建、运营、税费和其他支出                设施的重要公益性质,地方政府的支持力度和财政
后,剩下可供用于偿债的资金为 3,645.3 亿元,除支             实力仍将是影响行业信用水平的重要因素。
付当年 2,647.9 亿元利息外,还可还本 997.4 亿元。                  2016 年 12 月,国家发展和改革委员会和交通
                                                            运输部发布《关于进一步贯彻落实“三大战略”发



www.ccxi.com.cn                                         9                     2020 年江西赣粤高速公路股份有限公司信用评级报告
                                                                                       China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.



挥高速公路支撑引领作用的实施意见》(发改基础                      增强政府偿债能力。这种更加规范化、标准化、透
[2016]2806 号),指出高速公路建设需按照“一带一                   明化的融资方式,在控制地方政府性债务规模和成
路”建设、京津冀协同发展、长江经济带发展“三                      本方面都有一定积极作用。
大战略”的部署,为“三大战略”的发展提供有力                          中诚信国际认为,收费公路行业投资规模大、
支撑;提出贯通支撑“三大战略”的国家高速公路                      投资回报期长的特点将持续;通行费收入在路网贯
主通道、打通地方高速公路省际通道、畅通主要城                      通效应、自然增长等因素的拉动下有望持续增长,
市群内城际通道等八项主要建设任务。为此,中央                      但对还本付息和新增投资的支撑能力仍然较弱;为
将继续加大车购税等中央资金的投入力度;同时鼓                      此,政府逐步推广 PPP、政府收费公路专项债券等
励充分发挥政府资金的引导和撬动作用,推广政府                      新型投融资模式,并陆续出台相关政策以实现其规
和社会资本合作模式(Public-Private Partnership,以                范化和合理化运营。
下简称“PPP”),吸引更多社会资本参与投资。2016
                                                                  燃油税费改革、绿色通道、清理违规收费行为、重
年 12 月,国家发展改革委办公厅和交通运输部办
公厅发布《关于进一步做好收费公路政府和社会资                      大节假日小型客车免费等多项收费公路相关政策

本合作项目前期工作的通知》,对已纳入交通运输                      的负面影响逐渐减弱;收费公路管理条例的修订为

部“十三五”发展规划和三年滚动计划的收费公路                      防控债务风险提供一定程度的保障,但正式颁布时

PPP 项目的前期管理流程做出了详细规定,以确保                      间仍未确定

收费公路 PPP 项目前期工作平稳有序推进。                               2009 年以来,国家相继出台燃油税费改革、绿
     随着预算法(2014 年修订)的实施和《国务院                    色通道、清理违规收费行为、重大节假日小型客车
关 于 加 强 地 方 政 府 性 债 务 管 理 的 意 见 》( 国 发        免费等多项收费公路相关政策。燃油税改方案中关
[2014]43 号)的印发,地方原有各类交通融资平台                     于“逐步有序取消政府还贷二级公路收费”的安排,
的政府融资功能被取消,政府收费公路“贷款修路、                    初步促成了通过公共财政转移支付方式解决为建
收费还贷”模式需要相应调整。为此,2017 年 7 月,                  设二级公路而形成的债务问题的措施,同时建立了
财政部和交通运输部联合印发《地方政府收费公路                      未来公路建设资金的形成机制,有利于调整公路建
专项债券管理办法(试行)》(财预[2017]97 号),提                 设投资结构,缓解地方公路建设资金不足的压力,
出“地方政府为政府收费公路发展举借债务采取发                      并且有助于发挥政府财政资金的公共服务效能,实
行收费公路专项债券”的融资方式,并提出由省级                      现公路建设这项公益性的基础设施建设向政府公
政府作为收费公路专项债券的发行主体,所发行的                      共财政资金供给的回归。收费公路清理工作对行业
债券纳入地方政府专项债务限额管理;发行收费公                      内存在的超标准、超期限和超范围收费现象进行了
路专项债券的政府收费公路项目应当有稳定的预                        治理,纠正了各种违规收费行为,减轻了公路使用
期偿债资金来源,对应的政府性基金收入应当能够                      者的负担。而绿色通道和重大节假日小型客车免费
保障偿还债券本金和利息,实现项目收益和融资自                      政策虽然进一步减轻了部分公路使用者的负担,但
求平衡;收费公路专项债券收入、支出、还本、付                      对收费公路企业的经营业绩产生了一定负面影响。
息、发行费用等纳入政府性基金预算管理等具体实                      总体来看,上述政策对收费公路运营企业的影响已
施方案。首先,收费公路专项债券有利于规范政府                      逐渐减弱。2017 年,在宏观经济回暖的驱动下,全
举债行为,防控地方政府性债务风险,是中央加强                      国收费公路通行 费收入 快速 增长,全年 增速达
对地方政府性债务管理的表现;其次,有利于降低                      12.8%,高于全国 GDP 增速。
政府收费公路的融资和运营成本,提高管理效率,



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                                          表 5:近年收费公路行业相关政策及主要内容
            政策名称          实施日期                                           主要内容
 《成品油价税费改革方案》 2009.01.01        逐步有序取消政府还贷二级公路收费。
                                            长期实行并逐步完善农产品运销绿色通道政策,推进在全国范围内免收整车合法装载鲜活
 《关于促进农业稳定发展农
                             2009.01.01     农产品车辆的通行费。2010 年 12 月 1 日起,绿色通道扩大到全国所有收费公路,而且减免
 民持续增收的若干意见》
                                            品种进一步增加,主要包括新鲜蔬菜、水果、鲜活水产品,活的畜禽,新鲜的肉、蛋、奶等。
                                            要求各省在 2012 年 5 月底之前重点清理收费公路行业存在的超标准、超期限和超范围收费
 《关于开展收费公路专项清                   现象,并对全行业的经营与信贷偿付等情况进行摸底,要求相关部门或公司坚决撤销收费期
                             2011.06.10
 理工作的通知》                             满的收费项目,取消间距不符合规定的收费站点,纠正各种违规收费行为,进一步减轻公路
                                            使用者的负担。
 《重大节假日小型客车通行                   收费公路将在春节、清明节、劳动节、国庆节等四个国家法定节假日(共 20 天)免费通行,
                             2012.07.24
 费实施方案》                               免费车辆为 7 座以下的小型客车。
 《物流业发展中长期规划                     加强和规范收费公路管理,加大对公路乱收费、乱罚款的清理整顿力度,减少不必要的收费
                             2014.10.04
 (2014-2020)》                            点,全面推进全国高速公路不停车收费系统建设。
                                            对收费公路性质的表述进行变更,并提高收费公路的设置门槛;将统借统还的主体由省级交
 《收费公路管理条例》修订
                                     --     通主管部门修改为省、自治区、直辖市政府;收费公路的偿债期限或者经营期限做出调整,
 征求意见稿
                                            并新增养护收费期。
 《两部门关于进一步做好收
                                            对已纳入交通运输部“十三五”发展规划和三年滚动计划的收费公路 PPP 项目的前期管理
 费公路政府和社会资本合              --
                                            流程做出了详细规定。
 作项目前期工作的通知》
                                            明确以发行收费公路专项债券作为地方政府为政府收费公路发展举借债务的方式,以项目
 《地方政府收费公路专项债                   对应并纳入政府性基金预算管理的车辆通行费收入、专项收入偿还。省、自治区、直辖市政
                              2017.6.26
 券管理办法(试行)》                       府为收费公路专项债券的发行主体。原先以各类交通融资平台作为收费公路建设融资主体
                                            的模式被取代。
 《收费公路管理条例(修订                   在 2015 年《条例》修订稿的基础上,进一步提高收费公路设置门槛;并提出取消高速公路
                             2018.12.20
 草案)》                                   省界收费站。
 《深化收费公路制度改革取
 消高速公路省界收费站实       2019.5.21     进一步深化收费公路制度改革,加快取消全国高速公路省界收费站,实现不停车快捷收费。
 施方案》
资料来源:公开资料,中诚信国际整理


     2015 年 7 月,交通运输部发布了《收费公路管                       高速公路,由省、自治区、直辖市政府实行统一举
理条例》修订征求意见稿(以下简称“《条例》修订                        债、统一收费、统一还款。这将以前提出的“统一
稿”),《条例》修订稿较 2004 年实施的《收费公路                      贷款、统一还款”修改为“统一举债、统一收费、
管理条例》相比,主要有三方面的调整:一是对收                          统一还款”,并将统借统还的主体由省级交通主管
费公路性质的表述有所变更,将政府举债方式建设                          部门修改为省、自治区、直辖市政府,有利于降低
的公路统一表述为政府收费公路,将经营性公路统                          政府收费公路的融资和运营成本,同时提高管理效
一表述为特许经营公路,这确定了我国收税和收费                          率,增强政府偿债能力,降低政府性债务风险;三
长期并行的两种公路的发展模式。《条例》修订稿同                        是收费公路的偿债期限或者经营期限方面,“政府
时提高了收费公路的设置门槛,修订稿规定收费公                          收费公路的偿债期限应当按照收费偿还债务的原
路应符合下列技术等级和里程要求:高速公路、一                          则确定”,“特许经营公路的经营期限按照收回投资
级公路连续里程 50 公里以上、独立桥梁、隧道、长                        并有合理回报的原则确定,并通过收费标准动态调
度 1,000 米以上,已经取消收费的二级公路升级改                         整、收益调节等方式控制合理回报”,“特许经营公
造为一级公路的,不得重新收费,新建和改建技术                          路中的高速公路经营期届满后,由政府收回统一管
等级为二级以下(含二级)的公路不得收费,这将                          理,与本行政区域内的政府收费公路中处于偿债期
有利于最终实现只有高速公路收费,其他公路全部                          的高速公路实行相同收费标准,统一收费”,“政府
回归公共财政承担的目标;二是政府收费公路中的                          统一管理的高速公路在政府债务清偿后,可按满足



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基本养护、管理支出需求和保障通行效率的原则,              上防控高速公路的债务风险,而且为高速公路的发
重新核定收费标准,实行养护管理收费”。在专项税            展提供稳定的养护发展资金。《方案》的发布进一步
收和公共财政预算收入无力承担所有公路的建设、              深化了收费公路制度改革,取消全国高速公路省界
养护、管理和债务偿还的资金需求的情况下,高速              收费站,实现不停车快速收费,提高公路通行效率。
公路偿债期限结束后将新增养护收费期。                      同时,货车收费标准的修订,可能对公路企业通行

    2018 年 12 月,交通运输部发布了《收费公路             费收入带来一定影响。当前《条例》正式颁布时间

管理条例(修订草案)》(以下简称“修订草案”),较        尚未确定,其具体条款的修订亦存在不确定性,中

之《条例》修订稿,修订草案进一步提高了收费公              诚信国际将持续关注《条例》修订稿的进展及其发
                                                          布后对收费公路行业带来的影响。
路设置门槛,提出“建设收费公路,应当符合高速公
路技术等级要求”,明确新建的收费公路只能是高              江西省经济持续增长,给公司提供了良好的外部环
速公路,停止新建收费一、二级公路和独立桥梁、              境
隧道。此外,贯彻落实国务院关于推动取消高速公
                                                               江西省地处中国东南偏中部长江中下游南岸,
路省界收费站的部署要求,修订草案提出“收费公
                                                          东邻浙江、福建,南连广东,西靠湖南,北接湖北、
路除出入口外,不得在主线上设置收费站”。
                                                          安徽。江西省作为长江三角洲、珠江三角洲和闽南
    2019 年 5 月,国务院办公厅发布《深化收费公
                                                          三角地区的腹地,与上海、广州、厦门、南京、武
路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案》
                                                          汉、长沙、合肥等各重镇、港口的直线距离大多在
(以下简称“《方案》”),提出加快取消全国高速公
                                                          六百至七百公里之内,交通便利,地理位置优越。
路省界收费站,实现不停车快捷收费。《方案》要求
                                                               2019 年,江西省经济继续保持较快发展,全年
加快建设和完善高速公路收费体系,2019 年底前各
                                                          实现地区生产总值(GDP)24,757.5 亿元,比上年
省(区、市)高速公路入口车辆使用 ETC 比例达到
                                                          增长 8.0%。其中,第一产业增加值 2,057.6 亿元,
90%以上,同时实现手机移动支付在人工收费车道
                                                          增长 3.0%;第二产业增加值 10,939.8 亿元,增长
全覆盖。《方案》还要求加快推进公路法和条例等相
                                                          8.0%;第三产业增加值 11,760.1 亿元,增长 9.0%。
关法律法规修订工作,清理规范地方性通行费减免
                                                          三次产业结构为 8.3:44.2:47.5,三次产业对 GDP 增
政策,出台优化重大节假日小型客车免费通行、鲜
                                                          长的贡献率分别为 3.4%、49.9%和 46.7%。人均国
活农产品运输“绿色通道”等通行费减免政策的具体
                                                          内生产总值 53,164 元。
实施意见。此外,《方案》要求修订《收费公路车辆
通行费车型分类》标准,调整货车通行费计费方式,                  2019 年,江西省固定资产投资比上年增长 9.2%。
自 2020 年 1 月 1 日起,统一按车(轴)型收费,并          分产业看,第一产业投资下降 22.5%,占全部投资
确保不增加货车通行费总体负担,同步实施封闭式              的 1.9%;第二产业投资增长 10.7%,占全部投资的
高速公路收费站入口不停车称重检测。在政府收费              49.7%;第三产业投资增长 9.5%,占全部投资的
公路存量债务置换方面,允许地方政府债券置换截              48.4%。
至 2014 年底符合政策规定的政府收费公路存量债               表 6:2017 年~2019 年江西省 GDP 和固定资产投资情况
                                                                                                    2017          2018         2019
务,为取消高速公路省界收费站创造有利条件。
                                                           GDP(亿元)                            20,818.5 21,984.8           24,757.5
    中诚信国际认为,《条例》修订稿和修订草案的             固定资产投资(亿元)                   22,085.3               --           --
                                                           GDP 增速(%)                                   8.9          8.7           8.0
公布,明确了我国公路发展以非收费公路为主,收
                                                           固定资产投资增速(%)                         12.1          11.1           9.2
费公路为辅的原则,大幅提升了收费公路设置门                注:江西省未披露 2018 年及 2019 年固定资产投资规模
                                                          资料来源:江西省统计公报
槛,并明确了养护管理长期收费机制,在一定程度


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                                                                                表 7:公司主要板块收入结构及占比(亿元)
     2019 年,江西省货物运输量 150,860.6 万吨,
                                                                                  收入               2017               2018               2019
货物运输周转量 3,858.8 亿吨公里。旅客运输量                              车辆通行服务                    30.78               30.73              30.65
59,703.6 万人,比上年下降 4.4%;旅客运输周转量                           工程施工                           3.88               4.99               7.45
                                                                         成品油销售                         7.63               7.34             10.22
984.3 亿人公里,下降 1.0%。截至 2019 年末,江西
                                                                         房地产销售                         0.05               0.79               0.06
省公路通车里程 209,131.0 公里,其中,高速公路通                          智慧交通业务                         --                 --               0.23

车里程 6,144.0 公里;铁路营运里程 4,534.7 公里;                         其他                               0.94               1.22               1.78
                                                                                  合计                   43.28               45.07              50.39
民用汽车保有量 607.4 万辆,比上年增长 11.6%;                                     占比               2017               2018               2019
民用轿车保有量 345.5 万辆,增长 12.6%,其中私                            车辆通行服务                  71.12%             68.18%             60.83%
                                                                         工程施工                       8.96%             11.07%             14.78%
人轿车 331.3 万辆,增长 12.9%。
                                                                         成品油销售                    17.63%             16.29%             20.28%
                                                                         房地产销售                     0.12%               1.75%              0.12%
     总体来看,江西省经济总量保持增长,公路运
                                                                         智慧交通业务                         --                 --            0.46%
输需求不断提升,给公司提供了良好的外部发展环                             其他                           2.20%               2.73%              3.53%
境。                                                                              合计               100.00%            100.00%            100.00%
                                                                        注:其他业务收入包括服务区收入、租金收入、路赔收入等。

业务运营                                                                资料来源:公司提供


     公司业务主要包括车辆通行服务、工程施工、                           2019 年昌九高速改扩建工程完工通车后收费期限

成品油销售、房地产销售等。近三年,公司车辆通                            延长;受周边路产分流影响,公司通行费收入稳中

行服务收入呈现稳中有降趋势。工程施工收入规模                            有降;新冠肺炎疫情对公司车辆通行服务收入规模

及占营业总收入比重持续上升。2019 年随着成品油                           短期内产生一定不利影响,后续补偿政策值得关注

销量增加,成品油销售收入及占营业总收入比重有                                    公司是江西省内高速公路运营主体之一,近三
所增长。2019 年,公司子公司方兴公司新增智慧交                           年通车里程稳定。截至 2020 年 3 月末,公司已通
通业务,主要为自研产品车型识别器出口等。2020                            车收费公路通车里程近 800 公里;因公司经营路产
年 1~3 月,受新冠肺炎疫情影响,公司营业总收入                           中桥隧路段按双 倍里程收费 , 实际收费 里程为
7.51 亿元,较去年同期下降明显,其中车辆通行服                           847.02 公里。
务收入、成品油收入和工程施工收入分别为 2.76 亿
                                                                                2019 年 9 月 30 日,昌九高速改扩建工程项目
元、3.24 亿元和 0.98 亿元,车辆通行服务收入受疫
                                                                        建成通车,昌九高速收费期限延长至 2049 年。截至
情防控期间免收通行费影响短期内大幅下降。
                                                                        2020 年 3 月末,公司已通车的路产总投资 327.88 亿
                                                                        元(含路产改扩建投资),全部为经营性高速公路,
                                                                        公司路产修建较早,造价较低。

                                  表 8:截至 2020 年 3 月末公司运营路产情况(公里、亿元)
 序号            路产名称           经营性质           持股比例             收费里程               总投资                     收费期限
        1            昌九高速             经营性            100.00%                  120.09             75.60                    1998.04~2049.09
        2            昌樟高速             经营性            100.00%                  123.18             70.91                    1998.07~2044.03
        3            昌泰高速             经营性             76.67%                  148.95             30.15                    2003.06~2033.06
        4            九景高速             经营性            100.00%                  157.71             32.26                     2000.11~2030.11
        5            彭湖高速             经营性            100.00%                      65.18          19.07                    2010.09~2040.09
        6            温厚高速             经营性            100.00%                      35.50          12.83                    1999.01~2028.12
        7            奉铜高速             经营性             57.69%                  152.74             69.53                    2012.10~2042.10
        8            昌奉高速             经营性             57.69%                      43.67          17.53                     2011.12~2041.12
 合计                        --                 --                 --               847.02            327.88                                        --
注:1、公司经营路产中桥隧路段进行双倍里程收费,实际收费里程大于通车里程;2、昌九高速初始总投资额 27.49 亿元,2019 年 9 月 30 日,昌九



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                                                                                                             China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.


高速改扩建工程建成通车,上表中总投资规模包括昌九改扩建工程投资。
资料来源:公司提供,中诚信国际整理


     近三年,受昌九大道、东昌高速分流影响,2017                              模稳中有降。总体来看,随着江西省内高速路网逐
年以来昌樟高速、温厚高速通行量呈下降趋势。受                                 渐加密,对公司路产造成一定分流,中诚信国际将
昌九高速改扩建施工影响,昌九高速通行量有小幅                                 持续关注公司路产通行量及通行费收入的变化趋
下降。通行费收入方面,近三年公司通行费收入规                                 势。

                            表 9:2017 年~2019 年公司路产通行费收入及通行量情况(亿元、万辆)
                                                                       通行费收入                                            通行量
            路段                         运营公司            2017           2018           2019            2017                2018                2019
 昌九高速                                 南昌北管理中心        8.15           7.79          7.62            1,376.00           1,278.00             1,250.99
 昌樟、昌傅高速                           南昌南管理中心        6.02           5.60          5.51            1,131.70           1,058.36             1,041.35
 昌泰高速                                       昌泰公司        6.91           6.95          6.83            1,101.70            1,119.30            1,100.55
 九景高速                                   九江管理中心        6.22           6.40          6.30             853.00               910.10              895.89
 彭湖高速                                   九江管理中心        0.79           1.24          1.46             285.10               398.30              607.36
 温厚高速                                 南昌南管理中心        1.11           1.00          1.03             654.70               586.68              470.05
 昌奉高速                                 南昌南管理中心                                                      336.40               412.20              434.66
                                                                1.57           1.76          1.88
 奉铜高速                                 南昌南管理中心                                                      197.80               198.60              216.96
            合计                                      --       30.78         30.73          30.65            5,936.40           5,961.54             6,017.81
注:2019 年通行费收入合计数差异为四舍五入所致
资料来源:公司提供,中诚信国际整理

     收费标准方面,根据江西省交通运输厅、江西                                      表 11:货车车(轴)型分类及收费标准(元/公里)
                                                                                                    总轴数
省发展和改革委员会、江西省财政厅《关于调整我                                        货车
                                                                                                  (含悬浮          车长和最大允许总质量
                                                                                                                                                      收费标
                                                                               收费车型                                                                  准
省收费公路车型分类及车辆通行费收费标准有关                                                          轴)
                                                                                                                  车长小于 6.00m 且最大允
事项的通知》赣交财务字[2019]93 号)的相关规定,                               1 类货车                        2                                           0.45
                                                                                                                  许总质量小于 4,500kg
对全省车型分类及收费标准等进行了调整,具体收                                                                      车长不小于 6.00m 或最大
                                                                              2 类货车                        2                                           1.08
费标准如下表:                                                                                                    允许总质量不小于 4,500kg
                                                                              3 类货车                        3                                           1.56
         表 10:客车车型分类及收费标准(元/公里)                             4 类货车                        4                                           2.10
                                                                                                                                  /
                  高速公路客车车型分类及收费标准                              5 类货车                        5                                           2.27
                         核定载人                            收费标           6 类货车                        6                                           2.61
  类别      车辆类型                说明
                            数                                准             注:货车基准费率为 0.450 元/车公里;六轴以上超限运输货车,在六轴
           微型                     车长小于 6.00m 且核定                    货车收费系数的基础上,按照每增加一轴,收费系数增加 0.4(0.180 元
1 类客车                         ≤9 载人数不大于 9 人的载     0.45          /公里)的方法计收
           小型
                                    客汽车                                   资料来源:公司提供,中诚信国际整理
                                    车长小于 6.00m 且核定
           中型             10~19 载人数为(10~19)人                              路产养护方面,2017 年~2020 年 3 月,公司的
2 类客车                                                       0.80
                                    的载客汽车
                                                                             养护费用支出分别为 1.02 亿元、2.17 亿元、2.03 亿
           乘用车列车            -- --
                                    车长不小于 6.00m 且核                    元和 0.15 亿元,2018 年九景和彭湖高速中修导致
3 类客车                      ≤39 定载人数不大于 39 人        1.15          当期养护费用大幅增加。公司近期无大修计划。
                                    的载客汽车
           大型
                                    车长不小于 6.00m 且核                           中诚信国际关注到,自新冠肺炎疫情爆发以来,
4 类客车                      ≥40 定载人数不小于 40 人        1.50
                                    的载客汽车
                                                                             受出行限制、交通管制、企业延迟复工等影响,2020
摩托车通行收费公路,按 1 类客车分类及收费标准执行。                          年春运期间,全国公路旅客运输量较去年同期大幅
资料来源:公司提供,中诚信国际整理
                                                                             下降;此外,根据交通运输部下达的通知,自 2 月
                                                                             17 日零时起至全国收费公路免收车辆通行费,自



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                                                                                                    China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.



2020 年 5 月 6 日零时起经依法批准的收费公路恢                           5%的工程款作为质量保证金,质量保证金预留时间
复收费(含收费桥梁和隧道)。免收费政策对公司车                          通常为 2 年。2019 年,方兴科技中标江西省取消省
辆通行服务收入规模短期内产生了一定不利影响,                            界收费站项目,项目金额约 15.41 亿元,目前工程已
目前免收费政策的后续相关补偿政策尚未确定,中                            初步完成,但暂未签订合同。2019 年以来,工程施
诚信国际将持续关注后续补偿政策及恢复收费后                              工业务新签合同金额有所下降,中诚信将持续关注
公司车辆通行服务的经营状况和盈利能力。                                  公司工程施工业务未来发展情况。
                                                                         表 13:2017 年~2020 年 3 月工程施工业务新签合同情况
成品油销售业务盈利能力提升;房地产业务建设及
                                                                                            (亿元、个)
销售情况值得关注;智慧交通业务或将成为公司新                                           2017              2018             2019           2020.1~3
                                                                         业务类型
的增长点                                                                            个数 金额 个数 金额 个数 金额 个数 金额
                                                                         机电工程      7     1.76      14     7.96       11     2.24        2    0.91
     成品油销售业务由江西高速实业开发有限公司                            技术服务      5     1.33        0        0       6     0.44        4    0.26
                                                                         合计         12     3.09      14     7.96       17     2.68        6    1.17
(以下简称“实业公司”)负责。实业公司目前经营                          资料来源:公司提供
上梅林、雷公坳等 10 对加油站。此外,公司尚有 1
                                                                             公司房地产销售业务由嘉圆公司和嘉浔公司
对加油站对外出租,租期截至 2020 年 10 月 1 日。
                                                                        负责。公司商品房项目为自主开发。截至 2019 年
业务模式方面,公司统一向南昌青山石化实业有限
                                                                        末,公司存货中尚未结转的房地产业务成本为 18.71
公司采购成品油,采购价格依据发改委下发的成品
                                                                        亿元。同期末,公司拥有储备土地 605.5 亩,均通
油零售价,结合双方签署的战略协议约定的固定差
                                                                        过招拍挂方式取得,账面价值 0.65 亿元。
价确定,按月现金结算;然后配送至各加油站点,加
                                                                             截至 2020 年 3 月末,公司已完工商品房项目
油站按国家规定的成品油价格进行销售。近三年公
                                                                        为包括奉新嘉圆等三个项目,项目可供销售面积
司成品油销售量及购销价差呈增长趋势,该业务盈
                                                                        9.48 万平方米,已销售面积为 6.76 万平方米,项目
利能力有所提升。
                                                                        总投资 5.60 亿元,已收到销售款 3.05 亿元,已确
表 12:2017 年~2020 年 3 月公司成品油购销情况(万吨、
                        元/吨)                                         认收入 2.75 亿元,公司已完工房地产项目大部分位
                    2017       2018         2019       2020.1~3         于高速公路附近,地理位置较弱,销售进度缓慢。
 采购量               11.66          9.81     14.79         4.16
                                                                        同期末,公司在建项目为湾里悦山居和嘉圆悦湖居,
 平均采购价格      5,951.48   6,814.41      6,211.00    5,756.00
 销售量               11.90          9.94     14.32         4.47        项目建筑面积总计 35.00 万平方米,总投资 29.20 亿
 平均销售价格      6,410.77   7,377.98      7,137.05    7,238.94        元,已投资 17.53 亿元,尚需投资 11.67 亿元,2020
注:采购价格与销售价格均为不含税价格。
资料来源:公司提供,中诚信国际整理                                      年 4~12 月计划投资 4.24 亿元。此外,房地产业务
                                                                        易受宏观调控及行业政策影响,面临一定政策风险。
     公司工程施工业务主要由方兴科技负责,主要
                                                                        中诚信国际将持续关注房地产业务的建设和销售
包括高速公路机电工程建设、运行和维护,交通机电
                                                                        进度情况。
产品研发等。方兴科技拥有公路交通工程(公路机电
                                                                             2019 年,方兴公司通过并购江西锦路科技有限
工程)专业承包壹级、公路交通工程(公路安全设施)
                                                                        公司(以下简称“锦路公司”)开始进入智慧交通产
专业承包壹级、电子与智能化工程专业承包贰级及
                                                                        业。锦路公司主要业务包括交通工程开发、设计、生
建筑机电安装工程专业承包叁级等资质。方兴科技
                                                                        产、制造,技术咨询,网络工程施工,电子智能化工
通过公开投标方式获取施工项目。项目开工前,业主
                                                                        程等。2019 年公司完成了物联网智能车道控制器等
方支付 10%的预付款;项目施工中,业主方按照工
                                                                        新产品的研发工作,自研产品车型识别器出口埃塞
程进度支付工程款;项目完工验收通过后,业主方支
                                                                        俄比亚等“一带一路”沿线国家,首次打开海外市场。
付 90%~95%的工程款。公司按照国家相关规定预留


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未来随着公司强化软件研发等业务,智慧交通业务           域产业;积极研判资本市场走势,适时处置公司持
或将给公司带来新的增长点。                             有的部分上市公司股份;拓宽投资渠道,提升资金
                                                       使用效率,增强盈利能力。
金融投资业务投资收益较稳定,但股市波动风险值
得关注                                                 法人治理结构完善,管理体系较为健全

    公司金融投资业务主要由公司本部及嘉融公司               公司按照《中华人民共和国公司法》、《中华人
负责。资本运作方面,截至 2020 年 3 月末,公司持        民共和国证券法》及《上市公司章程指引(2016 年
有湖南湘邮科技股份有限公司(以下简称“湘邮科           修订)》等建立了明晰的产权关系和法人治理结构。
技”,股票代码:600476)4.26%的股权、信达地产          公司设有董事会,董事会由 9 名董事组成,其中独
股份有限公司(以下简称“信达地产”,股票代码:         立董事不少于 3 名。公司设经理 1 名,由董事会聘
600657)3.51%的股权以及国盛金融控股集团股份有          任或解聘。具体部门设置方面,公司设有资产管理
限公司(以下简称“国盛金控”,股票代码:002670)       部、审计内控部、工程管理中心、财务部等职能部
4.98%的股权,未来或择机退出。股权投资方面,截          门,各部门职责明晰。公司现有职能部门的设置适
至 2020 年 3 月末,公司投资了江西核电有限公司          应当前的经营发展需要。
(以下简称“江西核电”)、恒邦财产保险股份有限             管理制度方面,公司在严格执行《企业会计制
公司(以下简称“恒邦保险”)、江西高速传媒有限         度》和其他相关法律法规的前提下,制定了《财务
公司、江西畅行高速公路服务区开发经营有限公司           管理办法》、《对外担保管理办法》、《财务报告管理
等。2017 年~2019 年,公司投资收益分别为 0.18 亿        制度》等一系列制度。此外,公司制定了《江西赣
元、0.37 亿元和 0.33 亿元,主要来自国盛金控和信        粤高速公路股份有限公司募集资金管理办法》规范
达地产。金融投资业务给公司带来了较为稳定的投           募集资金管理。公司了制定《江西赣粤高速公路股
资收益,但同时中诚信国际也关注到公司对上市公           份有限公司投资管理暂行办法》,明确了部门职能、
司投资面临一定的股市波动风险。                         规范投资程序及责任制度,并对公司投资规划及项
战略规划及管理                                         目选择与初步分析、项目调查、项目洽谈、项目决
                                                       策及审批和项目实施等进行了严格的规定,加强风
坚持产业运营和资本运作的发展模式,致力于成为
                                                       险控制,提高投资效率。总体来看,公司管理体系
以“交通+”为核心的多元化企业
                                                       较为健全。
    公司将坚持产业运营和资本运作双轮驱动的
                                                       财务分析
发展模式,不断优化产业布局,逐步构建以高速公
路运营为基石,以智慧交通为支撑,以投资业务为               以下分析基于公司提供的经大信会计师事务
加速器的多板块布局,致力于成为以“交通+”为核          所(特殊普通合伙)审计并出具标准无保留意见的
心的多元化资本投资运营领军企业。                       2017 年~2019 年审计报告以及未经审计的 2020 年
                                                       一季报;公司各年度财务报告均按照新会计准则编
    具体来看,公司将做好新形势下收费管理工
                                                       制;各期财务数据均使用财务报表期末数。
作,加大降本增效力度;整合优势资源,围绕智慧
交通前沿领域,强化软件研发、科技产品、信息化           盈利能力
等领域研发力度,构建智慧交通上下游产业链;加
                                                       营业毛利率有所下降;投资收益较稳定;财政支持
大成品油销售力度,积极开拓新能源业务;探索环
                                                       款对公司利润总额形成了有益补充;新冠肺炎疫情
保领域业务;加大存量房去库存力度,积极开发路
                                                       对公司短期盈利能力产生不利影响


www.ccxi.com.cn                                   16                2020 年江西赣粤高速公路股份有限公司信用评级报告
                                                                                                    China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.


                                                                             总资产收益率(%)          6.12          6.74          6.35              --
     营业毛利率方面,车辆通行业务成本主要由折
                                                                            资料来源:公司财务报表,中诚信国际整理
旧摊销及养护成本构成。近三年公司路产折旧摊销
增长且 2018 年以来公司养护成本较高,导致公司                                资产质量
车辆通行业务毛利率有所下降。受工程材料价格上
                                                                            昌九高速改扩建工程完工后固定资产规模增长;短
升影响,工程施工业务毛利率持续下降。近三年公
                                                                            期债务规模持续增长
司成品油采购销售价差持续增长,该业务盈利能力
有所提升。公司房地产业务处于亏损状态。2020 年                                    资产方面,公司资产主要包括货币资金、存货、
1~3 月,公司营业毛利率为 6.17%,受新冠肺炎疫                                长期股权投资以及固定资产。近三年,公司货币资
情影响,公司各个业务板块毛利率均有不同程度下                                金保有量充足;公司存货主要为房地产开发成本及
降,其中车辆通行服务毛利率为-15.00%,下降幅度                               已完工房地产项目,公司房地产开发及销售进度较
最大。                                                                      慢,房地产业务去化压力值得关注。长期股权投资

         表 14:近年来公司主要板块毛利率构成(%)                             主要为公司对江西核电、恒邦保险等公司的投资。
            项目             2017            2018          2019             固定资产主要为控股路产,2019 年末公司固定资产
 车辆通行服务                     52.47        48.23         46.60
                                                                            规模大幅增长主要是因为当年昌九高速公路改扩
 工程施工                         25.96        20.69         20.13
 成品油销售                        8.44         8.86         13.76          建项目完工转入固定资产。
 房地产销售                       57.48        -1.59         -7.87
                                                                                 负债方面,公司其他流动负债主要为公司发行
 智慧交通业务                        --             --       31.55
 其他                             11.66        18.66         43.99          的超短期融资券,近年来持续增长,公司短期债务
 营业毛利率                       41.44        37.09         35.80
                                                                            占比上升。公司应付账款主要为未结算工程款,
资料来源:公司提供
                                                                            2019 年末应付账款大幅增长主要为增加昌九高速
     近三年公司期间费用水平较稳定,但期间费用                               改扩建项目的应付工程款。应付债券为公司发行的
率保持下降。公司利润总额主要由经营性业务利                                  公司债券和中期票据,2019 年末“13 赣粤 MTN1”、
润、投资收益和营业外损益构成。公司经营性业务                                “13 赣粤 MTN2”将于一年内到期,公司应付债券
利润近三年呈现一定波动。投资收益主要来自公司                                规模因此下降。公司长期应付款主要为昌九高速改
投资的上市公司分红收益,较为稳定但整体规模不                                扩建项目统借统还资金,该统借统还资金由江西高
大。营业外损益主要为财政支持款,对公司利润总                                速向国家发展基金有限公司、国家开发银行股份有
额形成了有益补充。公司公允价值变动收益主要来                                限公司取得借款后分拨给公司。
自公司持有的湘邮科技、国盛金控等上市公司的公
                                                                                 所有者权益方面,2017 年~2019 年末,公司股
允价值波动。2020 年一季度,受新冠肺炎疫情影响,
                                                                            本均为 23.35 亿元,所有者权益增长主要来自未分
公司经营性业务利润、公允价值变动收益由正转
                                                                            配利润积累。2020 年 3 月末,受新冠肺炎疫情等影
负。
                                                                            响,公司亏损,所有者权益规模相应下降。
        表 15:近年来公司盈利能力相关指标(亿元)
                      2017          2018       2019        2020.3                总债务方面,近三年公司总债务规模及财务杠
 期间费用合计            8.49         8.50          8.77      2.15          杆比率小幅增长;同时中诚信国际关注到公司短期
 期间费用率(%)          19.62        18.86      17.41        28.67
                                                                            债务占比持续上升,公司短期债务压力值得关注,
 经营性业务利润          9.27         8.05          9.24     -1.68
 公允价值变动收益            --     -0.001          2.75     -3.04          公司债务结构有待优化。
 投资收益                0.18         0.37          0.33      0.01
                                                                                      表 16:近年来公司主要资产情况(亿元)
 营业外损益              3.99         1.43          3.54      0.96
                                                                                                   2017          2018          2019         2020.3
 利润总额               13.44        16.19      15.68        -3.74
 EBITDA 利润率(%)       70.85        73.06      64.14             --         总资产                 340.87       329.81         350.02        342.18




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 货币资金                34.40            28.70       20.34      21.49
                                                                                   财务弹性方面,截至 2020 年 3 月末,公司共
 存货                    19.88            19.97       23.46      24.38
 长期股权投资              7.22            8.23       10.35      10.36         获得综合授信额度 433.54 亿元,其中未使用授信额
 固定资产               220.39           211.62      253.42     250.99         度 384.89 亿元,备用流动性较好。此外,公司作为
 总负债                 180.60           167.98      179.40     175.20
 其他流动负债              0.00           16.11       32.49      40.27
                                                                               上市公司,融资渠道通畅。
 应付账款                18.27            15.07       20.73      18.15
                                                                                   或有负债方面,截至 2020 年 3 月末,公司无
 应付债券                84.46            84.56       67.67      67.70
 长期应付款              11.56            11.48       10.92      10.92         对外担保。
 所有者权益合计         160.26           161.84      170.63     166.98
 股本                    23.35            23.35       23.35      23.35
                                                                                   2020 年 4 月~12 月,公司到期债务 41.68 亿元;
 未分配利润              81.25            87.92       99.28      96.42         2021 年~2023 年,公司到期债务分别为 22.98 亿元、
 总债务                 137.02           135.94      141.85     142.76
                                                                               10.12 亿元和 35.88 亿元,近两年公司到期债务规模
 短期债务/总债务           0.13            0.23        0.40       0.40
 资产负债率            52.98%            50.93%      51.25%     51.20%         较大,但考虑到公司较好的备用流动性、通畅的融
 总资本化比率          46.09%            45.65%      45.40%     46.09%         资渠道,公司短期偿债压力尚可。
资料来源:公司财务报表,中诚信国际整理
                                                                                   受限资产方面,公司将部分公路收费权质押用
现金流及偿债能力
                                                                               于银行借款,截至 2020 年 3 月末,高速公路收费
近三年经营活动净现金流规模稳定,投资活动现金                                   权质押借款总额为 60.65 亿元,借款余额为 8.46 亿
流为持续净流出状态;短期偿债指标有所弱化                                       元。

       公司获现能力很强,2017 年~2019 年经营活动                                   过往债务履约情况:根据公司提供的《企业信
净现金流稳定。2020 年一季度,受新冠肺炎疫情期                                  用报告》及相关资料,截至 2020 年 3 月 31 日,公
间免收通行费影响,公司经营活动净现金流规模大                                   司无未结清不良信贷信息,无欠息信息,未出现逾

幅下降。2017 年以来,随着昌九高速改扩建项目的                                  期未偿还银行贷款的情况,未出现已发行债务融资
持续投入,公司投资活动净现金流为净流出状态。                                   工具到期未按时兑付的情形。

公司筹资活动以偿债为主。偿债指标方面,经营活                                   外部支持
动净现金流和 EBITDA 对债务利息的保障能力较
                                                                               控股股东实力雄厚;江西省政府对公司支持力度大
强,但中诚信国际关注到近年来公司短期债务规模
持续增长,短期偿债指标有所弱化。                                                   公司控股股东江西省高速集团为江西省最大
      表 17:近年来公司现金流及偿债指标情况(亿元、                            的高速公路投资建设与经营主体,截至 2018 年末,
                         X、%)
                                                                               江西省高速集团运营管理的高速公路通车里程为
                             2017           2018       2019     2020.3
 经营活动净现金流            19.34           19.36      19.15     2.88         5,112 公里,约占江西省高速公路已通车总里程的
 投资活动净现金流             -4.80         -12.61     -23.24     -0.44        86.41%,在江西省高速公路行业具有区域垄断性。
 筹资活动净现金流             -5.69         -12.45      -4.48     -1.28
                                                                               公司为江西省高速集团下属的路产运营主体之一,
 经营净现金流/总债务              0.14        0.14       0.14        --
 经营活动净现金流/利息支                                                       市场地位突出。
                                  2.75        2.73       2.86     1.88
 出
 总债务/EBITDA                    4.47        4.13       4.39        --            此外,根据江西省人民政府《关于继续给予江
 EBITDA 利息保障倍数              4.36        4.65       4.83        --        西赣粤高速公路股份有限公司财政支持优惠政策
 货币资金/短期债务                1.91        0.92       0.36     0.38
 经营活动净流量/短期债务          1.07        0.62       0.34        --
                                                                               的批复》(赣府文[2002]6 号)以及《江西省人民政
资料来源:公司财务报表,中诚信国际整理                                         府关于进一步加快交通运输事业发展意见》(赣府
                                                                               发[2013]10 号)文件,在 2020 年前江西省政府每年
备用流动性较好且融资渠道通畅;无对外担保
                                                                               依照公司税前利润的 25%的标准对公司进行补贴,


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                                                               China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.



2017 年~2019 年,公司分别收到财政支持款 5.03 亿
元、3.00 亿元和 3.97 亿元。

评级结论
    综上所述,中诚信国际评定江西赣粤高速公路
股份有限公司主体信用等级为 AAA,评级展望为稳
定。




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                                                      China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.




           中诚信国际关于江西赣粤高速公路股份有限公司
                           的跟踪评级安排




      根据国际惯例和主管部门的要求,我公司将对江西赣粤高速公路股份有限

公司进行定期跟踪评级或不定期跟踪评级。

      我公司将在发行主体的评级有效期内对其风险程度进行全程跟踪监测。我

公司将密切关注发行主体公布的季度报告、年度报告及相关信息。如发行主体发

生可能影响信用等级的重大事件,应及时通知我公司,并提供相关资料,我公司

将就该事项进行实地调查或电话访谈,及时对该事项进行分析,确定是否要对信

用等级进行调整,并在中诚信国际公司网站对外公布。




                                         中诚信国际信用评级有限责任公司

                                                              2020 年 05 月 15 日




www.ccxi.com.cn                    20         2020 年江西赣粤高速公路股份有限公司信用评级报告
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     附一:江西赣粤高速公路股份有限公司股权结构图及组织结构图(截至 2020 年
     3 月末)

                                         江西省交通运输厅

                                                        100%

                               江西省高速公路投资集团有限责任公司


                                                        52.51%

                                    江西赣粤高速公路股份有限公司




                                        江西赣粤高速公路股份有限公司



                                                 股东大会

                                                                               监事会
                                                     董事会



                                                     总经理




         董                                                                       工
资       事
                  综      研   党               纪            安   科   审
                                                                                  程
                                                                                                            人           收
产       会       合      究   委       工      检            全   技   计        管          财            力           费
管       办       事      发   办       会      监            监   信   内        理          务            资           管
理       公       务      展   公               察            督   息   控        中          部            源           理
部                部      部   室               室            部   部   部        心                        部           部
         室




     资料来源:公司提供




     www.ccxi.com.cn                                          21        2020 年江西赣粤高速公路股份有限公司信用评级报告
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附二:江西赣粤高速公路股份有限公司财务数据及主要指标(合并口径)
         财务数据(单位:万元)                     2017                   2018                  2019                         2020.3
 货币资金                                              343,980.14            286,951.05            203,381.48                    214,947.44
 应收账款                                               43,014.19             54,891.33             70,220.21                     52,205.37
 其他应收款                                              6,520.92             10,892.25              3,616.53                      4,551.72
 存货                                                  198,789.72            199,745.98            234,640.63                    243,788.80
 长期投资                                              306,067.89            246,036.93            151,792.54                    146,834.42
 在建工程                                              120,778.44            248,010.00              1,807.07                     13,826.88
 无形资产                                               11,050.17             10,263.91              9,499.58                      9,308.66
 总资产                                              3,408,650.40          3,298,138.94          3,500,240.25                  3,421,810.94
 其他应付款                                             20,290.63             22,869.39             27,961.76                     25,029.01
 短期债务                                              180,288.00            310,357.25            562,960.22                    571,800.00
 长期债务                                            1,189,917.64          1,049,048.28            855,543.63                    855,762.24
 总债务                                              1,370,205.64          1,359,405.52          1,418,503.85                  1,427,562.24
 总负债                                              1,806,021.04          1,679,751.53          1,793,953.97                  1,751,985.10
 费用化利息支出                                         68,022.98             64,101.71             59,355.02                     15,360.14
 资本化利息支出                                          2,264.45              6,752.37              7,602.34                          0.00
 实收资本                                              233,540.70            233,540.70            233,540.70                    233,540.70
 少数股东权益                                          140,951.21            133,963.34            133,982.70                    129,841.61
 所有者权益合计                                      1,602,629.36          1,618,387.42          1,706,286.28                  1,669,825.83
 营业总收入                                            432,780.33            450,741.92            503,944.20                     75,061.17
 经营性业务利润                                         92,721.85             80,476.56             92,385.95                    -16,822.01
 投资收益                                                1,761.00              3,731.89              3,300.58                        110.79
 净利润                                                 92,305.49            110,357.97            107,498.62                    -31,700.24
 EBIT                                                  202,377.19            225,961.94            216,183.04                    -22,029.33
 EBITDA                                                306,632.98            329,312.91            323,254.47                             --
 销售商品、提供劳务收到的现金                          457,770.80            461,321.49            549,489.50                     92,742.98
 收到其他与经营活动有关的现金                           56,921.57             39,038.60             55,762.42                     11,918.47
 购买商品、接受劳务支付的现金                          221,203.83            179,602.96            264,599.05                     45,282.41
 支付其他与经营活动有关的现金                            8,231.99             10,756.49             16,232.92                      5,781.97
 吸收投资收到的现金                                          0.00                  0.00                  0.00                          0.00
 资本支出                                              155,036.85            184,214.51            161,760.48                     33,281.69
 经营活动产生现金净流量                                193,351.51            193,602.27            191,513.06                     28,832.11
 投资活动产生现金净流量                                -47,968.73           -126,097.72           -232,410.79                     -4,442.46
 筹资活动产生现金净流量                                -56,944.26           -124,533.64            -44,780.81                    -12,823.69
                 财务指标                           2017                   2018                  2019                         2020.3
 营业毛利率(%)                                             41.44                  37.09                   35.80                          6.17
 期间费用率(%)                                             19.62                  18.86                   17.41                         28.67
 应收类款项/总资产(%)                                       3.46                   2.01                    2.11                          1.66
 收现比(%)                                                  1.06                   1.02                    1.09                          1.24
 总资产收益率(%)                                            6.12                   6.74                    6.35                             --
 资产负债率(%)                                             52.98                  50.93                   51.25                         51.20
 总资本化比率(%)                                           46.09                  45.65                   45.40                         46.09
 短期债务/总债务(%)                                        13.16                  22.83                   39.69                         40.05
 FFO/总债务(X)                                              0.20                   0.15                    0.18                             --
 FFO 利息倍数(X)                                            3.86                   2.97                    3.85                          1.88
 经营活动净现金流利息覆盖倍数(X)                            2.75                   2.73                    2.86                          1.88
 总债务/EBITDA(X)                                           4.47                   4.13                    4.39                             --
 EBITDA/短期债务(X)                                         1.70                   1.06                    0.57                             --
 货币资金/短期债务(X)                                       1.91                   0.92                    0.36                          0.38
 EBITDA 利息覆盖倍数(X)                                     4.36                   4.65                    4.83                             --
注:1、中诚信国际根据 2017 年~2019 年审计报告及 2020 年一季度未经审计的财务报表整理,各期财务数据均使用期末数;2、将各期财务报告中
“其他流动负债”带息部分纳入短期债务核算,“长期应付款”带息部分纳入长期债务核算,“其他非流动负债”带息部分纳入长期债务核算;3、2020
年一季报未提供现金流量补充表,相关指标失效;4、2019 年及 2020 年一季报总债务指标不包括应付利息。




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附三:基本财务指标的计算公式
               指标                                                            计算公式
                                  =短期借款+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债/交易性金融负债+应付票据+一年内
      短期债务
                                  到期的非流动负债+其他债务调整项
      长期债务                    =长期借款+应付债券+其他债务调整项
 资
 本   总债务                      =长期债务+短期债务
 结   资产负债率                  =负债总额/资产总额
 构
      总资本化比率                =总债务/(总债务+所有者权益合计)
      长期投资                    =可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
      应收类款项/总资产           =(应收账款+其他应收款+长期应收款)/总资产
                                  =营业成本+利息支出+手续费及佣金成本+退保金+赔付支出净额+提取保险合同准备金净额+保
      营业成本合计
                                  单红利支出+分保费用
      营业毛利率                  =(营业总收入—营业成本合计)/营业总收入
      期间费用合计                =财务费用+管理费用+销售费用+研发费用
      期间费用率                  =(销售费用+管理费用+研发费用+财务费用)/营业总收入
 盈
 利   经营性业务利润              =营业总收入—营业成本合计—税金及附加—销售费用—管理费用—研发费用—财务费用+其他收益
 能   EBIT(息税前盈余)          =利润总额+费用化利息支出
 力
      EBITDA(息税折旧摊销
                                  =EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
      前盈余)
      总资产收益率                =EBIT/总资产平均余额
      EBIT 利润率                 =EBIT/当年营业总收入
      EBITDA 利润率               =EBITDA/当年营业总收入
                                  =经营活动净现金流—营运资本的减少(存货的减少+经营性应收项目的减少+经营性应付项目的增
      FFO(营运现金流)
 现                               加)
 金
 流   收现比                      =销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入
      资本支出                    =购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金

      EBITDA 利息覆盖倍数         =EBITDA/(费用化利息支出+资本化利息支出)
 偿
 债
 能   FFO 利息覆盖倍数            =FFO/(费用化利息支出+资本化利息支出)
 力   经营活动净现金流利息覆
                                  =经营活动净现金流/(费用化利息支出+资本化利息支出)
      盖倍数
 注:“利息支出、手续费及佣金支出、退保金、赔付支出净额、提取保险合同准备金净额、保单红利支出、分保费用”为金融及涉及金融业务的相
 关企业专用。根据《关于修订印发 2018 年度一般企业财务报表格式的通知》(财会[2018]15 号),对于已执行新金融准则的企业,长期投资计算公
 式为:“长期投资=债权投资+其他权益工具投资+其他债权投资+其他非流动金融资产+长期股权投资”。




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附四:信用等级的符号及定义
      主体等级符号                                                        含义
          AAA              受评对象偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低。
           AA              受评对象偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响较小,违约风险很低。
            A              受评对象偿还债务的能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低。
          BBB              受评对象偿还债务的能力一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般。
           BB              受评对象偿还债务的能力较弱,受不利经济环境影响很大,有较高违约风险。
            B              受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高。
          CCC              受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高。
           CC              受评对象在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务。
            C              受评对象不能偿还债务。
注:除 AAA 级,CCC 级及以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。

   中长期债券等级符号                                                     含义
          AAA              债券安全性极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低。
           AA              债券安全性很强,受不利经济环境的影响较小,违约风险很低。
            A              债券安全性较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低。
          BBB              债券安全性一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般。
           BB              债券安全性较弱,受不利经济环境影响很大,有较高违约风险。
            B              债券安全性较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高。
          CCC              债券安全性极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高。
           CC              基本不能保证偿还债券。
            C              不能偿还债券。
注:除 AAA 级,CCC 级及以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。

    短期债券等级符号                                                      含义
           A-1             为最高级短期债券,还本付息风险很小,安全性很高。
           A-2             还本付息风险较小,安全性较高。
           A-3             还本付息风险一般,安全性易受不利环境变化的影响。
            B              还本付息风险较高,有一定的违约风险。
            C              还本付息风险很高,违约风险较高。
            D              不能按期还本付息。
注:每一个信用等级均不进行微调。




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